好的金融創(chuàng)新和不好的金融創(chuàng)新

黃益平

著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家熊彼特認(rèn)為創(chuàng)新包含兩方面含義，一方面是為投入品賦予新的含義;另一方面是同一投入品生產(chǎn)率的提高。在此意義上，金融創(chuàng)新同樣有兩方面：其一是對(duì)現(xiàn)行金融體制的改變;其二是增加新的金融工具。

金融創(chuàng)新非常重要。英國(guó)的經(jīng)濟(jì)史學(xué)家約翰·?？怂拱l(fā)現(xiàn)，工業(yè)革命不是技術(shù)創(chuàng)新的結(jié)果，而主要是金融革命的結(jié)果。1694年英格蘭銀行創(chuàng)立，1773年倫敦證券交易所成立。金融創(chuàng)新為新技術(shù)提供大量長(zhǎng)期的廉價(jià)的資金支持，是產(chǎn)業(yè)革命演化為工業(yè)革命的核心。因此，李約瑟難題的答案或許在于金融，即中國(guó)之所以沒(méi)有發(fā)生工業(yè)革命，主要不是因?yàn)闆](méi)有技術(shù)創(chuàng)造、技術(shù)發(fā)明，最重要的原因在于缺乏金融創(chuàng)新。

中西方金融制度出現(xiàn)分流的原因之一，可能在于政府的強(qiáng)弱。歐洲尤其是英國(guó)，所有權(quán)較為清楚，國(guó)家無(wú)權(quán)直接取用老百姓的資源。1215年簽訂的《大憲章》就限制了政府加稅的權(quán)力。因此當(dāng)國(guó)家特殊情況需要資金時(shí)，對(duì)融資的需求會(huì)大幅度增加;與之不同，在古代中國(guó)，“普天之下，莫非皇土”，政府對(duì)資金的需求大多通過(guò)通脹和征稅可以完成。兩者的差異帶來(lái)金融發(fā)展道路的差異。

金融創(chuàng)新，有以下幾個(gè)典型例子：

第一個(gè)例子是金融衍生品，包括遠(yuǎn)期合約、期貨期權(quán)、資產(chǎn)證券化等。1972年以后金融衍生品大規(guī)模發(fā)展，原因是布雷頓森林體系的解體。布雷頓森林體系的解體，使得世界逐步走向浮動(dòng)匯率，金融衍生品作為應(yīng)對(duì)市場(chǎng)波動(dòng)的金融創(chuàng)新工具，首要目的就是幫助人們避險(xiǎn)。金融衍生品可以應(yīng)對(duì)市場(chǎng)波動(dòng)，是一個(gè)有價(jià)值的金融工具。作為衍生品之一的資產(chǎn)證券化，例如小額貸款公司支持小微企業(yè)發(fā)展，是普惠金融發(fā)展的重要渠道，與政府的政策目標(biāo)一致，因此可以認(rèn)為是一種正面的金融工具。與之相反，次貸使得銀行得以將貸款風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移，使得本不應(yīng)該獲得銀行按揭貸款的高風(fēng)險(xiǎn)的潛在客戶(hù)拿到了按揭貸款，這種金融工具就具有很大風(fēng)險(xiǎn)和嚴(yán)重的后遺癥?？梢?jiàn)，金融衍生品究竟是好的金融創(chuàng)新還是壞的金融創(chuàng)新，不能一概而論。

第二個(gè)例子是數(shù)字金融，或者稱(chēng)互聯(lián)網(wǎng)金融。數(shù)字金融的基本特征，是用數(shù)字技術(shù)來(lái)支持金融決策與交易。數(shù)字技術(shù)包括有場(chǎng)景的移動(dòng)終端，以及大數(shù)據(jù)分析。前者如淘寶、京東、微信，這些終端解決了獲客成本太高的問(wèn)題。大數(shù)據(jù)分析則解決了風(fēng)控問(wèn)題。金融交易最大的問(wèn)題在于信息不對(duì)稱(chēng)所帶來(lái)的逆向選擇或者道德風(fēng)險(xiǎn)，數(shù)字金融工具在一定程度上可以解決這個(gè)問(wèn)題，應(yīng)當(dāng)是有著遠(yuǎn)大前程的行業(yè)。

那么，如何判斷一個(gè)金融創(chuàng)新是好還是不好？好的金融創(chuàng)新大概有兩條需要同時(shí)滿(mǎn)足的條件。第一條是它滿(mǎn)足了實(shí)體經(jīng)濟(jì)的合理需求。次貸不是一個(gè)好的金融創(chuàng)新正是基于它風(fēng)險(xiǎn)過(guò)高，超出合理需求的范圍。同理，一些現(xiàn)金貸借錢(qián)給沒(méi)有穩(wěn)定收入的個(gè)人，也不能算是好的普惠金融。如果貸款對(duì)象普遍沒(méi)有償債能力，那么把錢(qián)借給他們就是不負(fù)責(zé)任的金融。第二條是風(fēng)險(xiǎn)可控。風(fēng)險(xiǎn)不可控的金融工具非常危險(xiǎn)，易演變成接盤(pán)的燒錢(qián)工具，會(huì)破壞整個(gè)金融市場(chǎng)的紀(jì)律。這種行為如果泛濫，對(duì)整個(gè)金融體系的打擊將非常慘重。

從這個(gè)意義上看，比特幣是否屬于好的金融創(chuàng)新目前尚不能定論。比特幣需求最大的是地下經(jīng)濟(jì)，例如使用比特幣規(guī)避海外項(xiàng)目資金限制，或者使用比特幣隱藏腐敗貪污。我國(guó)的金融體系還未全面開(kāi)放，如果比特幣合法化，將給金融監(jiān)管帶來(lái)很大風(fēng)險(xiǎn)，給金融穩(wěn)定帶來(lái)不利影響。評(píng)估比特幣作為金融創(chuàng)新工作的好壞，也應(yīng)回歸以上兩條標(biāo)準(zhǔn)，即是否符合實(shí)體經(jīng)濟(jì)的有效需求，以及是否風(fēng)險(xiǎn)可控。

那么，今天的中國(guó)需要什么樣的金融創(chuàng)新？首先，今天的中國(guó)經(jīng)濟(jì)體量已經(jīng)十分巨大。中國(guó)發(fā)生波動(dòng)，對(duì)世界經(jīng)濟(jì)也會(huì)帶來(lái)巨大沖擊，中國(guó)要想真正邁入世界舞臺(tái)中心，需要在金融上給自己提出更高要求。同時(shí)，中國(guó)的地區(qū)差異很大，不同的地方處于不同發(fā)展階段，金融需求不同。美國(guó)雖然金融體系最為先進(jìn)，卻未必適合我們。總之，中國(guó)今天的經(jīng)濟(jì)變化，對(duì)金融創(chuàng)新已經(jīng)提出了很高的要求。

如今，中國(guó)已經(jīng)發(fā)展出一個(gè)非常龐大的金融體系，但政府對(duì)金融體系、金融市場(chǎng)運(yùn)作還存在不少的影響因素。簡(jiǎn)言之，我們的市場(chǎng)體量已經(jīng)很大，但是市場(chǎng)機(jī)制并未發(fā)揮作用。此外，我國(guó)的金融體系主要還是商業(yè)銀行主導(dǎo)，銀行部門(mén)提供的融資占非金融企業(yè)的總?cè)谫Y達(dá)85%，這也是中國(guó)的杠桿率高的重要成因之一。其次，中國(guó)的對(duì)外開(kāi)放度較低，資本項(xiàng)目仍處于慢慢開(kāi)放之中。外資銀行在中國(guó)銀行業(yè)的經(jīng)營(yíng)受到嚴(yán)厲的管制，外資在債券市場(chǎng)的比例去年僅有1.6%。因此，當(dāng)前中國(guó)的金融體系要想幫助中國(guó)走出中等收入陷阱、進(jìn)入高收入經(jīng)濟(jì)，走進(jìn)世界舞臺(tái)中心，還有很長(zhǎng)的路要走，亟需金融創(chuàng)新。

金融創(chuàng)新，核心要做的有以下三點(diǎn)：

第一，提高金融資源的配置效率，讓市場(chǎng)機(jī)制發(fā)揮作用。對(duì)金融領(lǐng)域來(lái)說(shuō)，讓市場(chǎng)機(jī)制發(fā)揮作用，主要在于兩條，一是能不能由市場(chǎng)定價(jià)，二是能不能由市場(chǎng)來(lái)決定資源的配置。小微企業(yè)的融資難、融資貴，是兩個(gè)問(wèn)題，融資貴反映的是市場(chǎng)供需力量所決定的利率水平，融資難恰恰在于人為壓低利率使之低于市場(chǎng)出清利率，造成供需缺口，配置效率低下。因此金融創(chuàng)新第一步應(yīng)是市場(chǎng)化，即讓市場(chǎng)來(lái)配置資源，非市場(chǎng)化的配置不利于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

第二，改善現(xiàn)有的金融結(jié)構(gòu)，使之利于支持技術(shù)創(chuàng)新與創(chuàng)業(yè)。過(guò)去，中國(guó)85%的企業(yè)融資來(lái)自銀行，然而現(xiàn)如今需要?jiǎng)?chuàng)新創(chuàng)業(yè)技術(shù)進(jìn)步，而創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)是高風(fēng)險(xiǎn)活動(dòng)，銀行的資金來(lái)自存款，有控制風(fēng)險(xiǎn)的需求，因此金融體系中絕大部分融資仍由銀行來(lái)主導(dǎo)的金融結(jié)構(gòu)需要改變。十八屆三中全會(huì)后，中央提出要發(fā)展多層次的資本市場(chǎng)，創(chuàng)投基金、私募股權(quán)投資、基金等直接融資需要發(fā)揮更大作用。除此之外，資本市場(chǎng)普遍缺乏耐心，政府應(yīng)發(fā)揮關(guān)鍵作用，對(duì)發(fā)展技術(shù)的企業(yè)提供有耐心的資本給予長(zhǎng)期的支持。不僅僅是簡(jiǎn)單地發(fā)展多層次市場(chǎng)，政府還應(yīng)在培養(yǎng)投資者耐心、提供相關(guān)政策支持、率先進(jìn)行長(zhǎng)期投資等方面有所加強(qiáng)。

第三，利用數(shù)字技術(shù)創(chuàng)新，改善金融尤其是普惠金融服務(wù)。十幾年來(lái)中國(guó)政府一直在致力于發(fā)展普惠金融，但始終難于有效解決獲客成本高和風(fēng)險(xiǎn)大的問(wèn)題。而數(shù)字技術(shù)的運(yùn)用，特別是有場(chǎng)景的移動(dòng)終端和大數(shù)據(jù)分析，為解決這些難題提供了可能的方案。如果在有效控制風(fēng)險(xiǎn)的前提下，大力推進(jìn)數(shù)字金融在各個(gè)領(lǐng)域的落地，有可能會(huì)推動(dòng)一些革命性的變化。

第四，金融創(chuàng)新很重要，但是任何時(shí)候都不能放棄對(duì)金融穩(wěn)定的追求。在創(chuàng)新的過(guò)程中一定要堅(jiān)守金融風(fēng)險(xiǎn)的底線(xiàn)。過(guò)去中國(guó)是分業(yè)監(jiān)管，更通俗的說(shuō)法是誰(shuí)發(fā)牌照誰(shuí)監(jiān)管，但隨著交叉業(yè)務(wù)和全能銀行模式的普遍，監(jiān)管部門(mén)相互之間分割的局面已經(jīng)很難持續(xù)。更重要的是，很多業(yè)務(wù)并沒(méi)有取得牌照，例如P2P平臺(tái)。因此，監(jiān)管體系改革要將宏觀(guān)審慎監(jiān)管和行為監(jiān)管分離開(kāi)來(lái)，要從過(guò)去的監(jiān)管機(jī)構(gòu)監(jiān)管變成未來(lái)的功能監(jiān)管、行為監(jiān)管、審慎監(jiān)管。發(fā)展和穩(wěn)定這兩個(gè)職能并不完全一致，需要政府尋找適當(dāng)?shù)姆绞郊右詤f(xié)調(diào)。