投資者、預測與2018應(yīng)對策略

進場交易，我們會面對很多風險，而在金融領(lǐng)域，一提到風險，我們更多說的是結(jié)果的不確定性。風險管理理論告訴我們，我們面對的風險可以大致分為三個層次：知道每個結(jié)果，每個結(jié)果發(fā)生的概率也知道；只知道結(jié)果，但是不知道其發(fā)生的概率；不知道有何種結(jié)果發(fā)生，更別提結(jié)果發(fā)生的概率了。這同拉姆斯菲爾德的回憶錄《已知與未知》有不謀而合之處，他認為，關(guān)于認知，分為三個層次：已知的已知、已知的未知和未知的未知。在這本書中，拉姆斯菲爾德認為，我們對事物的理解、世界的理解不是處于0和1這兩個絕對狀態(tài)，大部分時間是處于其中。專業(yè)投資者談?wù)擃l率比較大事情都不是未知的未知，大部分都是已知的未知，而很多非專業(yè)投資者談?wù)摳嗟氖且阎囊阎?，所以更容易虧錢。

進場交易者主導了市場的運行特征。一般的分類方法是，把投資者分三類：專業(yè)投資者、產(chǎn)業(yè)投資者和個人投資者。有的研究人士也形象地把這三類人比喻成是景區(qū)的三種人：原住民、商人和游客?，F(xiàn)在春天來了，景區(qū)從原住民一種投資者慢慢變成商人招商，開始支攤，坐等旅游旺季。游客的錢都是送給商人的，原住民只是看熱鬧。2012年、2013年是個股精選的時候，是原住民在場的時候，此時的市場就是跑價值、業(yè)績。等到商人來到景區(qū)，也就是2014年產(chǎn)業(yè)資本入場，使市場話鋒發(fā)生了轉(zhuǎn)變，必須停牌，停牌復盤后漲停，所以2014年高點的時候200～300只股票停盤。人們就批評說A股是消息市，這樣的觀點正誤參半，A股有兩年炒消息，有兩年炒業(yè)績，又有兩年炒政策，什么時候炒政策？游客來的時候，就是個人投資者入市了。游客進場的時候，他們的資源稟賦決定了他們不會消息而是炒政策。

A股的投資結(jié)構(gòu)邊際的變化主導著市場的話鋒變化，從炒業(yè)績到炒消息，再到炒政策就是這樣由來的。之后游客離場，也就如同去年下半年發(fā)生的情況那樣，這時商人的股票很慘，比如對各種資本系有多遠躲多遠。因此，從橫向來說市場是公平的，之前上市公司揩油揩太多了，現(xiàn)在這樣的調(diào)整也是合理的。投資者變化是這個市場風格變化的一個主導。

市場風格變化的另一個主導是人們對未來的預測。做投資立足點就是去做預測，而預測要用信息和邏輯去預測。而信息按理想的模式，用已知的已知、已知的未知、未知的未知分別預測方向、幅度、時點，用什么邏輯呢？輪回的規(guī)律、永恒的規(guī)律。去做什么樣的信息、什么樣的邏輯，去預測什么樣的結(jié)論，這是比較理想中的模式。

但是實際過程中大家經(jīng)常犯錯，我們應(yīng)該用我們需要的信息加工得出結(jié)論，而不是就手上有的信息去做出看好或者不看好的結(jié)論出來。已知的已知、已知的未知要預測幅度，而不是預測方向?？赡茈[藏在過去有10個規(guī)律，有些規(guī)律是輪回的，有些是不可逆的，有些是可逆的，但我們存在錯誤的認知，所以到結(jié)論了就會顯得五花八門。

理想的模式是這樣的，我們都是用不完備的信息和不完備的邏輯去做一些決策，得出來的是不完備的認知。我們用不完備的認知去做投資，去買股票。這就好像我們玩俄羅斯方塊游戲的時候，正在掉下來的是我們正在操縱的磚塊，我們能操縱它往哪里。放下圖中這一個的時候，就要為下一個出來的做好準備。這就是我們對于信息的認知，也是對于屏幕內(nèi)出現(xiàn)的狀況我們所做的應(yīng)對。屏幕內(nèi)沒出現(xiàn)的我們根本沒有辦法做應(yīng)對。

投資就是預測未來，預測未來的方向、幅度、時點。因此，問題就變?yōu)槿绾晤A測上來了。怎么預測呢？簡單說就是找規(guī)律。規(guī)律是隱藏在過去的，過去的規(guī)律有些是不可逆的、永恒的，比方說消費升級就是永恒的；還有一種是可逆的，經(jīng)濟周期上去一定會下來，其實就是周期。過去可能有100個或者1萬個規(guī)律，肯定沒有人都知道。最簡單的辦法就是看過去，大家投資股票是為了賺錢，買商品是為了消費。但買房子買股票讓渡了資金的使用權(quán)，比方說讓渡1年的使用權(quán)，獲取5%或者10%的收益，付出的是確定的，要求的回報越高越好，這個斜率怎么預測？一個最簡單的辦法不是看未來，而是看過去，這是大部分人決策的依據(jù)。

投資者第一個關(guān)心的是方向，第二個關(guān)心的是幅度，第三個關(guān)心的是關(guān)心時點。但我們想知道的問題是方向、幅度和時點之間有何關(guān)系？春節(jié)前大盤暴跌，為什么跌？是美股的下行引起的，還是國內(nèi)出了什么政策導致的？但無論是國內(nèi)政策還是美股大跌，只能解釋為什么那時候跌，并不能解釋為什么跌。

幅度是由預期差決定的。預期差是賣方最喜歡用的，買方也喜歡用。預期差從方法論來講只能解釋幅度。比方說現(xiàn)在大家都一直預期美聯(lián)儲要加三次息，如果加了五次是不是利空就得跌？如果美聯(lián)儲加一次息，說明還在繼續(xù)寬松，還要漲。重點在于某個事件超預期的多還是少，這是問題的關(guān)鍵。

策略是最難做的。由于影響股票市場的因素是方方面面的，這時做策略的就會很糾結(jié)。有些策略只看資金流向，有些只看海外，有些只看國內(nèi)。我們所有策略拿到桌面上談的已知的未知，都是用來解釋幅度的，而策略和基金經(jīng)理經(jīng)常犯的錯誤是拿解釋幅度的事情去解釋方向。本來只是解釋幅度的變量，結(jié)果拿去解釋方向，最后就迷失了方向。用未知的未知和已知的未知去決定方向是不對的，更何況拿未知的未知去預測方向，這樣做會更荒謬。

市場有效性理論的前提假設(shè)是，有一群特別聰明、特別勤奮的人每天夜以繼日地把市場信息反饋出來了。但其實根本不是，就算有機構(gòu)這么干，但上億的個人投資者根本不知道，大多數(shù)個人投資者不具備專業(yè)分析研究能力。

人的認知是不完備的。其實人天然是知行合一的，他的行取決于他的知，低水平的認知結(jié)果就是低水平的行為，認知膚淺行動也是膚淺的，高水平的認知是高水平的行動。投資者的認知有高有低，平均認知達不到市場有效性假說的前提。投資者的結(jié)構(gòu)是五花八門的，才導致市場是無效的。正因為有大量分析能力不足的人，才導致市場上有各種機會。這是索羅斯反身性理論的認知，人的認知的不完備性，不完備的認知就會導致他一些行為是具有反身性的。

按照理性來說，人們對一只股票的預期是基于對經(jīng)濟的發(fā)展和周期的節(jié)奏來預測漲跌的。但很多個人投資者沒有這個能力，根本不知道怎么預測，煤炭相對簡單一點，但稍微復雜一點，個人投資者就弄不明白了。有些投資人只能看過去，這就是他的認知能力。所以泡沫有一個特點，一旦進入就會保持慣性往上漲。泡沫最怕的就是橫盤，一旦橫盤泡沫就結(jié)束了，不用再找基本面的解釋了。買的原因是因為在漲，漲的原因是因為不斷有人在買。只要開始橫盤之后，買的理由就消失了，投資者普遍認為未來還會繼續(xù)橫盤。注意到一點，對股票的供給、大小非的減持、上市公司的融資，包括交易印花稅，這個是成正比關(guān)系的，股價越高就需要越多的資金。一旦橫盤，后續(xù)資金跟不上，資金缺口開始出現(xiàn)，市場開始掉頭往下，拋盤更重，買方變賣方。泡沫將要破滅簡單的一個信號就是橫盤出現(xiàn)，所有泡沫一旦橫盤就結(jié)束了?，F(xiàn)在的藍籌股就是這樣一種狀態(tài)，它們開始橫盤，只會繼續(xù)橫盤，橫盤一段時間就會下來，這就是索羅斯說的反身性。

2018年不再是多元配置，而是個股精選年份，那么選什么呢？標的應(yīng)該是成長股。價值和成長股在歷史上兩個都能長期跑贏指數(shù)，兩類股票呈現(xiàn)交相輝映的趨勢。2017年底的時候，成長股處于被過度苛刻要求的狀態(tài)，無論業(yè)績有多好，但是價格就是跌。價值股無論業(yè)績多平，就是漲，因為市值大，有一堆資金層面的。事實上成長股在3年前，即2015年5000點的時候，成長股被過度寬容，價值股被過度苛刻，它倆一直在對立的過程中。成長股2015年過于寬容，在2013年年初的時候，2012年年底創(chuàng)業(yè)板600多點的時候，成長股是被過度苛刻的。再往前的2010年年底，創(chuàng)業(yè)板出來的時候很高，那時候創(chuàng)業(yè)板是被過度寬容的。成長股2010年寬容，2013年苛刻，2015年寬容，2017年苛刻，大體就是兩年多一點的擺動，而價值股就是對立的?，F(xiàn)在有一個典型的處于成長和價值切換的過程，這是大家最近關(guān)心得比較多的。

一只股票的上漲和下跌，大體上可以分為三個階段，在股價上漲的過程中，牛市的第一階段反映的是過去的利好，第二階段反映的是當下的利好，第三階段反映的是未來的利好，是泡沫階段。熊市下跌的時候也是這樣，分別反映過去的利空、現(xiàn)在的利空和未來的利空。很多投資者有這樣一個共識，即價格圍繞著價值來回上下波動，所以人們常用一個例子——小狗和主人來說明股價和實際經(jīng)營的關(guān)系，主人一直在往前走，小狗也會跟著走，一會兒在主人后面，一會兒在主人前面。過去兩年的成長股處于熊市中，過去幾個月里成長股屬于典型的熊市的第三階段，無論有多少利好利空，單向地只反映利空，對利好沒響應(yīng)。如果今年這些成長股漲起來則相對比較容易且符合邏輯，會把2017年下半年的利好體現(xiàn)出來。先把業(yè)績增長100%的股票炒上去，再炒70%、50%、30%和10%的，2019年即使10%和0%增長的也可以。為什么10%和0%增長的也可以？因為未來也會高增長，此后，成長股的泡沫會出現(xiàn)，即到了對成長股過度寬容階段，一個新的轉(zhuǎn)換到時又將出現(xiàn)。