金融可得性、金融市場參與和家庭資產選擇

慕汶嘩/山東省地質礦產勘查開發(fā)局第六地質大隊

金融可得性、金融市場參與和家庭資產選擇

慕汶嘩/山東省地質礦產勘查開發(fā)局第六地質大隊

本文以中國家庭金融調查數據為基礎，進行了金融可得性、金融市場參與和家庭資產選擇問題的研究，研究結果表明，金融可得性對于促進家庭參與正規(guī)金融市場及資產配置有著積極的作用，金融可得性的提升會通過對家庭民間借出的降低來減少非正規(guī)借貸市場供給.此外，金融可得性對家庭參與正規(guī)金融市場的邊際影響有著一定的差異性，即對農村地區(qū)的影響高于城市，對中西部地區(qū)的影響要高于東部地區(qū).

金融可得性；金融市場參與；家庭資產選擇；影響

在金融市場上，主要從資產和負債兩個角度對家庭金融行為進行分析，而無論哪個方面的家庭金融行為都可以劃分為兩個市場，即正規(guī)金融市場和非正規(guī)金融市場。對于家庭正規(guī)金融行為來說，主要指的是家庭參與股票、理財產品等正規(guī)金融市場，對于家庭非正規(guī)金融行為來說，主要指的是家庭參與民間借貸等非正規(guī)的金融市場.而從負債的角度來看，家庭參與正規(guī)的信貸市場即屬于正規(guī)金融行為，家庭參與非正規(guī)的民間借貸市場即屬于非正規(guī)金融行為.就目前來看，我國家庭金融市場還存在市場機制不完善、金融行為參與率較低、地區(qū)差異性明顯等問題.相較于正規(guī)金融市場來說，中國家庭非正規(guī)金融市場參與率要更高，形成了對正規(guī)金融市場有限參與而對非正規(guī)金融市場過度參與的局面。

一、研究樣本與變量說明

本文主要使用2005年世界銀行對中國120個城市共12400家企業(yè)的調查數據，該調查所覆蓋的城市包括中國大陸除西藏外的所有省份，占到中國GDP總量的百分之七八十。除了4個超大型直轄市（北京、天津、上海、重慶）各抽樣了200家企業(yè)以外，其他每個城市各抽樣100家企業(yè)。所調查行業(yè)不包括受政策限制較多的金融服務業(yè)，共有31個行業(yè)。每個行業(yè)中的企業(yè)被分為大型、中型和小型企業(yè)，每一類型企業(yè)占到該行業(yè)全部收入的1/3。然后再從每一類中選取同等數量的企業(yè)，且每個企業(yè)至少有10名雇員。

同時，為了研究非正式實施機制在企業(yè)融資中的作用，我們以信任度作為長期關系和聲譽的代理變量，使用了中國企業(yè)家調查系統(tǒng)2000年有關各省信任度的調查結果，該調查覆蓋了全國31個省、自治區(qū)和直轄市。

（一）司法（無）效率與司法公正

問卷中包括司法效率的指標有企業(yè)與其經銷商或零售商之間發(fā)生糾紛后采取法律訴訟方式解決所需要花費的時間t1，與原材料供應商之間發(fā)生糾紛后法律訴訟所需要花費的時間t2，使用它們可分別得到司法無效率衡量的兩個指標，本文主要使用t1這個指標。問卷中關于司法公正的指標可以由被問及發(fā)生商業(yè)糾紛時企業(yè)對當地司法系統(tǒng)公正裁決的信心來衡量。為了剔除主觀調查所產生的隨意性，我們可以將所有回答中最低5%和最高5%作為極端值剔除；同時，為了免除后面研究司法效率、司法公正與企業(yè)融資之間關系的內生性困擾，可以將企業(yè)的回答分城市加以平均，得到當地企業(yè)對120個城市司法無效率和司法公正的評價。

（二）金融可得性（access to finance，后文簡寫為ATF）與融資成本（financing cost，后文簡寫為FC）

問卷中調查了一些因素是否對企業(yè)的運營和增長構成制約，如通信、電力、交通、稅收管理、習俗、工人技能、地方保護等，包括金融可得性和融資成本。答案分為五個等級：非常嚴重、嚴重、中等、有點影響、沒影響。后文在沒有歧義的情況下把金融可得性和融資成本對企業(yè)發(fā)展的障礙直接表達為金融可得性的難易和融資成本的高低[2]。

大部分企業(yè)都認為金融的可得性（65.72%）和融資成本（60.32%）對企業(yè)的運營和增長構成了制約。特別地，我們注意到金融可得性的嚴重程度要大于融資成本（回答金融可得性問題非常嚴重和嚴重的比例都大于回答融資成本的相應比例），這說明企業(yè)難以通過提高投資回報率來吸引資金，因為這會面臨逆向選擇的約束。

（三）金融腐敗

在金融壓抑的背景下，官方利率與市場利率之間有很大差距，這制造了尋租空間。中央銀行研究局2003年做過一個調查：企業(yè)向正規(guī)金融機構貸款，除了支付正常的利息（包括浮動利率），每年還得花費貸款的5%來維持和銀行及其他金融機構的良好關系，并且申請到一筆貸款還得額外支出4%。

當企業(yè)無法正常獲得融資時，很可能參與金融腐敗。問卷中企業(yè)被問及是否曾經向銀行或其他貸款機構職員做額外支付以獲得貸款，有807家企業(yè)給出了肯定的回答，也有企業(yè)拒絕回答此問題。這為我們考察腐敗的參與、法律實施對腐敗的影響、法律實施對參與非法融資企業(yè)的影響創(chuàng)造了條件。

（四）信任度

為了討論非正規(guī)融資的實現(xiàn)機制，我們引入張維迎和柯榮住的信任指標，以此作為長期關系和聲譽的代理變量。該指標是中國企業(yè)家調查系統(tǒng)2000年對全國15000多家企業(yè)問卷調查的結果。信任度的測度是根據總樣本中認為該地區(qū)最值得信任、第二信任、第三信任等的人的比例來確定。他們發(fā)現(xiàn)，是否剔除本省的樣本對第一信任排序幾乎沒有影響，故采取它作為各省信任度的測度相對更加穩(wěn)健。

二、計量分析

如前所述，我國的金融市場并沒有完全放開，官方利率低于市場利率導致的后果不僅僅是排隊，還會有尋租，租金實際上也成為企業(yè)融資成本的一部分。因此，當企業(yè)無法正常獲得信貸，在現(xiàn)行金融制度安排下，企業(yè)可能會給予金融機構某些雇員非正式支付以幫助企業(yè)獲得貸款。我們預期融資困難的企業(yè)更可能參與金融腐敗，而且企業(yè)性質也會影響金融腐敗的參與。國有企業(yè)即使面臨融資困難，相對而言，參與腐敗的動機較小，原因可能是代理人不愿意為企業(yè)發(fā)展承擔額外的違法風險。首先忽略那些拒絕回答的企業(yè)樣本，運用Probit模型回歸；最后一列則考慮樣本選擇問題，運用Heckman兩步法進行回歸，其中選擇方程協(xié)變量為司法效率和司法公正。我們的設想是法律實施越好，參與金融腐敗的企業(yè)回答可能越有顧忌。

法律實施對于融資困難的民營企業(yè)，特別是參與腐敗的企業(yè)的金融可得性和融資成本是否有幫助？這個問題在沒有數據支持以前是難以回答的。因為法律實施一方面保護投資者利益，從而有利于企業(yè)融資；另一方面它又在金融壓抑的背景下打擊了非法融資，不利于這些企業(yè)融資。以下回歸結果給出了相應的答案。

單獨對民營企業(yè)做金融可得性和融資成本的回歸，在控制城市變量以后司法公正和司法效率的影響都是顯著的，而且是有利的。盡管這里法律實施的作用是復雜的，存在相互抵消的情況，因為我們知道民營企業(yè)主要依賴Allen等強調的非正規(guī)金融，還有盧峰和姚洋強調的非法金融漏損，以及本文強調的違法的金融腐敗。考慮所有正負影響以后，本文的證據再次支持法律有利于融資命題的有效性。不僅如此，甚至單獨對那些參與金融腐敗的企業(yè)做回歸，結論依然不變。

三、結束語

最后，本文還存在一些不足之處。雖然，本文從新的角度研究了金融可得性對民間借貸市場的影響，但其對民間借貸的影響可能是多渠道的。例如，金融可得性的提高會對家庭貸款行為產生影響，進而影響民間借人行為；同時，借貸成本也會影響家庭的借貸行為等。但限于數據、篇幅以及問題的側重點，本文并未進行深人研究，期待更多的學者進行補充和完善。

[1]朱喜，李子奈.改革以來我國農村信貸的效率分析[J].管理世界，2006，（7):25-26.

[2]李銳，朱喜.農戶金融抑制及其福利損失的計量分析[J].經濟研究，2011，（2）.:14-15.