大宗商品定價風險防范

文/江齊 張翼鵬 張禹 編輯/韓英彤

大宗商品定價風險防范

文/江齊 張翼鵬 張禹 編輯/韓英彤

編者按

走進大宗商品信用證

隨著我國貿易量的與日俱增，大宗商品已經成為我國國民經濟發(fā)展的基礎資源，也是國計民生與經濟運行的重要風向標。信用證作為一種常用的結算工具，在大宗商品國際貿易中被普遍使用。此類信用證條款大多比較復雜、繁瑣，很多條款會導致銀行面臨審單難題和風險敞口。鑒于現(xiàn)階段大宗商品信用證處理已成為各家商業(yè)銀行國際業(yè)務中最重要的組成部分之一，且其中集聚了較高風險，因而有必要對其進行深入的研究。為此，《中國外匯》約請了幾位專家，分別從大宗商品定價風險、大宗商品信用證條款、大宗商品信用證的二次結算，以及對大宗商品信用證風險案例的剖析等不同角度，對大宗商品信用證存在的風險進行了探討。希望專家的意見能帶給同業(yè)更深層的業(yè)務思考，進而提高風險防范意識。

國際大宗商品交易主要采用固定價和浮動價兩種方式。固定價即買賣雙方約定一個固定或基準價格，并在合同中對品位的偏差進行適當補償，一般出現(xiàn)在商品價格較為平穩(wěn)時期，供求關系是影響價格的主要因素；浮動定價一般以未來的期貨市場價格或資訊機構的報價指數(shù)作為基準價格，在此基礎上進行浮動，是目前國際大宗商品定價的主流方式。

大宗商品定價方式及價格條款

期貨定價

型的大宗商品逐漸形成了以某些期貨市場為中心的定價體系。如銅、鋁、鉛等有色金屬的價格主要根據(jù)倫敦金屬交易所（LME）的期貨價格確定，大豆、玉米、小麥等農產品的價格主要根據(jù)芝加哥商品交易所（CBOT）的期貨價格確定，而原油等能源的價格則主要根據(jù)紐約商品交易所（NYMEX）和洲際交易所（ICE）的期貨價格確定。期貨價格具有公開性、連續(xù)性、預測性和權威性，以此來定價可省去交易者搜尋價格信息、討價還價的成本，提高交易的效率。然而，由于期貨交易的金融屬性不斷加重，除對現(xiàn)貨進行套期保值外，還有很多金融機構參與其中進行投機，加劇了國際大宗商品的價格波動，也擴大了與實際供需的偏離。

升貼水又稱基差，是某一特定時間和地點的現(xiàn)貨價格與該商品在期貨市場的期貨價格之差。升貼水通常是賣方依據(jù)套期保值操作和基差定價原理，結合自己的現(xiàn)貨購銷成本、期貨保值成本之間的基差變動預期，以及合理的預期利潤，在談判現(xiàn)貨貿易合同時報出，并與買方最終議定。

指數(shù)定價

指數(shù)定價，是一種以商品價格指數(shù)為結算基礎的定價方式。由于大宗商品交易范圍廣、標準化程度高，且市場對價格非常敏感，一些全球性資訊機構采集分析后做出的某些商品的報價得到了行業(yè)認可而被推廣，成為一些國際大宗商品交易方現(xiàn)貨交易時的報價基準，亦被稱為該商品的價格指數(shù)。例如，

標準化程度較高的大宗商品，大多有相應的期貨市場。以期貨合約價格為基準價，再加上相應的升貼水作為現(xiàn)貨報價，是國際上大部分大宗商品的定價方式。不同類普氏能源資訊（PLATTS）推出的鐵礦石價格指數(shù)，被世界三大礦山（淡水河谷、力拓和必和必拓）選作鐵礦石定價依據(jù)，使其對鐵礦石的估價成為全球鐵礦石定價的基礎；原油的定價，雖然出口到歐美的石油主要以期貨市場價格為基準，但在亞洲地區(qū)，由于目前尚未形成成熟的原油期貨市場，因而原油定價主要以普氏的迪拜原油和阿曼原油的現(xiàn)貨平均價格指數(shù)為基礎確定。

由于指數(shù)價格變動頻繁，在當天的交易模式下，每個供估價交易的參數(shù)，以及與樣本量相關的統(tǒng)計偏差，會造成單日指數(shù)價格的失真，因而，鐵礦石這樣的大宗礦類商品一般約定以平均指數(shù)計價，以平滑指數(shù)。平均指數(shù)是對在雙方商定的一個時間段內的價格指數(shù)進行算術平均計算得出的。約定的平均指數(shù)通常是裝船當月或到港日前后若干天的平均指數(shù)，到港日多數(shù)以船舶就緒備妥通知書（Notice of Readiness，簡稱NOR）日期為準。平均指數(shù)價在價格波動不定時應用較多，可以有效地避免較大的虧損。例如，鐵精砂的進口合同規(guī)定，臨時價格以2017年6月10日到25日之間的普氏65.0%粉礦指數(shù)價的算術平均為基準加一定升水。

點價

由于以期貨合約價格作為基準價格的大宗商品，其價格波動非常頻繁，而且時常波動幅度很大，加上大宗商品運輸一般需要較長的船期，可能使該期間內的波動幅度導致買方按原定價格接受這批貨的損失大于違約損失的保證金，因此，在大豆、銅等以期貨價格為基準價格的大宗商品定價中，就出現(xiàn)了點價的方式來確定價格。點價（Pricing）也就是確定期貨合約的現(xiàn)價（Spot Price）。通常是買方叫價，即在簽訂買賣合同的時候，先確定升貼水，然后買方可以在合同約定的一段時間內（作價期，Quotational Period，簡稱QP），根據(jù)期貨價格的變化來選擇其中的價格并通知賣方，用這個時候的期貨價格來計算現(xiàn)貨買賣價格。而賣方通常會根據(jù)買方點價在期貨市場上做套期保值，鎖定利潤。合同會約定買方必須在作價期內點價，否則賣方就可以按既定的價格或者最后時刻的期貨價格來計算現(xiàn)貨買賣價格，稱為強行點價。

石油類大宗商品的期貨價格按月份報價，在現(xiàn)貨價格條款中經常出現(xiàn)的“TRIGGER PRICE”，或稱觸發(fā)價格也屬于點價。如果買方在約定的作價期沒有點價，則沒有點價的部分按期貨市場最后交易日前合同約定的幾個交易日的平均合約價計價。合同通常也允許買方將期貨合約月份和作價期滾動（ROLL OVER）到下個月，常見的允許滾動的次數(shù)為兩次或三次。

價格及運費調整

大宗商品因實際交易的商品品質與標準商品的差異以及實際卸貨港的不同，通常會在合同和信用證中規(guī)定價格和運費的調整。常見的調整有以下幾類：

干噸度調整。很多金屬礦貿易中價格計算都會使用干噸度調整。干噸度（Dry Metric Ton Unit，DMTU）是礦石去除水分后的每1%的某種金屬含量。干噸度調整就是在計算礦石實際價格時，用干噸度價格乘以實際檢測的該金屬含量。例如，某粉礦合同規(guī)定，粉礦臨時價格是每干噸度XX美元，即2016年3月1日至3月7日62%鐵含量的普氏鐵礦石指數(shù)的離岸凈回（FOB Netback，到岸價倒算的離岸價）干噸度的平均價格。

根據(jù)利用價值的調整。通常是指商品定價時，基于某種產品與相關基準商品的化學成份及物理狀態(tài)差異而進行的價格調整。利用價值調整通常以固定補償或折扣比例或價差的方式出現(xiàn)。例如鉻礦信用證規(guī)定，CR2O3含量每高于37.5%一個百分點有XX美元的補償，每低于37.5%一個百分點有XX美元的折扣處罰。煤炭等的大宗商品的利用價值調整還通常采用公式調整，如發(fā)票單價根據(jù)實際低位熱值（或稱凈熱，NCV〔ARB〕）與基準值（5500KCAL/KG）的比例，來調整基準價格。金屬礦類的大宗商品按商品含有某種金屬（主要是銅、金、銀）的比例，還可能使用不同的計價比例系數(shù)（PAYABLE RATE），通常含該金屬的比例越高，計價系數(shù)也越大。

運費上的調整。如果使用CFR或CIF等到岸價計價，由于實際卸貨港及發(fā)貨時間等與使用的臨時基準價格包含的運費不同，會進行此類調整。用到岸價定價時，通常允許發(fā)票顯示滯港費（DEMURRAGE）或速遣費（DESPATCH）。大宗商品多采用租船運輸，滯港費主要是指沒有按照租船合同約定的裝卸率按時完成裝卸貨物，致使船舶延長在碼頭的停泊時間而發(fā)生的處罰性費用。速遣費正好相反，是因實際裝卸時間比合同約定的要短，縮短了船舶停港時間，船東按約定的速遣費率向承租人支付的獎勵性補償。

大宗商品價格風險防范

大宗商品進口貨值較大，銀行為了鎖定開證風險，一般會根據(jù)授信條件，要求客戶繳納一定的開證保證金。但其所特有的定價方式和價格易變動的特點，仍會存在較大的結算風險。

確定合理的開證金額

金額是信用證的核心要素，而貨物價值是信用證開證金額的依據(jù)。信用證金額過低可能無法涵蓋貨物價值，過高則會加大開證行的責任。鑒此，銀行應關注以下問題：一是銀行在開證前須了解買賣雙方的定價依據(jù)，知曉當前市場的價格水平，確定合理的開證金額。對于浮動定價的商品，開證后還要對國際大宗商品的價格趨勢及匯率變動進行跟蹤監(jiān)控，必要時要求客戶追加保證金或抵押擔保。對于敘做進口押匯等貿易融資的業(yè)務，還要關心國內市場價格的變化，通過動產質押方式跟蹤客戶銷售款項的回籠。二是合理確定信用證期限和融資期限，防止期限過長引起的價格劇烈波動。三是通過商品檢驗確定結算價值的，檢驗機構須是買賣雙方認可的權威機構；對于裝、卸貨港檢驗證書檢驗結果的認定，應在開證時予以明確，以避免可能引發(fā)的價格調整爭議。四是以跨境人民幣結算的開證，因大宗商品普遍以美元計價，還需關注匯率風險。最好將匯率水平在開證時確定下來，或者雙方約定對匯率波動幅度進行限制，以規(guī)避匯率風險。五是對于生產自用型的大宗商品進口，可建議客戶同時在期貨市場上進行套期保值，以鎖定價格波動風險。

警惕大宗商品開證的敞口風險

由大宗商品的定價方式及價格調整條款導致的開證金額敞口風險包括以下幾種情況：

第一，與品位有關的調整。大宗商品單價如果按照有用元素成分百分比為基準進行計算，該比例數(shù)值過高時，可能導致最終結算的貨物總價超過開證金額，從而形成敞口風險；同樣，如果以價值指標如煤炭的熱值進行計價，實際檢測指標過高也會產生金額敞口。

第二，開證中允許發(fā)票顯示利息、額外費用或運費調整。有的信用證如進口電解銅信用證，允許發(fā)票顯示利息：INVOICE S H O W I N G I N T E R E S T I S ACCEPTABLE；有的允許發(fā)票顯示運費以外的一些費用如滯港費；還有的允許發(fā)票顯示運費調整，如FREIGHT ADJUSTMENT O N F I N A L I N V O I C E I S ACCEPTABLE。這些信用證允許顯示的額外金額，有可能導致實際來單金額超過信用證金額，從而產生金額敞口風險。

第三，大宗商品價格根據(jù)國際市場浮動計價。如石油，當國際市場的油價上升時，貨物價值隨之增加，可能導致因石油總價超過開證金額而產生開證金額敞口風險。如在某個有關油價波動導致拒付的案例中，開證行在信用證中規(guī)定，基準價格以普氏新加坡的柴油指數(shù)價浮動，并在附加條款中規(guī)定，“信用證金額根據(jù)價格條款自動增減，無需另行修改”；信用證金額為USD800000（+10/-10）。后因市場油價波動，議付行議付的金額USD939789.01超過了信用證金額上浮后的上限，開證行以信用證超支為由拒付，引發(fā)雙方爭議并對簿公堂。開證行認為“油價波動條款”是非單據(jù)化條件，銀行無須審核。法院則以如果該條款無效，那么信用證將無法工作，因為石油的價格總是在變化的為由，駁回了開證行的主張。

上面列舉的第一種情形中，單價跟主要成分、利用價值指標等正相關。鑒于礦石的品質一般會在一個合理區(qū)間，不會超過正常值太多，銀行在開證時，可根據(jù)實際情況適當增加開證金額，或對金額上下浮動做出具體規(guī)定，以確保信用證金額能涵蓋貨物的實際價值。

第二種和第三種情形有些類似，都是在一定程度上變相的允許發(fā)票顯示更大的金額。為避免此類信用證敞口風險，開證行可在信用證中規(guī)定“支款不得超過信用證最大金額”。對類如“信用證金額將因為價格波動而上浮或更改，無需進一步修改信用證”等條款，在開證時應予以避免。

警惕合規(guī)風險

對于大宗商品轉口、轉賣合同價格條款中存在的“價格倒掛”現(xiàn)象，不符合貿易的基本邏輯，銀行對其貿易背景真實性應高度警惕。實務中，在保稅區(qū)交易和轉口貿易中，一些企業(yè)通過滾動開立遠期信用證與離岸公司進行關聯(lián)交易，以高價進口低價拋售方式進行快速變現(xiàn)，或以貿易融資方式套取資金，然后將資金挪用到房地產、民間借貸等高風險領域。而一旦其資金鏈斷裂，將給銀行帶來極大的風險。對此，銀行應加強對企業(yè)資質的調查，區(qū)分生產自用型企業(yè)和純粹貿易商，嚴格考察企業(yè)的真實意圖，避免虛假融資，防范合規(guī)風險。

作者單位：交通銀行國際結算中心