金融可得性、金融市場(chǎng)參與和家庭資產(chǎn)選擇

慕汶嘩

【摘 要】本文以中國(guó)家庭金融調(diào)查數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，進(jìn)行了金融可得性、金融市場(chǎng)參與和家庭資產(chǎn)選擇問題的研究，研究結(jié)果表明，金融可得性對(duì)于促進(jìn)家庭參與正規(guī)金融市場(chǎng)及資產(chǎn)配置有著積極的作用，金融可得性的提升會(huì)通過對(duì)家庭民間借出的降低來減少非正規(guī)借貸市場(chǎng)供給.此外，金融可得性對(duì)家庭參與正規(guī)金融市場(chǎng)的邊際影響有著一定的差異性，即對(duì)農(nóng)村地區(qū)的影響高于城市，對(duì)中西部地區(qū)的影響要高于東部地區(qū).

【關(guān)鍵詞】金融可得性；金融市場(chǎng)參與；家庭資產(chǎn)選擇；影響

在金融市場(chǎng)上，主要從資產(chǎn)和負(fù)債兩個(gè)角度對(duì)家庭金融行為進(jìn)行分析，而無論哪個(gè)方面的家庭金融行為都可以劃分為兩個(gè)市場(chǎng)，即正規(guī)金融市場(chǎng)和非正規(guī)金融市場(chǎng)。對(duì)于家庭正規(guī)金融行為來說，主要指的是家庭參與股票、理財(cái)產(chǎn)品等正規(guī)金融市場(chǎng)，對(duì)于家庭非正規(guī)金融行為來說，主要指的是家庭參與民間借貸等非正規(guī)的金融市場(chǎng).而從負(fù)債的角度來看，家庭參與正規(guī)的信貸市場(chǎng)即屬于正規(guī)金融行為，家庭參與非正規(guī)的民間借貸市場(chǎng)即屬于非正規(guī)金融行為.就目前來看，我國(guó)家庭金融市場(chǎng)還存在市場(chǎng)機(jī)制不完善、金融行為參與率較低、地區(qū)差異性明顯等問題.相較于正規(guī)金融市場(chǎng)來說，中國(guó)家庭非正規(guī)金融市場(chǎng)參與率要更高，形成了對(duì)正規(guī)金融市場(chǎng)有限參與而對(duì)非正規(guī)金融市場(chǎng)過度參與的局面。

一、研究樣本與變量說明

本文主要使用2005年世界銀行對(duì)中國(guó)120個(gè)城市共12400家企業(yè)的調(diào)查數(shù)據(jù)，該調(diào)查所覆蓋的城市包括中國(guó)大陸除西藏外的所有省份，占到中國(guó)GDP總量的百分之七八十。除了4個(gè)超大型直轄市（北京、天津、上海、重慶）各抽樣了200家企業(yè)以外，其他每個(gè)城市各抽樣100家企業(yè)。所調(diào)查行業(yè)不包括受政策限制較多的金融服務(wù)業(yè)，共有31個(gè)行業(yè)。每個(gè)行業(yè)中的企業(yè)被分為大型、中型和小型企業(yè)，每一類型企業(yè)占到該行業(yè)全部收入的1/3。然后再?gòu)拿恳活愔羞x取同等數(shù)量的企業(yè)，且每個(gè)企業(yè)至少有10名雇員。

同時(shí)，為了研究非正式實(shí)施機(jī)制在企業(yè)融資中的作用，我們以信任度作為長(zhǎng)期關(guān)系和聲譽(yù)的代理變量，使用了中國(guó)企業(yè)家調(diào)查系統(tǒng)2000年有關(guān)各省信任度的調(diào)查結(jié)果，該調(diào)查覆蓋了全國(guó)31個(gè)省、自治區(qū)和直轄市。

（一）司法（無）效率與司法公正

問卷中包括司法效率的指標(biāo)有企業(yè)與其經(jīng)銷商或零售商之間發(fā)生糾紛后采取法律訴訟方式解決所需要花費(fèi)的時(shí)間t1，與原材料供應(yīng)商之間發(fā)生糾紛后法律訴訟所需要花費(fèi)的時(shí)間t2，使用它們可分別得到司法無效率衡量的兩個(gè)指標(biāo)，本文主要使用t1這個(gè)指標(biāo)。問卷中關(guān)于司法公正的指標(biāo)可以由被問及發(fā)生商業(yè)糾紛時(shí)企業(yè)對(duì)當(dāng)?shù)厮痉ㄏ到y(tǒng)公正裁決的信心來衡量。為了剔除主觀調(diào)查所產(chǎn)生的隨意性，我們可以將所有回答中最低5%和最高5%作為極端值剔除；同時(shí)，為了免除后面研究司法效率、司法公正與企業(yè)融資之間關(guān)系的內(nèi)生性困擾，可以將企業(yè)的回答分城市加以平均，得到當(dāng)?shù)仄髽I(yè)對(duì)120個(gè)城市司法無效率和司法公正的評(píng)價(jià)。

（二）金融可得性（access to finance，后文簡(jiǎn)寫為ATF）與融資成本（financing cost，后文簡(jiǎn)寫為FC）

問卷中調(diào)查了一些因素是否對(duì)企業(yè)的運(yùn)營(yíng)和增長(zhǎng)構(gòu)成制約，如通信、電力、交通、稅收管理、習(xí)俗、工人技能、地方保護(hù)等，包括金融可得性和融資成本。答案分為五個(gè)等級(jí)：非常嚴(yán)重、嚴(yán)重、中等、有點(diǎn)影響、沒影響。后文在沒有歧義的情況下把金融可得性和融資成本對(duì)企業(yè)發(fā)展的障礙直接表達(dá)為金融可得性的難易和融資成本的高低[2]。

大部分企業(yè)都認(rèn)為金融的可得性（65.72%）和融資成本（60.32%）對(duì)企業(yè)的運(yùn)營(yíng)和增長(zhǎng)構(gòu)成了制約。特別地，我們注意到金融可得性的嚴(yán)重程度要大于融資成本（回答金融可得性問題非常嚴(yán)重和嚴(yán)重的比例都大于回答融資成本的相應(yīng)比例），這說明企業(yè)難以通過提高投資回報(bào)率來吸引資金，因?yàn)檫@會(huì)面臨逆向選擇的約束。

（三）金融腐敗

在金融壓抑的背景下，官方利率與市場(chǎng)利率之間有很大差距，這制造了尋租空間。中央銀行研究局2003年做過一個(gè)調(diào)查：企業(yè)向正規(guī)金融機(jī)構(gòu)貸款，除了支付正常的利息（包括浮動(dòng)利率），每年還得花費(fèi)貸款的5%來維持和銀行及其他金融機(jī)構(gòu)的良好關(guān)系，并且申請(qǐng)到一筆貸款還得額外支出4%。

當(dāng)企業(yè)無法正常獲得融資時(shí)，很可能參與金融腐敗。問卷中企業(yè)被問及是否曾經(jīng)向銀行或其他貸款機(jī)構(gòu)職員做額外支付以獲得貸款，有807家企業(yè)給出了肯定的回答，也有企業(yè)拒絕回答此問題。這為我們考察腐敗的參與、法律實(shí)施對(duì)腐敗的影響、法律實(shí)施對(duì)參與非法融資企業(yè)的影響創(chuàng)造了條件。

（四）信任度

為了討論非正規(guī)融資的實(shí)現(xiàn)機(jī)制，我們引入張維迎和柯榮住的信任指標(biāo)，以此作為長(zhǎng)期關(guān)系和聲譽(yù)的代理變量。該指標(biāo)是中國(guó)企業(yè)家調(diào)查系統(tǒng)2000年對(duì)全國(guó)15000多家企業(yè)問卷調(diào)查的結(jié)果。信任度的測(cè)度是根據(jù)總樣本中認(rèn)為該地區(qū)最值得信任、第二信任、第三信任等的人的比例來確定。他們發(fā)現(xiàn)，是否剔除本省的樣本對(duì)第一信任排序幾乎沒有影響，故采取它作為各省信任度的測(cè)度相對(duì)更加穩(wěn)健。

二、計(jì)量分析

如前所述，我國(guó)的金融市場(chǎng)并沒有完全放開，官方利率低于市場(chǎng)利率導(dǎo)致的后果不僅僅是排隊(duì)，還會(huì)有尋租，租金實(shí)際上也成為企業(yè)融資成本的一部分。因此，當(dāng)企業(yè)無法正常獲得信貸，在現(xiàn)行金融制度安排下，企業(yè)可能會(huì)給予金融機(jī)構(gòu)某些雇員非正式支付以幫助企業(yè)獲得貸款。我們預(yù)期融資困難的企業(yè)更可能參與金融腐敗，而且企業(yè)性質(zhì)也會(huì)影響金融腐敗的參與。國(guó)有企業(yè)即使面臨融資困難，相對(duì)而言，參與腐敗的動(dòng)機(jī)較小，原因可能是代理人不愿意為企業(yè)發(fā)展承擔(dān)額外的違法風(fēng)險(xiǎn)。首先忽略那些拒絕回答的企業(yè)樣本，運(yùn)用Probit模型回歸；最后一列則考慮樣本選擇問題，運(yùn)用Heckman兩步法進(jìn)行回歸，其中選擇方程協(xié)變量為司法效率和司法公正。我們的設(shè)想是法律實(shí)施越好，參與金融腐敗的企業(yè)回答可能越有顧忌。

法律實(shí)施對(duì)于融資困難的民營(yíng)企業(yè)，特別是參與腐敗的企業(yè)的金融可得性和融資成本是否有幫助？這個(gè)問題在沒有數(shù)據(jù)支持以前是難以回答的。因?yàn)榉蓪?shí)施一方面保護(hù)投資者利益，從而有利于企業(yè)融資；另一方面它又在金融壓抑的背景下打擊了非法融資，不利于這些企業(yè)融資。以下回歸結(jié)果給出了相應(yīng)的答案。

單獨(dú)對(duì)民營(yíng)企業(yè)做金融可得性和融資成本的回歸，在控制城市變量以后司法公正和司法效率的影響都是顯著的，而且是有利的。盡管這里法律實(shí)施的作用是復(fù)雜的，存在相互抵消的情況，因?yàn)槲覀冎烂駹I(yíng)企業(yè)主要依賴Allen等強(qiáng)調(diào)的非正規(guī)金融，還有盧峰和姚洋強(qiáng)調(diào)的非法金融漏損，以及本文強(qiáng)調(diào)的違法的金融腐敗。考慮所有正負(fù)影響以后，本文的證據(jù)再次支持法律有利于融資命題的有效性。不僅如此，甚至單獨(dú)對(duì)那些參與金融腐敗的企業(yè)做回歸，結(jié)論依然不變。

三、結(jié)束語(yǔ)

最后，本文還存在一些不足之處。雖然，本文從新的角度研究了金融可得性對(duì)民間借貸市場(chǎng)的影響，但其對(duì)民間借貸的影響可能是多渠道的。例如，金融可得性的提高會(huì)對(duì)家庭貸款行為產(chǎn)生影響，進(jìn)而影響民間借人行為；同時(shí)，借貸成本也會(huì)影響家庭的借貸行為等。但限于數(shù)據(jù)、篇幅以及問題的側(cè)重點(diǎn)，本文并未進(jìn)行深人研究，期待更多的學(xué)者進(jìn)行補(bǔ)充和完善。

參考文獻(xiàn)：

[1]朱喜，李子奈.改革以來我國(guó)農(nóng)村信貸的效率分析[J].管理世界，2006，（7）：25-26.

[2]李銳，朱喜.農(nóng)戶金融抑制及其福利損失的計(jì)量分析[J].經(jīng)濟(jì)研究，2011，（2）.：14-15.endprint