金融發(fā)展對(duì)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)動(dòng)態(tài)調(diào)整的影響
——以制造業(yè)上市公司為研究對(duì)象

謝桂標(biāo)，許姣麗

（五邑大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院，廣東 江門(mén) 529020）

金融發(fā)展對(duì)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)動(dòng)態(tài)調(diào)整的影響
——以制造業(yè)上市公司為研究對(duì)象

謝桂標(biāo)，許姣麗

（五邑大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院，廣東 江門(mén) 529020）

以2008—2015年我國(guó)制造業(yè)上市公司為研究對(duì)象，研究金融發(fā)展對(duì)制造業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)動(dòng)態(tài)調(diào)整方向的影響. 通過(guò)實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)，金融市場(chǎng)發(fā)展與制造業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)負(fù)相關(guān)，與理論預(yù)期相符；但金融中介發(fā)展卻與資本結(jié)構(gòu)負(fù)相關(guān)，與理論預(yù)期不符. 綜合分析后發(fā)現(xiàn)，金融中介的信貸向房貸傾斜沖擊了其對(duì)企業(yè)部門(mén)的融資供給量，導(dǎo)致金融中介發(fā)展與制造業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)負(fù)相關(guān). 最后，根據(jù)分析結(jié)果，提出相關(guān)建議.

金融中介發(fā)展；金融市場(chǎng)發(fā)展；資本結(jié)構(gòu)

經(jīng)典資本結(jié)構(gòu)理論隱含地假定資本供給完全彈性，這意味著企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)是由企業(yè)的債務(wù)需求決定的[1-2]. 而實(shí)際上，資金供給方對(duì)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的影響也很重要. Antzoulatos等[2]166認(rèn)為金融發(fā)展是企業(yè)資本結(jié)構(gòu)最重要的影響因素之一，且二者之間的關(guān)系以及這種關(guān)系發(fā)生的具體路徑是未來(lái)需要進(jìn)一步研究的領(lǐng)域之一. 金融發(fā)展水平的提高有利于企業(yè)拓寬融資渠道、降低交易成本、緩解信息不對(duì)稱(chēng)、提高資源配置效率、減少企業(yè)的融資約束，進(jìn)而將對(duì)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)產(chǎn)生重要的影響.近年來(lái)越來(lái)越多的學(xué)者關(guān)注企業(yè)的外部環(huán)境（如經(jīng)濟(jì)周期、宏觀經(jīng)濟(jì)狀況、法律環(huán)境、制度條件等）對(duì)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的影響，相對(duì)來(lái)說(shuō)金融發(fā)展對(duì)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的影響較少被學(xué)者們關(guān)注.

金融發(fā)展包括金融中介的發(fā)展和金融市場(chǎng)的發(fā)展[3]，主要研究成果集中在兩方面：一是研究金融發(fā)展對(duì)資本結(jié)構(gòu)調(diào)整方向的影響[2,4-10]，結(jié)果發(fā)現(xiàn)金融發(fā)展與公司的資本結(jié)構(gòu)呈正相關(guān)關(guān)系. 二是研究金融發(fā)展對(duì)資本結(jié)構(gòu)調(diào)整速度的影響，這類(lèi)文獻(xiàn)以國(guó)內(nèi)的為主，如李思存[9]44研究發(fā)現(xiàn)金融發(fā)展水平與資本結(jié)構(gòu)調(diào)整速度呈倒U型的關(guān)系；車(chē)曉丹[11]、曹菡[12]發(fā)現(xiàn)金融發(fā)展水平越高，企業(yè)資本結(jié)構(gòu)調(diào)整速度越快，并且這種效應(yīng)在非國(guó)有企業(yè)中更明顯；覃妃伶[13]認(rèn)為金融發(fā)展擴(kuò)大了企業(yè)的金融資源，有效緩解了企業(yè)面臨的融資約束、降低了調(diào)整成本，從而提高了企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)調(diào)整速度.

學(xué)者湯穎梅[8]152、馬大來(lái)[10]105等認(rèn)為在中國(guó)企業(yè)融資主要受到金融中介（如銀行等）的影響，而金融市場(chǎng)（如股票市場(chǎng)等）的作用相對(duì)較小，在研究時(shí)側(cè)重關(guān)注金融中介的發(fā)展對(duì)資本結(jié)構(gòu)調(diào)整方向的影響. 事實(shí)上，2008年以來(lái)我國(guó)的金融市場(chǎng)發(fā)展非常快，2008—2015年我國(guó)股票市場(chǎng)市值增長(zhǎng)了4.28倍，平均每年增速為0.29，而金融機(jī)構(gòu)貸款在此期間只增長(zhǎng)了3.1倍，平均每年增速為0.18；2015年我國(guó)股票市場(chǎng)市值為531 463億元，金融機(jī)構(gòu)貸款為939 540億元. 從體量和發(fā)展速度看，金融市場(chǎng)已成為企業(yè)融資非常重要的渠道. 因此，在研究金融發(fā)展對(duì)我國(guó)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)調(diào)整的影響時(shí)，金融市場(chǎng)發(fā)展的影響也必須考慮. 黃炳藝[7]303在實(shí)證分析金融發(fā)展與資本結(jié)構(gòu)的關(guān)系時(shí)考慮了股票市場(chǎng)的影響，但研究模型主要是從靜態(tài)的角度建立的，其對(duì)現(xiàn)實(shí)資本結(jié)構(gòu)的解釋力有限. 許多研究表明，現(xiàn)有資本結(jié)構(gòu)動(dòng)態(tài)理論或?qū)嵶C模型比靜態(tài)模型更能解釋企業(yè)的融資行為[14]. 鑒于此，本文以2008—2015年我國(guó)制造業(yè)上市公司為研究對(duì)象，研究金融中介和金融市場(chǎng)的發(fā)展對(duì)資本結(jié)構(gòu)調(diào)整方向的影響，并采用資本結(jié)構(gòu)動(dòng)態(tài)調(diào)整模型進(jìn)行實(shí)證分析.

1 樣本和模型設(shè)計(jì)

1.1 樣本

本文數(shù)據(jù)來(lái)源于國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)和國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，樣本區(qū)間為2008—2015年，篩選標(biāo)準(zhǔn)：1）按證監(jiān)會(huì)2001年行業(yè)分類(lèi)標(biāo)準(zhǔn)，選取A股上市公司中的制造業(yè)行業(yè)；2）剔除了ST類(lèi)的公司；3）剔除總資產(chǎn)負(fù)債率大于100%的公司（此類(lèi)公司已經(jīng)資不抵債）；4）剔除數(shù)據(jù)缺失的公司. 最終得到604家公司8年的平衡面板數(shù)據(jù)，共4 832個(gè)觀察值.

1.2 模型設(shè)計(jì)

[1,15]的研究成果，建立如下模型：

式中，levi,t表示企業(yè)i在t時(shí)刻的資本結(jié)構(gòu)水平，采用賬面資產(chǎn)負(fù)債率來(lái)衡量，即企業(yè)總負(fù)債與總資產(chǎn)的賬面價(jià)值比率. 式（1）右邊是影響資本結(jié)構(gòu)的核心變量，式中各變量的描述性統(tǒng)計(jì)見(jiàn)表1. 其中，Mi,t是金融發(fā)展變量集合，包括金融中介的發(fā)展和金融市場(chǎng)的發(fā)展，參考姚耀軍等[3]151的做法，用金融機(jī)構(gòu)貸款/GDP衡量金融中介發(fā)展水平loan，用股票市場(chǎng)市值/GDP衡量金融市場(chǎng)發(fā)展水平mv；iμ表示企業(yè)的個(gè)體效應(yīng)，εi,t表示隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng). 參考于蔚等[1]37的做法，以市值杠桿ml作為賬面資產(chǎn)負(fù)債率lev的工具變量，采用固定效應(yīng)工具變量法進(jìn)行估計(jì). 工具變量集由ml的二階到五階滯后項(xiàng)構(gòu)成，經(jīng)過(guò)檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)選擇的工具變量是合理有效的. 為避免異方差的影響，顯著性檢驗(yàn)采用穩(wěn)健標(biāo)準(zhǔn)誤.

從理論上看，金融中介發(fā)展水平應(yīng)與企業(yè)資本結(jié)構(gòu)顯著正相關(guān)，因?yàn)榻鹑谥薪榘l(fā)展水平越高，企業(yè)從銀行等金融中介渠道獲得的融資越多，這些融資一般以負(fù)債的形式列于資產(chǎn)負(fù)債表中，所以一般認(rèn)為金融中介發(fā)展水平越高，企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿也會(huì)提高. 金融市場(chǎng)發(fā)展水平應(yīng)與企業(yè)資本結(jié)構(gòu)顯著負(fù)相關(guān)，企業(yè)發(fā)行的股票會(huì)計(jì)入資產(chǎn)負(fù)債表中的股本和資本公積金，股價(jià)波動(dòng)對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)表沒(méi)有影響；另外，企業(yè)從股票市場(chǎng)上融資可以減少對(duì)金融中介融資的依賴(lài)，有利于降低資產(chǎn)負(fù)債率，所以，金融市場(chǎng)發(fā)展預(yù)期與資本結(jié)構(gòu)顯著負(fù)相關(guān).

2 實(shí)證結(jié)果分析

2.1 相關(guān)變量的描述性統(tǒng)計(jì)

為克服離群值的影響，對(duì)主要變量在1%和99%的水平上進(jìn)行處理，表1是主要變量的描述性統(tǒng)計(jì).

表1 相關(guān)變量描述性統(tǒng)計(jì)

2.2 金融發(fā)展與資本結(jié)構(gòu)動(dòng)態(tài)調(diào)整

表2是金融中介發(fā)展和金融市場(chǎng)發(fā)展對(duì)資本結(jié)構(gòu)動(dòng)態(tài)調(diào)整影響的實(shí)證結(jié)果. 其中，金融中介發(fā)展水平對(duì)資本結(jié)構(gòu)動(dòng)態(tài)調(diào)整的影響重點(diǎn)關(guān)注變量loan系數(shù)的符號(hào)及顯著性，在1%的顯著水平下該變量的系數(shù)為負(fù)，說(shuō)明金融中介的發(fā)展水平提高，而企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)并沒(méi)有向上調(diào)整，這與理論預(yù)期不符. 金融市場(chǎng)發(fā)展水平對(duì)資本結(jié)構(gòu)動(dòng)態(tài)調(diào)整的影響結(jié)果，mv系數(shù)在1%的顯著性水平下為負(fù)數(shù)，表明金融市場(chǎng)發(fā)展確實(shí)會(huì)使得企業(yè)減少財(cái)務(wù)杠桿，資本結(jié)構(gòu)向下調(diào)整，這與理論預(yù)期相符.

表2 金融發(fā)展與資本結(jié)構(gòu)動(dòng)態(tài)調(diào)整

2.3 金融中介發(fā)展對(duì)資本結(jié)構(gòu)動(dòng)態(tài)調(diào)整的影響與理論預(yù)期不符原因探究

金融中介發(fā)展水平對(duì)資本結(jié)構(gòu)動(dòng)態(tài)調(diào)整的影響結(jié)果與理論預(yù)期不符，對(duì)以下幾種可能的原因進(jìn)行驗(yàn)證.

2.3.1 股權(quán)融資替代債務(wù)融資

金融中介發(fā)展水平對(duì)資本結(jié)構(gòu)動(dòng)態(tài)調(diào)整的影響結(jié)果與理論預(yù)期不符，一種可能的解釋是：金融市場(chǎng)的發(fā)展使得企業(yè)的融資渠道得以拓寬，企業(yè)用股權(quán)融資來(lái)替代債務(wù)融資，企業(yè)負(fù)債減少使得金融中介發(fā)展水平與資本結(jié)構(gòu)負(fù)相關(guān).

為驗(yàn)證制造業(yè)上市公司是否用股權(quán)融資來(lái)替代債務(wù)融資，本文先計(jì)算企業(yè)負(fù)債和市值的年平均值，然后以2008年為基期計(jì)算得到2009—2015年企業(yè)的平均負(fù)債增長(zhǎng)率和平均市值增長(zhǎng)率（見(jiàn)圖1）. 如果企業(yè)用股權(quán)融資來(lái)替代債務(wù)融資，那么在其負(fù)債平均增長(zhǎng)率下降時(shí)其市值的平均增長(zhǎng)率應(yīng)該上升. 通過(guò)圖1我們發(fā)現(xiàn)二者并無(wú)明顯的替代關(guān)系，這說(shuō)明企業(yè)并沒(méi)有用股權(quán)融資來(lái)替代債務(wù)融資.

圖1 平均市值增長(zhǎng)率和平均負(fù)債增長(zhǎng)率

2.3.2 企業(yè)異質(zhì)性的影響

從金融中介的角度看，金融中介在為企業(yè)提供融資時(shí)需要考慮資金安全，因而在選擇放款企業(yè)時(shí)會(huì)相對(duì)多地考慮有較強(qiáng)還款能力的企業(yè)，如規(guī)模較大的企業(yè)，這樣大規(guī)模的企業(yè)其資本結(jié)構(gòu)有可能與金融中介發(fā)展水平正相關(guān)，而小規(guī)模的企業(yè)則可能負(fù)相關(guān)；從企業(yè)的角度看，企業(yè)的融資約束程度不同，其獲取金融中介融資的能力也不同，融資約束程度輕的企業(yè)獲取融資的難度相對(duì)較小，其資本結(jié)構(gòu)可能與金融中介發(fā)展水平正相關(guān)，而融資約束程度重的則可能與金融中介發(fā)展水平負(fù)相關(guān).

為考察金融中介發(fā)展水平對(duì)不同規(guī)模企業(yè)的影響，本文先計(jì)算樣本公司在樣本區(qū)間的平均規(guī)模，然后把樣本按平均規(guī)模由小到大排序，根據(jù)排序把樣本平均分成小規(guī)模、中小規(guī)模、中型規(guī)模、中大規(guī)模、大規(guī)模5組，對(duì)每組樣本數(shù)據(jù)用與前文一致的估計(jì)方法進(jìn)行回歸. 為考察金融中介發(fā)展水平對(duì)不同融資約束程度企業(yè)的影響，我們參考連玉君等[16]的做法，先計(jì)算樣本公司在樣本區(qū)間的平均負(fù)債率，然后把樣本按平均負(fù)債率由小到大排序，排序在前33%的樣本公司定義為融資約束較重組，其他的公司為融資約束較輕組；為使結(jié)果更穩(wěn)健，我們也參考王彥超[17]的做法，按企業(yè)所有權(quán)劃分，把國(guó)有企業(yè)定義為融資約束較輕組，民營(yíng)企業(yè)定義為融資約束較重組，同樣對(duì)每組樣本數(shù)據(jù)用與前文一致的估計(jì)方法進(jìn)行回歸. 回歸結(jié)果見(jiàn)表3.

表3 金融中介發(fā)展對(duì)不同企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的影響

由表3中l(wèi)oan變量的系數(shù)都顯著為負(fù)可知：1）金融中介發(fā)展對(duì)不同規(guī)模的制造業(yè)上市公司的資本結(jié)構(gòu)的影響都是負(fù)向的；2）金融中介發(fā)展對(duì)不同融資約束程度的制造業(yè)上市公司的資本結(jié)構(gòu)的影響也都是負(fù)向的. 即，金融中介發(fā)展水平與不同規(guī)模和不同融資約束程度企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)動(dòng)態(tài)調(diào)整都是負(fù)相關(guān)的！

2.3.3 融資對(duì)象的影響

2008年后，我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)開(kāi)始蓬勃發(fā)展，市場(chǎng)投資房地產(chǎn)的熱情高漲，金融中介的信貸也向房貸傾斜，壓縮了企業(yè)的融資供給，從而導(dǎo)致制造業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與金融中介的發(fā)展負(fù)相關(guān).

為考察金融中介信貸是否向房貸傾斜，以及房貸是否壓縮了企業(yè)部門(mén)的融資供給，我們根據(jù)金融機(jī)構(gòu)信貸情況統(tǒng)計(jì)2008—2015年每月住戶(hù)貸款占資金運(yùn)用的比例和非金融企業(yè)及其他部門(mén)占資金運(yùn)用的比例，結(jié)果見(jiàn)圖2. 從圖2可以看出：住戶(hù)貸款的占比增加了8%左右，而非金融企業(yè)及其他部門(mén)的占比減少了8%，綜合二者的相反走勢(shì)和占比上的變化，可以在一定程度上說(shuō)明金融中介信貸向房貸傾斜，房貸在一定程度上壓縮了企業(yè)部門(mén)的融資供給.

圖2 住戶(hù)貸款占比和非金融企業(yè)及其他部門(mén)貸款占比（2008—2015年）

為考察金融中介信貸向房貸傾斜對(duì)制造業(yè)上市公司的影響，我們測(cè)算了資金運(yùn)用增長(zhǎng)率、住戶(hù)貸款增長(zhǎng)率和制造業(yè)平均負(fù)債增長(zhǎng)率，重點(diǎn)觀察住戶(hù)貸款增長(zhǎng)率和制造業(yè)平均負(fù)債增長(zhǎng)率的關(guān)系.由于金融中介信貸向房貸傾斜，影響了制造業(yè)上市公司的資金供給，因此我們預(yù)期當(dāng)住戶(hù)貸款增長(zhǎng)率上升時(shí)制造業(yè)平均負(fù)債增長(zhǎng)率會(huì)下降. 為了更全面地考察金融中介信貸向房貸傾斜對(duì)制造業(yè)上市公司的影響，我們所選的樣本是國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)中2008—2015年公布了負(fù)債數(shù)據(jù)的制造業(yè)上市公司，共計(jì)1 711家，先計(jì)算年平均負(fù)債，再計(jì)算平均負(fù)債增長(zhǎng)率. 計(jì)算增長(zhǎng)率時(shí)均以2008年為基期，得到的增長(zhǎng)率數(shù)據(jù)包含2009—2015年（見(jiàn)圖3）.

從圖3可以看出，住戶(hù)貸款增長(zhǎng)率總體看要高于資金運(yùn)用增長(zhǎng)率，這也說(shuō)明每年金融中介的貸款流向房貸的比重較大，而制造業(yè)平均負(fù)債增長(zhǎng)率均小于資金運(yùn)用增長(zhǎng)率，表明制造業(yè)的融資供給受到了一定程度的擠壓. 2010年住戶(hù)貸款增長(zhǎng)率飆升，而制造業(yè)平均負(fù)債增長(zhǎng)率則急速下降到負(fù)數(shù)，表明住戶(hù)貸款的暴增對(duì)制造業(yè)的資金獲得造成了負(fù)面影響；當(dāng)住戶(hù)貸款增長(zhǎng)率在2010—2012年出現(xiàn)下降時(shí)，制造業(yè)平均負(fù)債增長(zhǎng)率出現(xiàn)上升趨勢(shì)，可見(jiàn)二者之間存在一定的此消彼長(zhǎng)的關(guān)系；2013—2015年住戶(hù)貸款增長(zhǎng)率都保持較高的水平，而制造業(yè)平均負(fù)債增長(zhǎng)率卻出現(xiàn)較大的滑坡，在2015年制造業(yè)平均負(fù)債增長(zhǎng)率甚至是負(fù)數(shù). 綜合來(lái)看，金融中介更傾向于向住戶(hù)提供貸款，而這在一定程度上影響了企業(yè)部門(mén)的融資獲得，對(duì)于制造業(yè)上市公司，金融中介的這種融資對(duì)象選擇性的影響也是比較直接的，制造業(yè)上市公司的平均負(fù)債增長(zhǎng)率均低于金融中介貸款的增長(zhǎng)率，甚至在某些年份還出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng). 金融中介的發(fā)展水平雖有提高，但流向制造業(yè)上市公司的資金不但沒(méi)有得到相應(yīng)水平的提高反而出現(xiàn)下降，而且近幾年我國(guó)的股票市場(chǎng)發(fā)展速度也比較快，在這些因素的影響下，使得金融中介發(fā)展水平與制造業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)與理論預(yù)期不同的負(fù)相關(guān)關(guān)系.

圖3 資金運(yùn)用增長(zhǎng)率、住戶(hù)貸款增長(zhǎng)率和制造業(yè)平均負(fù)債增長(zhǎng)率（2008—2015年）

3 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

本文采用固定效應(yīng)工具變量法檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)金融中介發(fā)展水平和金融市場(chǎng)發(fā)展水平都與制造業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)顯著負(fù)相關(guān). 為避免計(jì)量方法的使用帶來(lái)的估計(jì)偏誤，本文也采用隨機(jī)效應(yīng)工具變量法檢驗(yàn)金融中介發(fā)展水平和金融市場(chǎng)發(fā)展水平與制造業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)的關(guān)系. 采用隨機(jī)效應(yīng)工具變量法時(shí)，工具變量集也由ml的二階到五階滯后項(xiàng)構(gòu)成，經(jīng)過(guò)檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)選擇的工具變量是合理有效的，同樣為避免異方差的影響，顯著性檢驗(yàn)采用穩(wěn)健標(biāo)準(zhǔn)誤. 同時(shí)為了避免指標(biāo)選取不當(dāng)帶來(lái)的估計(jì)偏誤，本文用（金融機(jī)構(gòu)貸款+金融機(jī)構(gòu)存款）/GDP衡量金融中介發(fā)展水平（用fz表示），用股票市場(chǎng)成交額/GDP來(lái)衡量金融市場(chǎng)發(fā)展水平（用tv表示），然后采用固定效應(yīng)工具變量法進(jìn)行估計(jì)，工具變量集合顯著性檢驗(yàn)采用的方法與前文采用的一致.

穩(wěn)健性檢驗(yàn)的估計(jì)結(jié)果見(jiàn)表4，從表中可以看出，即使采用不同的估計(jì)方法和不同的指標(biāo)計(jì)算方式，估計(jì)的結(jié)果還是與前文一致，金融中介發(fā)展水平和金融市場(chǎng)發(fā)展水平都與制造業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)顯著負(fù)相關(guān). 需要指出的是，在穩(wěn)健性檢驗(yàn)的過(guò)程中本文也考慮了企業(yè)異質(zhì)性對(duì)金融中介發(fā)展水平和資本結(jié)構(gòu)關(guān)系的影響，在采用隨機(jī)效應(yīng)工具變量法和固定效應(yīng)工具變量法估計(jì)時(shí)，都對(duì)不同規(guī)模的和不同融資約束程度的企業(yè)進(jìn)行估計(jì)，估計(jì)結(jié)果得出的結(jié)論和前文的一致，即考慮樣本異質(zhì)性的情況下，金融中介發(fā)展水平依然與制造業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)負(fù)相關(guān)，限于篇幅，相關(guān)的結(jié)果沒(méi)有列出.

表4 金融發(fā)展對(duì)資本結(jié)構(gòu)動(dòng)態(tài)調(diào)整的影響

4 結(jié)論及相關(guān)建議

本文從金融中介的發(fā)展和金融市場(chǎng)的發(fā)展這兩個(gè)角度出發(fā)采用動(dòng)態(tài)調(diào)整模型進(jìn)行實(shí)證分析，發(fā)現(xiàn)二者都與制造業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)負(fù)相關(guān). 金融市場(chǎng)的發(fā)展與資本結(jié)構(gòu)負(fù)相關(guān)是與理論預(yù)期相符的，但金融中介發(fā)展與資本結(jié)構(gòu)負(fù)相關(guān)則與理論預(yù)期不一致，為此，本文對(duì)金融中介發(fā)展對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響與理論不符的原因進(jìn)行探究. 經(jīng)過(guò)綜合分析后發(fā)現(xiàn)由于金融中介融資時(shí)對(duì)融資對(duì)象有選擇性，更愿意給住戶(hù)貸款，導(dǎo)致企業(yè)部門(mén)的貸款供給受到負(fù)面影響，從而制造業(yè)上市公司的融資供給受到?jīng)_擊，影響了其資金的獲得，金融中介發(fā)展的同時(shí)制造業(yè)上市公司的負(fù)債水平并沒(méi)有得到相應(yīng)的發(fā)展，導(dǎo)致金融中介發(fā)展與資本結(jié)構(gòu)負(fù)相關(guān).

金融市場(chǎng)的發(fā)展有利于降低制造業(yè)上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率，有利于企業(yè)降低籌資風(fēng)險(xiǎn)和資金成本，金融市場(chǎng)的發(fā)展還可以為企業(yè)拓展新的融資渠道，降低交易成本，改變企業(yè)過(guò)度依賴(lài)金融中介貸款的現(xiàn)象，對(duì)提升企業(yè)資本結(jié)構(gòu)動(dòng)態(tài)調(diào)整能力有積極作用. 因此，從企業(yè)的角度看，企業(yè)需要抓住金融市場(chǎng)發(fā)展的機(jī)遇，加強(qiáng)信息披露，提高信息透明度，依法誠(chéng)信經(jīng)營(yíng)，提高經(jīng)營(yíng)管理能力和財(cái)務(wù)管理水平，讓投資者充分了解企業(yè)的優(yōu)秀，將有利于企業(yè)從金融市場(chǎng)上獲得融資. 從政府的角度看，政府需進(jìn)一步出臺(tái)相關(guān)政策支持金融市場(chǎng)的發(fā)展，如健全金融市場(chǎng)相關(guān)法律法規(guī)，營(yíng)造公平競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境；完善上市公司信息披露制度，提高上市公司的質(zhì)量；明確政府的職能，加強(qiáng)對(duì)金融市場(chǎng)的監(jiān)管等.

金融中介發(fā)展并沒(méi)有使得企業(yè)的融資得到相應(yīng)的發(fā)展，即金融中介發(fā)展與制造業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)負(fù)相關(guān). 關(guān)于這個(gè)問(wèn)題，從企業(yè)的角度看，企業(yè)需注意控制財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、提高自身的創(chuàng)新能力、促進(jìn)自身的轉(zhuǎn)型升級(jí)、增強(qiáng)自身的競(jìng)爭(zhēng)能力，企業(yè)自身變得更強(qiáng)大，利潤(rùn)率較高，金融中介才會(huì)更有意愿貸款給企業(yè). 從政府的角度看，政府需要引導(dǎo)好金融中介的發(fā)展，促進(jìn)其更好地為企業(yè)提供融資；對(duì)一些融資有困難但又有發(fā)展?jié)摿Φ钠髽I(yè)應(yīng)給予更多的政策扶持和一定的財(cái)政補(bǔ)貼；通過(guò)稅收等政策手段平衡企業(yè)和房地產(chǎn)行業(yè)的平均回報(bào)率，如給企業(yè)減稅而給房地產(chǎn)行業(yè)加稅，平衡二者的資金平均回報(bào)率，促進(jìn)資金合理流動(dòng).

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[責(zé)任編輯：熊玉濤]

Influence of Financial Development on the Dynamic Adjustment of Capital Structure— Taking listed manufacturing companies as research objects

XIE Gui-biao, XU Jiao-li
(School of Economics and Management, Wuyi University, Jiangmen 529020, China)

This paper studies the impact of financial development on the dynamic adjustment of the capital structure of China’s listed manufacturing companies from 2008 to 2015. Through an empirical analysis, it is found that the development of financial market is negatively correlated with the capital structure of listed manufacturing companies, which is consistent with the theoretical expectation.However, the development of financial intermediaries, though negatively related to the capital structure, is not consistent with the theoretical expectation. After a comprehensive analysis, it is found that the credit loans of financial intermediaries are tilted to housing mortgage and the financing of the manufacturing sector is affected, which leads to the negative correlation between the development of the financial intermediary industry and the capital structure of the listed companies.Finally, based on the analysis results, some suggestions are put forward.

financial intermediary development; financial market development; capital structure

F832.5

A

1006-7302（2017）04-0024-08

2017-08-11

廣東省哲學(xué)社會(huì)科學(xué)“十二五”規(guī)劃項(xiàng)目（GD13XYJ19）

謝桂標(biāo)（1992—），男，廣東云浮人，在讀碩士生，研究方向?yàn)榻鹑诠こ?；許姣麗，副教授，博士，碩士生導(dǎo)師，通信作者，研究方向?yàn)楫a(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì).