利率變動對我國社會融資結(jié)構(gòu)變動的影響研究

【摘要】本文以2002～2015年我國利率、直接融資、間接融資的統(tǒng)計數(shù)據(jù)為基礎，通過計算對利率變動、直接融資變動、間接融資變動進行比較，研究利率變動如何通過信貸、債券、股票等融資途徑對社會融資 （直接融資與間接融資）結(jié)構(gòu)產(chǎn)生影響，為政府制訂宏觀經(jīng)濟政策提供理論依據(jù)。

【關鍵詞】利率變動 社會融資結(jié)構(gòu) 直接融資 間接融資

隨著金融市場的高速發(fā)展，社會融資結(jié)構(gòu)正在發(fā)生深刻變化。資本市場、非銀行金融機構(gòu)對實體經(jīng)濟的資金支持日益加大，信貸、債券、股票等直接融資逐步成為企業(yè)外部融資的重要手段。利率變動是影響社會融資結(jié)構(gòu)（直接融資與間接融資，下同）的重要因素，也是導致社會融資結(jié)構(gòu)變動的主要因素之一，本文以2002～2015年的統(tǒng)計數(shù)據(jù)為基礎，分析研究利率變動對我國社會融資結(jié)構(gòu)變動的影響，為政府制訂宏觀經(jīng)濟政策提供理論依據(jù)。

一、2002～2015年社會融資結(jié)構(gòu)

社會融資結(jié)構(gòu)是指一定時期內(nèi)實體經(jīng)濟（境內(nèi)非金融企業(yè)和住戶）從金融體系獲得的資金總額，由人民幣貸款、外幣貸款（折合人民幣）、委托貸款、信托貸款、未貼現(xiàn)銀行承兌匯票、企業(yè)債券、非金融企業(yè)境內(nèi)股票融資等構(gòu)成，2002～2015年我國社會融資結(jié)構(gòu)見表1。

二、2002～2015年社會融資結(jié)構(gòu)變動

社會融資結(jié)構(gòu)從不同角度，可分為境內(nèi)融資與境外融資、金融融資與實物融資、直接融資與間接融資等。社會融資結(jié)構(gòu)如果由直接融資與間接融資構(gòu)成，直接融資包含信托貸款、委托貸款、企業(yè)債券、非金融企業(yè)境內(nèi)股票融資、未貼現(xiàn)銀行承兌匯票，間接融資包含外幣貸款（折合人民幣）、人民幣貸款，2002～2015年我國社會融資結(jié)構(gòu)變動情況見表2。

從表2發(fā)現(xiàn)：第一、直接融資占社會融資的比例總趨勢呈上升態(tài)勢，從2002年至2015年的數(shù)據(jù)看，出現(xiàn)了兩次比較明顯峰值：2007年直接融資占同期社會融資的30.82%，2013年直接融資占同期社會融資的41.55%。第二、我國社會融資結(jié)構(gòu)中，間接融資仍占主體地位，但間接融資比例呈下降態(tài)勢，2013年間接融資占同期社會融資54.72%，為歷史最低水平，但仍高于英美等發(fā)達資本主義國家。

三、金融機構(gòu)人民幣法定存款基準利率變動情況

存款準備金是指金融機構(gòu)為保證客戶提取存款和資金清算需要而準備的在中央銀行的存款，中央銀行要求的存款準備金占其存款總額的比例就是存款準備金率，中央銀行規(guī)定的存款準備金率被稱為法定存款準備率。2002-2015年期間，金融機構(gòu)人民幣法定存款基準利率（以活期為例）見表3。

從表3發(fā)現(xiàn)，2007年7月21日金融機構(gòu)人民幣法定存款基準利率最高，年利率（活期）為0.81%；2012年7月6日金融機構(gòu)人民幣法定存款基準利率最低，年利率（活期）為0.35%，與2008年11月27日金融機構(gòu)人民幣法定存款基準利率0.36%差不多。

四、利率變動對社會融資結(jié)構(gòu)變動的影響

（一）利率變動與社會融資結(jié)構(gòu)變動的比較

2002～2015年利率變動、社會融資結(jié)構(gòu)變動的情況如圖1所示。通過圖1可以發(fā)現(xiàn)：

第一、利率變動是影響社會融資結(jié)構(gòu)變動的重要因素，即利率發(fā)生變化，直接融資與間接融資的比例也將發(fā)生變化，社會融資結(jié)構(gòu)發(fā)生變動。

第二、利率變動的方向影響直接融資與間接融資的變動方向。利率變動與間接融資變動方向幾乎一致，即利率下降，間接融資占社會融資的比例下降，利率上升，間接融資占社會融資的比例上升；利率變動反向影響直接融資，即利率下降，直接融資占社會融資的比例上升，利率上升，直接融資占社會融資的比例下降。

第三、利率變動的周期與直接融資、間接融資變動的周期相近。從2002～2015年來看，利率2007年、2011年出現(xiàn)兩次峰值，其變動周期4～5年；2007年、2013年直接融資出現(xiàn)峰值，其變動周期5年左右；2007年、2013年間接融資出現(xiàn)兩次谷底，其變動周期5年左右。利率變動、直接融資變動、間接融資變動，其周期比較接近，幾乎與我國“五年規(guī)劃”周期同步。

（二）利率變動對社會融資結(jié)構(gòu)變動的主要影響途徑

1.利率通過影響信貸融資，影響社會融資結(jié)構(gòu)。中央銀行通過動態(tài)地調(diào)整存貸利率，對改善金融機構(gòu)的資金收益、優(yōu)化金融機構(gòu)的資金成本、提高社會資金的使用效率、促進社會資金的合理流動等起著重大作用。近年來，在歷次經(jīng)濟周期的變化中，中央銀行都將利率作為主要的政策工具，對國民經(jīng)濟進行調(diào)控。貸款利率上調(diào)后，實體經(jīng)濟貸款成本上升，導致經(jīng)濟主體對貸款需求下降。因此，貸款利率上升，導致信貸融資規(guī)模收縮，即社會融資總規(guī)模下的間接融資比重縮減，直接融資比重上升；貸款利率下降，導致信貸融資規(guī)模擴張，即社會融資總規(guī)模下的間接融資比重增加，直接融資比重減少。

2.利率通過影響債券融資，影響社會融資結(jié)構(gòu)。利率的變化通過影響發(fā)行成本和債市價格來影響債券融資。如果利率上升，運用債券的估值原理可得出債券的市場價格下降的結(jié)論。相反，利率的下降會使得債券的市場價格上升。如果債券價格下跌，投資者對債券的需求便會下降，企業(yè)要想通過債券融資改善經(jīng)營將變得困難。相反，如果債券價格上升，投資者對債券的需求便會上升，不僅會使圍繞債券的各種交投活動繁榮發(fā)展，還會激發(fā)企業(yè)進行債券融資的積極性。另外，利率的變化還影響著企業(yè)債券融資的成本，并進一步影響債券融資規(guī)模。如果貸款利率上升，企業(yè)債券的利率也會相應上升，意味著企業(yè)的債券融資成本會提高，這將降低企業(yè)的債券融資意愿；如果貸款利率下降，企業(yè)債券的發(fā)行利率也會隨之下降，意味著企業(yè)的債券融資成本會下降，這將令企業(yè)更偏好發(fā)行債券進行融資。同期銀行的貸款基準利率與企業(yè)債券的利率密切相關，債券融資是直接融資的重要組成部分，利率政策通過對債券融資產(chǎn)生影響，影響直接融資規(guī)模，動態(tài)地改變其在社會融資結(jié)構(gòu)中的比例，對社會融資結(jié)構(gòu)產(chǎn)生影響。endprint

3.利率通過影響股票融資，影響社會融資結(jié)構(gòu)。首先，利率政策影響上市企業(yè)分紅派息。利率上升，意味著企業(yè)的貸款成本增加，財務報表的利息負擔增重，減少企業(yè)的利潤與股息分紅，造成股票價格的下跌，使得股票的融資規(guī)模收縮；利率下降，意味著企業(yè)的利息負擔減輕，融資成本下降，這將增加經(jīng)營單位的利潤，企業(yè)具備向股東派發(fā)紅利的實力，使得股票價格上升，擴大股票融資規(guī)模。其次，利率政策影響不同投資工具的收益率。根據(jù)資產(chǎn)組合的替代效應，利率下降，債券收益率和存款收益率會下降，社會資金會從債券市場和信貸市場流向股票市場，以爭取獲得較大的短期利益。股市資金量的增加將促成股票價格上漲、股票融資規(guī)模擴大；利率上升，債券和存款的收益率會增加，無意承擔較大風險、偏好長期收益的資金會從股票市場流向債券市場和信貸市場。當股票市場的資金量減少，股票價格會下降，此時股市將不利于IPO、增發(fā)、配股，股票融資規(guī)模會在一定程度上收縮。第三，利率政策影響股票的內(nèi)在價值。股票的內(nèi)在價值依據(jù)折現(xiàn)原理。股票的內(nèi)在價值與利率成反比，與股票的預期收益率成正比。利率下降，股票的內(nèi)在價值提高，向市場傳遞出股票價格上升的信息，相應地擴大股票融資規(guī)模；利率上升，股票的內(nèi)在價值將降低，市場產(chǎn)生股票價格下跌的預期，相應地收縮股票融資規(guī)模。利率通過影響股票融資，影響直接融資占比，從而影響社會融資結(jié)構(gòu)。

五、結(jié)束語

可以預測，未來幾年，我國仍將保持間接融資為主、直接融資快速發(fā)展的社會融資結(jié)構(gòu)態(tài)勢。我國社會融資結(jié)構(gòu)仍然存在著經(jīng)營結(jié)構(gòu)融資對銀行信貸過度依賴，宏觀經(jīng)濟各種波動風險高度集于銀行體系，以銀行為主的金融體系缺乏彈性難以承受外部因素強烈干擾等問題。伴隨資本市場持續(xù)的、穩(wěn)定的發(fā)展，社會直接融資比例偏低的局面也會逐步改善，無論是規(guī)模、比例的持續(xù)增加已成為經(jīng)濟社會發(fā)展的必然趨勢。因此，研究影響社會融資結(jié)構(gòu)的各種因素，優(yōu)化我國社會融資結(jié)構(gòu)，任重而道遠。

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作者簡介：蘇哲億，民族漢，籍貫四川廣安，男，1993年5月6日生，廣州航海學院助教，碩士研究生，主要從事會計學、金融學的教學與研究。endprint