銀行高管薪酬與外部監(jiān)管：替代還是互補？
——對中國16家上市銀行的分析

■喻微鋒，周 黛

銀行高管薪酬與外部監(jiān)管：替代還是互補？
——對中國16家上市銀行的分析

■喻微鋒，周 黛

本文以我國16家上市銀行為研究樣本，在充分考慮模型內(nèi)生性的情況下，對外部監(jiān)管與銀行高管薪酬替代或互補的關(guān)系進行深入分析。實證結(jié)果表明，對于我國上市銀行，外部監(jiān)管與銀行高管薪酬之間呈顯著的替代關(guān)系，進一步通過面板門檻模型得出，二者之間的這種替代關(guān)系是非線性的，存在門檻效應(yīng)，隨著銀行董事會監(jiān)管強度的變化而變化，當(dāng)銀行董事會的監(jiān)管強度超過門檻值時，會減弱銀行外部監(jiān)管對高管薪酬的替代關(guān)系。

高管薪酬；外部監(jiān)管；替代關(guān)系；互補關(guān)系

一、引言

近年來，作為銀行公司治理的兩種重要手段，銀行高管薪酬激勵及外部監(jiān)管，引起理論界與實務(wù)界的重點關(guān)注。薪酬激勵理論認(rèn)為，在信息不對稱的情況下，銀行應(yīng)該設(shè)置與業(yè)績及風(fēng)險緊密聯(lián)系的高管薪酬來避免高管的自利行為；而監(jiān)管理論則強調(diào)通過對銀行實施外部監(jiān)管手段來保護銀行利益相關(guān)者的利益，提高銀行業(yè)績及控制風(fēng)險。從本質(zhì)上講，這兩種銀行公司治理手段的目標(biāo)是相同的，都是為了提高銀行業(yè)績及降低銀行風(fēng)險，避免因高管的自利行為給銀行和整個社會帶來損失。只是高管薪酬制度強調(diào)通過銀行經(jīng)理人內(nèi)生的機制、誘使高管努力達到目標(biāo)；而外部監(jiān)管則強調(diào)銀行高管以外的力量，通過外部的監(jiān)督檢查因素來“迫使”銀行達到目標(biāo)。

那么，銀行高管薪酬與外部監(jiān)管之間有什么關(guān)系？銀行高管薪酬激勵制度是否要與外部監(jiān)管結(jié)合在一起，二者相互補充才能更好的完成銀行公司治理目標(biāo)？還是銀行外部監(jiān)管能對銀行高管薪酬激勵進行“替代”，在銀行外部監(jiān)管強度增加（減少）時，可以適當(dāng)?shù)販p少（增加）銀行高管的薪酬激勵強度也能較好的完成銀行公司治理的目標(biāo)？如果是前者，即二者是“互補”的關(guān)系，則我們在制定銀行高管薪酬激勵政策時，必須要同時考慮銀行受到的外部監(jiān)管強度，不能顧此失彼，只有這樣，才能更好地實現(xiàn)高管薪酬激勵的目標(biāo)；而如果是后者，即“替代”關(guān)系，則可以通過對銀行監(jiān)管強度的調(diào)整來彌補目前銀行高管薪酬激勵的不足，實現(xiàn)對銀行業(yè)績及風(fēng)險掌控的目標(biāo)。本文以16家上市銀行為研究對象，試圖對該問題進行深入的研究，以此希望起到拋磚引玉的作用，為我國正在進行的銀行業(yè)薪酬改革提供政策建議與新的視角。

本文接下來的安排如下：首先，我們對相關(guān)的文獻進行了梳理；第三部分對本文的指標(biāo)進行了確定，介紹了本文的數(shù)據(jù)來源，并對模型進行了構(gòu)建；第四部分是實證結(jié)果，并對結(jié)果進行了分析；最后是本文簡要的結(jié)論與啟示。

二、文獻綜述

關(guān)于高管薪酬與外部監(jiān)管之間的關(guān)系，有眾多的學(xué)者進行了研究。部分學(xué)者認(rèn)為，二者是相互替代的關(guān)系。Crawford等(1995)對美國1976～1988銀行薪酬業(yè)績敏感性進行了考察，研究發(fā)現(xiàn)，當(dāng)對銀行放松管制后，高管薪酬與業(yè)績之間的聯(lián)系更加緊密。Hubbard和Palia(1995)對美國銀行業(yè)1980～1989年的數(shù)據(jù)進行考察也發(fā)現(xiàn)，對銀行業(yè)放松管制后，高管薪酬與業(yè)績敏感性較管制前提高。他們主要是基于管理者才能假說（managerial talent hypothesis），認(rèn)為放松管制會增加銀行競爭環(huán)境，只有設(shè)置與業(yè)績敏感性聯(lián)系緊密的較高薪酬才能吸引到有管理才能的CEO。Becher等(2005)認(rèn)為，20世紀(jì)90年代美國對銀行業(yè)監(jiān)管的放開，增加了銀行業(yè)的投資機會，由于銀行董事更偏好于激進的投資策略，同時銀行業(yè)也容易把風(fēng)險轉(zhuǎn)移給固定收益索取者，為了緩解代理問題及控制風(fēng)險，銀行董事應(yīng)該比非銀行董事有更少的激勵薪酬。Booth等(2002)考察了外部監(jiān)管對公司內(nèi)部監(jiān)管機制的影響，研究發(fā)現(xiàn)，由于外部監(jiān)管減少了因公司經(jīng)理自主決策對股東財富的影響，能夠降低公司的委托代理問題，因此，對于受到嚴(yán)格監(jiān)管的公司，高管的內(nèi)部監(jiān)管機制顯得并不重要，監(jiān)管是公司內(nèi)部治理機制的一種替代。Demsetz和 Lehn（1985）、Smith和 Watts（1992）也認(rèn)為，在受到嚴(yán)格監(jiān)管的公司中，高管的決策過程相對透明，因此治理機制在解決代理問題過程中變得不再重要。

但并不是所有的結(jié)論都支持二者替代關(guān)系的觀點：Houston和James(1995)指出，對于銀行類公司，CEO持有的股權(quán)類薪酬之所以比非銀行低，主要是因為銀行與非銀行之間不同的投資機會造成的，與銀行受到的監(jiān)管程度無關(guān)。Hadlock等（2002）通過比較電氣行業(yè)與其他非管制行業(yè)CEO特征后得出，雖然CEO在教育背景等方面存在顯著差異，但是在薪酬業(yè)績敏感性方面二者并沒明顯的不同。Becher和Frye（2011）把公司分成嚴(yán)格管制公司與部分管制公司兩大類，通過對比后發(fā)現(xiàn)，對于監(jiān)管嚴(yán)厲的公司，并沒有發(fā)現(xiàn)內(nèi)部治理機制較弱的證據(jù)。監(jiān)管嚴(yán)厲的公司仍然有較大規(guī)模的董事會及使用與其他公司類似的股權(quán)激勵薪酬。所有的這些證據(jù)都表明，監(jiān)管與公司治理之間并不是替代關(guān)系，而更可能是互補的關(guān)系。對于二者之所以會呈現(xiàn)互補特征的原因，Skeel（1999）認(rèn)為，在受到嚴(yán)格管制的公司中，監(jiān)管者與股東的利益仍然可能存在沖突，對于監(jiān)管者來說，他們關(guān)心的主要是公司甚至整個經(jīng)濟基本面的安全性與穩(wěn)健性，而并非股東財富的最大化；同時，監(jiān)管者也不能具體的控制管理人員的決策行為，監(jiān)管的存在會迫使公司采取有效率的治理機制。本質(zhì)上，監(jiān)管與公司治理機制能相互作用確保公司目標(biāo)的完成，因此二者是互補而非相互替代的關(guān)系。

總體上，國外學(xué)者雖然對高管薪酬與外部監(jiān)管之間可能存在的替代或者互補的關(guān)系進行了研究，但仍沒有取得一致的結(jié)論。由于數(shù)據(jù)的可得性及中國公司治理制度的滯后性，國內(nèi)幾乎沒有學(xué)者對監(jiān)管與高管薪酬之間的關(guān)系進行研究，唯一與我們視角相近的是黃志忠、郗群（2009）的研究，但是他們是以非金融類上市公司為研究對象的，且他們的研究有很強的內(nèi)生性，研究結(jié)論值得商榷。John等(2010)進一步指出，外部監(jiān)管與銀行高管薪酬之間存在相互影響的因果關(guān)系。二者的內(nèi)生性可能是導(dǎo)致計量結(jié)果很不一致的重要原因。鑒于此，本文選擇16家上市銀行為研究對象，在充分考慮模型內(nèi)生性的基礎(chǔ)上，采用帶工具變量的面板固定效應(yīng)模型（FE-IV）、系統(tǒng)GMM、面板門檻模型多種方法對二者的關(guān)系進行估計，以期得出更可靠的結(jié)論，從而為我國接下來的銀行業(yè)改革提供新的視角。

三、研究設(shè)計

本文我們定義的替代關(guān)系是指，高管薪酬與外部監(jiān)管強度之間此消彼長的關(guān)系，一種強度的增加以另一種強度的減少為前提；而互補關(guān)系指，高管薪酬與外部監(jiān)管之間相互促進的關(guān)系，二者之間通過合作發(fā)揮各自的優(yōu)勢，結(jié)果是一種強度的增加能促進另一種強度的增加。因此，首先，本文構(gòu)建線性面板模型來考察二者是“替代”還是“互補”的關(guān)系。

但這種替代（互補）關(guān)系可能隨銀行董事會特征的改變而改變，當(dāng)銀行董事會監(jiān)管超過了某一“門檻”時，可以由董事會直接對銀行高管的決策進行監(jiān)管，從而減少了對政府部門等外部監(jiān)管機構(gòu)的監(jiān)管需求，因此，這些銀行外部監(jiān)管與高管薪酬的替代（互補）關(guān)系要弱一些。而對于沒有超過董事會監(jiān)管強度“門檻”的銀行，為了防范系統(tǒng)性風(fēng)險和維護金融系統(tǒng)的穩(wěn)定性，只能依靠政府監(jiān)管力量來保證銀行穩(wěn)健經(jīng)營。這實際表明，銀行高管薪酬與外部監(jiān)管的替代（互補）關(guān)系可能存在一定的門檻特征，當(dāng)董事會的監(jiān)管強度達到一個門檻時，二者的替代（互補）關(guān)系會減弱?；诖?，本文接下來采用面板門檻模型，以考察董事會特征對銀行高管薪酬與外部監(jiān)管之間的門檻效應(yīng)。

（一）模型構(gòu)建

基于以上論述，本文首先構(gòu)建如下的線性面板模型來考察二者是“替代”還是“互補”的關(guān)系。

其中，lncp為銀行高管薪酬代理變量，reg為銀行外部監(jiān)管變量，control為相應(yīng)的控制變量。對于模型（1），我們重點關(guān)注的是變量reg前的系數(shù)符號及顯著性，根據(jù)上文的論述，如果該系數(shù)顯著為負(fù)，則說明高管薪酬與外部監(jiān)管是替代關(guān)系，反之，如果該系數(shù)顯著為正，則說明高管薪酬與外部監(jiān)管是互補關(guān)系。

接下來，根據(jù)Hansen(1999)的文獻思想，本文建立如下的門檻回歸模型考察董事會特征對銀行高管薪酬與外部監(jiān)管之間的門檻效應(yīng)：

其中，inds表示門檻變量，反映董事會的監(jiān)管強度，γ為特定的門檻值。其他變量的含義與模型（1）相同。

對于門檻值γ的確定，Hansen(1999)提出將門檻變量的每個值作為門檻值分別代入模型進行回歸，能夠使模型的殘差平方和越小的γ就為門檻值，即γ=argminS（γ），其中，S（γ）為殘差平方和。進而可以估計其他的參數(shù)。參數(shù)估計完成后，還需要對模型進行兩方面的檢驗：

一是進一步檢驗門檻效應(yīng)是否存在，即模型中α1與α2是否有顯著差異。該檢驗的原假設(shè)為H0：α1=α2，相應(yīng)的備擇假設(shè)為H1：α1≠α2，當(dāng)原假設(shè)被拒絕時，表明模型存在門檻效應(yīng)。通過構(gòu)建F統(tǒng)計量進T-1×S（γ），S0為原假設(shè)下的殘差平方和。由于在原假設(shè)成立時無法識別門檻效應(yīng)的估計值，因而F統(tǒng)計量是非標(biāo)準(zhǔn)的。此時，Hansen(1999)提出采用自抽樣法（Bootstrap）轉(zhuǎn)換成大樣本下的漸進P值。二是要檢驗門檻值是否是其真實值的一致估計，原假設(shè)為 H0∶γ^=γ0。對此，Hansen(1999)提出用極大似然率LR統(tǒng)計量來構(gòu)造原假設(shè)成立時的漸進有效區(qū)間的非拒絕域，即當(dāng)LR（γ）≤-2log（1-1-τ）時，不能拒絕原假設(shè)，其中，τ為顯著性水平在顯著性水平。

（二）指標(biāo)選擇

1.高管薪酬

在相關(guān)的文獻中，高管薪酬一般包括高管獲得的現(xiàn)金薪酬、持有的股票及股票期權(quán)等金融衍生品的市場價值總額。但對于中國上市銀行，由于還沒有真正意義上對高管實施股權(quán)激勵，另外，我國的法律及銀行監(jiān)管部門對銀行高管持有股票也實施較嚴(yán)格的限制，從而使得現(xiàn)金薪酬成為我國上市銀行高管薪酬激勵的主要形式。因此，本文借鑒國內(nèi)其他學(xué)者的做法，采用前三名高管薪酬總額的自然對數(shù)（lncp）作為高管薪酬的代理變量。

2.外部監(jiān)管

目前，理論界對公司（銀行）外部監(jiān)管的定義很不一致。一般認(rèn)為，外部監(jiān)管指外部相關(guān)利益者為保護投資者的利益而對企業(yè)經(jīng)營者施加的監(jiān)管與約束（Wright等，2002，黃志忠、郗群，2009）。對于銀行而言，其外部的相關(guān)利益者主要有兩個：銀行的次級債券持有者及銀行監(jiān)管部門（John等，2010）。對于銀行次級債券持有人，當(dāng)銀行違約時，次級債券持有人會承受較大的損失，出于規(guī)避風(fēng)險，次級債券持有人有強烈的的動機對銀行經(jīng)營活動進行監(jiān)督；除此以外，銀行業(yè)監(jiān)管部門也有很強的動機對銀行的經(jīng)營行為進行監(jiān)督。一是銀行監(jiān)管部門設(shè)立的目的就是維護金融穩(wěn)定以增加社會福利（John等,2010）；其次，作為分散存款人利益的代表，監(jiān)管部門也不會讓銀行從事高風(fēng)險的投資。但對于中國銀行業(yè)，一方面由于我國的信用評級制度的滯后，很難對銀行發(fā)行的次級債券進行合理的評級（如根據(jù)中國債券信息網(wǎng)數(shù)據(jù)，幾乎所有的銀行次級債券評級均在AA以上），從而不能正確引導(dǎo)次級債券投資者對銀行進行監(jiān)督；另一方面，由于我國銀行次級債券大部分是通過相互持有實現(xiàn)的，這使得銀行之間的資產(chǎn)高度相關(guān)，最終導(dǎo)致次級債券投資者沒有動力對銀行進行真正的監(jiān)督（翟光宇等，2012）。

因此，對于我國銀行業(yè)，真正對銀行形成監(jiān)督的主要是銀行監(jiān)管部門，也就是中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會（以下簡稱銀監(jiān)會）。而對于銀監(jiān)會等政府監(jiān)管部門而言，防范系統(tǒng)性風(fēng)險和維護金融系統(tǒng)穩(wěn)定成為其監(jiān)管的主要目的，在現(xiàn)行的監(jiān)管框架下，對銀行資本充足率與不良貸款率的監(jiān)管就成為政府監(jiān)管部門監(jiān)管銀行的核心指標(biāo)（John等,2010）。因此，本文借鑒John等(2010)的思路，以銀行資本充足率（car）與不良貸款率（npl)作為銀行外部監(jiān)管的代理指標(biāo)，銀行資本充足率（car）越高，外部監(jiān)管強度越小，而不良貸款率（npl)越高，則外部監(jiān)管強度將越大。由于這兩個指標(biāo)均只衡量了銀行外部監(jiān)管強度的一個方面，為了較完整地衡量銀行的外部監(jiān)管強度，我們按照J(rèn)ohn等(2010)的思路，通過如下的方法構(gòu)建一個綜合的外部監(jiān)管指數(shù)（reg）作為銀行外部監(jiān)管指標(biāo)的代理變量：首先，我們計算出每一個分指標(biāo)的觀測值所處分位數(shù)，然后把相應(yīng)的分位數(shù)相加后，再取平均數(shù)就構(gòu)成了本文的綜合外部監(jiān)管指數(shù)（reg）。需要說明的是，由于資本充足率（car）越高代表外部監(jiān)管強度越小，為了與不良貸款率（npl)指標(biāo)所代表的經(jīng)濟含義一致，我們求出資本充足率（car）指標(biāo)的分位數(shù)后，用相應(yīng)的分位數(shù)，再與不良貸款率（npl)指標(biāo)相加求平均值。

3.其他控制變量

基于現(xiàn)實與前人文獻，我們還加入一組控制變量對模型進行實證檢驗①第一大股東持股比例也是影響二者替代或互補關(guān)系的重要變量，但是第一大股東比例與銀行規(guī)模變量有較嚴(yán)重的多重共線性，為了避免多重共線性對計量結(jié)果產(chǎn)生的影響，我們只控制了銀行規(guī)模。，包括表征銀行業(yè)績的資產(chǎn)回報率（roa，銀行凈利潤與銀行資產(chǎn)總額之比），銀行規(guī)模（lnsize，銀行資產(chǎn)的自然對數(shù)），財務(wù)杠桿（levequ,總權(quán)益資本與銀行總資產(chǎn)之比），銀行凈利潤（ni，銀行利潤總額與所得稅費之差）。同時，為了避免因遺落變量導(dǎo)致的內(nèi)生性問題，我們還進一步添加了資本充足率（car）與不良貸款率（npl)作為控制變量。按照薪酬激勵理論，銀行高管薪酬應(yīng)該隨著銀行業(yè)績的提高而增加，隨著銀行風(fēng)險的增加而減少，因此，資產(chǎn)回報率(roa)，銀行凈利潤(ni)與高管薪酬正相關(guān)，而不良貸款率與銀行高管薪酬負(fù)相關(guān)。而一般情況下，高管薪酬隨著銀行銀行規(guī)模的增加而增加，但是在我國，由于規(guī)模較大的國有商業(yè)銀行高管薪酬更多的體現(xiàn)了高管的行政級別，因此，規(guī)模較大的銀行并不一定意味著高管薪酬較高；而財務(wù)杠桿（levequ）越高，則表示銀行權(quán)益資本越高，意味著銀行可以有更多的資本發(fā)放貸款，在中國銀行業(yè)盈利主要依靠存貸利息差的情況下，這也就意味著銀行盈利的增長和高管薪酬的增加；同樣，為了滿足較高的資本充足率監(jiān)管的要求，在沒有其他資本補充途徑的情況下，必然會對銀行信貸產(chǎn)生影響，最終會影響銀行績效及銀行高管薪酬。各變量的具體定義見表1。

表1 變量的定義

（三）描述性統(tǒng)計

從表2可以知道，當(dāng)我們對銀行高管薪酬取了自然對數(shù)后，高管薪酬的差距明顯縮小，最大值為0.627，最大值為3.42，均值為1.907；而對于外部監(jiān)管綜合指標(biāo)，在我們的樣本中，差異較大，最小值為1.175，最大值卻達到了99.215，這說明，由于資本充足率與不良貸款率的差異，最終導(dǎo)致了各銀行面臨的監(jiān)管壓力也有顯著的差異；而銀行的業(yè)績在樣本期間內(nèi)差異不大，最小值為0.1，最大值也才1.73，標(biāo)準(zhǔn)差才0.237；同樣，對于銀行資產(chǎn)規(guī)模，當(dāng)我們?nèi)×藢?shù)后，差距也表現(xiàn)不大，平均值為14.579，標(biāo)準(zhǔn)差僅1.319；銀行平均的財務(wù)杠桿為0.06，最大的杠桿率為0.131；資本充足率與不良貸款率各銀行的差距明顯，平安銀行在2007年資本充足率水平才為5.77%，遠低于8%的標(biāo)準(zhǔn)，而南京銀行在2007年卻達到了30.14%，農(nóng)業(yè)銀行在2007年的不良貸款率達到了23.57%，而同時期的寧波銀行卻只有0.36%。各銀行凈利潤也表現(xiàn)得不一樣，盈利最低的銀行才600多億，最高的卻達到了2700多億元。

表2 變量的描述性統(tǒng)計表

本文選取16家上市銀行為研究對象，其中國有商業(yè)銀行5家，分別為工商銀行、農(nóng)業(yè)銀行、建設(shè)銀行、中國銀行與交通銀行；股份制商業(yè)銀行8家，為中信銀行、光大銀行、華夏銀行、平安銀行、招商銀行、浦發(fā)銀行、興業(yè)銀行與民生銀行；城市商業(yè)銀行3家，南京銀行、北京銀行與寧波銀行。研究的時間跨度為2007～2014年。銀行高管薪酬數(shù)據(jù)來自于CSMAR數(shù)據(jù)庫，其他的財務(wù)數(shù)據(jù)來自bankscope數(shù)據(jù)庫與銀行相關(guān)年份披露的年度報告。

四、實證結(jié)果及分析

（一）線性面板回歸

首先，我們采用模型（1），對二者“替代”還是“互補”的關(guān)系進行檢驗。在進行實證分析前，由于本文的變量較多，為了避免多重共線性對計量結(jié)果產(chǎn)生的影響，我們先對其進行VIF檢驗，結(jié)果顯示，所有的VIF值均小于10，這說明我們的模型不存在嚴(yán)重的多重共線性。

由于通常存在觀測不到的個體效應(yīng)與解釋變量相關(guān)，因此我們采用固定效應(yīng)模型進行估計。但銀行高管薪酬與外部監(jiān)管之間可能存在較嚴(yán)重的內(nèi)生性問題，二者之間有相互影響的因果關(guān)系，當(dāng)政府監(jiān)管部門對銀行實行監(jiān)管時，作為銀行公司治理重要內(nèi)容的高管薪酬，肯定是監(jiān)管部門重點監(jiān)管的對象，比如，在我國，銀監(jiān)會就多次出臺政策對高管薪酬進行規(guī)范。反過來，高管薪酬契約合約執(zhí)行的合理與否，又直接影響著銀行的業(yè)績及風(fēng)險情況，從而也就直接決定著銀行受到的外部監(jiān)管強度的大小。

對于該內(nèi)生性，我們從以下兩方面進行處理，一是采用固定效應(yīng)工具變量法（FE-IV）對模型進行估計，我們以內(nèi)生變量的滯后一期作為工具變量進行回歸，估計的結(jié)果見表3的第二列。首先，政府部門在對銀行進行監(jiān)管時，肯定會考慮該銀行上一年的資本充足率，不良貸款率達標(biāo)情況，這說明，工具變量與內(nèi)生解釋變量有強相關(guān)性，同時，在確定銀行高管薪酬時，一般是以銀行當(dāng)年的經(jīng)營情況為依據(jù)，還不會把上一年銀行資本充足率、不良貸款率等情況納入到高管當(dāng)年的業(yè)績指標(biāo)，這說明工具變量與高管薪酬變量并不直接相關(guān)，也就是與擾動項不相關(guān)。其次，從統(tǒng)計檢驗看，弱工具變量檢驗相應(yīng)的F值為14.253，過度識別檢驗P值為0.706，進一步佐證了我們的工具變量的有效性。二是為了更細(xì)致地處理該內(nèi)生性問題，我們同時還采用廣義矩（GMM）進行估計，目前對GMM估計主要有兩種方法，差分廣義矩估計（Difference-GMM）和系統(tǒng)廣義矩估計（System-GMM），由于差分廣義矩估計（Difference-GMM）會使滯后一期的水平變量與當(dāng)期差分變量之間的相關(guān)性減弱，從而導(dǎo)致弱工具變量問題。因此我們采用系統(tǒng)廣義矩（System-GMM）進行估計，該方法增加了矩條件數(shù)量，具有更好的小樣本性質(zhì)，提高了估計的效率。但這種有效性需要通過兩個檢驗：一是工具變量整體有效性檢驗，由表3的第三列可知，相應(yīng)的Sargan檢驗的P值為0.876，表明工具變量整體是有效的；二是對差分方程隨機擾動項的二階序列相關(guān)性進行檢驗，要求存在一階自相關(guān)，但不存在二階自相關(guān)，同樣，我們的檢驗滿足要求，說明模型設(shè)定是合理的。同時，作為對比，我們還在表3的第一列列出了固定效應(yīng)（FE）的估計結(jié)果。

由表3的結(jié)果我們可以知道，外部監(jiān)管指標(biāo)（reg）系數(shù)在三種估計方法下均為負(fù)，且均通過了相應(yīng)的顯著性檢驗。其他控制變量也多數(shù)符合我們的理論預(yù)期。這表明，雖然在理論上，作為銀行公司治理兩個重要手段的高管薪酬與外部監(jiān)管有替代與互補兩種關(guān)系，但是對我國上市銀行來說，高管薪酬與外部監(jiān)管之間體現(xiàn)的是替代關(guān)系。這說明，在我國銀行高管薪酬契約設(shè)計不盡完善的情況下，可以通過對銀行加強監(jiān)管，形成對高管薪酬激勵的“替代”來達到銀行公司治理的目標(biāo)。這與洪正、周軼海（2008）的結(jié)論一致，根據(jù)他們的研究，由于監(jiān)管者在事前對銀行經(jīng)理的投資決策進行了限制，在日常監(jiān)督檢查中，也會根據(jù)銀行經(jīng)營情況隨時采取措施來及時糾正銀行經(jīng)理的決策，以確保銀行經(jīng)營的穩(wěn)健與安全，因此，外部監(jiān)管的存在減少了對銀行高管薪酬激勵機制的需求。另一種可能的解釋是，是由我國上市銀行董事會等內(nèi)部治理機制不完善造成的。在一個完善的銀行公司治理中，銀行經(jīng)理在董事會的監(jiān)督下進行決策，董事會的存在可以對高管薪酬激勵機制形成替代，以確保銀行穩(wěn)健經(jīng)營。但在我國特殊的背景下，董事會等內(nèi)部治理機構(gòu)并不會真正對高管進行監(jiān)督（朱滔，2015）。最終，為了防范系統(tǒng)性風(fēng)險和維護金融系統(tǒng)的穩(wěn)定性，只能由代表廣大存款人利益的政府監(jiān)管部門（銀監(jiān)會）對銀行進行監(jiān)督，從而使外部監(jiān)管對銀行高管薪酬形成“替代”關(guān)系。

表3 銀行高管薪酬與外部監(jiān)管關(guān)系估計結(jié)果表

（二）面板門檻回歸

接下來，我們采用模型（2），來考察董事會特征對銀行高管薪酬與外部監(jiān)管之間的門檻效應(yīng)。根據(jù)模型（2），首先，我們對模型的門檻效應(yīng)進行檢驗。

1.門檻效應(yīng)檢驗

表征董事會特征的指標(biāo)較多，鑒于銀行研究數(shù)據(jù)的可得性，借鑒文獻常用的方法，我們以獨立董事占董事會人數(shù)的比重（inds）作為銀行董事會監(jiān)管強度的代理變量，并以此作為模型估計的門檻變量，嘗試性地對模型進行估計。我們依次在不存在門檻效應(yīng)、存在一個門檻的假定下對模型進行估計，檢驗結(jié)果見表4。由表4我們可以知道，單一門檻效應(yīng)的估計結(jié)果在5%的顯著性水平下顯著，而雙重門檻效應(yīng)不顯著。這說明模型存在單門檻效應(yīng)。

表4 門檻效應(yīng)檢驗

2.門檻估計結(jié)果

將門檻值代入到模型，估計出門檻模型各變量的系數(shù)與顯著性。與上文一樣，考慮到內(nèi)生性對計量結(jié)果的影響，我們繼續(xù)采用固定效應(yīng)—工具變量模型（FE-IV）與系統(tǒng)GMM方法對模型進行估計。估計結(jié)果見表5。從表5中，弱工具變量與過度識別檢驗表明固定效應(yīng)模型—工具變量模型中的工具變量是有效的；而擾動項與Sargan檢驗也表明系統(tǒng)GMM模型設(shè)定的合理性。

表5 門檻模型估計結(jié)果表

在表5的三個模型中，我們重點關(guān)注的是reg與inds交叉項的系數(shù)與顯著性。在這三個模型中，除了股東效應(yīng)—工具變量法在獨立董事占董事會人數(shù)低于門檻值0.353時交叉項不顯著外，其他情況下交叉項都顯著為負(fù)，這再次說明，外部監(jiān)管是對銀行高管薪酬的一種替代。但是從交叉項的系數(shù)看，當(dāng)獨立董事占董事會人數(shù)“突破”門檻值時，三個模型的系數(shù)均不同程度的降低，在固定效應(yīng)模型中，系數(shù)從-0.0056下降到-0.0060，固定效應(yīng)—工具變量法模型中，系數(shù)從-0.0059降低到-0.0073，系統(tǒng)GMM模型中，系數(shù)從-0.0052降低到-0.0058。由此可以充分說明，外部監(jiān)管對銀行高管薪酬的替代效應(yīng)是非線性的，存在門檻效應(yīng)，當(dāng)銀行董事會的監(jiān)管強度超過了門檻值時，會降低對政府監(jiān)管部門的監(jiān)管需求，從而減弱了銀行外部監(jiān)管對高管薪酬的替代關(guān)系。

五、結(jié)論與啟示

作為銀行公司治理的兩種重要手段，銀行外部監(jiān)管與高管薪酬在本質(zhì)上是一樣的，都是為了提高銀行業(yè)績及控制銀行風(fēng)險。但這兩種手段是需要相互合作，互相“補充”才能較好的完成銀行公司治理目標(biāo)，還是通過一種制度的建設(shè)形成對另一種制度的“替代”，也能完成銀行公司治理的目標(biāo)。本文以我國16家上市銀行為研究樣本，在充分考慮變量內(nèi)生性的情況下，對外部監(jiān)管與銀行高管薪酬這種替代或互補的關(guān)系進行了深入的分析。實證結(jié)果表明，對于我國銀行業(yè)，外部監(jiān)管與銀行高管薪酬之間呈顯著的替代關(guān)系，進一步的面板門檻模型表明，二者之間這種替代的關(guān)系是非線性的，存在門檻效應(yīng)，隨著銀行董事會監(jiān)管強度的變化而變化，當(dāng)銀行董事會的監(jiān)管強度超過了門檻值（0.353）時，會減弱銀行外部監(jiān)管對高管薪酬的替代關(guān)系。

本文的研究結(jié)論具有很強的現(xiàn)實意義，在銀行高管直接決定銀行投資策略的情況下，雖然合理設(shè)計高管薪酬，以激勵高管努力工作以提高銀行業(yè)績及控制風(fēng)險在銀行公司治理中非常重要。但在我國目前銀行高管薪酬契約制度不盡完善的情況下，本文的研究表明，則可以通過加強對銀行業(yè)的外部監(jiān)管來一定程度上“替代”高管薪酬制度，同樣能完成銀行公司治理的目標(biāo)?？赡茉诂F(xiàn)階段，后者的作用更加重要，因為合理的高管薪酬設(shè)計是一項系統(tǒng)工程，牽涉到銀行的方方面面，不可能在短時期內(nèi)一蹴而就。而從2003年確立了我國金融業(yè)分業(yè)監(jiān)管的格局以后，經(jīng)過十多年的發(fā)展，銀行業(yè)在監(jiān)管理念與手段上已經(jīng)實現(xiàn)了跨越式發(fā)展，在充分借鑒國際銀行監(jiān)管成果的基礎(chǔ)上，針對國內(nèi)銀行的實際，建立了包括資本充足率、撥備覆蓋率、杠桿率和流動性比率等在內(nèi)的全面監(jiān)管體系，目前，對銀行業(yè)進行“強監(jiān)管”也已經(jīng)成為常態(tài)。因此，在較完善的高管薪酬契約短時期難以設(shè)計完成的情況下，通過外部監(jiān)管手段來達成銀行公司治理的目標(biāo)不失為一種良好的選擇。同時，本文的研究也揭示了加強銀行董事會等內(nèi)部治理機制建設(shè)的重要性，當(dāng)董事會等內(nèi)部治理機制較完善時，則可以由董事會直接對銀行高管進行監(jiān)督，從而在一定程度上減少了對政府部門等外部監(jiān)管機構(gòu)的監(jiān)管需求。因此，外部監(jiān)管強度要根據(jù)銀行內(nèi)部治理情況進行動態(tài)調(diào)整，從而達到防控銀行風(fēng)險和維護金融穩(wěn)定的目的，也為設(shè)計完善的銀行高管薪酬契約贏得時間緩沖。

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F830.2

A

1006-169X（2017）09-0023-08

10.19622/j.cnki.cn36-1005/f.2017.09.003

貴州教育科學(xué)規(guī)劃項目“經(jīng)濟新常態(tài)下西部地區(qū)地方性商業(yè)銀行業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型創(chuàng)新研究”（2016B237）。

喻微鋒（1982-），博士，副教授，貴州銀行博士后工作站，貴州財經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院，研究方向為商業(yè)銀行；周黛（1996-），貴州財經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院，研究方向為商業(yè)銀行。（貴州貴陽 550025）