中國(guó)證券市場(chǎng)的IPO研究

摘要：證券市場(chǎng)是資源配置的重要載體，其中上市公司作為市場(chǎng)的一部分，其穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)與發(fā)展對(duì)于市場(chǎng)健康具有推動(dòng)作用。合理的定價(jià)能夠協(xié)調(diào)市場(chǎng)參與主體之間的利益，使得股票發(fā)行價(jià)格能夠以合理形式存在。文章從我國(guó)證券市場(chǎng)IPO發(fā)展?fàn)顩r入手，從實(shí)證角度探討IPO抑價(jià)率，最后提出降低IPO抑價(jià)率相關(guān)建議。

關(guān)鍵詞：證券市場(chǎng)；IPO

前言：我國(guó)證券市場(chǎng)經(jīng)過(guò)20多年發(fā)展，上千只股票在交易所成功上市，取得了非常不錯(cuò)的成績(jī)。股票市值不斷增加，吸引了大量國(guó)際資本參與其中，金融衍生品種也層出不窮。但相比較國(guó)外發(fā)達(dá)國(guó)家，國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)較為年輕，還面臨很多挑戰(zhàn)。其中IPO作為重要組成部分，是股票發(fā)行的核心，定價(jià)是否合理直接影響公司價(jià)值。因此加強(qiáng)對(duì)證券市場(chǎng)IPO的研究具有重要意義。

1、 我國(guó)證券市場(chǎng)IPO發(fā)展?fàn)顩r

八十年代，我國(guó)政府為了緩解財(cái)政壓力，發(fā)行國(guó)債籌措資金，正式打開(kāi)了證券市場(chǎng)第一步。經(jīng)過(guò)多年發(fā)展，證券市場(chǎng)取得了長(zhǎng)足進(jìn)步和發(fā)展[1]。1984年，股票出現(xiàn)，并以企業(yè)債券、特種國(guó)債及保值公債等形式出現(xiàn)，使得金融結(jié)構(gòu)愈發(fā)多年。1990年，上海率先實(shí)行以柜臺(tái)為主的股票交易，隔年，深交所成立，證券市場(chǎng)正式形式。

從IPO資金籌集角度來(lái)看，深滬兩市市盈率放開(kāi)，并由發(fā)行人、承銷(xiāo)商共同確認(rèn)，在很大程度上提高了市盈率。從2001年開(kāi)始，新股發(fā)行方式發(fā)生了巨大變革，發(fā)行價(jià)格不封頂，以市場(chǎng)化形式持續(xù)推進(jìn)和深化，IPO股票籌資額逐漸下降。2005年，國(guó)內(nèi)股市回暖，對(duì)應(yīng)的籌資額也呈現(xiàn)遞增趨勢(shì)，但受到次貸危機(jī)的影響，IPO籌資額再次出現(xiàn)波動(dòng)。

2、 我國(guó)證券市場(chǎng)IPO定價(jià)實(shí)證分析

2.1偏離度分析

2.1.1樣本選擇

選取2008～2009年在深交所掛牌上市的70家企業(yè)為研究對(duì)象。

2.1.2構(gòu)建模型

P=

其中p、A1、r、g分別代表的是企業(yè)價(jià)值、首期現(xiàn)金流、資本成本及現(xiàn)金流增長(zhǎng)率。

2.1.3實(shí)證分析

針對(duì)研究樣本的IPO發(fā)行價(jià)偏離度進(jìn)行統(tǒng)計(jì)和處理。根據(jù)實(shí)證結(jié)果來(lái)看，我國(guó)證券市場(chǎng)IPO發(fā)行價(jià)格高于理論價(jià)值。綜合偏離度來(lái)看，偏離平均值為47.1%，其中個(gè)股偏離度較小。從價(jià)值與價(jià)格原理來(lái)看，價(jià)格要以?xún)r(jià)值為基礎(chǔ)，圍繞著價(jià)值做出波動(dòng)。在特殊情況下，平均偏離度為0。針對(duì)股票市場(chǎng)而言，股票市場(chǎng)價(jià)格形成，是供需雙方相互作用的結(jié)果。其中上市公司作為供方，其發(fā)行的股票價(jià)格與公司價(jià)值相脫離。

2.2IPO抑價(jià)實(shí)證分析

2.2.1樣本選擇

以上交所、深交所上市企業(yè)為基礎(chǔ)，從中抽取50只股票。

2.2.2實(shí)證模型

抑價(jià)率計(jì)算模型如下：

IR=

其中P1、P0及IR代表的是新股收盤(pán)價(jià)、發(fā)行價(jià)及抑價(jià)率。

我國(guó)股票市場(chǎng)定價(jià)方式較為多元，如認(rèn)購(gòu)申請(qǐng)抽簽、全額預(yù)繳及競(jìng)價(jià)發(fā)售等，針對(duì)每種方式來(lái)看，發(fā)行方式不同，IPO抑價(jià)影響也有所差別。根據(jù)實(shí)證結(jié)果來(lái)看，認(rèn)購(gòu)申請(qǐng)方式最高，其次是全額繳款、比例配售。我國(guó)證券市場(chǎng)IPO抑價(jià)率隨著發(fā)行方式變化呈現(xiàn)下降趨勢(shì)。但在競(jìng)價(jià)方式、詢(xún)價(jià)方式上，并未表現(xiàn)出較好的效果。就股權(quán)結(jié)構(gòu)而言，抽取的50家法人持股比例較高，平均抑價(jià)率高達(dá)350%，股權(quán)分置下的股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)首日股權(quán)影響較為明顯，外資持股能夠降低抑價(jià)率。除此之外，發(fā)行時(shí)機(jī)與發(fā)行規(guī)模也會(huì)對(duì)IPO抑價(jià)構(gòu)成諸多影響。隨著我國(guó)證券市場(chǎng)監(jiān)督機(jī)制不斷完善，最初的無(wú)特定制度到保薦制，市場(chǎng)化水平不斷提升，市場(chǎng)效率也有所差別，在很大程度上削弱了IPO抑價(jià)率。

2.3實(shí)證結(jié)果

實(shí)證結(jié)果表明，我國(guó)IPO發(fā)行價(jià)格與公司理論價(jià)值長(zhǎng)期偏離，且偏離程度較大。且我國(guó)證券市場(chǎng)尚不完善，定價(jià)方式、發(fā)行規(guī)模等都會(huì)對(duì)IPO抑價(jià)產(chǎn)生不同程度的影響。一直以來(lái)，我國(guó)證券市場(chǎng)處于政府壟斷供給狀態(tài)，導(dǎo)致股票供給與需求之間較大差別，導(dǎo)致價(jià)格始終處于高位運(yùn)行，政府采用統(tǒng)一市盈率限制，最終造成高抑價(jià)率現(xiàn)象不足為奇。

3、 我國(guó)證券市場(chǎng)IPO抑價(jià)率降低建議

首先，推進(jìn)發(fā)行制度市場(chǎng)化改革。我國(guó)證券市場(chǎng)具有較強(qiáng)的行政色彩，使得市場(chǎng)機(jī)制無(wú)法有效發(fā)揮。因此只有不斷推進(jìn)新股發(fā)行市場(chǎng)化改革，才能夠降低IPO抑價(jià)率。有關(guān)部門(mén)要逐步將審核程序進(jìn)行透明化處理，接受社會(huì)監(jiān)督。同時(shí)，要盡可能放棄審核中多重標(biāo)準(zhǔn)，消除隱性管制，減少人為因素的干涉[2]。除此之外，逐步放款對(duì)市盈率的管制，促使市場(chǎng)定價(jià)機(jī)制發(fā)揮協(xié)調(diào)作用，達(dá)到降低IPO抑價(jià)率目的，增強(qiáng)投資者的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)。

其次，完善信息披露制度。一方面，證券交易所要加大對(duì)公司的審查力度，避免各類(lèi)造假行為，對(duì)公司施壓，使其能夠公開(kāi)公司信息。一旦發(fā)現(xiàn)欺詐行為，有關(guān)機(jī)構(gòu)要加大懲罰力度，警示其他公司的同時(shí)，提高違規(guī)成本。另一方面，構(gòu)建誠(chéng)信機(jī)制，鼓勵(lì)公司能夠主動(dòng)披露信息，確保證券市場(chǎng)良性循環(huán)。

結(jié)論：綜上所述，證券市場(chǎng)發(fā)展中，過(guò)高的IPO抑價(jià)率，勢(shì)必會(huì)擾亂市場(chǎng)穩(wěn)定秩序，使得市場(chǎng)充斥著投機(jī)氛圍。因此在執(zhí)行IPO發(fā)行機(jī)制時(shí)，要加強(qiáng)對(duì)各主體利益關(guān)系的協(xié)調(diào)，合理分配資源，促使市場(chǎng)機(jī)制有效發(fā)揮，增強(qiáng)投資者風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)。同時(shí)，還要完善信息披露制度，通過(guò)信息公開(kāi)，確保信息對(duì)稱(chēng)，從而降低IPO抑價(jià)率。

參考文獻(xiàn)：

[1]夏蕓，徐欣.公司內(nèi)部治理與IPO超募資金的使用——來(lái)自中國(guó)證券市場(chǎng)的研究[J].證券市場(chǎng)導(dǎo)報(bào)，2012，（10）：28-34.

[2]夏蕓，徐欣.IPO超募融資、產(chǎn)權(quán)與企業(yè)投資行為——來(lái)自中國(guó)證券市場(chǎng)的研究[N].山西財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)報(bào)，2013，（02）：35-43+55.

作者簡(jiǎn)介：

吳佳木（1997—），男，陜西省榆林市人。民族：漢 。 專(zhuān)業(yè)：經(jīng)濟(jì)學(xué)。endprint