整改金交所

曲艷麗+陸玲

過去，金交所大量業(yè)務(wù)身處監(jiān)管套利的灰色地帶。監(jiān)管一旦收緊，如今無所適從

2017年初，部際聯(lián)席會議宣布清理整頓各類交易所。半年間，各地金融辦協(xié)調(diào)一行三會相關(guān)機構(gòu)，到各地方性金融資產(chǎn)交易所（下稱“金交所”）檢查存量業(yè)務(wù)的合規(guī)性。

《財經(jīng)》記者獲悉，目前檢查已接近尾聲，內(nèi)部整改意見相繼下發(fā)。金交所與一行三會監(jiān)管下的信托計劃和資管計劃，與互聯(lián)網(wǎng)金融平臺的合作被“一刀切”，與很多銀行直銷銀行的合作亦被叫停。

過去，金交所大量業(yè)務(wù)身處監(jiān)管套利的灰色地帶。監(jiān)管一旦收緊，如今無所適從。

金交所隸屬于區(qū)域性交易市場，卻在近年借助與互聯(lián)網(wǎng)金融平臺的合作鋪向全國，將大量私募產(chǎn)品拆細(xì)銷售給個人投資者，埋下風(fēng)險事件的隱患。

上海某金交所人士認(rèn)為，最大的風(fēng)險在于投資者看到的投資標(biāo)的都是不透明的，通過SPV（即特殊目的實體，Special Purpose Vehicle）等層層設(shè)置障礙。投資者只能完全相信平臺的風(fēng)控能力，而對于底層資產(chǎn)毫無所知。

多位接受采訪的業(yè)內(nèi)人士均透露，地方性交易所的模式會發(fā)生很大的變化，對于業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，金交所普遍比較迷茫。

“整頓不是第一次，也不會是最后一次?！鼻鄭u金融資產(chǎn)交易所董事長熊焰此前對《財經(jīng)》記者表示，地方政府有熱情、有訴求，所以金交所過去蓬勃發(fā)展、亂象叢生。按照市場發(fā)展的規(guī)律，應(yīng)該是由點及面，分層發(fā)展，而不是小散亂的競爭業(yè)態(tài)。

嚴(yán)厲監(jiān)管

從5月份開始，地方金融辦牽頭，由一行三會、工商、經(jīng)偵、銀行、券商和會計師等人士共同組成的多個檢查小組進(jìn)駐各地金交所。

檢查持續(xù)了兩個月，排查重點是存量項目的運營情況，例如是否資金池、是否期限錯配、風(fēng)險敞口大小、有無可能無法兌付等。目前，排查基本結(jié)束，內(nèi)部整改意見下發(fā)，但官方結(jié)論尚未對外公布。

北京某金交所高管對《財經(jīng)》記者表示，以后凡是一行三會監(jiān)管的產(chǎn)品如信托受益權(quán)和資管收益權(quán)，金交所不可以再銷售。之前可能有一些存量，7月之前清理干凈。

金交所模式的初衷定位于國有金融資產(chǎn)的交易、不良金融資產(chǎn)的處置等。隨著各省內(nèi)遍地開花，生存競爭加劇，金交所逐漸轉(zhuǎn)向非標(biāo)資產(chǎn)交易，接近于信托、券商資管和基金子公司的一部分職能。

2017年1月9日，清理整頓各類交易場所部際聯(lián)席會議第三次會議在北京召開，會議上批評了一些金融資產(chǎn)交易場所將收益權(quán)等拆分轉(zhuǎn)讓變相突破200人界限的做法。

翌日，證監(jiān)會發(fā)布了相關(guān)公告，表示將用半年時間集中整治。證監(jiān)會新聞發(fā)言人鄧舸隨后表示，金融資產(chǎn)類交易場所是重點整治對象之一。

根據(jù)整改意見，金交所與信托計劃、資管計劃、銀行直銷銀行、互聯(lián)網(wǎng)金融平臺的合作被“一刀切”。

部分省份在整改之后對外有所公示，貴州省的管理辦法中明確了這一點。7月22日，貴州省政府辦公廳印發(fā)《貴州省交易場所管理辦法（試行）》，規(guī)定未經(jīng)國務(wù)院金融管理部門批準(zhǔn)，不得開展一行三會監(jiān)管的所有金融產(chǎn)品交易。未經(jīng)批準(zhǔn)，任何法人或組織名稱上不得包含“交易所”、“交易中心”字樣。

過去幾年，監(jiān)管對金融創(chuàng)新采取了比較寬容的態(tài)度，由于線上線下的監(jiān)管差異，產(chǎn)生了顯著的監(jiān)管套利空間。

例如，過去金交所和某些信托計劃、券商資管計劃進(jìn)行資金池合作，通過金交所拆細(xì)，再由互金平臺銷售，降低資金池的參與起點。

前述上海金交所人士透露，金交所通過SPV模式拆細(xì)銷售給個人投資者的是“信托受益權(quán)的收益權(quán)”，其實是一個文字游戲，即沒有任何資產(chǎn)的抵押，單純依賴收益權(quán)轉(zhuǎn)出方的信用，而且有資金挪用風(fēng)險。

此外，部分金交所將私募類的產(chǎn)品通過打包拆分、層層包裝之后，在互聯(lián)網(wǎng)金融平臺上銷售給不適當(dāng)?shù)耐顿Y者。如2017年初的僑興債事件，通過粵股交將私募債大拆小，放在招財寶平臺上銷售給散戶。

上海某互聯(lián)網(wǎng)金交中心高管表示，整治的重點在于讓私募產(chǎn)品不要銷往普通老百姓，整改意見包括宣傳合規(guī)，不能做保本保息的承諾，產(chǎn)品募集時不能進(jìn)行錯配，不能大拆小、長拆短等。轉(zhuǎn)型期間的主要考量是回歸主動管理的業(yè)務(wù)，盡量不再做制度套利的通道類業(yè)務(wù)；遵循投資者適當(dāng)性管理辦法，將私募類產(chǎn)品銷售給相對有風(fēng)險能力的人。

然而，過去幾年，只有少數(shù)機構(gòu)能通過主動管理業(yè)務(wù)盈利，絕大部分金交所這幾年只能淪為銀行和互金平臺的通道，賺取服務(wù)費。

所有金交所都面臨轉(zhuǎn)型，去除通道業(yè)務(wù)之后，可做之事寥寥。

“被監(jiān)管限制的差不多了，金交所的理財計劃模式已到頭?！鼻笆霰本┊a(chǎn)權(quán)交易人士表示，針對個人端，所有投資者穿透不得超過200人，所以金交所以后只能做小而分散的資產(chǎn)，如房抵貸、車抵貸、消費金融、供應(yīng)鏈金融等，滿足融資規(guī)模大于互聯(lián)網(wǎng)小貸、而小于銀行信貸的企業(yè)需求。

純機構(gòu)業(yè)務(wù)之間的業(yè)務(wù)是合規(guī)的，例如信息耦合、資產(chǎn)管理、資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓掛牌登記等業(yè)務(wù)依然在正常進(jìn)行。

“全國兩三家足夠了，不應(yīng)該有這么多金交所存在?！北本┠钞a(chǎn)權(quán)交易人士對《財經(jīng)》記者表示，市場容量有限，各地金交所沒有盈利能力，為了生存下去開始打政策的擦邊球。監(jiān)管收緊后，最終可能走向整合或者破產(chǎn)。

隔離互金

7月20日，一則關(guān)于陸金所被點名的截圖在朋友圈迅速傳播。此前幾天，受64號文所累，陸金所下架了與各地金交所合作的產(chǎn)品，引發(fā)投資者恐慌。

陸金所遭遇信任危機，投資者奪路而逃。次日，陸金所債權(quán)轉(zhuǎn)讓區(qū)一度掛出轉(zhuǎn)讓標(biāo)的接近2萬個，隨后回落。

所謂64號文，是2017年6月30日互聯(lián)網(wǎng)金融風(fēng)險專項整治工作領(lǐng)導(dǎo)小組辦公室下發(fā)的《關(guān)于對互聯(lián)網(wǎng)平臺與各類交易場所合作從事違法違規(guī)業(yè)務(wù)開展清理整頓的通知》。

7月15日是64號文的整改期限。包括京東金融、蘇寧金融、大麥理財、騰訊理財通等多家平臺均已停發(fā)新標(biāo)，并下架金交所標(biāo)的。

互金平臺和金交所的合作產(chǎn)品模式也是以大拆小等形式將收益權(quán)拆分。

“相當(dāng)于互金平臺提供資金端，金交所提供資產(chǎn)端?！北本┠辰鸾凰?fù)責(zé)人對《財經(jīng)》記者表示，絕大多數(shù)互金平臺對接C端的各種散戶，其短板是缺乏好資產(chǎn)；金交所的優(yōu)勢是對接信托或者資產(chǎn)管理公司等，在標(biāo)的取得方面有渠道優(yōu)勢。二者相互利用，一拍即合。

在另外一些情況下，資產(chǎn)端和資金端都由互金平臺提供，而金交所僅充當(dāng)通道。

這種模式在過去一年之內(nèi)野蠻生長。2016年8月24日，銀監(jiān)會等四部委聯(lián)合發(fā)布《網(wǎng)絡(luò)借貸信息中介機構(gòu)業(yè)務(wù)活動管理暫行辦法》，明確了“小額分散”的原則：同一自然人在同一網(wǎng)貸平臺借款余額上限不超過20萬元，同一法人在同一網(wǎng)貸平臺的借款余額上限不超過100萬元。

這對于當(dāng)時正如火如荼的互金平臺來說無異于一記暴擊，大額資產(chǎn)標(biāo)的受到限制，互金平臺迅速找到了金交所這樣具備增信和拆細(xì)能力的通道，從此開始和金交所綁定在一起。

拆細(xì)的具體操作多種多樣，或者在金交所層面拆細(xì)，或者由金交所下設(shè)SPV拆細(xì)，或者金交所不拆細(xì)，打包賣給互金平臺，由互金平臺再拆。

陸金所與重慶金融資產(chǎn)交易所、深圳前海金融資產(chǎn)交易所等合作發(fā)行智能寶、安盈融歡通等產(chǎn)品，目前應(yīng)64號文要求已下架。

上海某金交所負(fù)責(zé)人對《財經(jīng)》記者表示，現(xiàn)在叫停是指無法新增，存量規(guī)模逐漸消化，不能因為處置風(fēng)險而帶來新的風(fēng)險。

陸金所作為互金模式的橋頭堡，是行業(yè)內(nèi)很多創(chuàng)新模式的鼻祖，其業(yè)務(wù)被砍之后如何轉(zhuǎn)型，被行業(yè)內(nèi)認(rèn)為具備借鑒意義。

艱難博弈

地方產(chǎn)權(quán)交易所的出現(xiàn)，是地方政府和一行三會博弈的結(jié)果，地方政府想從金融體系中分一杯羹，覆蓋一行三會無法覆蓋的省內(nèi)需求。

因此，金交所歸屬于各地方金融辦監(jiān)管，但是其業(yè)務(wù)本質(zhì)又無法脫離一行三會對金融體系的整體監(jiān)管，最終由證監(jiān)會牽頭的部際聯(lián)席會議出面整頓。

之所以違規(guī)行為屢禁不止，稍有縫隙便趁機野蠻生長，與這種監(jiān)管體系不無關(guān)系。

接近監(jiān)管層的人士認(rèn)為，由地方牽頭的清理整頓，已經(jīng)整頓五年了，是一場沒有勝利的戰(zhàn)爭。資本是逐利的，沒有有效的監(jiān)管和統(tǒng)一的法規(guī)，肯定容易走偏。

某互聯(lián)網(wǎng)金融資產(chǎn)交易中心負(fù)責(zé)人對《財經(jīng)》記者表示，對交易所的整頓意在敲打地方政府嚴(yán)格審批，不要“只管生不管養(yǎng)”，魚龍混雜，泥沙俱下。

有些金交中心既沒有一行三會的牌照，也沒有地方金融辦的批復(fù)，處于裸奔狀態(tài)。

前互聯(lián)網(wǎng)金融從業(yè)人士對《財經(jīng)》記者表示，金融管理權(quán)的不合理分散，導(dǎo)致過去中國金融行業(yè)的合理有序運作一直受到大量監(jiān)管套利活動的干擾。這些管理權(quán)的分散，既體現(xiàn)在分業(yè)機構(gòu)監(jiān)管的各自為政之上，類似的金融機構(gòu)在不同監(jiān)管體系下的合規(guī)成本不一樣，滋生了大量監(jiān)管套利；又體現(xiàn)在地方政府獲得了一定監(jiān)管權(quán)，金交所和互金平臺的監(jiān)管體系就屬于這種情況。

2011年和2012年，國務(wù)院接連發(fā)布的38號文和37號文，是對交易所清理整頓的綱領(lǐng)性文件，確立了不得將任何權(quán)益拆分為均等份額公開發(fā)行、權(quán)益持有人累計不得超過200人等根本性原則。

38號文后，由證監(jiān)會牽頭、有關(guān)部門參加的“清理整頓各類交易場所部際聯(lián)席會議”成立。

金融資產(chǎn)交易所模式脫胎于產(chǎn)權(quán)交易所，最早一家誕生于2010年5月21日，是由長城資產(chǎn)管理公司和天津產(chǎn)權(quán)交易中心共同組建的天津金融資產(chǎn)交易所。九天后，北京金融資產(chǎn)交易所（俗稱“北金所”）正式揭牌。北金所背靠的資源最豐富，是財政部和銀行間交易商協(xié)會的指定交易平臺。

從金融資產(chǎn)交易所到金融資產(chǎn)交易中心、再到互聯(lián)網(wǎng)金融資產(chǎn)交易中心，金交所的蛻變大致經(jīng)歷了三個階段。

38號文之后，全國共8家金交所通過聯(lián)席會議的驗收，俗稱“老八家”。除了北金所和天金所，還有深圳前海金融資產(chǎn)交易所（前金所）、重慶金融資產(chǎn)交易所（重金所）、四川金融資產(chǎn)交易所等。前金所和重金所先后被陸金所收購。

當(dāng)年的38號文中規(guī)定，名字使用“交易所”字樣的，在省級人民政府批準(zhǔn)前，應(yīng)征求部際聯(lián)系會議意見，而事實上，此后再無交易所獲批。為了繞開“交易所”三個字，金融資產(chǎn)交易中心此時涌現(xiàn)，由當(dāng)?shù)卣I備、地方金融辦審批。

從2014年末開始，又一種新形態(tài)——互聯(lián)網(wǎng)金融資產(chǎn)交易中心出現(xiàn)，包括阿里巴巴、百度等知名互聯(lián)網(wǎng)巨頭紛紛成立了網(wǎng)金社、百金交。

根據(jù)金融監(jiān)管研究院統(tǒng)計，目前全國金融資產(chǎn)交易所（交易中心）共64家，其中13家交易所、45家交易中心、6家互聯(lián)網(wǎng)金融資產(chǎn)交易中心，部分省份內(nèi)多達(dá)四五家。

此次針對交易所的清理整頓，可能是歷史上級別最高的一次，目前清理整頓進(jìn)入倒計時。除金交所外，亂象叢生的大宗商品交易和文化郵幣卡類交易是整頓的重點。

鑒于交易所體系的監(jiān)管狀態(tài)，各地方有各地方的不同情況，一刀切能否真正落實到業(yè)務(wù)層面，還是未知數(shù)。

編輯/王東