長江電力 水電航母的成長之路

丹甫

2015年以來，長江電力在震蕩的市場行情中，保持了良好的市場表現(xiàn)，市值穩(wěn)定在3000億元左右。

“高峽出平湖”，距離三峽大壩合龍的歷史時刻，已經(jīng)過去近20年。

關(guān)于三峽工程的各種討論仍時有發(fā)生，但大壩真正的運營主體——中國最大的電力上市公司和全球領(lǐng)先的水電企業(yè)，長江電力（600900.SH）卻顯得頗為低調(diào)。

如今的長江電力已不再僅僅擁有三峽、葛洲壩水電站，隨著2016年成功收購金沙江流域另外兩座大型水電站——溪洛渡、向家壩，長江電力已成長為名副其實的電力龍頭企業(yè)。

2015年以來，長江電力在震蕩的市場行情中，始終保持了良好的市場表現(xiàn)，市值穩(wěn)定在3000億元左右。

“作為央企控股上市公司，我們一直堅持走價值追求之路，既要讓國有資產(chǎn)保值增值，又要有股東認(rèn)可的投資價值。”長江電力總經(jīng)理張定明告訴《英才》記者，服從國家發(fā)展戰(zhàn)略、緊跟時代發(fā)展步伐是長江電力不斷發(fā)展壯大的關(guān)鍵。

“滾動開發(fā)”

資本市場是人們認(rèn)識長江電力最直接的渠道之一。長江電力的前身是上世紀(jì)80年代的水電“老大哥”葛洲壩電廠。

2002年葛洲壩電廠完成股份制改革成立中國長江電力股份有限公司。以改制為契機，長江電力完成了經(jīng)營機制的徹底轉(zhuǎn)變，建立了一套完善的現(xiàn)代企業(yè)制度，并借助資本市場實現(xiàn)了快速發(fā)展。

15年來，長江電力走過了發(fā)行上市、首批股權(quán)分置改革試點、首單公司債發(fā)行試點、收購三峽電站千億級發(fā)電資產(chǎn)、一次性收購溪洛渡、向家壩兩座世界級水電站等歷程，在資本市場上長袖善舞。

15年來，長江電力的裝機規(guī)模從最初的271.5萬千瓦增至4549.5萬千瓦，年發(fā)電量由158億千瓦時增至逾2000億千瓦時，年利潤總額由幾億元增至250多億元，年復(fù)合增長率超過20%，成功實現(xiàn)國有資產(chǎn)保值增值，一舉完成從傳統(tǒng)電力國企向大盤藍(lán)籌上市公司的轉(zhuǎn)型。

從長江電力的發(fā)展歷程來看，其最大的成就在于為中國資本市場開創(chuàng)了一套大型在建工程借助資本市場實現(xiàn)籌融資的新模式。改制成立長江電力之初，資產(chǎn)總額不到300億元，發(fā)展至今卻已坐擁世界前十大水電站中的三座，資產(chǎn)總額約3000億元，實現(xiàn)10倍于自己體量的發(fā)展。

據(jù)統(tǒng)計，三峽工程原測算動態(tài)總投資2039億元，工程最終動態(tài)總投資約1800億元。長江電力上市之初，三峽工程剛剛實現(xiàn)左岸首批4臺機組發(fā)電，距完建還有6年工期。為了有效化解水電工程長周期建設(shè)風(fēng)險，長江電力陸續(xù)通過6次收購三峽投產(chǎn)機組，于2012年完成了對三峽全部發(fā)電資產(chǎn)的收購，累計為三峽集團公司提供資金約1546億元。2016年，長江電力通過非公開發(fā)行股份和支付現(xiàn)金的方式，一次性收購了川云公司（溪洛渡、向家壩電站）100%股權(quán)，價值約797億元。至此，長江電力為三峽集團滾動開發(fā)長江動態(tài)提供資金總額累計約2343億元。

對三峽工程的建設(shè)主體——中國長江三峽集團公司而言，通過長江電力這個資本運作載體，實現(xiàn)了在建工程階段性實物資產(chǎn)的提前變現(xiàn)，把未來收益變?yōu)榧雌谑找?，有效避免了工程建設(shè)期的巨額債務(wù)風(fēng)險。

長江電力利用資本市場融資平臺，建立起將社會資金轉(zhuǎn)化為工程建設(shè)資金的良好機制，實現(xiàn)了自身規(guī)模的快速增長，同時也為集團公司建設(shè)三峽工程和滾動開發(fā)長江提供了充足的資金。這是我國大型工程建設(shè)利用資本市場融資的體制創(chuàng)新，有效解決了長周期大型工程建設(shè)過程中的資金運轉(zhuǎn)難題，具有相當(dāng)?shù)慕梃b意義。

從賬面上看，國家從三峽基金中撥付約1378億元給三峽集團。2003-2016年，投產(chǎn)發(fā)電后三峽電站累計上繳國家的所得隨、增值稅及附加共約657億元，凈利潤744億元，合計貢獻(xiàn)利稅1401億元，已收回全部原始投資。

“母公司三峽集團開發(fā)水電站后，注入上市公司，再用變現(xiàn)拿到錢去做新的開發(fā)，長時間以來三峽集團開發(fā)長江過程中從來沒有為資金的事?lián)倪^，這個模式現(xiàn)在證明還是很成功的?！睆埗髡f。

“增長破局”

長江電力業(yè)績節(jié)節(jié)攀升，公司管理層卻開始思考一個看起來有些悲觀的問題：原有的增長模式還能不能持續(xù)？怎樣讓企業(yè)保持又好又快的發(fā)展？

電能作為商品，也有著商品的一般屬性，就是從供不應(yīng)求到供過于求。

張定明和他同事的擔(dān)憂并非空穴來風(fēng)。數(shù)據(jù)顯示，2016年全國發(fā)電設(shè)備平均利用小時數(shù)已經(jīng)降到1964年以來的最低水平，不說火電，就連清潔能源也出現(xiàn)了嚴(yán)重的棄水棄風(fēng)棄光問題，而2017年還將面臨用電增速僅3%的需求端萎縮。

更為重要的是，隨著售電側(cè)改革的逐步深入，電力降價訴求此起彼伏，對發(fā)電企業(yè)的沖擊首當(dāng)其沖。張定明和他的團隊意識到，過去大水電的營銷模式難以為繼，而且長江電力梯級電站處在同一河流，其發(fā)電量受來水影響成倍增加，主營業(yè)務(wù)的經(jīng)營風(fēng)險在不斷加大。

面對金沙江資產(chǎn)收購時的市場承諾和企業(yè)自身確立的發(fā)展目標(biāo)，長江電力利潤總額必須保持每年6%以上的高速增長。如何破局？這是擺在長江電力管理層面前的一大難題。

過去十余年中，長江電力主要通過收購三峽集團投產(chǎn)機組和成功的資本運作，實現(xiàn)了利潤持續(xù)高增長?！笆濉逼陂g，長江電力暫無可以收購的投產(chǎn)機組，而僅靠資本運作實現(xiàn)效益增長存在很大的不確定性。

“我們擁有豐富的長江水資源優(yōu)勢和國家主權(quán)級的信用優(yōu)勢，這是一般企業(yè)所不具備的”。張定明說，“如何讓這兩大優(yōu)勢產(chǎn)生經(jīng)濟效益？前者為我們主業(yè)挖潛提供一定的空間；后者使我們具有強大的低成本融資能力，充沛的現(xiàn)金流為適時開展資本運作和開辟第二主業(yè)創(chuàng)造了條件。”

面對電力市場化改革逐步深入，長江電力推出“水流-電流-現(xiàn)金流”價值鏈?zhǔn)袌龌D(zhuǎn)型戰(zhàn)略，將市場因素導(dǎo)入價值創(chuàng)造的各個環(huán)節(jié)，讓同樣多的水流產(chǎn)生更多、更好的電流，讓同樣多的電流產(chǎn)生更多現(xiàn)金流?！坝煤妹恳环剿?，調(diào)好每一度電，流域梯級調(diào)度能力是我們向資源爭效益、向市場爭效益的關(guān)鍵?！?016年，在三峽水庫來水偏枯9%的情況下，長江電力仍然創(chuàng)造梯級電站發(fā)電新紀(jì)錄，科學(xué)的梯級調(diào)度和市場因素的引入發(fā)揮了十分重要的作用。