人民幣國(guó)際化不受美加息影響

程實(shí)

核心提示：雖然市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)加息從3月份的震驚轉(zhuǎn)變?yōu)楝F(xiàn)在的習(xí)以為常，但大部分非美國(guó)家并不會(huì)因此轉(zhuǎn)變自身整體偏松的貨幣政策基調(diào)。

美聯(lián)儲(chǔ)在6月15日的議息會(huì)議上決定加息25個(gè)基點(diǎn)，并提供了縮表的框架方案。應(yīng)該說(shuō)，加息純屬意料之中，市場(chǎng)已經(jīng)習(xí)以為常。然而，之所以習(xí)以為常，某種程度上只是因?yàn)槭袌?chǎng)是短視、善變和健忘的。有鑒于此，市場(chǎng)可能也低估了6月加息所蘊(yùn)含的長(zhǎng)趨勢(shì)意義。

自2015年12月美聯(lián)儲(chǔ)啟動(dòng)加息以來(lái)，市場(chǎng)對(duì)兩種截然不同的節(jié)奏都習(xí)以為常。2015年12月至2017年3月，市場(chǎng)對(duì)極慢加息習(xí)以為常；2017年3月至今，在短暫的震撼之后，市場(chǎng)很快調(diào)整預(yù)期，又對(duì)加速加息習(xí)以為常。

應(yīng)該說(shuō)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)早已邁過(guò)加息門檻，美國(guó)勞動(dòng)力市場(chǎng)則接近并達(dá)到自然率水平。長(zhǎng)期將基準(zhǔn)利率維持在1.5%-2%的溫和通脹水平之下，既得不償失，又深藏隱患。

由此，我們可以引申出兩個(gè)重要判斷。

第一，數(shù)據(jù)短期波動(dòng)無(wú)礙長(zhǎng)期政策路徑的持續(xù)修復(fù)。即便近期非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)表現(xiàn)乏力、通脹呈現(xiàn)下行走勢(shì)且零售銷售不及預(yù)期，美聯(lián)儲(chǔ)加速加息的必要性和現(xiàn)實(shí)性都不會(huì)改變，2017年加息三次基本是確定的，懸念僅在于第三次加息的時(shí)機(jī)選擇，9月、11月還是12月，目前看來(lái)都各有利弊。

第二，美聯(lián)儲(chǔ)的政策變數(shù)，主要出現(xiàn)于基準(zhǔn)利率升至溫和通脹水平之后，而非之前。將基準(zhǔn)利率快速提升至溫和通脹水平之上是當(dāng)務(wù)之急，只有在此之后，美聯(lián)儲(chǔ)才需要細(xì)致觀察實(shí)體經(jīng)濟(jì)的反應(yīng)，并慎重考慮是否需要適度放緩加息節(jié)奏。

當(dāng)對(duì)加息習(xí)以為常，不應(yīng)淡忘長(zhǎng)期趨勢(shì)的穩(wěn)中有變：

第一，美聯(lián)儲(chǔ)鷹派緊縮的長(zhǎng)期基調(diào)是確定的。雖然市場(chǎng)對(duì)6月加息并不意外，但美聯(lián)儲(chǔ)在2015年和2016年均只加息了一次，而2017年半年就加息了兩次，從長(zhǎng)期鴿派向新鷹派漸次轉(zhuǎn)變。第二，盡管從市場(chǎng)瞬時(shí)反應(yīng)來(lái)看，6月加息靴子落地反而成為美元指數(shù)下行的推動(dòng)力，但從長(zhǎng)期來(lái)看，鷹派緊縮依舊是強(qiáng)勢(shì)美元的重要助力之一。第三，全球貨幣政策周期錯(cuò)位的大趨勢(shì)短期內(nèi)不會(huì)發(fā)生改變。雖然市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)加息從3月的震驚轉(zhuǎn)變?yōu)楝F(xiàn)在的習(xí)以為常，但大部分非美國(guó)家并不會(huì)因此轉(zhuǎn)變自身整體偏松的貨幣政策基調(diào)，根本原因在于全球增長(zhǎng)中樞下降，大部分經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇周期落后于美國(guó)，跟隨性加息將不會(huì)于2017年大范圍出現(xiàn)。

市場(chǎng)情緒很難預(yù)測(cè)，我想強(qiáng)調(diào)三種可能性。第一，美國(guó)基準(zhǔn)利率加速上行的趨勢(shì)逐漸從異見(jiàn)轉(zhuǎn)變?yōu)楣沧R(shí)，而利率對(duì)應(yīng)著股市估值的天花板，市場(chǎng)對(duì)美股長(zhǎng)期走強(qiáng)的懷疑情緒將持續(xù)凝聚，或最終凝結(jié)成美股行情的趨勢(shì)性拐點(diǎn)。

第二，正因?yàn)楝F(xiàn)在對(duì)加息習(xí)以為常，所以，未來(lái)耶倫放出任何一點(diǎn)鴿派言論（主張維持寬松貨幣政策），都將可能帶來(lái)市場(chǎng)情緒的短期波動(dòng)，進(jìn)而使得美股長(zhǎng)趨勢(shì)拐點(diǎn)的形成伴隨著一系列短期反復(fù)。

第三，非美貨幣兌美元匯率可能不會(huì)面對(duì)類似2015年末和2016年末的大幅貶值壓力，人民幣兌美元短期企穩(wěn)的態(tài)勢(shì)也不會(huì)改變，而在匯率企穩(wěn)的前提下，伴隨著歐洲央行首次將人民幣納入外儲(chǔ)的短期激勵(lì)，人民幣國(guó)際化加速推進(jìn)的大趨勢(shì)，不會(huì)受到美聯(lián)儲(chǔ)加息的明顯影響。（支點(diǎn)雜志2017年7月刊）