為何小盤(pán)股利潤(rùn)暴增股價(jià)暴跌？

何志翀

截至4月15日，滬深兩市共有1803家上市公司披露了2016年報(bào)，占比56.61%。根據(jù)WIND資訊統(tǒng)計(jì)，創(chuàng)業(yè)板營(yíng)業(yè)利潤(rùn)和歸屬母公司凈利潤(rùn)增速高達(dá)41.82%和42.29%，而上證A股的業(yè)績(jī)?cè)鏊賲s分別是-1.17%和-1.14%。據(jù)此來(lái)看，創(chuàng)業(yè)板具有最好的成長(zhǎng)性。但即便如此，創(chuàng)業(yè)板在年報(bào)密集披露期的整體表現(xiàn)依然弱于市場(chǎng)，這是為什么？

業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的構(gòu)成

雖然從WIND資訊統(tǒng)計(jì)的業(yè)績(jī)?cè)鏊賮?lái)看，上海主板和深證中小板、創(chuàng)業(yè)板有著天壤之別。但如果進(jìn)一步統(tǒng)計(jì)上市公司業(yè)績(jī)?cè)鏊俚姆植记闆r，上海主板與中小板和創(chuàng)業(yè)板的差距并不明顯。

上海主板、深圳主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板業(yè)績(jī)?cè)鏊贋檎墓菊急确謩e是68.39%、65.73%、73.39%和76.81%，其中業(yè)績(jī)?cè)鏊俪^(guò)30%的公司占比分別是34.88%、41.61%、47.01%和44.28%。

造成各板塊業(yè)績(jī)?cè)鏊俪霈F(xiàn)如此大差距的主要原因是各板塊權(quán)重股的業(yè)績(jī)?cè)鏊俨町?。以?chuàng)業(yè)板為例，332家創(chuàng)業(yè)板上市公司2016年歸屬母公司凈利潤(rùn)變動(dòng)額共計(jì)174.89億元，而前十名利潤(rùn)變動(dòng)額為96.02億元。相反的是上證主板利潤(rùn)變動(dòng)額共計(jì)-214.88億元，而后十名利潤(rùn)變動(dòng)額為-1173.97億元。

從數(shù)據(jù)來(lái)看，造成各板塊之間整體業(yè)績(jī)?cè)鏊俨町惖闹饕蚴歉靼鍓K內(nèi)權(quán)重股有所區(qū)別，例如僅溫氏股份就為創(chuàng)業(yè)板業(yè)績(jī)?cè)鏊倮吡?3.51%。而上證A股中權(quán)重股較多，這使得上證A股難以出現(xiàn)業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)。

中小板和創(chuàng)業(yè)板凈利潤(rùn)高速增長(zhǎng)的動(dòng)力不僅來(lái)源于上市公司內(nèi)生性業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，還有一部分來(lái)自于并購(gòu)重組，例如*ST舜船通過(guò)破產(chǎn)重組注入火電和信托資產(chǎn);鼎泰新材和金磊股份通過(guò)資產(chǎn)置換和增發(fā)變身為順豐控股和完美環(huán)球等。這些資產(chǎn)重組對(duì)中小板和創(chuàng)業(yè)板的業(yè)績(jī)?cè)鏊儆胁簧儇暙I(xiàn)。而隨著證監(jiān)會(huì)的定增新規(guī)出臺(tái)，通過(guò)資產(chǎn)重組改頭換面的行為可能不會(huì)再有了。

理性看待

投資者總是喜歡看業(yè)績(jī)?cè)鏊佟?016年業(yè)績(jī)?cè)鏊伲ê瑯I(yè)績(jī)預(yù)報(bào)）超過(guò)100%、300%、500%和1000%的分別有519家、130家、62家和35家，業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)的上市公司還是不少。

但高增速是怎樣煉成的？是否可持續(xù)？2014—2016年，業(yè)績(jī)?cè)鏊俪^(guò)100%的上市公司分別有389家、429家和519家。每年高增長(zhǎng)的上市公司都不少，但持續(xù)三年業(yè)績(jī)?cè)鏊俪^(guò)100%卻只有9家，分別是三七互娛、正邦科技、美晨科技、信維通信、天茂集團(tuán)、星星科技、兄弟科技、名家聯(lián)合、利亞德。

這9家公司連續(xù)三年業(yè)績(jī)高速增長(zhǎng)首先都有一個(gè)共性，起步低。9家公司2013年凈利潤(rùn)最高的是利亞德8023萬(wàn)元，其次是美晨科技3212萬(wàn)元，其中還有5家公司業(yè)績(jī)虧損。

除此之外，9家業(yè)績(jī)持續(xù)高增長(zhǎng)的公司可歸為三類(lèi)。其一是通過(guò)增發(fā)股份外延式增長(zhǎng)提升業(yè)績(jī)，例如三七互娛由原先做汽車(chē)配件的順榮股份轉(zhuǎn)型為網(wǎng)絡(luò)游戲;天茂集團(tuán)由化工轉(zhuǎn)型為保險(xiǎn)金控;美晨科技主業(yè)由橡膠制品變?yōu)閳@林工程;名家聯(lián)合主業(yè)由電器設(shè)備變?yōu)榛ヂ?lián)網(wǎng)傳媒。其二是行業(yè)周期持續(xù)轉(zhuǎn)好，例如2014—2016年兄弟科技毛利率由15.90%升至38.08%;正邦科技毛利率由8.36%升至26.08%。其三是公司產(chǎn)品處于成長(zhǎng)期，例如信維通信的移動(dòng)終端天線和利亞德小間距LED顯示均受益于下游市場(chǎng)需求快速增長(zhǎng)。

這三種模式催生的業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)雖然都能推動(dòng)股價(jià)上漲，但第一種模式由資產(chǎn)并購(gòu)事件引發(fā)，在二級(jí)市場(chǎng)往往會(huì)出現(xiàn)一步到位的走勢(shì)，例如三七互娛和天茂集團(tuán)。而第二、三種模式則是由于主業(yè)盈利能力持續(xù)改善、下游市場(chǎng)需求快速增長(zhǎng)帶來(lái)的業(yè)績(jī)穩(wěn)步提升，從而業(yè)績(jī)兌現(xiàn)與股價(jià)上漲形成良性循環(huán)的趨勢(shì)性上漲，例如正邦科技和信維通信。

業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)（即便是主業(yè)增長(zhǎng)）的公司是否就一定具有投資價(jià)值？

上述9只連續(xù)三年業(yè)績(jī)?cè)鏊俪^(guò)100%的公司中信維通信、利亞德最近兩年股價(jià)上漲態(tài)勢(shì)最好，2015年5月1日以來(lái)漲幅分別是216.72%和175.18%，但同期星星科技和天茂集團(tuán)卻是-24.41%和-46.51%的跌幅。

顯然，并不是有高業(yè)績(jī)?cè)鏊倬鸵欢ㄓ懈呋貓?bào)。

在對(duì)成長(zhǎng)股投資價(jià)值的考量時(shí)，市場(chǎng)往往會(huì)使用PEG指標(biāo)，即市盈率除以業(yè)績(jī)?cè)鏊?。PEG值越低，說(shuō)明該股的相對(duì)估值市盈率越低，或者盈利增長(zhǎng)率越高，從而越具有投資價(jià)值。一般市場(chǎng)認(rèn)為PEG為1相對(duì)合理，而低于0.8則具有一定投資價(jià)值。

PEG測(cè)算的核心價(jià)值是為了體現(xiàn)目前的估值水平在未來(lái)的高低，因此PEG的測(cè)算值是否有效關(guān)鍵取決于G值（業(yè)績(jī)?cè)鏊伲┑姆€(wěn)定性。一般情況下，只有當(dāng)投資者有把握對(duì)未來(lái)3年以上的業(yè)績(jī)表現(xiàn)做出比較準(zhǔn)確的預(yù)測(cè)時(shí)，PEG的使用效果才會(huì)體現(xiàn)出來(lái)，否則反而會(huì)起誤導(dǎo)作用。

站在2014年報(bào)的時(shí)點(diǎn)選擇業(yè)績(jī)?cè)鏊俪^(guò)100%的個(gè)股有389家，這其中有191家上市公司在2015年報(bào)業(yè)績(jī)是負(fù)增長(zhǎng)，顯然業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)的個(gè)股波動(dòng)較大。相較于當(dāng)年業(yè)績(jī)翻倍的上市公司而言，或許那些未來(lái)3年復(fù)合業(yè)績(jī)?cè)鏊傧鄬?duì)穩(wěn)定在20%—40%，且PEG低于0.8倍的上市公司更有相對(duì)估值優(yōu)勢(shì)。

（作者系杭州嘉澳投資管理有限公司風(fēng)控總監(jiān)）