漢鼎宇佑高溢價(jià)進(jìn)軍游戲

孫旭龍

產(chǎn)品口碑不佳，標(biāo)的公司的高估值與高業(yè)績(jī)承諾靠什么來(lái)支撐？

5月15日，漢鼎宇佑（300300.SZ）發(fā)布收購(gòu)公告，擬使用自籌資金6億元向許波、何鈿、遂川廣游商務(wù)咨詢中心（有限合伙）3位股東收購(gòu)上海沃勢(shì)文化傳播有限公司（下稱“上海沃勢(shì)”）100%股權(quán)。

漢鼎宇佑認(rèn)為，通過(guò)此次收購(gòu)，上海沃勢(shì)將與上市公司形成優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，能夠有效延伸在線上游戲的技術(shù)范圍，有助于上市公司在線上游戲發(fā)行領(lǐng)域的戰(zhàn)略布局，提高上市公司的盈利能力。

上市公司收購(gòu)游戲公司常常因估值過(guò)高且業(yè)績(jī)難料而受到質(zhì)疑。自2016年以來(lái)，證監(jiān)會(huì)重點(diǎn)核查游戲行業(yè)的并購(gòu)重組甚至IPO信息披露的傳聞就從未停止過(guò)，漢鼎宇佑此次收購(gòu)是否是一筆經(jīng)得起推敲的買賣呢？

高估值、高業(yè)績(jī)承諾

截至評(píng)估基準(zhǔn)日2016年12月31日，上海沃勢(shì)擁有2家全資子公司，分別是上海滬首網(wǎng)絡(luò)科技有限公司（下稱“滬首網(wǎng)絡(luò)”）、廣州捌佰玩網(wǎng)絡(luò)科技有限公司（下稱“捌佰玩網(wǎng)絡(luò)”），目前均主要從事移動(dòng)游戲的發(fā)行運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)。

合并財(cái)務(wù)報(bào)表顯示：截至2015年12月31日，上海沃勢(shì)總資產(chǎn)、總負(fù)債、凈資產(chǎn)分別為6404萬(wàn)元、3817萬(wàn)元、2587萬(wàn)元；截至2016年12月31日分別為4130萬(wàn)元、2412萬(wàn)元、1719萬(wàn)元。

2015年度，上海沃勢(shì)營(yíng)業(yè)收入、凈利潤(rùn)分別為7729萬(wàn)元、761萬(wàn)元，由此可計(jì)算得出該年度凈利率為9.84%；2016年度，上海沃勢(shì)營(yíng)業(yè)收入、凈利潤(rùn)分別為9557萬(wàn)元、3932萬(wàn)元，由此可計(jì)算得出該年度凈利率為41.14%。

上海沃勢(shì)2016年凈利潤(rùn)達(dá)3932萬(wàn)元，凈資產(chǎn)卻縮水868萬(wàn)元，其原因何在呢？

2016年9月30日，上海沃勢(shì)股東會(huì)決議，標(biāo)的公司向股東新余廣沃投資管理有限公司以2000萬(wàn)元的價(jià)格回購(gòu)其持有的13.33%股權(quán)，標(biāo)的公司注冊(cè)資本減資至220萬(wàn)元。同年年底，上海沃勢(shì)應(yīng)付普通股股利2800萬(wàn)元。

兩次事件的直接影響是，上市公司到手的標(biāo)的公司凈資產(chǎn)大幅縮水4800萬(wàn)元，剩余凈資產(chǎn)不足2000萬(wàn)元。

以此計(jì)算，可得出標(biāo)的公司的評(píng)估增值高達(dá)5.83億元，增值率亦高達(dá)3391.01%。那么，上海沃勢(shì)緣何有如此高的估值呢？

資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告書顯示，此次資產(chǎn)評(píng)估采用的是收益法，而上海沃勢(shì)股東的業(yè)績(jī)承諾顯然十分關(guān)鍵：此次收購(gòu)后，許波、何鈿承諾標(biāo)的公司2017年度、2018年度、2019年度的凈利潤(rùn)（扣非歸屬凈利潤(rùn)孰低值）分別不低于6000萬(wàn)元、7500萬(wàn)元、9375萬(wàn)元。

標(biāo)的公司2016年的業(yè)績(jī)爆發(fā)有些令人疑惑。掌上縱橫（833416.OC）是一家新三板掛牌公司，主要業(yè)務(wù)為影視、明星版權(quán)運(yùn)營(yíng)以及影視、明星版權(quán)游戲研發(fā)和發(fā)行。2014年至2016年，掌上縱橫凈利率分別為24.24%、18.84%、3.61%。上海沃勢(shì)因何可以在2016年業(yè)績(jī)爆發(fā)遠(yuǎn)超同行呢？

對(duì)此，漢鼎宇佑解釋稱，2016年度上海沃勢(shì)向游戲研發(fā)商的分成比例較2015年有較大幅度的下調(diào)，盈利能力相對(duì)有所增強(qiáng)，因此2016年度凈利潤(rùn)有較大幅度增長(zhǎng)。

事實(shí)上，早在2014年，文化長(zhǎng)城（300089.SZ）就投資過(guò)上海沃勢(shì)：2014年2月24日，文化長(zhǎng)城以2000萬(wàn)元認(rèn)購(gòu)上海沃勢(shì)新增注冊(cè)資本，持有上海沃勢(shì)13.33%股權(quán)，彼時(shí)上海沃勢(shì)的估值約為1.5億元。

然而，文化長(zhǎng)城于2014年12月30日收回對(duì)上海沃勢(shì)的長(zhǎng)期股權(quán)投資2000萬(wàn)元。

雖然文化長(zhǎng)城放棄上海沃勢(shì)較漢鼎宇佑此次收購(gòu)早了兩年有余，標(biāo)的公司也可能在這段時(shí)間內(nèi)發(fā)生較大的變化，但是漢鼎宇佑“人棄我取”的行為究竟是以何為支撐的呢？上海沃勢(shì)的產(chǎn)品真能給高業(yè)績(jī)承諾以保障？

漢鼎宇佑稱，上海沃勢(shì)在2014年處于初創(chuàng)期，盈利尚不穩(wěn)定，文化長(zhǎng)城出于其自身經(jīng)營(yíng)考量退出。經(jīng)過(guò)2015、2016兩年的快速發(fā)展，上海沃勢(shì)業(yè)績(jī)穩(wěn)步上揚(yáng)，經(jīng)營(yíng)情況良好，基于其良好的發(fā)展勢(shì)頭，公司擬收購(gòu)其100%股權(quán)。

產(chǎn)品口碑不佳

上海沃勢(shì)的官網(wǎng)www.play800.cn聲稱：公司發(fā)行的多款產(chǎn)品，在各大發(fā)行渠道均取得了不俗的業(yè)績(jī)，獲得了業(yè)界的廣泛認(rèn)可和關(guān)注，代理發(fā)行搜狐暢游出品的《名將曲》港臺(tái)獲得蘋果的主動(dòng)推薦，持續(xù)穩(wěn)定在IOS免費(fèi)榜前三，安卓暢銷榜第一；大陸《名將曲》上線后當(dāng)日即登陸付費(fèi)榜第三；在2017年初，Play800推出由金庸大師頂級(jí)IP改編的年度重磅游戲巨作《東邪西毒》，一經(jīng)上線，即引起了業(yè)界的廣泛關(guān)注和好評(píng)。

《證券市場(chǎng)周刊》記者使用手機(jī)進(jìn)入華為應(yīng)用市場(chǎng)，搜索“東邪西毒”時(shí)發(fā)現(xiàn)，該游戲?yàn)闇拙W(wǎng)絡(luò)開發(fā)，發(fā)行時(shí)間為2017年1月11日，截至2017年5月18日有約8萬(wàn)次安裝。然而，來(lái)自219人的評(píng)分卻差得可憐：5分制僅獲得了2.1分，大量的1分評(píng)價(jià)十分顯眼，多數(shù)用戶抱怨返回鍵經(jīng)常出問(wèn)題無(wú)法使用。

而在91助手官網(wǎng)上，截至2017年5月18日，該游戲僅下載了126次；在小米應(yīng)用商店中，該游戲評(píng)分為3.5分，好評(píng)41條，差評(píng)21條。

無(wú)論是在華為應(yīng)用商店、小米應(yīng)用商店，還是蘋果應(yīng)用商店，都無(wú)法搜到《名將曲》。國(guó)內(nèi)某媒體早前稱其為一個(gè)賣相尚可的“模仿者”。

對(duì)此，漢鼎宇佑表示，《名將曲》首發(fā)接入四十余家渠道，其中阿里游戲新游期待榜十二名，新游熱榜第八名；目前，《名將曲》已全渠道下線。

上海沃勢(shì)自認(rèn)為旗下產(chǎn)品獲得了業(yè)界的廣泛關(guān)注與好評(píng)，那么標(biāo)的公司所指的“業(yè)界”范圍為何呢？小米應(yīng)用商店的用戶給了33.87%的差評(píng)率，而華為應(yīng)用商店的用戶給出的差評(píng)率顯然更高，標(biāo)的公司對(duì)此又做何解釋呢？

漢鼎宇佑稱，《東邪西毒》日均下載量占據(jù)騰訊應(yīng)用寶前10名，玩家認(rèn)可度相對(duì)較高。對(duì)于差評(píng)率問(wèn)題，不同應(yīng)用平臺(tái)的玩家群體有所不同，玩家對(duì)游戲的理解也有所區(qū)別，不能一概而論。

客戶不明

在資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告書中，上海沃勢(shì)并未披露前五大供應(yīng)商與客戶，但卻披露了應(yīng)收賬款前五名及預(yù)付賬款前五名。

上海銳玩網(wǎng)絡(luò)科技有限公司（下稱“銳玩網(wǎng)絡(luò)”）是上海沃勢(shì)2016年應(yīng)收賬款第一名，金額達(dá)459萬(wàn)元，占比達(dá)32.24%。根據(jù)國(guó)家企業(yè)信用信息公示系統(tǒng)，銳玩網(wǎng)絡(luò)成立于2016年5月27日，這也意味著銳玩網(wǎng)絡(luò)甫一成立即與上海沃勢(shì)展開了較多的合作。

另?yè)?jù)工商資料，銳玩網(wǎng)絡(luò)的法人及第一大股東是許嘉哲，持股比例達(dá)60%。巧合的是，一家名為上海迅景網(wǎng)絡(luò)科技有限公司（下稱“迅景網(wǎng)絡(luò)”）的企業(yè)，其自2016年3月8日起變更的監(jiān)事名字亦為許嘉哲。

迅景網(wǎng)絡(luò)在2016年1月22日發(fā)生過(guò)一次股權(quán)變更，在股權(quán)變更前，迅景網(wǎng)絡(luò)的股東之一即是上海樂(lè)堂網(wǎng)絡(luò)科技有限公司（下稱“樂(lè)堂網(wǎng)絡(luò)”）；后者恰好為上海沃勢(shì)2016年應(yīng)收賬款第四名，也是上海沃勢(shì)的關(guān)聯(lián)方，股東即有許波、何鈿二人。值得注意的是，樂(lè)堂網(wǎng)絡(luò)的子公司武漢熱游信息技術(shù)有限公司又是上海沃勢(shì)的預(yù)付款第一名，占預(yù)付款項(xiàng)總額的比例達(dá)60.32%。

那么，上海沃勢(shì)是否與銳玩網(wǎng)絡(luò)有更深層次的關(guān)系？上海沃勢(shì)的前五大客戶都有誰(shuí)，關(guān)聯(lián)方在其中貢獻(xiàn)收入的比例又有多少呢？

漢鼎宇佑表示，上海沃勢(shì)與銳玩網(wǎng)絡(luò)不存在關(guān)聯(lián)關(guān)系。報(bào)告期內(nèi)，前五大客戶與上海沃勢(shì)不存在關(guān)聯(lián)關(guān)系，未發(fā)生關(guān)聯(lián)交易。前五大客戶信息由于涉及公司經(jīng)營(yíng)，如果達(dá)到相關(guān)披露標(biāo)準(zhǔn)，公司將以公告的形式進(jìn)行披露。

上市公司定增并購(gòu)不停歇

2016年5月6日，漢鼎宇佑非公開發(fā)行新增股份7598萬(wàn)股在深交所上市，募集資金凈額達(dá)13.83億元。上市公司稱，該募集行為力圖打造基于智慧城市的互聯(lián)網(wǎng)金融平臺(tái)；因募集金額不及預(yù)期，項(xiàng)目投入金額從17億元大幅縮水至6.83億元。

這也導(dǎo)致了漢鼎宇佑一直手握大量現(xiàn)金：2016年中報(bào)、三季報(bào)、年報(bào)以及2017年一季報(bào)顯示，上市公司的貨幣資金分別為15.99億元、9.64億元、11.78億元、10.03億元。募集之后，漢鼎宇佑并不繼續(xù)拓展主營(yíng)業(yè)務(wù)，反而對(duì)游戲公司“情有獨(dú)鐘”。

早在2016年10月26日，漢鼎宇佑即發(fā)布收購(gòu)預(yù)案，擬通過(guò)發(fā)行股份及支付現(xiàn)金相結(jié)合的方式購(gòu)買上海靈娛網(wǎng)絡(luò)科技有限公司100%股權(quán)，交易標(biāo)的作價(jià)13億元，其中現(xiàn)金支付3.9億元。該預(yù)案最終以終止收購(gòu)宣告結(jié)束，而到了2017年5月，漢鼎宇佑再次把目光瞄向了上海沃勢(shì)。

值得投資者注意的是，此次收購(gòu)公告顯示：各方同意，許波、何鈿保證共同使用以二者名義開立、由二者和上市公司共同管理的共管賬戶內(nèi)的全部3.6億元資金，即相當(dāng)于此次交易作價(jià)60%的資金，用于購(gòu)買漢鼎宇佑的股票，不得挪作他用。

截至2017年5月24日收盤，漢鼎宇佑總市值71.47億元，流通市值40.48億元，3.6億元占流通市值的比例約為8.89%，若在短時(shí)間內(nèi)買入股票，將對(duì)上市公司股價(jià)有明顯的提振作用。

《證券市場(chǎng)周刊》記者注意到，A股市場(chǎng)不乏以收購(gòu)所支付現(xiàn)金購(gòu)買上市公司股票的收購(gòu)行為，但與之相伴的卻是公司高管的減持。屆時(shí)，漢鼎宇佑高管是否有類似行為，需要投資者持續(xù)關(guān)注。