資本運(yùn)營(yíng)別忘了存量資產(chǎn)

張榮亮

目前絕大多數(shù)上市公司采取的方式，即外向型的資本運(yùn)營(yíng)，但這種行為忽視了內(nèi)部挖潛的可能性，某種程度上是放松了對(duì)主營(yíng)業(yè)務(wù)的關(guān)注度，企業(yè)家精神更多地被資本運(yùn)營(yíng)的利益所代替。

上市公司資本運(yùn)營(yíng)包括增量資產(chǎn)和存量資產(chǎn)資本運(yùn)營(yíng)。增量資產(chǎn)資本運(yùn)營(yíng)主要是指通過(guò)并購(gòu)、IPO、配股、增發(fā)以及債券發(fā)行等投融資方式，開(kāi)展產(chǎn)業(yè)的收購(gòu)、兼并和整合。時(shí)至2017年，這是目前絕大多數(shù)上市公司采取的方式，即外向型的資本運(yùn)營(yíng)。但大多數(shù)上市公司的這種行為，忽視了內(nèi)部挖潛的可能性，某種程度上是放松了對(duì)主營(yíng)業(yè)務(wù)的關(guān)注度，企業(yè)家精神更多地被資本運(yùn)營(yíng)的利益所代替。事實(shí)上，全社會(huì)范圍講，目前的資產(chǎn)都是存量資產(chǎn)；一旦增量資產(chǎn)進(jìn)入上市公司后，變成了潛在的可運(yùn)作的存量資產(chǎn)——規(guī)模巨大的存量資產(chǎn)的資本運(yùn)營(yíng)，便成為上市公司需要高度重視的課題。

存量資產(chǎn)是指企業(yè)可以直接或間接運(yùn)用的各類(lèi)資產(chǎn)。存量資產(chǎn)的資本運(yùn)營(yíng)就是采取靈活的思路和措施有效地對(duì)既有資產(chǎn)的整合、調(diào)整以及創(chuàng)新，處置不良資產(chǎn)，盤(pán)活閑置資產(chǎn)，全面提高存量資產(chǎn)的質(zhì)量和盈利能力。

存量資本運(yùn)營(yíng)的方式主要有：資產(chǎn)處置、資產(chǎn)整合、資產(chǎn)置換、分拆資本運(yùn)營(yíng)、既有資產(chǎn)證券化、引入戰(zhàn)略投資者以及換股收購(gòu)等。資本運(yùn)營(yíng)中很多并不牽涉監(jiān)管部門(mén)的審批程序，更多的是履行內(nèi)部決策程序，如董事會(huì)、股東大會(huì)。資產(chǎn)的質(zhì)地直接關(guān)系可進(jìn)行資本運(yùn)營(yíng)的余地，比如一塊土地和1000臺(tái)計(jì)算機(jī)的資本運(yùn)營(yíng)方式完全不一樣。存量資產(chǎn)的性質(zhì)和特征決定資本運(yùn)營(yíng)開(kāi)展的前提條件、運(yùn)營(yíng)的方式，能否全面把握存量資產(chǎn)的性質(zhì)、特征是運(yùn)營(yíng)的主要難點(diǎn)。資本運(yùn)營(yíng)中還需要關(guān)注的因素有：可運(yùn)營(yíng)的規(guī)模、解決存在問(wèn)題的徹底程度、資本運(yùn)作的成本和收益分析、持續(xù)盈利能力、大股東控制權(quán)的弱化和二級(jí)市場(chǎng)反應(yīng)以及滿(mǎn)足資本運(yùn)營(yíng)需要的及時(shí)性、充分性、必要性等約束條件。此外，緊迫性和后續(xù)影響等也需要重點(diǎn)關(guān)注。

有針對(duì)性選擇資本運(yùn)營(yíng)方式的過(guò)程中，上市公司首先要考慮的是運(yùn)營(yíng)目的。目的包括但不限于：補(bǔ)充流動(dòng)資金、引入戰(zhàn)略投資者、擴(kuò)大產(chǎn)業(yè)規(guī)模、提升業(yè)績(jī)、進(jìn)一步改善財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)以及實(shí)現(xiàn)公司戰(zhàn)略等。針對(duì)不同的目的，選擇最有利的運(yùn)營(yíng)方式。在此基礎(chǔ)上，公司要根據(jù)存量資產(chǎn)資本運(yùn)營(yíng)的定位，如項(xiàng)目的定位是公司戰(zhàn)略核心產(chǎn)業(yè)還是資本運(yùn)作范疇的財(cái)務(wù)投資產(chǎn)業(yè)，選擇不同的資本運(yùn)營(yíng)方式。

運(yùn)營(yíng)過(guò)程中，董事會(huì)一方面根據(jù)規(guī)則關(guān)注可持續(xù)性和利益最大化原則，另一方面由于資產(chǎn)規(guī)模小等原因選擇股權(quán)融資的余地會(huì)較小，多類(lèi)型的融資形式被納入到存量資產(chǎn)的資本運(yùn)營(yíng)范圍中?！渡鲜泄咀C券發(fā)行管理辦法》規(guī)定的融資方式包括：配股、公開(kāi)增發(fā)、可轉(zhuǎn)換公司債券、分離交易的可交換公司債券及非公開(kāi)發(fā)行等。我認(rèn)為存量資本運(yùn)營(yíng)必須有效地認(rèn)識(shí)各類(lèi)融資形式，充分運(yùn)用各種形式的融資手段。

從現(xiàn)有資本市場(chǎng)來(lái)看，上市公司無(wú)疑更加重視增量資產(chǎn)的資本運(yùn)營(yíng)。存量資產(chǎn)的資本運(yùn)營(yíng)工作需要引起監(jiān)管部門(mén)和上市公司的重視，為何？

無(wú)論規(guī)模還是質(zhì)量，存量資產(chǎn)對(duì)于上市公司的影響都是巨大的。存量資產(chǎn)的資本運(yùn)營(yíng)是解決歷史遺留問(wèn)題的過(guò)程，除了追求公司業(yè)務(wù)規(guī)模的擴(kuò)張以外，還追求資產(chǎn)質(zhì)量的提高。存量資產(chǎn)的質(zhì)量直接決定公司可持續(xù)發(fā)展和規(guī)范運(yùn)營(yíng)程度。如果存量資產(chǎn)的資本運(yùn)營(yíng)受到重視，那么國(guó)內(nèi)上市公司治理的整體環(huán)境將進(jìn)一步改善，可以在一定程度上解決規(guī)模太大而質(zhì)地不優(yōu)良的虛胖癥結(jié)，提高既有資產(chǎn)的運(yùn)營(yíng)效率。

我注意到，往往優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)通過(guò)資本運(yùn)營(yíng)獲得大的升值空間；對(duì)于資產(chǎn)質(zhì)量明顯較差的公司，存量資產(chǎn)的資本運(yùn)營(yíng)更為困難，這會(huì)使得董事會(huì)在此類(lèi)運(yùn)作過(guò)程中需要付出更多的精力和心血。在很多實(shí)踐中，董事會(huì)的決心、信心以及獲得控股股東的支持是運(yùn)營(yíng)成功非常關(guān)鍵的因素。無(wú)論資產(chǎn)質(zhì)量好還是差的公司，存量資產(chǎn)資本運(yùn)營(yíng)作為一種常態(tài)管理工作都是必要的。盡管其體現(xiàn)的運(yùn)營(yíng)效果往往是一個(gè)長(zhǎng)期和持續(xù)的過(guò)程，但對(duì)于內(nèi)部挖潛、提高資產(chǎn)質(zhì)量甚至在創(chuàng)新的推動(dòng)力方面都有積極作用，尤其是在增量資產(chǎn)成為了實(shí)際的存量資產(chǎn)后，如果存量資產(chǎn)資本運(yùn)營(yíng)在更大范圍得以推廣并以創(chuàng)新作為驅(qū)動(dòng)力，其實(shí)際意義將更加凸顯。

針對(duì)上市公司存量資產(chǎn)資本運(yùn)營(yíng)，我提出四方面建議：

首先，存量資產(chǎn)資本運(yùn)營(yíng)應(yīng)獲得政策支持和傾斜。在資本市場(chǎng)，往往是資本運(yùn)作眼花繚亂的上市公司更容易獲得監(jiān)管層、投資者的關(guān)注。而在擴(kuò)張性資本運(yùn)營(yíng)的同時(shí)，進(jìn)行存量資產(chǎn)的資本運(yùn)營(yíng)更是對(duì)公司未來(lái)發(fā)展負(fù)責(zé)任的態(tài)度：新增資產(chǎn)進(jìn)入后也會(huì)變?yōu)榇媪抠Y產(chǎn)，增量資產(chǎn)和存量資產(chǎn)互為依附。就個(gè)體公司而言，當(dāng)增量資產(chǎn)資本運(yùn)營(yíng)作為非常規(guī)方式開(kāi)展的同時(shí)，存量資產(chǎn)的資本運(yùn)營(yíng)工作是一個(gè)常態(tài)的資產(chǎn)管理模式。從監(jiān)管部門(mén)的角度，更應(yīng)該鼓勵(lì)存量資產(chǎn)的資本運(yùn)營(yíng)，這是和中國(guó)資本市場(chǎng)提升上市公司資產(chǎn)質(zhì)量緊密相關(guān)的。相信有關(guān)政策的推出會(huì)使大部分上市公司重視此項(xiàng)工作。同時(shí)，監(jiān)管部門(mén)對(duì)于增量資產(chǎn)的持續(xù)運(yùn)營(yíng)重點(diǎn)應(yīng)該放在跟蹤審核和現(xiàn)場(chǎng)檢查方面，而不是放在前期審核環(huán)節(jié)，這樣將更有利于督促上市公司注意存量資產(chǎn)的整體運(yùn)營(yíng)。

其次，存量資產(chǎn)的資本運(yùn)營(yíng)應(yīng)該與企業(yè)業(yè)務(wù)的創(chuàng)新工作相結(jié)合開(kāi)展。隨著新興經(jīng)濟(jì)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響，上市公司的業(yè)務(wù)創(chuàng)新工作愈發(fā)重要，創(chuàng)新方式多種多樣，存量資產(chǎn)的資本運(yùn)營(yíng)工作需要結(jié)合公司業(yè)務(wù)創(chuàng)新具體開(kāi)展，這將更具實(shí)踐意義。存量資產(chǎn)為上公司創(chuàng)新提供了豐富、堅(jiān)實(shí)的土壤，在此基礎(chǔ)上開(kāi)展各類(lèi)模式創(chuàng)新的排列組合，運(yùn)營(yíng)模式思路的改變將可能直接帶來(lái)創(chuàng)新收益。

第三，存量資產(chǎn)的資本運(yùn)營(yíng)是發(fā)展主業(yè)的輔助。無(wú)論如何進(jìn)行運(yùn)營(yíng)，基本目的都是為了上市公司的可持續(xù)發(fā)展和主營(yíng)業(yè)務(wù)的發(fā)展。如果一個(gè)公司集中精力去做資本運(yùn)營(yíng)，勢(shì)必會(huì)失去資本運(yùn)營(yíng)的原本意味。存量資產(chǎn)的資本運(yùn)營(yíng)是為開(kāi)展主營(yíng)業(yè)務(wù)發(fā)展?fàn)幦∫?guī)范的環(huán)境、可持續(xù)發(fā)展的時(shí)間以及創(chuàng)新的動(dòng)力，而不是限于資本運(yùn)營(yíng)本身。在中葡股份和中信國(guó)安，基本上都是圍繞發(fā)展主業(yè)的思路開(kāi)展存量資產(chǎn)的資本運(yùn)營(yíng)的。

最后，存量資產(chǎn)的資本運(yùn)營(yíng)需從整體出發(fā)，全面考慮。公司開(kāi)展運(yùn)營(yíng)首先必須全面評(píng)估公司所有資產(chǎn)，掌握全局資產(chǎn)分類(lèi)情況。在此基礎(chǔ)上，根據(jù)資本運(yùn)營(yíng)的目的和步驟，選擇合適的資產(chǎn)開(kāi)展資本運(yùn)營(yíng)。無(wú)論選取何種方式開(kāi)展資本運(yùn)營(yíng)，在操作過(guò)程中要綜合考慮公司整體資產(chǎn)和戰(zhàn)略目標(biāo)的需要，有計(jì)劃推進(jìn)。