中國(guó)房地產(chǎn)沒有周期只有預(yù)期

必須清醒的是，中國(guó)樓市的預(yù)期是一種顯然扭曲的預(yù)期，行政化的調(diào)控模式與基于資產(chǎn)保值增值的投資饑渴相互交織，個(gè)體理性向集體非理性的轉(zhuǎn)化，共同促成了扭曲的房地產(chǎn)市場(chǎng)預(yù)期。但是，夢(mèng)終歸要醒。

盡管房地產(chǎn)行業(yè)洗牌與轉(zhuǎn)型已是大勢(shì)頭所趨，但對(duì)于萬(wàn)達(dá)的“金盆洗手”仍足令業(yè)界震驚和回味——這不是要拎著自己的腦袋離開地球的節(jié)奏嘛？

王健林給出的解釋是，萬(wàn)達(dá)從地產(chǎn)開發(fā)退出不是對(duì)中國(guó)房地產(chǎn)看空，主要在于兩點(diǎn)：首先是中國(guó)房地產(chǎn)開發(fā)的周期性太強(qiáng)；其次是萬(wàn)達(dá)現(xiàn)在可以靠品牌賺錢了。對(duì)于后者，也不難理解：有錢可以任性嘛！但對(duì)于“中國(guó)房地產(chǎn)開發(fā)的周期性太強(qiáng)”，卻不敢茍同。

中國(guó)房地產(chǎn)開發(fā)的周期性太強(qiáng)么？

如果仔細(xì)分析中國(guó)房地產(chǎn)運(yùn)行的軌跡，或許我們可以得出的結(jié)論恰恰相反：中國(guó)房地產(chǎn)不是周期性太強(qiáng)，而是太弱，可以說(shuō)根本就不成其為周期，或者說(shuō)，尚未經(jīng)歷完整的房地產(chǎn)周期。

不妨讓我們先科普一下什么是房地產(chǎn)周期。

房地產(chǎn)周期是指房地產(chǎn)市場(chǎng)起伏波動(dòng)、循環(huán)往復(fù)的運(yùn)行狀態(tài)，表現(xiàn)為房地產(chǎn)行業(yè)在運(yùn)行過(guò)程中交替出現(xiàn)擴(kuò)張與收縮，形成復(fù)蘇—繁榮—衰退—蕭條循環(huán)往復(fù)的四個(gè)環(huán)節(jié)。簡(jiǎn)言之，房地產(chǎn)周期波動(dòng)是一種客觀存在，是房地產(chǎn)內(nèi)在運(yùn)行規(guī)律與外在因素沖擊同作用的結(jié)果。

這里有兩個(gè)關(guān)鍵詞：波動(dòng)、循環(huán)，即房地產(chǎn)市場(chǎng)的運(yùn)行不僅呈現(xiàn)擴(kuò)展與收縮交替變化的波動(dòng)性特征，而且這種波動(dòng)性隨時(shí)間的推移形成一定的循環(huán)往復(fù)特征。但這種循環(huán)往復(fù)性是以何種頻率、以何種方式出現(xiàn)、在何種水平上循環(huán)，卻充滿了不確定性。

按照巴曙松在《房地產(chǎn)大周期的金融視角》中提出的觀點(diǎn)，周期則是圍繞趨勢(shì)線的上下波動(dòng)，而這種波動(dòng)之所以會(huì)發(fā)生，則是源于經(jīng)濟(jì)學(xué)最樸素的理念，即對(duì)于基本價(jià)值中樞確定的商品和資產(chǎn)，其價(jià)格不能長(zhǎng)期偏離基本面，因此，終究會(huì)產(chǎn)生一種內(nèi)生或外生的力量驅(qū)使房地產(chǎn)價(jià)格向長(zhǎng)期趨勢(shì)線回歸。

那么，房地產(chǎn)周期波動(dòng)的趨勢(shì)線在哪里？

如果以“國(guó)房景氣指數(shù)”為參照，那么景氣指數(shù)100點(diǎn)往往被視為最合適的水平即趨勢(shì)線。指數(shù)高于100為景氣空間，其中100-105為適度水平，105以上為偏高水平；指數(shù)低于100為不景氣空間，其中95-100為微弱不景氣區(qū)，95以下為較低水平。相應(yīng)的，依據(jù)指數(shù)變化的方向，對(duì)應(yīng)于“復(fù)蘇—繁榮—衰退—蕭條”不同階段。

分析中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)運(yùn)行的周期波動(dòng)，從時(shí)間段上大致可以1998年7月為分界線，分為前20年和后18年。從1978年鄧小平提出“解決住房問(wèn)題能不能路子寬些”到1998年7月，我國(guó)在住房上實(shí)行的是福利分房，房地產(chǎn)尚不具備真正的市場(chǎng)屬性；盡管經(jīng)歷了以海南、北海房地產(chǎn)投資由盛轉(zhuǎn)衰的變化。自1998年7月國(guó)務(wù)院頒布《關(guān)于進(jìn)一步深化城鎮(zhèn)住房制度改革、加快住房建設(shè)的通知》，明確“取消福利分房，實(shí)現(xiàn)居民住宅貨幣化、私有化”以來(lái)，房地產(chǎn)業(yè)才開始具備真正的市場(chǎng)屬性。

以1998年7月為起點(diǎn)（按照景氣指數(shù)原理確定基期的原則，“國(guó)房景氣指數(shù)”的基期為1995年3月），分析我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)運(yùn)行軌跡，中國(guó)房地產(chǎn)充滿了波動(dòng)性，但循環(huán)的特征并不明顯（見圖一）。

從“國(guó)房景氣指數(shù)”變化看，在1998年4月—2008年9月長(zhǎng)達(dá)近10年的時(shí)間里，國(guó)房指數(shù)一直都在100上方運(yùn)行，即處于景氣區(qū)，或者可以說(shuō)，大多數(shù)時(shí)間都處于房地產(chǎn)周期的“繁榮期”。而2011年10月之后國(guó)房指數(shù)持續(xù)下行，進(jìn)入不景氣區(qū)域。如果沒有2008年四季度為應(yīng)對(duì)國(guó)際金融危機(jī)出臺(tái)的系列強(qiáng)刺激政策及2009年的4萬(wàn)億救市計(jì)劃，指數(shù)短期觸底并快速反彈的趨勢(shì)或被熨平，則實(shí)際上從2008年9月開始進(jìn)入不景氣區(qū)域。

如果把2008年9月以來(lái)的房地產(chǎn)運(yùn)行區(qū)間視為衰退期，那么2015年5月國(guó)房指數(shù)所到的92.43位置或可視為不完整周期的波谷；雖然2016年以來(lái)指數(shù)明顯抬升，但仍處于95較低的臨界線。

所以，盡管從1998年至今，中國(guó)房地產(chǎn)已走過(guò)了18年的歷程，但并未形成一個(gè)完整的周期變化，所謂的強(qiáng)周期性顯然不成立。中國(guó)房地產(chǎn)所經(jīng)歷的起伏只能說(shuō)是宏觀調(diào)控政策反覆作用的結(jié)果，或者說(shuō)是宏觀調(diào)控政策周期性變化的體現(xiàn)。

而按照房地產(chǎn)周期研究專家費(fèi)雷德.哈里森的研究，工業(yè)革命以來(lái) 200 多年的歷史表明，一個(gè)完整的房地產(chǎn)周期是 18年左右。美國(guó)房地產(chǎn)分別于1974年、 1992年和2010（預(yù)計(jì)）年達(dá)到低點(diǎn)，為之提供了可信的佐證。

中國(guó)的房地產(chǎn)顯然已打破哈里森的“勝利者的詛咒”，房地產(chǎn)周期被拉長(zhǎng)了，政策反復(fù)矯正著市場(chǎng)運(yùn)行的方向。但是，政策可以影響房地產(chǎn)周期的頻率，拉長(zhǎng)房地產(chǎn)周期，卻無(wú)法改變房地產(chǎn)自身運(yùn)行規(guī)律所決定的趨勢(shì)。

在行政化調(diào)控特征明顯的市場(chǎng)，房地產(chǎn)市場(chǎng)自身運(yùn)行規(guī)律所體現(xiàn)的周期性被政策調(diào)控的周期性所淡化。但行政化終歸要被市場(chǎng)所淘汰。被抑制的需求終歸有一天會(huì)破土而出，所謂“野火燒不盡，春風(fēng)吹又生”。

真正引領(lǐng)房地產(chǎn)市場(chǎng)前行的是什么？

從18年的“國(guó)房景氣指數(shù)”運(yùn)行軌跡看，1998年—2003年初，房地產(chǎn)總體上處于政策鼓勵(lì)發(fā)展時(shí)期，指數(shù)從98.6持續(xù)攀升至2003年3月的109.1。從2003年6月開始，對(duì)房地產(chǎn)調(diào)控且力度不斷加大，調(diào)控模式一直持續(xù)到2014年5月，其中雖經(jīng)歷了2008年9月—2009年6月的短暫刺激發(fā)展期，總體處于政策的調(diào)控周期。

觀察該時(shí)期“國(guó)房景氣指數(shù)”運(yùn)行，我們可以發(fā)現(xiàn)，隨著調(diào)控政策的持續(xù)和不斷加碼，指數(shù)持續(xù)走低，市場(chǎng)運(yùn)行到調(diào)控最嚴(yán)厲的2005年卻出現(xiàn)了反轉(zhuǎn)。至2005年末，國(guó)房景氣指數(shù)已降至100.61，臨近景氣臨界線；隨后開始持續(xù)上行至2007年末的106.59，市場(chǎng)對(duì)政策調(diào)控的反應(yīng)是“越調(diào)越漲”。

何以會(huì)形成市場(chǎng)運(yùn)行政策調(diào)控方向的背離？一個(gè)重要的因素就是市場(chǎng)預(yù)期！房地產(chǎn)市場(chǎng)預(yù)期是基于歷史及當(dāng)前房地產(chǎn)運(yùn)行態(tài)勢(shì)的認(rèn)知形成的對(duì)未來(lái)房地產(chǎn)市場(chǎng)趨向的理性判斷。無(wú)論是房地產(chǎn)市場(chǎng)的慣性上揚(yáng)還是慣性下挫，其中都有市場(chǎng)預(yù)期的影子。

預(yù)期為王，這幾乎是適用于所有市場(chǎng)的金科玉律。股市，樓市，匯市，期市，乃至一般的商品市場(chǎng)，預(yù)期的力量無(wú)所不在，房地產(chǎn)市場(chǎng)尤其如此。

自1998年實(shí)施貨幣化分房以來(lái)，中國(guó)樓市幾乎在“調(diào)一調(diào)，漲一漲”“十調(diào)九漲”的節(jié)奏中，踏著多變的步子，不斷向人們發(fā)出“請(qǐng)跟我來(lái)”的誘惑。而引領(lǐng)我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)起起伏伏的是市場(chǎng)預(yù)期，而不是所謂的流動(dòng)性，在推動(dòng)樓市的瘋狂中流動(dòng)性只是“傀儡”。假如一個(gè)市場(chǎng)，人們預(yù)期普遍不好，那么再多的流動(dòng)性也未必肯進(jìn)去。

樓市的預(yù)期是如何形成的？

預(yù)期是基于歷史經(jīng)驗(yàn)以及對(duì)影響因素研判得出的對(duì)未來(lái)的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)或經(jīng)濟(jì)變動(dòng)所作的一種估計(jì)。因此，預(yù)期本身充滿了主觀性，有合理的、理性預(yù)期，也有不合理的、非理性預(yù)期。理性預(yù)期學(xué)派的創(chuàng)始人之一盧卡斯曾指出，人們?cè)陬A(yù)期即將發(fā)生的經(jīng)濟(jì)變動(dòng)時(shí)，總是傾向于從自身的利益出發(fā)。根據(jù)已獲得的所有信息，作出合理而明智的反應(yīng)。理性預(yù)期學(xué)派關(guān)心的就是公眾的這一反應(yīng)對(duì)政府政策效力的影響，并認(rèn)為政策的制定者不能無(wú)視這種影響，否則，政策的目標(biāo)不僅實(shí)現(xiàn)不了，而且有時(shí)還會(huì)引發(fā)政府事先無(wú)法預(yù)料，事后又難以控制的局面發(fā)生。

房地產(chǎn)領(lǐng)域的市場(chǎng)預(yù)期則更多形成于投資性需求。盡管中央已定調(diào)“房子是拿來(lái)住的，不是用來(lái)炒的”，但這并非完全否定房地產(chǎn)的金融屬性，而是要引導(dǎo)房地產(chǎn)市場(chǎng)需求向注重消費(fèi)屬性的方向發(fā)展。不管我們承認(rèn)或不承認(rèn)，重視或不重視，房地產(chǎn)市場(chǎng)的金融屬性天然存在，并在一定的條件下激發(fā)房地產(chǎn)投資性需求。而房地產(chǎn)投資性需求被激活的一個(gè)重要條件就是預(yù)期 。

中國(guó)房地產(chǎn)的市場(chǎng)預(yù)期正是基于社會(huì)公眾對(duì)以往房地產(chǎn)市場(chǎng)波動(dòng)及調(diào)控節(jié)奏而形成的。恰是行政化的調(diào)控軌跡，讓公眾“看透”了政府對(duì)樓市的“心思”，形成了一種近乎“迷信”的樓市預(yù)期：無(wú)論是暴漲或暴跌，政府一定會(huì)出手！無(wú)論是出于拉動(dòng)投資、刺激經(jīng)濟(jì)的需要，還是穩(wěn)定房地產(chǎn)市場(chǎng)的需要，政府一定會(huì)伸手拉住房地產(chǎn)的“僵韁繩”，既不讓它向過(guò)熱狂奔，也不會(huì)任其滑落向蕭條。

因?yàn)?，市?chǎng)從政府的思維模式中，已然形成了一種堅(jiān)定的預(yù)期，那就是：房地產(chǎn)影響著整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)，大到鋼鐵、水泥、玻璃等行業(yè)，小到木材、家具、裝飾等行業(yè)，“房地產(chǎn)興則百業(yè)形”，這幾乎成為市場(chǎng)的邏輯。所以，房地產(chǎn)的起伏節(jié)奏或許可看作是宏觀經(jīng)濟(jì)的反函數(shù)。經(jīng)濟(jì)熱，則控房地產(chǎn)；經(jīng)濟(jì)冷，則刺激房地產(chǎn)。實(shí)際上，政府習(xí)慣性抬手與放手，客觀上形成了市場(chǎng)的預(yù)期。于是，在經(jīng)濟(jì)冷與熱的交替之間，房地產(chǎn)似乎總蘊(yùn)藏著無(wú)限的商機(jī)。

必須清醒的是，中國(guó)樓市的預(yù)期是一種顯然扭曲的預(yù)期，行政化的調(diào)控模式與基于資產(chǎn)保值增值的投資饑渴相互交織，個(gè)體理性向集體非理性的轉(zhuǎn)化，共同促成了扭曲的房地產(chǎn)市場(chǎng)預(yù)期。

但是，夢(mèng)終歸要醒。

自去年以來(lái)，諸多跡象提醒我們，影響房地產(chǎn)市場(chǎng)的環(huán)境因素正在改變，長(zhǎng)期以來(lái)形成的樓市預(yù)期或?qū)⒈淮蚱啤?016年中央工作會(huì)議明確“房子是拿來(lái)住的，不是用來(lái)炒的”的定位，強(qiáng)調(diào)要綜合運(yùn)用金融、土地、財(cái)稅、投資、立法等手段，加快研究建立符合國(guó)情、適應(yīng)市場(chǎng)規(guī)律的基礎(chǔ)性制度和長(zhǎng)效機(jī)制，既抑制房地產(chǎn)泡沫，又防止大起大落。

顯然，政府看房地產(chǎn)的眼色已不同以往，勢(shì)必帶來(lái)政府調(diào)控房地產(chǎn)的方式和手段將發(fā)生改變，也因此將改變市場(chǎng)的預(yù)期。

打破樓市預(yù)期的因素，除了政府部門行為模式的改變外，還有我們無(wú)法調(diào)控的因素，那就是匯率的波動(dòng)，及人民幣貶值的預(yù)期。

匯率波動(dòng)所引起的資本流動(dòng)對(duì)樓市沖擊的案例，不勝枚舉。發(fā)生于上世紀(jì)90年代的日本房地產(chǎn)泡沫是最好的警醒。20世紀(jì)80年代后期，日本政府為刺激經(jīng)濟(jì)發(fā)展，采取了非常寬松的金融政策，鼓勵(lì)資金進(jìn)入房地產(chǎn)和股市，導(dǎo)致房地產(chǎn)價(jià)格暴漲。

1985年，美國(guó)、聯(lián)邦德國(guó)、日本、法國(guó)、英國(guó)簽訂了“廣場(chǎng)協(xié)議”，達(dá)成了美元貶值的協(xié)議。美元的貶值，間接推動(dòng)了日元的升值；而日元的升值吸引了大量國(guó)際資本的流入，進(jìn)一步刺激了日本房?jī)r(jià)的上漲。在房?jī)r(jià)暴利誘惑下，日本出現(xiàn)了“全民炒房”的景觀，日本房地產(chǎn)價(jià)格持續(xù)飆升。到1990年，僅東京的地價(jià)就已相當(dāng)與全美的地價(jià)。但好景不長(zhǎng)。1991年后，隨著國(guó)際投機(jī)資本的獲利撤離，日本房地產(chǎn)價(jià)格暴跌，房地產(chǎn)行業(yè)全民崩潰，日本“失去的十年”便是這樣造成的。

日本由于資本出逃對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)形成的沖擊無(wú)疑是最深刻的教訓(xùn)。盡管我們一直在多方論證“人無(wú)貶基”，但人民幣貶值的壓力就在那里！而美國(guó)2017年2-3次加息的預(yù)期無(wú)疑會(huì)強(qiáng)化人民幣貶值的預(yù)期。按照一籃子貨幣的匯率機(jī)制，人民幣與美元的相向運(yùn)行或許在短期內(nèi)很難改變。而這種趨勢(shì)勢(shì)必對(duì)國(guó)內(nèi)資產(chǎn)價(jià)格形成負(fù)面效應(yīng)，特別是對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格形成向下的壓力。也就是說(shuō)，國(guó)內(nèi)固有的房地產(chǎn)市場(chǎng)預(yù)期或?qū)⒈淮蚱啤?/p>

不破不立。打破長(zhǎng)期被扭曲的市場(chǎng)預(yù)期，形成健康的市場(chǎng)預(yù)期，這或?qū)⑹墙⒎康禺a(chǎn)調(diào)控長(zhǎng)效機(jī)制的根本內(nèi)核！當(dāng)舊的、扭曲的市場(chǎng)預(yù)期被打破之后，需要培育一種理性、健康的市場(chǎng)預(yù)期，并引領(lǐng)市場(chǎng)穩(wěn)步前行。如果按照市場(chǎng)的邏輯，運(yùn)用市場(chǎng)的手段，建立一種穩(wěn)定的政策預(yù)期，無(wú)疑將推動(dòng)合理理性的市場(chǎng)預(yù)期的形成。

如何矯正扭曲的市場(chǎng)預(yù)期？

首先，要改變行政化調(diào)控方式和調(diào)控邏輯。市場(chǎng)的問(wèn)題的應(yīng)交給市場(chǎng)。這就要求我們尊重房地產(chǎn)運(yùn)行的內(nèi)在規(guī)律性，理性對(duì)待市場(chǎng)秉性特征并加以利用和疏導(dǎo)；要走出“工具論”的思維范式，不能再把房地產(chǎn)作為調(diào)控整體經(jīng)濟(jì)的工具“拿進(jìn)拿出”。

其次，要保持政策的連續(xù)性、穩(wěn)定性。這是穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期、推動(dòng)預(yù)期理性化的基礎(chǔ)。這就要求我們?cè)谥贫ǚ康禺a(chǎn)調(diào)控方略的時(shí)候，謀定而后動(dòng)。需要我們客觀理性地研判市場(chǎng)運(yùn)行的態(tài)勢(shì)。比如，從“國(guó)房景氣指數(shù)”運(yùn)行看，盡管部分一、二線城市出現(xiàn)一度的瘋狂，但整體市場(chǎng)實(shí)際仍處于景氣度較低區(qū)域。在此背景下調(diào)控如何下力，恐非簡(jiǎn)單的“限”字可以了得。

第三，要矯正“異化”的購(gòu)房行為。落實(shí)“房子是拿來(lái)住的，不是用來(lái)炒的”，就需要客觀、理性地分析房地產(chǎn)市場(chǎng)需求與結(jié)構(gòu)，既要重視居民的基本生活需要（包括改善性需要），通過(guò)加強(qiáng)保障性住房建設(shè)（包括相關(guān)配套機(jī)制的完善），把這一真正“屬于政府的”切實(shí)管好；也不能忽視居民基于社會(huì)保障現(xiàn)狀的“資產(chǎn)保值增值”需求。不應(yīng)采取“掩耳盜鈴”式的思維，一味否定房地產(chǎn)固有的金融屬性及由此產(chǎn)生的投資需求；而應(yīng)采取有效措施加以引導(dǎo)和疏導(dǎo)，把老百姓從“理財(cái)、資產(chǎn)配置慌”中引領(lǐng)出來(lái)。除了要加快完善醫(yī)療、教育等社會(huì)保障體系建設(shè)，改變社會(huì)資源配置的不合理所導(dǎo)致的購(gòu)房行為異化外，還應(yīng)積極拓展居民的投資渠道，比如規(guī)范股市、債市發(fā)展，特別是落實(shí)強(qiáng)制分紅機(jī)制，讓股市真正成為老百姓分享資本市場(chǎng)發(fā)展紅利的渠道，而非激勵(lì)短期炒作、投機(jī)的賭場(chǎng)。關(guān)鍵是要改變市場(chǎng)的“資產(chǎn)荒”、居民“資產(chǎn)配置荒”，推動(dòng)資本回歸實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

金雞將欲曉，房市何所之？

2017年中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)何去何從，牽動(dòng)了市場(chǎng)各方的神經(jīng)，也彌散著市場(chǎng)的迷惘。“這是最好的時(shí)期，也是最壞的時(shí)期”，既需要政策的定力與合力。如果我們依舊抱殘守舊，按照原有的思維慣勢(shì)去思考，去行動(dòng)，或許會(huì)陷入“刻舟求劍”式的預(yù)期悲劇。（感謝新浪財(cái)經(jīng)意見領(lǐng)袖供稿，本文作者李庚南，先后供職于工商銀行、人民銀行，現(xiàn)為銀行監(jiān)管部門人士，長(zhǎng)期負(fù)責(zé)小企業(yè)金融服務(wù)推進(jìn)工作，潛心研究小企業(yè)金融服務(wù)問(wèn)題。）