新驅(qū)動(dòng) 新結(jié)構(gòu) 新高度

國(guó)泰君安 李少君

新驅(qū)動(dòng) 新結(jié)構(gòu) 新高度

國(guó)泰君安 李少君

回顧2017年，市場(chǎng)最主要的收益驅(qū)動(dòng)在于去杠桿、去庫(kù)存、去產(chǎn)能。無(wú)論是龍馬行情、周期消費(fèi)交替，兒童節(jié)前后的低點(diǎn)，建軍節(jié)前后的加速，概莫能外。展望2018年，我們認(rèn)為，要敢于樂(lè)觀。市場(chǎng)的核心驅(qū)動(dòng)會(huì)悄然轉(zhuǎn)變，市場(chǎng)的各種擔(dān)憂也能被向上的因素予以對(duì)沖。與2017年相同的是樂(lè)觀，不同的是結(jié)構(gòu)。產(chǎn)業(yè)鏈盈利的再平衡會(huì)促使機(jī)會(huì)從上游下沉至中游，從消費(fèi)龍馬下沉到中型消費(fèi)。與之對(duì)應(yīng)，實(shí)體的變遷也會(huì)驅(qū)動(dòng)金融行業(yè)機(jī)會(huì)的延續(xù)。

對(duì)于2018年宏觀方面對(duì)A股市場(chǎng)影響的核心判斷：盈利改善足以對(duì)沖估值壓力，風(fēng)險(xiǎn)偏好提升足以對(duì)沖無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率上升。影響結(jié)構(gòu)的三個(gè)悄然轉(zhuǎn)變：供給側(cè)加法向供給側(cè)加法和需求端加法轉(zhuǎn)；PS驅(qū)動(dòng)向EPS和PE雙驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)變；利潤(rùn)從上游向中下游轉(zhuǎn)變。

指數(shù)向上新高度。1）經(jīng)濟(jì)超預(yù)期：經(jīng)濟(jì)中存在四大對(duì)沖力量，全球經(jīng)濟(jì)改善延續(xù)提振出口、低庫(kù)存房地產(chǎn)投資下行有限、制造業(yè)再繁榮提振投資、新經(jīng)濟(jì)生長(zhǎng)動(dòng)能活躍。2）金融沖擊緩解：供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革和金融去杠桿成效顯著，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)改善提振風(fēng)險(xiǎn)偏好與改革預(yù)期。資金脫虛入實(shí)見(jiàn)效，利潤(rùn)再分配改善系統(tǒng)重要性企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表，利于系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)改善為改革創(chuàng)造條件。3）政策預(yù)期升溫：小康社會(huì)決勝期與現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)體系建設(shè)，供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革更加注重加法，相關(guān)產(chǎn)業(yè)政策支持預(yù)期升溫。4）國(guó)際接軌加速：內(nèi)外互聯(lián)進(jìn)程加快，陸股通相關(guān)標(biāo)的表現(xiàn)良好，國(guó)際比較視野下，中國(guó)上市資產(chǎn)存在再定價(jià)需求。

節(jié)奏的影響因素。1）貨幣政策正常化：美聯(lián)儲(chǔ)加息對(duì)中國(guó)股市有擾動(dòng)無(wú)反轉(zhuǎn)式?jīng)_擊。2）經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能：房地產(chǎn)投資帶動(dòng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)小周期下行，但下行幅度有限，對(duì)市場(chǎng)預(yù)期與風(fēng)險(xiǎn)偏好形成擾動(dòng)。3）通脹預(yù)期變化：通脹上行風(fēng)險(xiǎn)值得警惕，通脹壓力節(jié)奏影響市場(chǎng)利率走勢(shì)。4）流動(dòng)性波動(dòng)：金融監(jiān)管節(jié)奏可能會(huì)形成流動(dòng)性階段性緊張，對(duì)股市影響也會(huì)是階段性的，不影響股市主驅(qū)動(dòng)，2018年3-5月壓力或最大。5）市場(chǎng)波動(dòng)率：當(dāng)前市場(chǎng)波動(dòng)率處于歷史低位，2018年“兩會(huì)”預(yù)計(jì)將成為市場(chǎng)波動(dòng)率“分水嶺”。

利潤(rùn)驅(qū)動(dòng)再平衡。1）業(yè)績(jī)表現(xiàn)平穩(wěn)：2018年全部A股凈利潤(rùn)同比增速有望達(dá)到16.4%，業(yè)績(jī)波動(dòng)呈現(xiàn)W型向上。2）盈利韌勁較強(qiáng)：企業(yè)部門(mén)實(shí)際利率下降的正向激勵(lì)效應(yīng)有望逐漸釋放，價(jià)格因素對(duì)業(yè)績(jī)的貢獻(xiàn)仍有超預(yù)期可能。3）利潤(rùn)再分配：價(jià)格剪刀差收窄，企業(yè)盈利向中下游傳導(dǎo)，供給側(cè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化帶來(lái)行業(yè)集中度與效率提升。4）盈利周期展開(kāi)：供給側(cè)減法向供給側(cè)和需求端加法轉(zhuǎn)變，ROE持續(xù)改善，未來(lái)凈利潤(rùn)率貢獻(xiàn)有望加大。

消費(fèi)、金融、制造業(yè)中的TMT。消費(fèi)升級(jí)+通脹預(yù)期下，消費(fèi)行情可期，重點(diǎn)推薦食品飲料、家電、商貿(mào)零售、紡織服裝。系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)改善，盈利向好，看好金融板塊中的銀行。三年決勝期，把握新工業(yè)革命三層級(jí)盛宴，主題方面四條主線：1）保總量、補(bǔ)短板，重點(diǎn)推薦軌交、環(huán)保設(shè)備、高鐵、核電板塊，2）制造業(yè)中的TMT，重點(diǎn)推薦產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移、5G、芯片國(guó)產(chǎn)化、新能源車(chē)、蘋(píng)果產(chǎn)業(yè)鏈；3）產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移，重點(diǎn)推薦受益于“市場(chǎng)規(guī)模擴(kuò)張+搶占國(guó)際份額”雙重紅利的傳統(tǒng)機(jī)械相關(guān)版塊；4）要素重組，重點(diǎn)推薦一帶一路、軍民融合、國(guó)企改革、住房租賃。