推升美國資產(chǎn)價格的幻覺

羅伯特·希勒

2000年以來，道指的真實漲幅（經(jīng)通脹調(diào)整的）只有19%。17年上漲19%的成績平庸無奇，但很少有人關(guān)注這些經(jīng)通脹修正的數(shù)字

投機(jī)性市場總是容易受到幻覺的影響。但看清市場中的愚蠢，并不能為預(yù)見結(jié)果帶來明顯的優(yōu)勢，因為幻覺力量的變化難以預(yù)測。

在美國，最近金融市場中有兩個重要的幻覺：一是一種精心培育的感覺：當(dāng)選總統(tǒng)特朗普是位商業(yè)天才，能夠用其做交易的技能讓美國再次偉大；二是一個自然發(fā)生的幻覺：道指逼近20000點，這將對市場產(chǎn)生心理沖擊。

特朗普從未對如何當(dāng)總統(tǒng)有過明確且一致的想法。減稅顯然在其日程中，刺激則可能帶來資產(chǎn)價格上漲。降低公司稅將推高股價，而降低個人所得稅可能導(dǎo)致更高的住房價格。

但貌似合理地影響市場心理的，不光是特朗普的稅收改革方案。美國從未有過像特朗普這樣的總統(tǒng)，他不僅像羅納德·里根一樣是位演員，還是一位鼓動人心的作家和演說家、知名地產(chǎn)商、強(qiáng)硬的交易推手。如果他果真公布他的財務(wù)信息，或他的家庭能利用他作為總統(tǒng)的影響力讓財富更上一層樓，那么他甚至在商業(yè)上也是成功的。

與特朗普最相似的美國前總統(tǒng)也許是卡爾文·柯立芝?？铝⒅ナ菢O端親商的減稅派，其名言是“美國人民的主業(yè)就是商業(yè)”，而其財政部長安德魯·梅?。绹缓乐唬┕拇禐楦蝗藴p稅，聲稱這將讓好處“滲透”給窮人。

柯立芝執(zhí)政時期，美國經(jīng)濟(jì)非常成功，但1929年柯立芝一下臺，繁榮便戛然而止，股市崩盤，大蕭條開始。與特朗普不同，柯立芝和梅隆頭腦冷靜、舉止溫和。

但在特朗普的影響之上，再加上人們對道指20000點的關(guān)注，就集齊了強(qiáng)大幻覺的要素。2016年11月10日，特朗普當(dāng)選后兩天，道瓊斯平均指數(shù)創(chuàng)出歷史新高。

這聽起來像是特朗普的大新聞。事實上，道指在大選前人們預(yù)測希拉里·克林頓將勝出時，便已九次創(chuàng)下新高。但這些數(shù)字都是幻覺。美國有整體通脹的國策。美聯(lián)儲制定的通脹“目標(biāo)”是，個人消費(fèi)支出平減指數(shù)每年上漲2%。這意味著所有價格每年應(yīng)上升2%，或每十年上升22%。

2000年以來，道指的真實漲幅（經(jīng)通脹調(diào)整的）只有19%。17年上漲19%的成績平庸無奇，而凱斯和我所編制的全國住房價格指數(shù)的真實值較2006年前高仍低了16%。但很少有人關(guān)注這些經(jīng)通脹修正的數(shù)字。

與世界其他央行一樣，美聯(lián)儲正在實行貨幣穩(wěn)步貶值，以制造通脹。圖書搜索引擎Google Ngrams顯示，“通脹目標(biāo)”一詞的使用自20世紀(jì)90年代初以來呈現(xiàn)指數(shù)增長趨勢，當(dāng)時通脹目標(biāo)往往遠(yuǎn)低于實際通脹。

我們其實想要溫和正通脹——“物價穩(wěn)定”而非零通脹——這一理念似乎從1990年-1991年衰退期間開始在政策圈成形。拉里·薩默斯認(rèn)為公眾會“不理性”地抵制名義工資下降，而在零通脹機(jī)制中，必須有人承受名義工資下降。

許多人似乎不理解通脹是衡量單位的變化。不幸的是，盡管2%的通脹目標(biāo)主要是一項令人愉悅的政策，但人們總是從中汲取過多靈感。歐文·費(fèi)雪在其1928年的同名著作中將這種對名義價格增長的癡迷稱為“貨幣幻覺”。

這并不意味著我們要每天刷新投機(jī)市場的紀(jì)錄。股價波動傾向于接近經(jīng)濟(jì)學(xué)家所謂的“隨機(jī)游走”，反映日間微小沖擊的價格上漲和下跌的可能性差不多。當(dāng)價格遠(yuǎn)低于前一高值時，“隨機(jī)游走”傾向于發(fā)生較長時期；考慮到價格需要上漲的幅度，立刻創(chuàng)新高的可能性微乎其微。但一旦價格真的創(chuàng)出新高，繼續(xù)創(chuàng)出新高的可能性就會大幅增加。

在美國，特朗普和資產(chǎn)價格頻創(chuàng)新高的組合——稱之為“特朗普平方”（Trump-squared）——維持著支撐當(dāng)前市場樂觀情緒的幻覺。對于那些沒有因為倉位過重而焦慮不安的人來說，觀察幻覺如何演變?yōu)樾掠^念，從而讓投機(jī)市場發(fā)生劇烈漲跌，是一件饒有興味（甚至有利可圖）的事情。

作者為2013年諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎得主、耶魯大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)教授

（編輯：許瑤）