2017年中國宏觀經(jīng)濟展望

中金公司維持2016年實際GDP同比增速為6.7%的預測，將2017年實際GDP同比增速預測從此前的6.7%調(diào)整至6.6%。此預測比市場共識略高——市場預測2016年及2017年實際GDP增速分別為6.6%和6.3%。此外，預計2018年實際GDP同比增速為6.5%。對2017-2018年主要宏觀經(jīng)濟和政策指標的預測請參見表1。

同時，中金公司預計2017年名義GDP同比增速將從2016年的8.0%溫和上升至8.3%。但是，2017年名義GDP增速上升的幅度或?qū)⑿∮?016年（2016年名義GDP增長比2015年加快1.6個百分點），尤其是第二產(chǎn)業(yè)和地產(chǎn)服務(wù)業(yè)。

2017年經(jīng)濟增長展望

從總需求來看，中金公司預計2017年消費對整體GDP增速的貢獻將明顯高于2016年，實際固定資產(chǎn)投資增速可能小幅下降，外需有望溫和復蘇。

◇2017年消費增速有望加快，尤其是可選消費。中金公司更加看好消費，主要基于以下原因：居民可支配收入占GDP的比重持續(xù)增加，政府對中低收入家庭轉(zhuǎn)移支付也有望繼續(xù)增加；過去一年內(nèi)，房貸首付的凈增量相當于居民年度可支配收入4-5%，大幅削弱了居民的“可選消費能力”，而地產(chǎn)降溫后，大額消費和可選性較強的消費增速有望回升；住房相關(guān)消費可能在地產(chǎn)繁榮后的2-3個季度內(nèi)保持較快增長；房價上漲帶來的財富效應可能會在接下來的4-5個季度內(nèi)對消費產(chǎn)生一定的提振作用。

◇2017年實際固定資產(chǎn)投資增速可能小幅走弱。但是，由于年度平均PPI上升，2017年名義FAI增速可能有所回升。值得重申的是，月報名義FAI統(tǒng)計有所失真，對真實投資走勢的指標意義下降，尤其是2016年以來遼寧省FAI累計同比驟降60%以上。中金公司預計，在地產(chǎn)調(diào)控的影響下，2017年地產(chǎn)投資增速將會有所下滑，但幅度不大，主要是因為2016年以來地產(chǎn)投資增速并未明顯改善；而且目前主要城市的房地產(chǎn)庫存仍然較低。2017年基建投資者有望保持較快增長。

2016年財政明顯寬松（廣義財政赤字額同比增長約40-50%，占GDP比例增加2.3個百分點），短期內(nèi)將繼續(xù)支撐政府主導投資，同時2017年P(guān)PP投資增速也可能加快。更重要的是，2017年制造業(yè)投資和民間投資增速或?qū)⒒厣?，考慮到2016年制造業(yè)企業(yè)面臨的實際利率開始明顯下降，工業(yè)企業(yè)盈利明顯修復。同時，民間投資的機會成本有望繼續(xù)下降——鑒于理財產(chǎn)品收益率和貨幣市場利率可能繼續(xù)下行，而地產(chǎn)投資的預期收益在調(diào)控后也在明顯下降。

◇從全球工業(yè)周期的領(lǐng)先指標來看，2017年外需或?qū)⒂兴纳?。隨著全球尤其是美國的政治不確定性下降，2017年海外私人部門投資可能回升。此外，美國可能加大基建投資，或?qū)ν庑栊纬商嵴瘛?/p>

行業(yè)層面，中金公司預計制造業(yè)同比增速將保持穩(wěn)定，其中消費類產(chǎn)品增長有望加速，而投資類產(chǎn)品增速可能放緩。同時，隨著基數(shù)下降，金融行業(yè)增速或?qū)⒏纳?。此外，消費服務(wù)業(yè)增速有望小幅加快，而地產(chǎn)服務(wù)業(yè)增速或?qū)⒆呷酢?/p>

2017年通脹展望

2017全年CPI可能在1.7%左右，走勢較為平穩(wěn)。M2和銀行總資產(chǎn)增速已于2016年一季度見頂后緩慢下降，而且實際經(jīng)濟增速并未高于潛在增長率，因此中金公司預計2017年總體通脹將較為溫和。具體而言，食品價格漲幅相對較低，而短期內(nèi)服務(wù)和居住價格可能繼續(xù)受房價上漲滯后效應的推動而繼續(xù)走高。

2017年全年P(guān)PI可能從2016年的-1.6%進一步回升至1.9%，但其上升幅度遠遜于今年。預計2017年春節(jié)前，PPI將由于基數(shù)走低及供需趨緊而繼續(xù)快速攀升；尤其在冬季供暖高峰的作用下，煤炭及其他一些大宗商品的供給可能仍然較為短缺。如果春節(jié)后限產(chǎn)力度減弱，而油價從當前水平回落（預測2017年平均油價為每桶42美元），中金公司預計PPI將于2017年2月見頂，之后溫和回落。

由此，預計GDP平減指數(shù)從2016年的1.1%上升至2017年的1.6%，主要受同比PPI回升帶動；另一方面，2017年房價漲幅很可能減小。

2017年宏觀政策展望

在中金公司看來，短期內(nèi)貨幣政策可能沒有寬松的空間，鑒于真實利率已經(jīng)在經(jīng)濟再通脹（尤其是房價上行）后明顯下降。2015年以來貨幣和財政寬松的累積效應足以使經(jīng)濟在短期內(nèi)維持相對穩(wěn)健的增長。另一方面，短期通脹的走勢也不支持貨幣政策繼續(xù)寬松——預計2016四季度CPI將保持在2%左右，PPI將繼續(xù)快速上升，并且目前房價同比漲幅依然較高。

同時，2017年基準利率將保持不變。在實際加權(quán)平均利率維持低位、經(jīng)濟增長有望保持穩(wěn)定的情況下，2017年、尤其是上半年，貨幣政策寬松的空間有限。此外，美聯(lián)儲可能繼續(xù)緩慢的加息步伐。如果2017年下半年P(guān)PI下行，且房價開始回落，央行可能會考慮將7天逆回購利率（利率走廊下端）微降10個基點。值得注意的是，除了降準之外，政策還可以通過兩種主要方式加快貨幣供應增速：一是加大公開市場操作凈投放，擴大基礎(chǔ)貨幣；二是促進政策性銀行的資產(chǎn)擴張（加快放貸速度），提高貨幣乘數(shù)。

此外，中金公司預計，2016年底美元對人民幣匯率將在6.78左右，2017年底到6.98附近，這意味著2017年人民幣或?qū)①H值約3%。明年人民幣面臨的貶值壓力仍然可控，主要考慮到以下兩點因素：基準情形下2017年美聯(lián)儲將加息1次，幅度為25個基點，因此美元繼續(xù)走強的壓力相對溫和；預計2017年中國的貿(mào)易順差仍然較大，可能達到5，300億美元左右，相當于GDP的4.2%左右。

2017年財政政策仍將在穩(wěn)增長中發(fā)揮主要作用，但政策組合可能更著重于提振消費需求，而非投資支出。財政政策有望從減稅和增加補貼兩方面促進居民收入和消費增長，以及增加教育、醫(yī)療和扶貧等方面的公共支出。如中金公司最近發(fā)布的報告中指出，2016年“廣義財政赤字”規(guī)?？赡芙咏麲DP的10%，基數(shù)較高，因此2017年提高財政寬松的“效率”（即財政投放的“回報率”）將更為重要。預計營改增的減稅效用將持續(xù)到2017年上半年，同時政策可能會更傾向通過減稅和補貼來提振消費增長——實證表明，減稅和補貼居民收入與消費的政策在提振企業(yè)盈利和總需求方面可能比繼續(xù)加大基建投資更為有效。

此外，預計2017年廣義財政刺激的范圍將會在一定程度上涵蓋更多的PPP項目投資，意味著商業(yè)銀行可能會增加支持廣義財政寬松的融資。因此，中金公司將實際融資增速作為領(lǐng)先指標，以便從亮眼的各類“計劃PPP項目總投資額”中排除“噪音”或“夸大成分”。從這個意義上來講，總需求最全面的領(lǐng)先指標仍然是調(diào)整后的社會融資總量的增速以及銀行總資產(chǎn)的增速。

改革方面的期待

在改革方面，預計財稅、戶籍制度和土地改革將繼續(xù)推進，以促使中國向消費驅(qū)動型經(jīng)濟轉(zhuǎn)型。個人所得稅改革可能將進一步推進以便改善收入分配，包括提高個稅起征點和建立更完善的個稅制度。此外，預計政府將采取更多措施，包括增加補貼和提高社保基金投資效率，以建立一個更具包容性和公平性的社會保障制度。另一方面，居民和企業(yè)的社保費率均有望進一步下降，同時中低收入家庭或?qū)⒗^續(xù)受益于醫(yī)療和教育補貼的增加。

國企改革可能會在以下方面有所進展：推進混合所有制試點以提高國企效率、建立國企市場化的退出機制，以及放開“競爭類行業(yè)”的民企準入。預計混合所有制試點將在一些重點行業(yè)取得進展，包括電信、交通、能源、電力、醫(yī)療和教育等。國企退出機制和不良貸款處置將繼續(xù)在市場化原則下推進。此外，中金公司也將繼續(xù)關(guān)注“競爭性行業(yè)”中國企比重能否逐步下降。

潛在的風險及對投資的含義

中金公司對2017年經(jīng)濟增長和通脹預測權(quán)衡了可能的上行與下行的風險。宏觀和市場的不確定性可能包括：地產(chǎn)降溫幅度大于預期；MPA考核正式落地和金融市場去杠桿帶來的潛在壓力；外需可能會因政治事件帶來的尾部風險有所波動。中金公司的基準預測是地產(chǎn)降溫對實際增長速度的沖擊較為溫和。

與此同時，2017年增長在兩方面有“超預期”的可能，即居民消費、投資增速以及外需復蘇步伐。2017年消費和投資增長的一個主要驅(qū)動因素是實際利率（尤其是居民投資實際意義上的“機會成本”，如理財預期收益率）仍在下行，且短期地產(chǎn)投資預期收益明顯下降。此外，中金公司將密切關(guān)注美國總統(tǒng)換屆后財政擴張的規(guī)模，因為美國基建投資增速加快將利好全球的經(jīng)濟增長和流動性（假設(shè)美國國幣政策不出現(xiàn)大幅緊縮）。同時，財政進一步寬松的力度也值得關(guān)注——由于2016年財政政策顯著寬松的效應可能會在短期內(nèi)繼續(xù)支撐政府主導投資，進一步加大財政擴張可能加大投資品的通脹壓力（尤其是大宗商品價格）。

2017年的經(jīng)濟增長結(jié)構(gòu)和政策組合或?qū)€人消費的增長最為有利，尤其是受益于中低收入和中產(chǎn)階級消費升級的商品和服務(wù)以及可選消費行業(yè)。同時，醫(yī)療、教育和新興消費服務(wù)等長期增長領(lǐng)域可能出現(xiàn)較具吸引力的投資機會。

此外，中金公司預計趨穩(wěn)的宏觀環(huán)境和（地產(chǎn)調(diào)控后）更充足的投資資本供應將促進成長型行業(yè)和“新興產(chǎn)業(yè)”的發(fā)展，包括但不限于科技及通訊、新興消費服務(wù)和金融服務(wù)等領(lǐng)域。