優(yōu)化負(fù)債結(jié)構(gòu)的經(jīng)驗與建議

李 偉

(兗礦集團(tuán)有限公司，山東省鄒城市，273500)

優(yōu)化負(fù)債結(jié)構(gòu)的經(jīng)驗與建議

李 偉

(兗礦集團(tuán)有限公司，山東省鄒城市，273500)

介紹了兗礦集團(tuán)積極推動市場化債轉(zhuǎn)股、全面優(yōu)化負(fù)債結(jié)構(gòu)的實質(zhì)性進(jìn)展，闡述了兗礦集團(tuán)充分運用上市平臺、實施資本運作、降低資產(chǎn)負(fù)債率的具體做法，最后對市場化債轉(zhuǎn)股提出了應(yīng)逐步實現(xiàn)退出機(jī)制的多元化、制定系列配套優(yōu)惠政策、加強(qiáng)政府部門協(xié)調(diào)參與等建議。

股權(quán)結(jié)構(gòu) 債轉(zhuǎn)股 資產(chǎn)負(fù)債率

長期以來，兗礦集團(tuán)以國資委的負(fù)債率紅線為警戒線，高度重視負(fù)債問題，并采取了一系列切實有效的措施，在大幅降低負(fù)債率的同時，有效保障了重點項目建設(shè)，確保兗礦集團(tuán)轉(zhuǎn)型發(fā)展。

1 著力推動市場化債轉(zhuǎn)股，全面優(yōu)化負(fù)債結(jié)構(gòu)

兗礦集團(tuán)積極與各大金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行接觸，各項工作取得了實質(zhì)性進(jìn)展，目前與中國工商銀行山東省分行簽訂100億元債轉(zhuǎn)股框架合作協(xié)議；與中國銀行山東省分行簽署了債轉(zhuǎn)股合作框架協(xié)議；雙方正進(jìn)一步甄選增資主體，兗礦集團(tuán)擬選定權(quán)屬單位中資產(chǎn)結(jié)構(gòu)較優(yōu)、市場潛力較大、暫時存在經(jīng)營困難的優(yōu)質(zhì)核心企業(yè)，作為債轉(zhuǎn)股方案主體；與興業(yè)銀行簽訂的75億元債轉(zhuǎn)股工作已全面推開，第一期15億元增資擴(kuò)股資金已于2017年5月底到位。2017年年底，與中國工商銀行、中國銀行的債轉(zhuǎn)股能落地一部分。

債轉(zhuǎn)股實施過程中，面臨諸多難題。首先是合作項目的選擇問題。避險是金融機(jī)構(gòu)的重要利益訴求，債轉(zhuǎn)股選擇標(biāo)的主要集中于優(yōu)質(zhì)企業(yè)中發(fā)展前景好的板塊。然而，優(yōu)質(zhì)企業(yè)由于具有資產(chǎn)優(yōu)良、財務(wù)指標(biāo)較好以及現(xiàn)金充裕等特點，并不需要實施債轉(zhuǎn)股。假如實施了債轉(zhuǎn)股，就如同過早稀釋股權(quán)，將影響現(xiàn)有股東的未來利益。實際上，有債轉(zhuǎn)股需求的實體，其各項指標(biāo)不能得到金融機(jī)構(gòu)的評估和認(rèn)可，造成債轉(zhuǎn)股雙方在標(biāo)的選擇上難以達(dá)成共識，這成為當(dāng)前部分市場化債轉(zhuǎn)股項目轉(zhuǎn)變?yōu)槊蓪崅闹匾?。兗礦集團(tuán)目前與各家金融機(jī)構(gòu)債轉(zhuǎn)股合作擬選取的項目多為本集團(tuán)的優(yōu)質(zhì)核心企業(yè)，企業(yè)自身經(jīng)營績效優(yōu)異，具備較強(qiáng)的抵御市場風(fēng)險能力。然而，集團(tuán)內(nèi)部其他需要降低杠桿率、增強(qiáng)資本實力的項目并未被納入金融機(jī)構(gòu)的項目備選庫。在債轉(zhuǎn)股過程中，部分相關(guān)金融機(jī)構(gòu)提出企業(yè)在債轉(zhuǎn)股實施中追加抵押擔(dān)保、以上市公司股權(quán)作為質(zhì)押以及全額擔(dān)保等要求，不便于實際操作。

退出機(jī)制是實施債轉(zhuǎn)股的核心問題。債轉(zhuǎn)股投資者市場化的退出方式是通過上市或者間接上市，但是，大多數(shù)國有煤炭企業(yè)上市平臺有限，上市難度也較大，上市退出渠道較為狹窄。如果第三方轉(zhuǎn)讓退出，或者通過債轉(zhuǎn)股專用轉(zhuǎn)讓平臺退出，均存在較大不確定性。目前，金融機(jī)構(gòu)在制定債轉(zhuǎn)股方案時，重點從本息安全性和流動性、退出及時性、退出方式、退出時機(jī)等方面進(jìn)行考慮。大多數(shù)債轉(zhuǎn)股實施方案附加了退出條件，如果不能按期退出，則由債轉(zhuǎn)股企業(yè)集團(tuán)通過回購方式實現(xiàn)退出。這種回購方式通常會在退出環(huán)節(jié)設(shè)置增信機(jī)制，規(guī)定由非債轉(zhuǎn)股企業(yè)集團(tuán)遠(yuǎn)期回購，或者補(bǔ)足預(yù)期收益差額，與市場化債轉(zhuǎn)股的初衷還是有較大背離。

根據(jù)與各金融機(jī)構(gòu)初步探討情況，相關(guān)機(jī)構(gòu)債轉(zhuǎn)股項目的運營方式基本一致。各金融機(jī)構(gòu)將債轉(zhuǎn)股項目資本金通過渠道公司，以股權(quán)投資方式將資本金注入合作項目，同時限制債轉(zhuǎn)股資金用途，規(guī)定僅用于償還貸款，或者提前償還未到期貸款，不允許用于項目建設(shè)或流動資金補(bǔ)充，削弱了企業(yè)資金盤活存量、用好增量的能力。債轉(zhuǎn)股資金往往通過基金、股權(quán)、信托等渠道投放，流轉(zhuǎn)過程較多，資金成本較高，且以企業(yè)稅后利潤支付，相關(guān)成本無法在稅前列支，導(dǎo)致債轉(zhuǎn)股項目資金成本承受較大壓力。目前與各家金融機(jī)構(gòu)商談債轉(zhuǎn)股的持股期限多為3年或者5+N的模式，持有時間較短。股權(quán)到期后，減持資金需求量較大，并相應(yīng)增加企業(yè)債務(wù)比例和資金周轉(zhuǎn)困難，舊困難解決又增添新的困難，資金成本加大，企業(yè)負(fù)擔(dān)就更重了。

2 著力兗煤澳洲資本運作，大幅降低資產(chǎn)負(fù)債率

(1)兗礦集團(tuán)充分運用上市平臺，實施資本運作，降低資產(chǎn)負(fù)債率。2014年11月，兗礦集團(tuán)實施金帆項目，發(fā)行18億美元可轉(zhuǎn)換混合債，使兗煤澳洲的資產(chǎn)負(fù)債率從84%降至54%。2016年2月，兗礦集團(tuán)實施鳳凰項目，兗煤澳洲將艾詩頓、澳斯達(dá)及唐納森3家虧損資產(chǎn)組裝到一個全資子公司，在其所有權(quán)不發(fā)生變化的前提下，讓渡該公司經(jīng)營權(quán)，實施資產(chǎn)證券化，融資9.5億美元，折合人民幣61.75億元。本次融資將不動產(chǎn)置換為現(xiàn)金，同時，根據(jù)現(xiàn)行會計準(zhǔn)則，修復(fù)了負(fù)債表。2016年1月，兗礦集團(tuán)啟動大圣項目，通過兗州煤業(yè)A股定向增發(fā)和澳洲公司配股融資25億美元，收購力拓旗下聯(lián)合煤炭公司。兗礦集團(tuán)的資產(chǎn)負(fù)債率從74.4%降至68.8%，兗州煤業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率從65%降至59.6%，兗煤澳洲資產(chǎn)負(fù)債率降至54%，2018年后進(jìn)一步降至50%以下，恢復(fù)在資本市場的獨立融資能力；2017年9月，兗礦集團(tuán)順利完成聯(lián)合煤炭公司資產(chǎn)交割工作。

兗礦集團(tuán)2004年進(jìn)入澳洲，經(jīng)過六輪的并購，應(yīng)該說國際化發(fā)展道路崎嶇，有歡喜有焦慮也有教訓(xùn)，特別是前幾次收購主要靠貸款，也就是拿銀行的錢買澳洲的煤礦。2012年之前整體較好，2012年之后煤炭價格大幅降低，由于負(fù)債收購資金成本和財務(wù)費用較高，實際煤礦的運營微利，但是加上財務(wù)費用和匯兌損失卻是虧損的。本次澳洲收購的核心就是通過頂級優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的收購解決兗礦集團(tuán)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和負(fù)債結(jié)構(gòu)。這次兗礦集團(tuán)完全進(jìn)行股權(quán)融資25億美元，兗州煤業(yè)融資10億美元，通過A股增發(fā)從國內(nèi)資本市場融資另外15億美元，嘉能可融資3億美元，還有其他的一些投資者，都已經(jīng)全部交割完畢。

(2)決策迅速、策略高效是兗煤澳洲資本運作的寶貴經(jīng)驗。本次收購的煤炭品種是我國稀缺的優(yōu)質(zhì)煤種，符合國家對外投資需求，獲得國家和山東省相關(guān)部門的大力支持，確保收購成功。首先抓住力拓的核心訴求是收購成功的關(guān)鍵所在，力拓的核心資產(chǎn)是銅和鐵礦，剝離非核心資產(chǎn)——煤炭，獲取現(xiàn)金發(fā)展核心業(yè)務(wù)是其既定的戰(zhàn)略；其次是創(chuàng)新運用配股融資方式。兗煤澳洲以配股方式，從包括嘉能可在內(nèi)的國際知名投資者中，累計籌集25億美元，其中兗州煤業(yè)認(rèn)購約10億美元，剩余15億美元采用配股、定向發(fā)行股票等股權(quán)融資方式，由其他股東和新的投資者認(rèn)購。本次交易改變過去高負(fù)債的融資模式，采用股權(quán)融資方式，在解決收購所需資金的同時，實現(xiàn)了最初擬定的“用國外的錢、購買國外的資產(chǎn)、解決自己的問題”目標(biāo)。同時，兗煤澳洲將借機(jī)變美元為記賬本位幣，抵消累積的匯兌浮虧；最后是提升亞太煤炭市場話語權(quán)。完成收購后，兗煤澳洲控制資源量(100%權(quán)益)從目前的47.87億t提升至87.43億t，可采儲量(100%權(quán)益)從目前的9.95億t提升至22.37億t。兗煤澳洲將取代力拓，成為重要澳洲煤炭公司，其產(chǎn)品出口日本、韓國等，提高了亞太地區(qū)海運煤市場的地位和話語權(quán)。這次并購之后兗礦集團(tuán)的產(chǎn)能將近8000萬t，原來9個生產(chǎn)煤礦變?yōu)?1個，特別這次兗礦集團(tuán)收購的都是優(yōu)質(zhì)動力煤和軟焦煤，符合國家對電廠環(huán)保要求，解決兗礦集團(tuán)中國市場的急需問題。

(3)兗礦集團(tuán)高度重視債轉(zhuǎn)股，認(rèn)真研究相關(guān)政策，并積極推動債轉(zhuǎn)股工作，也取得了階段性成果，但是，債轉(zhuǎn)股不能解決企業(yè)發(fā)展的核心問題。企業(yè)可以通過實施債轉(zhuǎn)股，獲得較為穩(wěn)定的資金來源，用于落后產(chǎn)能淘汰退出，加快調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，充分利用此窗口期，從根本上改善企業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量和盈利能力。目前，面對日益活躍的資本市場和多種有效的金融運作方式，兗礦集團(tuán)在成功發(fā)行40億元首期私募可交換債基礎(chǔ)上，與兗州煤業(yè)正在分別實施發(fā)行第二期可交換債券以及非公開增發(fā)A股工作，計劃分別募集資金30億元和70億元，將進(jìn)一步降低資產(chǎn)負(fù)債率。

3 建議

(1)市場化債轉(zhuǎn)股應(yīng)逐步實現(xiàn)退出機(jī)制的多元化。對資產(chǎn)規(guī)模較大、質(zhì)量較高、盈利較好、治理結(jié)構(gòu)較完善的企業(yè)，建議銀行或資產(chǎn)管理公司長期持股，外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境較好時再退出；對市場前景較好的企業(yè)，建議通過上市后退出；對融資渠道較通暢的企業(yè)，建議運用企業(yè)回購方式退出；對大型國有能源企業(yè)，建議引進(jìn)民營資本，優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)，完善內(nèi)部治理。

(2)制定系列配套優(yōu)惠政策。建議運用財政貼息、設(shè)立投資引導(dǎo)基金等為債轉(zhuǎn)股提供低成本資金，同時允許債轉(zhuǎn)股實施機(jī)構(gòu)向人民銀行申請再貸款，豐富低成本資金來源。在增值稅、企業(yè)所得稅、個人所得稅、印花稅、契稅等稅種方面，給予債轉(zhuǎn)股企業(yè)稅收優(yōu)惠。在會計處理上，對由于債轉(zhuǎn)股產(chǎn)生相關(guān)稅費的進(jìn)行稅前抵扣等；減少債轉(zhuǎn)股工作的相關(guān)手續(xù)，盡量以年度審計報告為依據(jù)，減少轉(zhuǎn)讓評估等相關(guān)工作程序。

(3)加強(qiáng)政府部門協(xié)調(diào)參與。本次債轉(zhuǎn)股涉及政府部門、實施主體、債轉(zhuǎn)股企業(yè)等，建議政府部門如國家發(fā)改委、財政部、“一行三會”、各級地方政府等建立綠色通道，配合相關(guān)審批工作。建議實施主體引導(dǎo)產(chǎn)業(yè)基金投資煤炭企業(yè)，加大煤炭企業(yè)上市的政策支持力度，暢通煤炭企業(yè)股權(quán)融資渠道。建議國資委成立臨時協(xié)調(diào)組織，積極協(xié)調(diào)相關(guān)工作。

(4)監(jiān)管部門適度放寬債轉(zhuǎn)股資金用途限制。允許債轉(zhuǎn)股部分資金償還貸款，部分資金用于項目建設(shè)，部分資金用于經(jīng)營周轉(zhuǎn)。兗礦集團(tuán)堅信有黨中央、國務(wù)院的正確領(lǐng)導(dǎo)，“三去一降一補(bǔ)”的政策正在全面落地實施，山東省正加大新舊動能轉(zhuǎn)換力度，近期山東省委省政府召開了支持國有企業(yè)發(fā)展的會議，專門制定了支持企業(yè)發(fā)展的十條，兗礦集團(tuán)對未來充滿信心，下一步兗礦集團(tuán)將加快改革轉(zhuǎn)型發(fā)展，堅定把兗礦集團(tuán)建設(shè)成國際化的能源集團(tuán)和產(chǎn)能財團(tuán)。

[1] 袁顯平，馬玲.煤炭企業(yè)公司特征與財務(wù)績效相關(guān)性的實證研究[J].中國煤炭，2017(8)

[2] 王建新，羅志恒.債轉(zhuǎn)股:去杠桿、防風(fēng)險與國企改革的抓手——新一輪債轉(zhuǎn)股與1999年之比較[J].中國總會計師，2017(2)

[3] 宋艷偉.債轉(zhuǎn)股實施與銀行布局[J].中國金融，2017(1)

Experienceandsuggestionsforoptimizingtheliabilitystructure

Li Wei

(Yankuang Group Co., Ltd., Zoucheng, Shandong 273500, China)

The substantial progress of actively promoting marketization debt-to-equity swap and comprehensively optimizing liability structure of Yankuang Group were introduced, and the specific practices of implementing capital operation and decreasing asset-liability ratio of Yankuang Group by using sufficiently listed platform were elaborated, then some suggestions such as realizing exit mechanism diversification step by step, formulating series of mating preferential policies and enhancing government coordination and participation were put forward for marketization debt-to-equity swap.

equity structure, debt-to-equity swap, asset-liability ratio

TD-9

A

李偉. 優(yōu)化負(fù)債結(jié)構(gòu)的經(jīng)驗與建議[J].中國煤炭，2017，43(11)：13-15.

Li Wei. Experience and suggestions for optimizing the liability structure[J].China Coal，2017，43(11)：13-15.

李偉(1966-)，男，山東省濟(jì)南人，工程技術(shù)應(yīng)用研究員，工學(xué)博士，現(xiàn)任兗礦集團(tuán)有限公司總經(jīng)理，長期致力于煤炭生產(chǎn)自動化、煤炭清潔高效利用、現(xiàn)代煤化工及煤制油、能源企業(yè)經(jīng)營管理等技術(shù)研究與工程實踐。

(責(zé)任編輯 路 強(qiáng))

開灤集團(tuán)成功研發(fā)聚甲醛改性技術(shù)

“煤—氣—甲醇—聚甲醛”是讓煤炭由“黑”變“白”的典型產(chǎn)業(yè)鏈之一，也是國內(nèi)煤炭企業(yè)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型發(fā)展的一條重要途徑。聚甲醛改性技術(shù)開發(fā)成功與否，關(guān)乎到能否緩解當(dāng)前國內(nèi)聚甲醛結(jié)構(gòu)性產(chǎn)能過剩的狀況。

據(jù)悉，前不久開灤集團(tuán)煤基聚甲醛高性能化功能化研究及產(chǎn)業(yè)化項目榮獲河北省煤炭工業(yè)科學(xué)技術(shù)獎一等獎。標(biāo)志著該集團(tuán)在聚甲醛的多樣化和高性能化方面取得了突破，打破了國外技術(shù)封鎖。

開灤集團(tuán)煤化工研發(fā)中心主任王亞濤表示，開灤集團(tuán)自主設(shè)計和建設(shè)的改性聚甲醛生產(chǎn)裝置，設(shè)計產(chǎn)能2000 t/a，能夠產(chǎn)出13個系列、40多個牌號的聚甲醛改性產(chǎn)品，實現(xiàn)了通用牌號聚甲醛產(chǎn)品的多樣化和高性能化，大大提高了聚甲醛產(chǎn)品附加值。