境內(nèi)企業(yè)海外債券重組的步驟及經(jīng)驗(yàn)

摘要：本文以賽維LDK案為例，詳細(xì)介紹了境內(nèi)企業(yè)海外債券違約后的處置流程和主要關(guān)注點(diǎn)，并結(jié)合粵海、湖南太子奶、佳兆業(yè)等企業(yè)的海外債務(wù)重組經(jīng)歷，總結(jié)了違約處置的三點(diǎn)經(jīng)驗(yàn)。

關(guān)鍵詞：離岸公司 海外發(fā)債 債券違約 重組

賽維LDK太陽能海外債務(wù)重組一案（以下簡稱賽維LDK案）在2015年5月第七屆國際并購會(huì)議上被授予“年度跨境交易獎(jiǎng)（美國—亞洲地區(qū)）”。該獎(jiǎng)項(xiàng)由國際并購顧問機(jī)構(gòu)M&A ADVISOR頒發(fā)，自2002年以來一直致力于選拔及獎(jiǎng)勵(lì)具有行業(yè)領(lǐng)導(dǎo)意義的跨境交易。經(jīng)過獨(dú)立評(píng)選委員會(huì)審閱和評(píng)分，賽維LDK案能夠從來自全球各主要市場的500多個(gè)候選案例中脫穎而出，源于其在2014年艱巨的債務(wù)重組中取得了巨大成功。

時(shí)至今日，在融入全球資本市場的過程中，境內(nèi)企業(yè)在海外發(fā)債融資早已成為平常之舉，但對(duì)于違約后如何較好地處置和應(yīng)對(duì)仍相對(duì)陌生。本文以賽維LDK案為重點(diǎn)，結(jié)合粵海、湖南太子奶、佳兆業(yè)等海外債務(wù)重組經(jīng)歷，嘗試向企業(yè)和投資者全景呈現(xiàn)境外債券違約后的處置流程、主要經(jīng)驗(yàn)和關(guān)注重點(diǎn)。

債券違約后處置的主角——在境外發(fā)債的四類企業(yè)

談到境外債券違約，需從國內(nèi)企業(yè)海外發(fā)債融資說起。2008年以來，在海外市場利率低企的吸引之下，國內(nèi)企業(yè)大規(guī)模在海外舉債。外匯局的數(shù)據(jù)顯示，2008年至2015年一季度，我國外債規(guī)模從3901.6億美元迅速增至16732億美元。

從實(shí)踐來看，在境外發(fā)債融資的境內(nèi)企業(yè)主要有以下幾類：

第一類，在境外設(shè)立的“窗口公司”，主要經(jīng)營業(yè)務(wù)在境外開展，境外舉債，如粵f287f56751b448b13e6f89fdb14cc07562422779be13ba35fb3c00d7df5745aa海等。

第二類，離岸控股公司。境內(nèi)企業(yè)在英屬群島開曼、百慕大、維爾京群島等注冊一家離岸公司（BVI公司），然后反向收購國內(nèi)的實(shí)體，BVI公司作為控股公司并無實(shí)際業(yè)務(wù)。在此模式下，國內(nèi)公司會(huì)變更為外商投資企業(yè)，享受相應(yīng)的優(yōu)惠政策，而若能海外上市，PE等機(jī)構(gòu)在境外也更容易套現(xiàn)退出。在海外債券違約案例中，湖南太子奶、賽維LDK、無錫尚德均以離岸控股公司名義發(fā)債，違約后實(shí)行債務(wù)重組。

第三類，在國內(nèi)融資受限的企業(yè)。此前，房地產(chǎn)等行業(yè)在國內(nèi)融資受限，很多企業(yè)轉(zhuǎn)而在香港等境外市場舉債融資，成為香港高收益?zhèn)袌龅某？停缂颜讟I(yè)等。

第四類，主動(dòng)調(diào)整負(fù)債結(jié)構(gòu)的企業(yè)。以國內(nèi)鋼鐵行業(yè)龍頭——寶鋼股份為例，自2005年起，其逐步以相對(duì)利率較低且匯率風(fēng)險(xiǎn)可控的美元融資替換人民幣融資，截至2015年上半年，美元負(fù)債占其有息債務(wù)70%以上。

債券違約后處置的八個(gè)步驟——以賽維LDK案為例

海外債務(wù)重組是極其漫長和煎熬的過程，參與機(jī)構(gòu)眾多，法律關(guān)系復(fù)雜，在實(shí)際執(zhí)行過程中困難重重。作為中國企業(yè)海外債務(wù)重組的獲獎(jiǎng)案例，賽維LDK案對(duì)于國內(nèi)企業(yè)海外債務(wù)問題的處理有著極大的參考價(jià)值。江西賽維的控股股東賽維LDK太陽能有限公司（以下簡稱賽維LDK）2007年在紐交所上市。2013年4月16日，賽維LDK宣布未能全部兌現(xiàn)到期本息合計(jì)2379.3萬美元的可轉(zhuǎn)換債券，其已經(jīng)與合計(jì)持有1655.3萬美元的投資者達(dá)成協(xié)議，通過分批現(xiàn)金支付和貸款延期償還剩余的債務(wù)。此后，經(jīng)過若干次債務(wù)展期之后，賽維LDK于2014年2月正式啟動(dòng)海外債務(wù)重組，涉及的債務(wù)主要包括：一是賽維LDK發(fā)行的以人民幣計(jì)價(jià)美元結(jié)算的16.3億元人民幣高收益?zhèn)?014年2月28日到期），簡稱2014高級(jí)票據(jù)；二是在海外發(fā)行的2.4億美元可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股。賽維LDK海外債務(wù)重組主要涉及開曼、中國香港及美國三地的子公司，不包括江西賽維。

步驟一：債務(wù)違約前和違約后磋商債券條款，爭取利息展期，視情況推行債務(wù)重組

主要關(guān)注點(diǎn)：債券發(fā)行人經(jīng)營狀況和財(cái)務(wù)狀況的惡化并非一日之寒。發(fā)債企業(yè)通常比債券投資者更加了解自身的實(shí)際情況，進(jìn)而做出前瞻性布局和安排。

案例說明：2012年第三季度，賽維LDK背負(fù)了22億美元的債務(wù)，賬面上卻只有1.119億美元的現(xiàn)金。為應(yīng)對(duì)即將到來的償債高峰期，賽維著手推動(dòng)債務(wù)合同條款修訂，為后期可能發(fā)生的債務(wù)重組爭取主動(dòng)。2012年底，賽維LDK發(fā)布公告向2014高級(jí)票據(jù)持有人征求修改限制債務(wù)和優(yōu)先股合約的意見，并按10元/萬元的標(biāo)準(zhǔn)向2014票據(jù)持有人支付同意費(fèi)。上述條款修訂最終順利獲得了必要同意，增強(qiáng)了賽維在后續(xù)資產(chǎn)流動(dòng)性和資本重組計(jì)劃方面的靈活性。

2013年4月，賽維LDK以支付部分現(xiàn)金和借入一筆新貸款的方式推遲償付到期的可轉(zhuǎn)換債券。此后因無法支付原定于2013年8月28日到期的2014高級(jí)票據(jù)利息，賽維LDK與大部分債券持有人達(dá)成了共計(jì)7次的利息展期協(xié)議。自2013年9月26日起，展期協(xié)議為期14天至30天不等，將償付日期一直推遲到2014年2月27日。歷經(jīng)多次努力之后，賽維LDK償債能力未得到明顯改觀，最終選擇債務(wù)重組，減輕債務(wù)包袱。

步驟二：聘請(qǐng)專業(yè)機(jī)構(gòu)組建重組顧問團(tuán)隊(duì)，啟動(dòng)債務(wù)談判，形成債務(wù)重組草案

主要關(guān)注點(diǎn)之一：重組顧問。企業(yè)債務(wù)重組涉及的中介機(jī)構(gòu)眾多，典型機(jī)構(gòu)包括財(cái)務(wù)顧問、會(huì)計(jì)事務(wù)所和法律顧問。按照國際慣例，在債務(wù)重組過程中，不僅債務(wù)人要聘請(qǐng)財(cái)務(wù)顧問、會(huì)計(jì)事務(wù)所和法律顧問，債權(quán)人同樣也要聘請(qǐng)與債務(wù)人的顧問不同的重組顧問、財(cái)務(wù)顧問和法律顧問。

投資銀行作為重組的財(cái)務(wù)顧問在重組過程中始終處于主導(dǎo)地位，但在重組過程中的不同階段，中介機(jī)構(gòu)的作用不盡相同。一般說來，重組企業(yè)財(cái)務(wù)狀況是重組談判的基礎(chǔ)，因此在重組初始階段，談判雙方的審計(jì)師發(fā)揮著較大作用，都要獨(dú)立地對(duì)重組企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況進(jìn)行盡職調(diào)查，并將調(diào)查結(jié)果報(bào)給各自的委托人。重組談判是重組過程中的重要環(huán)節(jié)，談判主要通過債務(wù)人和債權(quán)人各自聘請(qǐng)的重組財(cái)務(wù)顧問進(jìn)行。重組方案的大原則定下來之后，就要開始起草與重組方案有關(guān)的法律文件，雙方聘請(qǐng)的律師開始發(fā)揮主要作用。

案例說明：賽維LDK聘用杰弗瑞集團(tuán)作為公司財(cái)務(wù)顧問，為海外債務(wù)提出戰(zhàn)略性建議。在整個(gè)重組過程中，債務(wù)人和債權(quán)人聘請(qǐng)的顧問團(tuán)隊(duì)如表1所示。

主要關(guān)注點(diǎn)之二：債務(wù)談判。從國外債務(wù)重組經(jīng)驗(yàn)來看，達(dá)成協(xié)議最有效的途徑是各有關(guān)方面包括顧問團(tuán)隊(duì)，與具有代表性的債權(quán)人授權(quán)代表秘密進(jìn)行談判。

案例說明：實(shí)際上，在債券違約之后，賽維LDK一方面與債券持有人達(dá)成利息展期協(xié)議，另一方面與部分2014高級(jí)票據(jù)持有人就潛在債務(wù)重組問題進(jìn)行秘密會(huì)談。在簽訂保密協(xié)議后，賽維LDK向債券持有人提出債務(wù)重組草案，并同意在與持有人協(xié)議期滿后立即公開披露賽維LDK與持有人間的會(huì)談內(nèi)容。

主要關(guān)注點(diǎn)之三：在債務(wù)談判的基礎(chǔ)上形成重組草案，面向不同債券持有人提出具體償債方案。

案例說明：賽維LDK采取了多樣化的償債方式，如現(xiàn)金贖回、債轉(zhuǎn)股和轉(zhuǎn)為可轉(zhuǎn)債的組合。從重組草案可以看出，塞維LDK重組主要針對(duì)在海外上市的母公司債務(wù)，債務(wù)重組的目的是減輕債務(wù)負(fù)擔(dān)，保住在美國的市場地位。但賽維LDK實(shí)際生產(chǎn)運(yùn)營絕大部分是在國內(nèi)子公司——江西賽維進(jìn)行，后者的經(jīng)營情況會(huì)直接影響賽維LDK在海外債務(wù)重組時(shí)的談判籌碼。此時(shí)，賽維LDK的境內(nèi)核心子公司經(jīng)營好轉(zhuǎn)，且于2013年11月獲得國內(nèi)11家銀行授信總額為15.6億元的銀團(tuán)貸款用于恢復(fù)生產(chǎn)和技術(shù)改革。在各種因素的影響下，賽維與海外債權(quán)人債務(wù)談判進(jìn)展順利，為之后重組計(jì)劃的正式實(shí)施起到了積極作用。

步驟三：向債務(wù)人注冊地法院呈請(qǐng)清盤，申請(qǐng)任命臨時(shí)清盤人

主要關(guān)注點(diǎn)：在債務(wù)重組談判的基礎(chǔ)上，由債務(wù)人或債權(quán)人向管轄法院提起清盤申請(qǐng)，正式啟動(dòng)法律程序，任命臨時(shí)清盤人。

案例說明：2014年2月底，在最后一次利息展期到期之前，賽維LDK向注冊所在地的開曼群島大法院遞交文件提出清盤呈請(qǐng)，并申請(qǐng)就公司解決海外流動(dòng)性問題的計(jì)劃任命聯(lián)合臨時(shí)清盤人。開曼群島大法院隨即任命Zolfo Cooper （Cayman） Limited的兩位合伙人Tammy Fu和Eleanor Fisher為聯(lián)合臨時(shí)清盤人（JPLs）。結(jié)合海外債務(wù)重組案例來看，臨時(shí)清盤人的主要職責(zé)包括：一是有權(quán)就相關(guān)債務(wù)與債權(quán)人、股東達(dá)成重組支持協(xié)議；二是召開并主持債權(quán)人會(huì)議，就重組計(jì)劃與債權(quán)人進(jìn)行廣泛磋商；三是有權(quán)收集、變賣、接管及控制被重組公司的所有資產(chǎn)，包括追討及歸還債項(xiàng)，并于完成資產(chǎn)整理后作分配；四是審議并討論如何提供資金以滿足重組支持協(xié)議，以及公司海外重組費(fèi)用和預(yù)計(jì)的海外營運(yùn)資金需求；五是管理臨時(shí)融資資金。

步驟四：簽訂和完善重組支持協(xié)議，授權(quán)臨時(shí)清盤人實(shí)施重組

主要關(guān)注點(diǎn)：由臨時(shí)清盤人協(xié)調(diào)債務(wù)人召開債券持有人會(huì)議，就重組協(xié)議達(dá)成一致。

案例說明：在賽維LDK案中，臨時(shí)清盤人協(xié)助組織召開債權(quán)人會(huì)議，最終于2014年3月28日與超過60%的高級(jí)票據(jù)持有人、79%的優(yōu)先股持有人以及大多數(shù)股東簽訂重組支持協(xié)議。在獲得絕大多數(shù)債權(quán)人的重組支持協(xié)議后，開曼法院于2014年4月2日授權(quán)聯(lián)合臨時(shí)清盤人采取措施，實(shí)施賽維LDK的海外債務(wù)重組。

債務(wù)重組過程會(huì)產(chǎn)生各項(xiàng)費(fèi)用，而實(shí)施重組方案也需要足夠的資金支持。為順利推進(jìn)重組進(jìn)程，恒瑞新能源（香港）有限公司1向聯(lián)合清盤人提供 1000萬美元現(xiàn)金及1400萬美元流動(dòng)資本融資的約束性承諾；另由賽維若干子公司提供500萬美元用于海外重組。經(jīng)開曼法院批準(zhǔn)，聯(lián)合臨時(shí)清盤人認(rèn)為這些資金承諾將足以滿足海外重組的退出融資要求。但隨著退出融資未能如期到位等原因，賽維LDK又與2014高級(jí)票據(jù)持有人和79%以上的優(yōu)先股持有者及大多數(shù)股東達(dá)成協(xié)議。經(jīng)開曼法院批準(zhǔn)，高級(jí)票據(jù)重組支持協(xié)議及優(yōu)先股重組支持協(xié)議于2014年7月30日進(jìn)行修訂，重組支持協(xié)議修正案具體如下：一是延長海外重組截止日期至不晚于2014年9月30日；二是把高級(jí)票據(jù)及優(yōu)先股持有者的現(xiàn)金贖回從每1美元債務(wù)0.2美元降低至0.1美元，并根據(jù)公司資金到位情況安排進(jìn)程；三是依據(jù)已達(dá)成的限制條款，允許公司與其他海外債權(quán)人就現(xiàn)金和/或股權(quán)及可轉(zhuǎn)換證券達(dá)成和解。

步驟五：啟動(dòng)重組預(yù)定計(jì)劃，債權(quán)人會(huì)議表決通過

主要關(guān)注點(diǎn)：債券持有人會(huì)議在重組進(jìn)程中的作用。

案例說明：總結(jié)整個(gè)債務(wù)重組的進(jìn)程，自2013年12月第一次與代表性債權(quán)人開展秘密談判后，賽維LDK此后共召開了6次債權(quán)人會(huì)議。前三次會(huì)議主要是在臨時(shí)清盤人的協(xié)助下就重組方案的內(nèi)容進(jìn)行談判磋商，并對(duì)重組支持協(xié)議進(jìn)行修正；三次會(huì)議則是針對(duì)重組預(yù)定計(jì)劃以及分地區(qū)開展的開曼計(jì)劃和香港計(jì)劃進(jìn)行投票。無論是重組支持協(xié)議修正案，還是重組預(yù)定計(jì)劃和開曼、香港重組計(jì)劃，均是先通過債權(quán)人會(huì)議，再由法院批準(zhǔn)。

在重組支持協(xié)議安排下，債權(quán)人會(huì)議分別對(duì)重組計(jì)劃進(jìn)行表決。2014年9月，賽維LDK在美國的三家子公司LDK Solar USA， Inc.， LDK Solar Tech USA， Inc. 和LDK Solar Systems， Inc.（美國債務(wù)人）啟動(dòng)破產(chǎn)法第11章以實(shí)施其重組預(yù)定計(jì)劃，高級(jí)票據(jù)持有人于10月以高票通過了該預(yù)定計(jì)劃。緊接著賽維LDK母公司LDK Solar及其開曼子公司LDK Silicon & Chemical Technology Co.， Ltd.（賽維LDK硅化學(xué)科技有限公司）和香港子公司LDK Silicon Holding Co.， Limited（賽維LDK硅料控股有限公司）分別于開曼和香港召開了債權(quán)人會(huì)議，兩次會(huì)議于10月16日和17日先后批準(zhǔn)了開曼計(jì)劃和香港計(jì)劃。

步驟六：由法院批準(zhǔn)債務(wù)重組計(jì)劃

主要關(guān)注點(diǎn)：債券持有人會(huì)議通過之后，分別由債權(quán)人向所在管轄區(qū)域法院提起申請(qǐng)，由法院批準(zhǔn)債務(wù)重組計(jì)劃。

案例說明：賽維LDK的海外高級(jí)票據(jù)受美國法律管轄，需要美國法院認(rèn)可開曼法院就其海外債務(wù)重組作出的決定；同時(shí)，由于賽維LDK的美國債務(wù)人中有兩家子公司是其海外高級(jí)票據(jù)的擔(dān)保人，所以這兩家子公司需要在美國申請(qǐng)破產(chǎn)保護(hù)，通過債權(quán)人投票來豁免其擔(dān)保。

2014年10月21日，美國債務(wù)人依據(jù)美國破產(chǎn)法第11章向特拉華州的美國破產(chǎn)法院自愿提交了重組呈請(qǐng)，并根據(jù)美國破產(chǎn)法第15章規(guī)定請(qǐng)求其認(rèn)可此前賽維LDK在開曼群島大法院的臨時(shí)清盤進(jìn)程。2014年11月，在分別對(duì)計(jì)劃呈請(qǐng)進(jìn)行聽證后，開曼法院和中國香港法院先后批準(zhǔn)了賽維LDK的開曼計(jì)劃和香港計(jì)劃。隨后于11月21日，美國破產(chǎn)法院正式批準(zhǔn)了以下內(nèi)容：一是根據(jù)美國破產(chǎn)法第11章，批準(zhǔn)了賽維LDK美國債務(wù)人的重組計(jì)劃；二是根據(jù)美國破產(chǎn)法第15章，認(rèn)可賽維LDK在開曼群島大法院的臨時(shí)清盤進(jìn)程作為美國境外的主要進(jìn)程；三是認(rèn)可并授予充分的效力實(shí)施在美國轄區(qū)內(nèi)的開曼計(jì)劃。

步驟七：重組計(jì)劃生效，方案成交

主要關(guān)注點(diǎn)：在完成上述法律程序后，債務(wù)重組將進(jìn)入?yún)f(xié)議執(zhí)行的實(shí)質(zhì)操作階段。

案例說明：根據(jù)開曼群島債務(wù)重組方案以及香港債務(wù)重組方案的條款規(guī)定，賽維LDK與高級(jí)票據(jù)持有人和優(yōu)先股持有人的重組交易于2014年12月17日正式成交。根據(jù)賽維與兩類債權(quán)人達(dá)成的債務(wù)重組支持協(xié)議，最終解決債權(quán)的方案大致可歸納為現(xiàn)金贖回與債務(wù)轉(zhuǎn)換兩種：（1）現(xiàn)金贖回，賽維LDK以每1美元債權(quán)作價(jià)0.1美元回收債券；（2）債務(wù)轉(zhuǎn)換，8.736%至15%的債務(wù)將由賽維LDK普通股按每股1.586美元的價(jià)格償付（股權(quán)受鎖定禁售限制），剩余債務(wù)則由可轉(zhuǎn)債償付。上述方案與重組支持協(xié)議基本相同。

步驟八：臨時(shí)清盤圓滿結(jié)束，重組完成

主要關(guān)注點(diǎn)：解除臨時(shí)清盤人，完成對(duì)價(jià)支付和交割

案例說明：開曼群島大法院于2015年4月7日發(fā)布法令，賽維聯(lián)合臨時(shí)清盤人的職務(wù)被解除。2015年4月21日，賽維LDK臨時(shí)清盤圓滿結(jié)束。2015年5月，重組方案監(jiān)管人已向提供了結(jié)算通知的普通重組方案債權(quán)人支付了現(xiàn)金對(duì)價(jià)，并在收到其余結(jié)算通知后陸續(xù)安排支付。重組方案監(jiān)管人同時(shí)還指定2015年5月5日作為賽維LDK重組方案中所有非現(xiàn)金對(duì)價(jià)普通重組方案債權(quán)人的派發(fā)日期。

境內(nèi)企業(yè)境外債券違約后處置的三點(diǎn)經(jīng)驗(yàn)

面對(duì)與國內(nèi)截然不同的法律環(huán)境和金融市場，違約后如何妥善處理后續(xù)工作是擺在境外發(fā)債企業(yè)面前的重要問題。結(jié)合境外債券違約處置案例，本文認(rèn)為有以下幾點(diǎn)值得注意。

（一）海外債券償付順序問題需要考慮

采用BVI安排的境外企業(yè)受海外注冊地或發(fā)債所在地法律管轄，同時(shí)又對(duì)國內(nèi)經(jīng)營實(shí)體的資產(chǎn)缺乏實(shí)際控制力，這直接影響到對(duì)債券持有人的清償。開曼太子奶、賽維LDK、尚德電力均為控股母公司，而湖南太子奶、江西賽維、無錫尚德則為其境內(nèi)子公司，雖然受母公司控制，但在法律上具有獨(dú)立的法人資格。以太子奶為例，花旗銀行作為銀行債權(quán)人申請(qǐng)開曼太子奶破產(chǎn)，并由開曼法庭指定香港保華顧問為破產(chǎn)管理人。雖然開曼大法庭對(duì)開曼太子奶的破產(chǎn)案擁有管轄權(quán)，所做的裁定合法有效，但從執(zhí)行效果來看，其破產(chǎn)裁決并不具有域外效力，而香港保華及其委托律所并不掌握湖南太子奶的財(cái)務(wù)資料，也未能實(shí)質(zhì)性參與到湖南太子奶破產(chǎn)重整過程中。根據(jù)我國《破產(chǎn)法》的規(guī)定，依照該法開始的破產(chǎn)程序，對(duì)債務(wù)人在我國境外的財(cái)產(chǎn)發(fā)生效力。而對(duì)外國法院作出的破產(chǎn)案件的判決、裁定，涉及債務(wù)人在我國境內(nèi)的財(cái)產(chǎn)，申請(qǐng)或者請(qǐng)求人民法院承認(rèn)和執(zhí)行的，人民法院依照我國締結(jié)或者參加的國際條約，或者按照互惠原則進(jìn)行審查，認(rèn)為不違反我國法律的基本原則，不損害國家主權(quán)、安全和社會(huì)公共利益，不損害我國境內(nèi)債權(quán)人合法權(quán)益的，裁定承認(rèn)和執(zhí)行。再結(jié)合賽維和尚德案例來看，海外債務(wù)重組和國內(nèi)債務(wù)重組并行開展，但海外債券持有人對(duì)于境內(nèi)資產(chǎn)缺乏追償能力，相比境內(nèi)債權(quán)人具有次級(jí)特征。對(duì)離岸控股結(jié)構(gòu)類的公司而言，相比于境內(nèi)掌握經(jīng)營性資產(chǎn)的債權(quán)人而言，海外債權(quán)人在追償過程中處境較為被動(dòng)。

（二）法律環(huán)境不同，面臨很多新問題

目前，境內(nèi)企業(yè)海外債務(wù)重組主要涉及美國、中國香港、英屬群島等管轄地域，不同國家或地區(qū)破產(chǎn)法、公司法等法律體系中對(duì)債務(wù)人可選擇的解決途徑、不同途徑下的法律程序、當(dāng)事人的權(quán)利和義務(wù)，以及司法機(jī)構(gòu)的介入和權(quán)限等均有不同規(guī)定。面對(duì)不同的法律體系和法律環(huán)境，債務(wù)人會(huì)遇到不同的問題。在債務(wù)重組實(shí)踐中，發(fā)債企業(yè)基于法律適用或?qū)嵤┍憷确矫婵紤]變更管轄地區(qū)，如在粵海重組案中，為確保最終方案的實(shí)施，粵海在英屬群島設(shè)立實(shí)體，收購債務(wù)重組企業(yè)，提高債權(quán)人的訴訟成本，避免個(gè)別債權(quán)人的不配合影響整個(gè)重組進(jìn)程。此外，海外債務(wù)重組有很多慣例是國內(nèi)企業(yè)不熟悉的，需逐步使用和磨合，如在粵海重組案中，海外債權(quán)人在同意重組方案的基礎(chǔ)上提出廣東省政府花費(fèi)0.2億美元買斷債權(quán)銀行和債權(quán)持有人訴訟重組企業(yè)管理層的權(quán)利。

（三）債券重組周期長，等待成本高

筆者對(duì)國內(nèi)破產(chǎn)企業(yè)進(jìn)行的統(tǒng)計(jì)顯示，破產(chǎn)和解案例的債務(wù)償還期限均在3個(gè)月之內(nèi)，而破產(chǎn)重整和破產(chǎn)清算案例的債務(wù)償還期限則遠(yuǎn)高于破產(chǎn)和解：46%的破產(chǎn)清算案例債務(wù)償還期限均在3年以上，個(gè)別案例償還期限甚至達(dá)到8年（閩發(fā)證券），而債務(wù)償還期限在1～3年之間和1年之內(nèi)的案例占比均為27%；從重整案例來看，其償還期限要明顯短于清算案例，其中債務(wù)償還期限在1年以內(nèi)和1～3年之間的均為38%，而3年以上的案例占比僅為24%，個(gè)別案例最長期限也未超出5年。從境外來看，債務(wù)重整的時(shí)間周期同樣漫長，跨越世紀(jì)之交的粵海重組歷時(shí)兩年半才形成債務(wù)重組方案；賽維LDK在2013年4月未能全部兌現(xiàn)2379.3萬美元的可轉(zhuǎn)換債券，出現(xiàn)債務(wù)違約，于2014年2月啟動(dòng)債務(wù)重組，同年12月完成，耗時(shí)也在一年半以上。

作者單位：中債資信評(píng)估有限責(zé)任公司

責(zé)任編輯：羅邦敏 劉穎