外部壓力驟增 聚焦提升內(nèi)功
——2016年10月宏觀經(jīng)濟(jì)分析報(bào)告

外部壓力驟增 聚焦提升內(nèi)功
——2016年10月宏觀經(jīng)濟(jì)分析報(bào)告

全球宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)分析

四季度以來(lái)，主要發(fā)達(dá)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)平穩(wěn)復(fù)蘇，新興市場(chǎng)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)下行有所緩和。美國(guó)經(jīng)濟(jì)有所好轉(zhuǎn)，通脹與就業(yè)正接近加息條件，市場(chǎng)在特朗普當(dāng)選總統(tǒng)的沖擊中迅速恢復(fù)，年底加息概率較大；歐洲經(jīng)濟(jì)持續(xù)回暖，但未來(lái)仍面臨諸多潛在風(fēng)險(xiǎn)源，貨幣政策謹(jǐn)慎觀望；日本經(jīng)濟(jì)下行趨勢(shì)略有緩和，新政策框架效果仍待觀察；主要新興市場(chǎng)國(guó)家經(jīng)濟(jì)整體情況持續(xù)改善，分化現(xiàn)象仍存，面臨全球流動(dòng)性回流挑戰(zhàn)。整體看，當(dāng)前全球流動(dòng)性邊際收緊，逆全球化現(xiàn)象初顯，對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展構(gòu)成新挑戰(zhàn)。

美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇有所好轉(zhuǎn) 年底加息概率較大

10月，美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇有所好轉(zhuǎn)。生產(chǎn)端處于微弱擴(kuò)張狀態(tài)。10月份美國(guó)ISM（美國(guó)供應(yīng)管理協(xié)會(huì)）制造業(yè)PMI（采購(gòu)經(jīng)理指數(shù)）為51.9%，較上月小幅上升0.4個(gè)百分點(diǎn)，自上個(gè)月重返50%榮枯線以來(lái)繼續(xù)回升，但工業(yè)產(chǎn)出仍同比下降0.9%。消費(fèi)增速上升。就業(yè)市場(chǎng)保持平穩(wěn)。進(jìn)出口繼續(xù)回暖。通脹率保持平穩(wěn)。10月份CPI同比上升1.6%，較上月提升0.1個(gè)百分點(diǎn)，環(huán)比上升0.4%；核心CPI同比上升2.1%，較上月放緩0.1個(gè)百分點(diǎn)，環(huán)比上升0.1%。通脹水平繼續(xù)為加息提供支撐條件。目前美國(guó)通脹與就業(yè)已接近滿足加息條件，近期美聯(lián)儲(chǔ)繼續(xù)維持鷹派聲明，不斷為12月加息鋪路釋放預(yù)期，年內(nèi)加息一次概率較大。

特朗普當(dāng)選暫未沖擊美聯(lián)儲(chǔ)的加息預(yù)期。在美國(guó)總統(tǒng)大選結(jié)束之后，市場(chǎng)關(guān)注焦點(diǎn)又重新回到美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策上。11月17日，聯(lián)邦基金利率期貨顯示，12月加息概率為96%。美聯(lián)儲(chǔ)主席耶倫也在國(guó)會(huì)聽(tīng)證會(huì)上表示可能將于“近期”加息，向市場(chǎng)傳達(dá)了美聯(lián)儲(chǔ)將加息的明確信號(hào)。美國(guó)經(jīng)濟(jì)前景平穩(wěn)、美聯(lián)儲(chǔ)的加息預(yù)期以及特朗普上臺(tái)后將推出財(cái)政刺激政策等因素使得美元保持強(qiáng)勁。在多日持續(xù)攀升后，11月14日，美元指數(shù)在時(shí)隔近11個(gè)月后再度突破100大關(guān)。我們認(rèn)為，盡管目前市場(chǎng)對(duì)2017年加息進(jìn)程預(yù)期較快（與去年此時(shí)的情形相同），但過(guò)快加息對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不利，實(shí)際出現(xiàn)較緩慢加息進(jìn)程的可能性更大。

歐洲經(jīng)濟(jì)持續(xù)回暖 貨幣政策暫時(shí)處于觀望期

歐元區(qū)2016年三季度GDP季調(diào)環(huán)比折年增長(zhǎng)1.4%，較二季度回升0.2個(gè)百分點(diǎn)。這表明，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)并未因6月的英國(guó)脫歐公投出現(xiàn)放緩跡象。歐洲主要國(guó)家三季度經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有所回暖。10月份歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)良好，通脹雖有所回升，但仍較為低迷。

繼9月議息會(huì)議維持寬松政策不變后，歐洲央行在10月20日的最新貨幣政策決議中宣布，維持三大利率不變，并將量化寬松（QE）規(guī)模維持在800億歐元不變。同時(shí)，歐央行強(qiáng)調(diào)，如有必要，將延長(zhǎng)資產(chǎn)購(gòu)買至2017年3月之后，直到看到通脹在邁向與政策目標(biāo)相一致的道路上出現(xiàn)可持續(xù)的調(diào)整。然而，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)仍面臨諸多不確定性和潛在風(fēng)險(xiǎn)源，展望未來(lái)，歐央行額外刺激意愿可能有所減弱，貨幣政策暫時(shí)處于觀望期，12月議息會(huì)議或成為關(guān)鍵。

日本經(jīng)濟(jì)下行趨勢(shì)略有緩和但壓力依然較大

日本2016年三季度經(jīng)濟(jì)增速有所提升。當(dāng)季GDP季調(diào)環(huán)比折年率為2.2%，高于二季度0.7%的增速。其中，私人消費(fèi)貢獻(xiàn)為0.1個(gè)百分點(diǎn)，政府消費(fèi)貢獻(xiàn)為0.3個(gè)百分點(diǎn)，固定資本形成貢獻(xiàn)為0.2個(gè)百分點(diǎn)，凈出口貢獻(xiàn)為1.8個(gè)百分點(diǎn)，存貨變化為-0.3個(gè)百分點(diǎn)。凈出口貢獻(xiàn)度由負(fù)轉(zhuǎn)正，是三季度經(jīng)濟(jì)增速上升的主要原因之一。10月份，日本經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)仍大。制造業(yè)微弱復(fù)蘇，消費(fèi)增速持續(xù)下滑，出口略有回暖，但仍較為低迷，通縮壓力加大，9月份CPI同比下降0.6%，增速較8月份持平；核心CPI同比下降0.6%，增速較8月份下滑0.1個(gè)百分點(diǎn)。

日本央行在11月1日的貨幣政策會(huì)議上宣布，維持政策利率-0.1%和貨幣基礎(chǔ)年增幅為80萬(wàn)億日元不變，同時(shí)維持10年期國(guó)債收益率目標(biāo)在0%左右，將繼續(xù)購(gòu)買日本國(guó)債直至10年期債券收益率至零。但日本央行將實(shí)現(xiàn)2%通脹目標(biāo)的時(shí)間推遲至2018財(cái)年（始于同年4月1日）期間或晚于2018財(cái)年。

三季度日本經(jīng)濟(jì)下行趨勢(shì)雖略有緩和，但下行壓力依然較大，10年期國(guó)債收益率突破0關(guān)口，將會(huì)觸發(fā)日本央行所承諾的利率曲線控制政策。在新的貨幣政策框架下，日本央行面臨兩難的選擇，積極的財(cái)政政策或是更好的選擇。日本央行更多地傾向于采取觀望策略，保持貨幣政策的穩(wěn)定。在當(dāng)前的超低利率環(huán)境下，積極的財(cái)政政策或許是一種更為有效的選擇。

新興市場(chǎng)國(guó)家經(jīng)濟(jì)持續(xù)改善 分化現(xiàn)象仍存

新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展分化現(xiàn)象仍然存在。一方面，南非、土耳其國(guó)際收支不平衡仍然嚴(yán)重，政治上的不穩(wěn)定更是雪上加霜；另一方面，隨著大宗商品價(jià)格走出低谷，新興市場(chǎng)出口國(guó)貿(mào)易條件改善，巴西、俄羅斯等國(guó)將從深度衰退中艱難爬出；印度、印尼等國(guó)也在改革下處于經(jīng)濟(jì)發(fā)展的追趕期，增速較快；阿根廷在經(jīng)歷了十?dāng)?shù)年的治理混亂之后，改革派上臺(tái)并迅速推進(jìn)了以市場(chǎng)為導(dǎo)向的改革，出現(xiàn)了改革的新氣象。

巴西：生產(chǎn)端下滑速度繼續(xù)放緩。9月份工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比下降4.8%，降幅較上月收窄0.2個(gè)百分點(diǎn)；10月份制造業(yè)PMI為46.3%，較上月上升0.3個(gè)百分點(diǎn)；10月份服務(wù)業(yè)PMI為43.9%，較上月下降1.4個(gè)百分點(diǎn)。需求端預(yù)期有所改善，通脹壓力有所緩解。

俄羅斯：制造業(yè)有所擴(kuò)張。10月份制造業(yè)PMI為52.4%，比上月提高1.3個(gè)百分點(diǎn)。服務(wù)業(yè)有所收縮，10月份服務(wù)業(yè)PMI為52.7%，比上月下降0.3個(gè)百分點(diǎn)，連續(xù)9個(gè)月高于50%的榮枯線。消費(fèi)下滑速度持續(xù)放緩，進(jìn)出口繼續(xù)回暖，通脹壓力持續(xù)緩解。

南非：生產(chǎn)端有所收縮。10月份制造業(yè)PMI為49.53%，重回榮枯線以下，比上月下降1.93個(gè)百分點(diǎn)；9月份制造業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比下降0.09%，比上月微降0.09個(gè)百分點(diǎn)。消費(fèi)有所好轉(zhuǎn)，出口改善，進(jìn)口下滑。

印度：制造業(yè)持續(xù)改善。10月份制造業(yè)PMI為54.4%，較上月上升2.3個(gè)百分點(diǎn)，連續(xù)10個(gè)月高于50%的榮枯線；9月份工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)由上月同比下降0.68%轉(zhuǎn)為同比上升0.73%。服務(wù)業(yè)保持穩(wěn)定，進(jìn)出口大幅增加，通脹有所緩解。

我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)分析

整體看，10月份我國(guó)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回暖的勢(shì)頭得以延續(xù)。一是實(shí)體經(jīng)濟(jì)回暖，10月份工業(yè)同比增長(zhǎng)6.1%，PMI明顯回升，用電量同比增長(zhǎng)7%，鐵路貨運(yùn)量創(chuàng)近年來(lái)新高。二是投資好于預(yù)期，1月份～10月份固定資產(chǎn)投資同比增長(zhǎng)8.3%，特別是民間投資增速連續(xù)三個(gè)月加快，顯示投資信心回升；三是PPI增速超預(yù)期回升至1.2%，反映企業(yè)盈利空間擴(kuò)大。四是貨幣增速保持穩(wěn)定，M2與M1增速有所收窄。

與此同時(shí)，我國(guó)經(jīng)濟(jì)仍存在一些突出問(wèn)題和風(fēng)險(xiǎn)。一是特朗普贏得大選后我國(guó)的外部不確定性增加，人民幣匯率面臨貶值壓力；二是房地產(chǎn)業(yè)是2016年我國(guó)投資增速反彈的主要?jiǎng)恿?，但在樓市調(diào)控政策下，其未來(lái)可持續(xù)性存疑；三是消費(fèi)意外下滑，8.8%的增速為近年低點(diǎn)，汽車消費(fèi)下滑是主因；四是出口恢復(fù)不及預(yù)期，在當(dāng)前全球經(jīng)濟(jì)環(huán)境下復(fù)蘇尚需時(shí)日。

實(shí)體經(jīng)濟(jì)持續(xù)回暖轉(zhuǎn)好

工業(yè)增速企穩(wěn)，制造業(yè)增速加快。10月份工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)6.1%，與9月份持平，符合市場(chǎng)預(yù)期；經(jīng)季節(jié)調(diào)整后環(huán)比增長(zhǎng)0.5%，較9月份提升0.04個(gè)百分點(diǎn)，相當(dāng)于年化增長(zhǎng)6.17%。高端制造業(yè)增速明顯快于傳統(tǒng)行業(yè)。從主要行業(yè)來(lái)看，汽車制造業(yè)同比增長(zhǎng)17.9%；計(jì)算機(jī)、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)增長(zhǎng)9.3%，電氣機(jī)械和器材制造業(yè)增長(zhǎng)8.3%，是增速較快的制造業(yè)領(lǐng)域。從主要產(chǎn)品產(chǎn)量來(lái)看，集成電路同比增長(zhǎng)34%，汽車同比增長(zhǎng)18%，其中新能源汽車同比增長(zhǎng)44.4%，工業(yè)機(jī)器人同比增長(zhǎng)15.1%。

10月份制造業(yè)PMI顯著回升。10月份統(tǒng)計(jì)局制造業(yè)PMI較上月上升0.8個(gè)百分點(diǎn)至51.2%，財(cái)新中國(guó)通用制造業(yè)PMI初值較上月上升1.1個(gè)百分點(diǎn)至51.2%，超過(guò)榮枯線。從統(tǒng)計(jì)局PMI的分項(xiàng)來(lái)看，國(guó)內(nèi)需求方面顯著回升，新訂單指數(shù)較上月大漲1.9個(gè)百分點(diǎn)至52.8%；但新出口訂單較上月回落0.9個(gè)百分點(diǎn)至49.2%，低于榮枯線，顯示外需仍較為低迷；產(chǎn)成品庫(kù)存較上月上升0.5個(gè)百分點(diǎn)至46.9%，低于50%說(shuō)明庫(kù)存仍在下降，表明企業(yè)雖擴(kuò)大生產(chǎn)但下游銷售情況良好。供給方面，生產(chǎn)指數(shù)為53.3%，較上月上升0.5個(gè)百分點(diǎn)，反映企業(yè)生產(chǎn)規(guī)模仍在擴(kuò)張；原材料庫(kù)存較上月回升0.7個(gè)百分點(diǎn)至48.1%，企業(yè)趨向于為生產(chǎn)備貨。非制造業(yè)PMI繼續(xù)提升。10月份統(tǒng)計(jì)局非制造業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)為54%，較上月回升0.3個(gè)百分點(diǎn)，持續(xù)高于榮枯線；財(cái)新非制造業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)較上月回升0.4個(gè)百分點(diǎn)至52.4%。

數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND

從其他實(shí)體經(jīng)濟(jì)指標(biāo)來(lái)看，10月份發(fā)電量同比增長(zhǎng)8%，用電量同比增長(zhǎng)7%，其中工業(yè)用電量同比增長(zhǎng)4.9%；鐵路貨運(yùn)量同比增長(zhǎng)8.4%，創(chuàng)下階段性新高。無(wú)論從制造業(yè)增加值、PMI、用電量、鐵路貨運(yùn)量來(lái)看，當(dāng)前實(shí)體經(jīng)濟(jì)已連續(xù)3個(gè)月出現(xiàn)回暖，工業(yè)運(yùn)行情況持續(xù)改善。

民間投資持續(xù)回暖

1月份～10月份投資增速小幅加快。1月份～10月份固定資產(chǎn)投資同比增長(zhǎng)8.3%，高于1月～9月增速0.1個(gè)百分點(diǎn)，為連續(xù)第二個(gè)月增速加快，略好于市場(chǎng)預(yù)期。從當(dāng)月來(lái)看，10月份投資完成57523億元，同比增長(zhǎng)8.8%，增速較9月份小幅回落0.2個(gè)百分點(diǎn)；經(jīng)季節(jié)調(diào)整后環(huán)比增長(zhǎng)0.58%，相當(dāng)于年化增長(zhǎng)7.19%。整體看當(dāng)前固定資產(chǎn)投資增速已逐步企穩(wěn)。

從當(dāng)月來(lái)看，房地產(chǎn)成為驅(qū)動(dòng)投資增長(zhǎng)的最大動(dòng)力。10月份房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資9377億元，同比增長(zhǎng)13.5%，增速較9月大幅加快5.7個(gè)百分點(diǎn)。盡管10月份全國(guó)主要一、二線城市紛紛出臺(tái)房地產(chǎn)調(diào)控措施，導(dǎo)致住房成交量環(huán)比大幅下跌，但由于開(kāi)發(fā)商前期投資不足，短期內(nèi)主要城市供需矛盾難以扭轉(zhuǎn)，調(diào)控政策影響投資預(yù)期仍需要一定時(shí)間。當(dāng)月制造業(yè)投資17818億元，同比增長(zhǎng)2.8%，增速較上月回落2.3個(gè)百分點(diǎn)，仍保持低位；當(dāng)月服務(wù)業(yè)（第三產(chǎn)業(yè)去除基建與房地產(chǎn)）投資12858億元，同比增長(zhǎng)11%，較上月加快3.6個(gè)百分點(diǎn)，是本月投資的另一個(gè)亮點(diǎn)；當(dāng)月基礎(chǔ)設(shè)施投資14739億元，同比增長(zhǎng)15.3%，增速較上月回落0.3個(gè)百分點(diǎn)，略低于預(yù)期。

數(shù)據(jù)來(lái)源：CEIC

民間投資已連續(xù)3個(gè)月好轉(zhuǎn)。1月份～10月份，民間固定資產(chǎn)投資225005億元，同比名義增長(zhǎng)2.9%，較1月份～9月份加快0.4個(gè)百分點(diǎn)。民間固定資產(chǎn)投資占全國(guó)固定資產(chǎn)投資（不含農(nóng)戶）的比重為61.5%，較9月份持平提升0.1個(gè)百分點(diǎn)，比去年同期降低3.2個(gè)百分點(diǎn)。10月份民間投資35791億元，同比增長(zhǎng)5.9%，增速較上月加快1.4個(gè)百分點(diǎn)，為連續(xù)第三個(gè)月增速加快，顯示民間投資持續(xù)回暖，表明在價(jià)格提升帶動(dòng)下，企業(yè)的盈利預(yù)期明顯好轉(zhuǎn)。

消費(fèi)增速出現(xiàn)意外回落

10月份消費(fèi)增速不及市場(chǎng)預(yù)期。10月份，社會(huì)消費(fèi)品零售總額31119億元，同比名義增長(zhǎng)10.0%，扣除價(jià)格因素實(shí)際增長(zhǎng)8.8%，為2012年以來(lái)的最低點(diǎn)。其中，限額以上單位消費(fèi)品零售額13508億元，增長(zhǎng)7.5%。消費(fèi)增速的回落與當(dāng)前經(jīng)濟(jì)的趨勢(shì)性回升存在背離，主要源于一些短期因素的沖擊。

汽車消費(fèi)出現(xiàn)明顯回落，對(duì)消費(fèi)增長(zhǎng)構(gòu)成較大沖擊。10月份，餐飲收入3492億元，同比增長(zhǎng)10.0%；商品零售27628億元，增長(zhǎng)10.1%。從限額以上產(chǎn)品銷售看，汽車銷售同比增長(zhǎng)8.7%，較上月顯著回落4.4個(gè)百分點(diǎn)，拉低整體消費(fèi)增速約0.5個(gè)百分點(diǎn)。除汽車外，消費(fèi)增速降低的其他因素還包括：房地產(chǎn)市場(chǎng)成交量的下降，傳導(dǎo)到建筑裝潢材料類消費(fèi)增速的下降；糧食、食品、煙酒及日用品消費(fèi)出現(xiàn)增速下滑，這些收入需求彈性較低的領(lǐng)域出現(xiàn)消費(fèi)的下降，可能與耐用消費(fèi)品支出的擠出效應(yīng)有關(guān)。網(wǎng)上銷售仍保持較高增速，未來(lái)消費(fèi)增長(zhǎng)整體平穩(wěn)，但有小幅下行壓力。影響消費(fèi)的最主要因素是收入與價(jià)格。同時(shí)，由于前期房地產(chǎn)、汽車等耐用消費(fèi)品存在提前消費(fèi)的透支影響，對(duì)未來(lái)一段時(shí)間的消費(fèi)增長(zhǎng)也會(huì)形成壓力。

進(jìn)出口回暖形勢(shì)仍略弱于預(yù)期

10月份我國(guó)出口總額為1781.8億美元，同比下降7.3%。降幅比9月份收窄2.7個(gè)百分點(diǎn)，但略低于市場(chǎng)預(yù)期。經(jīng)季節(jié)調(diào)整后10月份出口同比下降6.3%，降幅較上月收窄0.1個(gè)百分點(diǎn)，季調(diào)環(huán)比下降0.6%。結(jié)合季調(diào)前后數(shù)據(jù)來(lái)看，10月份出口形勢(shì)略低于預(yù)期，回暖仍需時(shí)日。以人民幣計(jì)價(jià)的出口同比下降3.2%，季調(diào)同比下降2.2%，環(huán)比下降0.2%，去年“8·11”之后人民幣匯率的一波快速貶值對(duì)基數(shù)的影響減弱，人民幣計(jì)價(jià)下的出口增速與美元增速逐步接近。在全球經(jīng)濟(jì)艱難復(fù)蘇、逆全球化趨勢(shì)漸顯的大環(huán)境下，出口的復(fù)蘇仍顯艱難。

從區(qū)域來(lái)看，10月份我國(guó)對(duì)發(fā)達(dá)國(guó)家仍顯弱勢(shì)，對(duì)東盟出口有所好轉(zhuǎn)。對(duì)美國(guó)出口同比下降5.6%，降幅較上月收窄2.5個(gè)百分點(diǎn)；對(duì)歐盟出口同比下降3.3%，降幅較上個(gè)月收窄3.7個(gè)百分點(diǎn)；對(duì)日本出口同比下降8.7%，降幅較上個(gè)月收窄1.1個(gè)百分點(diǎn)；對(duì)東盟國(guó)家出口同比下降0.9%，降幅較上個(gè)月收窄9.9個(gè)百分點(diǎn)。從產(chǎn)品來(lái)看，高新技術(shù)產(chǎn)品出口同比下降8.7%，機(jī)電產(chǎn)品同比下降8.3%，增速均低于出口平均增速。從出口方式來(lái)看，一般貿(mào)易出口同比下降8.3%，加工貿(mào)易出口同比下降9.3%，加工貿(mào)易受逆全球化的打擊更大。

10月份當(dāng)月我國(guó)進(jìn)口總額1291.2億美元，同比下降1.4%。降幅較上月收窄0.5個(gè)百分點(diǎn)；經(jīng)季調(diào)后同比下降1.2%，增速較上月減慢3.4個(gè)百分點(diǎn)；季調(diào)環(huán)比下降3%，增速較上月減慢9.1個(gè)百分點(diǎn)。以人民幣計(jì)價(jià)的進(jìn)口同比增長(zhǎng)3.2%，季調(diào)同比增長(zhǎng)3.4%，環(huán)比增長(zhǎng)3.5%，整體看10月份進(jìn)口仍處于弱勢(shì)，但在我國(guó)內(nèi)需有所恢復(fù)的情況下，正在逐步企穩(wěn)。10月份實(shí)現(xiàn)貿(mào)易順差490.6億美元，較上月增加70.8億美元，仍處相對(duì)高位。

CPI小幅回升PPI增速超預(yù)期

10月份CPI同比小幅回升。10月份CPI同比上漲2.1%，高于9月份0.2個(gè)百分點(diǎn)，符合市場(chǎng)預(yù)期。其中，城市上漲2.2%，農(nóng)村上漲1.8%；食品價(jià)格上漲3.7%，非食品價(jià)格上漲1.7%；消費(fèi)品價(jià)格上漲1.9%，服務(wù)價(jià)格上漲2.5%。從環(huán)比看，10月份CPI環(huán)比下降0.1%。其中，城市上漲0.1%，農(nóng)村上漲0.1%；食品價(jià)格上漲0.4%，非食品價(jià)格持平；其中，城市下降0.1%，農(nóng)村下降0.1%；食品價(jià)格下降1.0%，非食品價(jià)格上漲0.1%；消費(fèi)品價(jià)格下降0.2%，服務(wù)價(jià)格持平。10月份采用舊口徑計(jì)算的CPI同比增長(zhǎng)2.1%，與新口徑持平。

本月CPI同比與環(huán)比漲幅均符合市場(chǎng)預(yù)期，整體通脹水平較為溫和，非食品價(jià)格持續(xù)回升。從環(huán)比看，CPI整體0.1%的降幅略低于歷史10月份的平均水平，但由于去年10月份環(huán)比降幅較大，形成較低的基數(shù)，導(dǎo)致本月同比增速反而小幅上升0.2個(gè)百分點(diǎn)。

工業(yè)生產(chǎn)者出廠價(jià)格漲幅超預(yù)期。當(dāng)前物價(jià)仍保持溫和水平，工業(yè)領(lǐng)域走出通縮，未來(lái)將傳導(dǎo)到CPI非食品價(jià)格，但不會(huì)造成大的通脹壓力。整體看，盡管本月CPI小幅回升，但整體通脹水平較為溫和。

新增貸款季節(jié)性回落

10月份新增人民幣貸款季節(jié)性回落。10月末，本外幣貸款余額110.18萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)12.3%。月末人民幣貸款余額104.77萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)13.1%，增速比上月末高0.1個(gè)百分點(diǎn)，比去年同期低2.3個(gè)百分點(diǎn)。當(dāng)月人民幣貸款增加6513億元，同比多增1377億元，較上月1.22萬(wàn)億的水平顯著回落，主要源于10月份工作日的減少以及銀行在9月底季末考核提前放貸的影響。

新增社會(huì)融資規(guī)模與貸款同步下降。2016年1月份～10月份社會(huì)融資規(guī)模增量累計(jì)為14.35萬(wàn)億元，比去年同期多1.78萬(wàn)億元。10月份當(dāng)月社會(huì)融資規(guī)模增量為8963億元，比去年同期多3370億元，但遠(yuǎn)低于9月份的1.71萬(wàn)億元。其中，當(dāng)月對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)放的人民幣貸款增加6010億元，不及9月份的一半；對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)放的外幣貸款折合人民幣減少335億元，同比少減982億元；委托貸款增加725億元，信托貸款增加530億元，這兩個(gè)表外信貸項(xiàng)也均較9月份下降了約一半，與房地產(chǎn)調(diào)控政策下企業(yè)壓縮房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸款有關(guān)；未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票減少1803億元，降幅較9月份收窄；企業(yè)債券凈融資2439億元，同比少891億元；非金融企業(yè)境內(nèi)股票融資1125億元，同比多1004億元?？紤]到工作日因素，直接融資數(shù)據(jù)較為平穩(wěn)，降幅遠(yuǎn)低于間接融資，對(duì)社會(huì)融資總量的貢獻(xiàn)上升。

M2增速回升，與M1增速差距縮小。10月末，廣義貨幣（M2）余額151.95萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)11.6%，增速比上月末高0.1個(gè)百分點(diǎn)，比去年同期低1.9個(gè)百分點(diǎn)。M2增速加快，主要源于去年的低基數(shù)原因，去年10月份M2余額僅環(huán)比增加1197億元。狹義貨幣（M1）余額46.54萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)23.9%，增速比上月末低0.8個(gè)百分點(diǎn)，比去年同期高9.9個(gè)百分點(diǎn)；流通中貨幣（M0）余額6.42萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)7.2%。M1和M2剪刀差雖有所收窄，貨幣“脫實(shí)入虛”有所好轉(zhuǎn)。未來(lái)，隨著居民住房貸款和地方債的回落，以及整體資金面的收緊，M1增速可能仍將回落。

人民幣面臨持續(xù)貶值壓力

10月以來(lái)，人民幣匯率開(kāi)啟匯改后第四次貶值，并在特朗普當(dāng)選美國(guó)總統(tǒng)后有所加速。10月初人民幣成功加入SDR，邁出了人民幣國(guó)際化的重要一步，也意味著未來(lái)人民幣將進(jìn)一步向可自由兌換的國(guó)際貨幣進(jìn)發(fā)，人民幣的匯率浮動(dòng)范圍理應(yīng)更大，央行對(duì)于人民幣匯率的干預(yù)也應(yīng)減少。在此關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)，美元恰好迎來(lái)今年的最大一波上漲——10月份美元上漲的動(dòng)力來(lái)自于對(duì)12月份美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期的增強(qiáng)，以及對(duì)希拉里競(jìng)選獲勝的信心；而特朗普意外當(dāng)選后的美元急升，則來(lái)自于市場(chǎng)對(duì)特朗普的重新認(rèn)識(shí)定位，以及對(duì)2017年美聯(lián)儲(chǔ)加息步伐加快的預(yù)期。在雙重因素的共同作用下，人民幣對(duì)美元由9月末的6.67快速貶值到6.89附近，貶值幅度超3%，接近前三波人民幣貶值的幅度。與此同時(shí)，人民幣對(duì)一籃子貨幣匯率幾乎走平，也反映出人民幣貶值只是來(lái)源于美元走強(qiáng)的被動(dòng)結(jié)果。目前看，隨著市場(chǎng)預(yù)期的逐步消化，本輪人民幣貶值即將接近尾聲。

10月份，我國(guó)外匯儲(chǔ)備余額為3.1207萬(wàn)億美元，較上月下降457.3億美元，已是連續(xù)4個(gè)月下降。由于美元升值的估值損失在300億美元左右，此外金融機(jī)構(gòu)外匯存款增加170億美元。初步估計(jì)當(dāng)月熱錢流出規(guī)模約在470億美元左右，略低于過(guò)去一年的平均凈流出規(guī)模（522億美元）。

主要宏觀政策回顧

一是堅(jiān)定不移地抓重點(diǎn)改革，提高改革的精細(xì)化水平。

二是注重抑制資產(chǎn)泡沫，防范經(jīng)濟(jì)金融風(fēng)險(xiǎn)。

三是強(qiáng)化統(tǒng)籌協(xié)調(diào)和協(xié)作配合，有序推進(jìn)降低企業(yè)杠桿率工作。

四是激發(fā)重點(diǎn)群體活力，帶動(dòng)城鄉(xiāng)居民增收。

五是深化農(nóng)村土地制度改革，著力推進(jìn)農(nóng)業(yè)現(xiàn)代化。

六是鼓勵(lì)實(shí)體零售業(yè)創(chuàng)新轉(zhuǎn)型，促進(jìn)線上線下并購(gòu)重組，共同推動(dòng)。

（中國(guó)民生銀行研究院供稿）