何帆：美元是聽特朗普的，還是聽美聯(lián)儲的？

從中長期來看，美元指數(shù)仍然將由經(jīng)濟基本面決定

美元指數(shù)短期承壓？

特朗普當選美國新一屆總統(tǒng)，引發(fā)了國際金融市場的動蕩。2016年11月9日（北京時間），隨著美國大選日益明朗，特朗普逐步顯現(xiàn)領(lǐng)先優(yōu)勢并最終當選，全球金融市場出現(xiàn)較大幅度下跌，美元指數(shù)從當日9時9分的98.1074迅速下跌至13時17分左右的95.8832，又在四個多小時后小幅回升至97.35左右。日元兌美元亦大幅貶值逾3%，墨西哥比索更是暴跌13%。9日13時左右，納斯達克指數(shù)期貨和標準普爾指數(shù)期貨均跌停。

國際金融市場出現(xiàn)暴跌，反映出市場對特朗普政策的不可預(yù)期性表示擔(dān)憂。特朗普缺乏扎實的執(zhí)政經(jīng)驗，其執(zhí)政理念亦飄忽不定。此前，特朗普對美國金融體系和美聯(lián)儲貨幣政策進行了激烈的批評，12月美聯(lián)儲面臨是否加息的選擇。未來的美元走勢，是會聽特朗普的，還是聽美聯(lián)儲的？

10月份，由于美國非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)以及失業(yè)率等數(shù)據(jù)的支撐，加上美聯(lián)儲政策基調(diào)有所“鷹派化”，美元指數(shù)走出了一個升值小高潮。10月底以來，由于希拉里郵件門事件再度發(fā)酵，特朗普的民調(diào)支持率逐步扭轉(zhuǎn)劣勢。在這個過程中，美元指數(shù)開始小幅下行，11月4日美元指數(shù)跌破97至96.9。

近期美元指數(shù)可能會出現(xiàn)相對較大的波動性。受到特朗普當選美國總統(tǒng)的影響，國際金融市場投資者可能會在不同幣種、期限和資產(chǎn)品種之間重新選擇，美元匯率的走勢短期將更加不確定。

特朗普會影響聯(lián)儲決策？

特朗普一直對美聯(lián)儲此前的政策框架及政策調(diào)整持批評態(tài)度。此前，特朗普在與希拉里的電視辯論中，認為美聯(lián)儲比國務(wù)卿克林頓更具有政治色彩，并明確提出美聯(lián)儲主席耶倫將利率維持在如此低位是一個政治決定，是為了創(chuàng)造虛假繁榮，粉飾奧巴馬執(zhí)政政績。從特朗普抨擊中國，要求將中國列為“匯率操縱國”等言論來看，他可能希望借助美元貶值，提高出口競爭力。美聯(lián)儲并不買特朗普的賬。美聯(lián)儲在9月份的議息會議中基于“經(jīng)濟因素而非政治因素”維持利率不變，被認為是針對特朗普的行為。

但是，特朗普當選對于美聯(lián)儲的政策框架可能不會帶來重大的影響。一是美國總統(tǒng)干預(yù)美聯(lián)儲政策的先例很少，這是美聯(lián)儲政策體系獨立性的重要體現(xiàn)以及保障。二是特朗普缺乏對美聯(lián)儲的實質(zhì)干預(yù)手段。一方面，耶倫主席由奧巴馬總統(tǒng)任命，任期到2018年2月。另一方面，雖美聯(lián)儲理事會目前有兩個理事崗位空缺，但是，即使特朗普任命兩位為自己效力的理事，也很難改變美聯(lián)儲理事會的議事傳統(tǒng)和決策程序。三是特朗普針對美聯(lián)儲及耶倫主席的批評更多是出于選舉的需要，在執(zhí)政過程中，特朗普會面臨財政政策的硬約束，相對寬松的貨幣政策環(huán)境對其保障經(jīng)濟增長和就業(yè)促進是有幫助的。

美元指數(shù)決定更多依靠基本面

從未來的走勢看，由于特朗普政策傾向于孤立主義、保護主義和民粹主義，可能會對全球經(jīng)濟不斷帶來沖擊。美國經(jīng)濟會走向“內(nèi)向型經(jīng)濟”，更加注重經(jīng)濟再平衡。從中長期來看，美元指數(shù)仍然將由經(jīng)濟基本面決定。

從匯率影響的政治時間看，美元應(yīng)不會出現(xiàn)巨大的貶值。特朗普當選出乎市場預(yù)期，但是，其施政綱領(lǐng)尚未明晰，而且其競選主張在多大程度上能夠變成政策尚待進一步觀察。美國重大經(jīng)濟政策決策都具有既定程序，特朗普未來更多是適應(yīng)現(xiàn)有體系而很難重建新的體系。美國大選對匯率的沖擊可能逐漸淡化。

從基本面來分析美元的匯率決定，美元指數(shù)仍有走強的動力。匯率的走勢基本由利率、物價和競爭力等的相對變化而決定，利率變化決定短期走勢，物價變化將由購買力平價來體現(xiàn)，競爭力則由生產(chǎn)效率的變化或者巴拉薩-薩繆爾森效應(yīng)貿(mào)易品與非貿(mào)易品兩個部門勞動生產(chǎn)率的相對變化體現(xiàn)出來。

特朗普當選不會改變美國貨幣政策正常化的趨勢。一方面，美國經(jīng)濟整體相對向好，2016年9月份非農(nóng)就業(yè)增加15.6萬人，雖略低于市場預(yù)期，但仍然是較好的就業(yè)狀況。即便是特朗普當選，美聯(lián)儲在12月份加息的可能性仍然較大，這將直接導(dǎo)致美元與歐元、英鎊等的利差變化，形成對美元保持強勢的利率平價支撐。另一方面，英國退歐以及歐洲銀行業(yè)問題可能會演化為美元指數(shù)的進一步走強，特別是市場對歐洲銀行業(yè)的風(fēng)險可能存在一定程度的低估。

從中長期看，由于美國通貨膨脹率的錨定水平較為穩(wěn)定，加上未來1-2個季度原材料特別是原油價格可能保持相對穩(wěn)定，美國和其他國家相比，其物價并不會面臨通脹的風(fēng)險。在長期看，由于美國技術(shù)創(chuàng)新及其與產(chǎn)業(yè)的結(jié)合更為緊密，不管是貿(mào)易部門還是非貿(mào)易部門，其生產(chǎn)效率相對于歐洲、英國等都具有一定的優(yōu)勢。

但是，特朗普的經(jīng)濟政策也可能會對美聯(lián)儲帶來新的麻煩。特朗普刺激美國經(jīng)濟增長的各項主張中，擴大基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)可能最能見效。如果按照特朗普的計劃，舉債擴大基礎(chǔ)設(shè)施投資，可能導(dǎo)致美國的通貨膨脹壓力抬頭，這可能會迫使美聯(lián)儲不得不提高加息節(jié)奏，并對美元的匯率帶來新的沖擊。

（來源：中國人民大學(xué)重陽金融研究院）