IPO實(shí)行注冊制的法律風(fēng)險(xiǎn)

摘 要：IPO審核制度是證券市場的基本制度之一，十八屆三中全會(huì)正式提出股票發(fā)行要實(shí)行注冊制，標(biāo)志著已經(jīng)實(shí)施15年的核準(zhǔn)制將退出歷史的舞臺，IPO注冊制被看作是“市場治市”的開端。本文首先介紹我國的IPO審核制度現(xiàn)狀，對我國現(xiàn)階段的證券市場環(huán)境進(jìn)行分析，最后結(jié)合我國基本現(xiàn)狀，指出當(dāng)下面臨的法律風(fēng)險(xiǎn)。

關(guān)鍵詞：IPO；注冊制改革；法律風(fēng)險(xiǎn)

2013年我國正式確定了“推進(jìn)股票發(fā)行注冊制改革”的新方向，十八屆三中全會(huì)頒布的《中共中央關(guān)于全面深化改革若干重大問題的決定》明確指出，“健全多層次資本市場體系，推進(jìn)股票發(fā)行注冊制改革，多渠道推動(dòng)股權(quán)融資，發(fā)展并規(guī)范債券市場，提高直接融資比重”。上市發(fā)行股票由核準(zhǔn)制改為注冊制，將引起原有的相關(guān)監(jiān)管機(jī)構(gòu)職能的重大調(diào)整及上市利益鏈條的徹底改變，帶來更積極影響的同時(shí)也面臨相關(guān)的法律風(fēng)險(xiǎn)。

一、IPO審核制度

IPO指首次公開募股，即股份有限公司第一次將它的股份向公眾出售。IPO審核制度主要有三種形式：審批制、核準(zhǔn)制以及注冊制。審批制是采用行政與計(jì)劃的手段，根據(jù)“額度”推薦發(fā)行上市，并由證券監(jiān)管部門行使行政審批職能的一種制度。核準(zhǔn)制是審批制向注冊制過渡的中間形式。證券發(fā)行者不僅需要公開披露信息，而且還必須符合若干適于發(fā)行的實(shí)質(zhì)性條件。注冊制是目前在成熟的資本市場上普遍采用的發(fā)行審核制度。主管當(dāng)局在審查注冊申請書時(shí)，只需要核實(shí)發(fā)行申請人是否具備法定的發(fā)行基本條件及主要看其報(bào)送的資料文件等是否真實(shí)、全面，但并不對發(fā)行人及所發(fā)行的證券有無價(jià)值作出評審。

二、實(shí)行IPO注冊制的必要性

在IPO注冊制下證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)只負(fù)責(zé)對申報(bào)文件的真實(shí)性、準(zhǔn)確性、完整性和及時(shí)性做形式審查，而不進(jìn)行價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)的判斷。投資者根據(jù)企業(yè)披露的信息，判斷其盈利能力，進(jìn)而做出自己的投資決策。注冊制與其余兩種審核制度相比有明顯的優(yōu)勢，那就是發(fā)行風(fēng)險(xiǎn)由主承銷商承擔(dān)，合規(guī)要求的實(shí)現(xiàn)由中介機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)，信息披露的真實(shí)性由發(fā)行人負(fù)責(zé)，投資者自負(fù)盈虧。

從我國IPO審核制度20年的發(fā)展過程來看，我國股票市場也確實(shí)逐步朝著強(qiáng)調(diào)信息公開、放松行政管制、增強(qiáng)市場化因素的方向發(fā)展。這是因?yàn)椋阂环矫?，注冊制是適合于市場機(jī)制的一種發(fā)行制度。它充分體現(xiàn)了市場的理念，即誰發(fā)行股票、為誰發(fā)行、發(fā)行什么、什么時(shí)候以什么方式發(fā)行等問題均是市場主體自由意志所決定的，因而也最適合市場運(yùn)行規(guī)律；另一方面，我國整體經(jīng)濟(jì)和股票市場卷入到國際化的大潮中，在股票的發(fā)行制度上與國際接軌也是必然的。注冊制相對于核準(zhǔn)制，具有審核程序簡化，進(jìn)入證券市場門檻低等優(yōu)勢。

三，相關(guān)的法律風(fēng)險(xiǎn)分析

（1）針對市場而言。眾所周知，股票市場化改革，必將減少政府監(jiān)管部門的審批環(huán)節(jié)，從而使上市門檻大幅降低，造成的直接后果就是大量企業(yè)的快速上市。長期以來，上市以圈錢為直接目的已成為股票市場一種慣性思維模式。在監(jiān)管部門審核過程中形成的大量擬上市企業(yè)市場化改革的放權(quán)過程，很可能就是大量釋放IPO 的結(jié)果。2012年排隊(duì)待審的擬上市公司越來越多就是最好的證明。突然大規(guī)模上市勢必造成股票供給嚴(yán)重過剩并導(dǎo)致資金短缺，股市大幅下跌，嚴(yán)重時(shí)會(huì)導(dǎo)致股市崩盤。從而，法律制度的重要性隨之提升。當(dāng)前，我國涉及發(fā)行審核的法律主要由《公司法》、《證券法》、《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》以及其他一些準(zhǔn)則和指導(dǎo)意見等構(gòu)成，并沒有形成相關(guān)的法律法規(guī)體系，另外對于一些情形仍然存在著法律上的漏洞，且在對違法行為的處罰上也多是以行政處罰為主，而缺乏民事處罰和刑事處罰。

（2）針對投資者而言。企業(yè)為保持上市資格或出于其他目的的需要，在形式上滿足注冊制度的硬性條件，對外虛報(bào)財(cái)務(wù)信息，未準(zhǔn)確地披露自身真實(shí)的信息，對于投資者來講將無法準(zhǔn)確評估投資風(fēng)險(xiǎn)，無法對投資者的利益給予充分的保護(hù)。另一方面，由于企業(yè)經(jīng)營本身具有的流動(dòng)性特點(diǎn)，加之企業(yè)上市交易的目的之一是為了市場融資，如果一個(gè)企業(yè)的公司規(guī)模較小、股權(quán)集中度過高，勢必會(huì)損害中小投資者的利益，缺乏對潛在投資者的吸引力，從而也會(huì)影響股票的流動(dòng)性。

（3）針對企業(yè)自身而言。企業(yè)為增加市場透明度，在向市場傳遞信息的同時(shí)，將自身的經(jīng)營狀況暴露于競爭對手面前，會(huì)使企業(yè)受到市場競爭的威脅，增加企業(yè)的經(jīng)營性風(fēng)險(xiǎn)。先確定企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)在整體上與哪些法律規(guī)定相關(guān)聯(lián)。一般而言，與企業(yè)相關(guān)聯(lián)的法律主要有公司法、物權(quán)法、金融法、證券法、稅收、國際貿(mào)易法、社會(huì)保障法、知識產(chǎn)權(quán)法和會(huì)計(jì)法、刑法等，與此相對應(yīng)的企業(yè)在實(shí)施這些法律的過程中就可能存在不同程度的法律風(fēng)險(xiǎn)。就上市企業(yè)來說，則應(yīng)該有更加嚴(yán)格的標(biāo)準(zhǔn)要求，如若對法律法規(guī)了解不夠充分，不能對法律風(fēng)險(xiǎn)程度進(jìn)行區(qū)分，將給企業(yè)經(jīng)營活動(dòng)帶來不穩(wěn)定因素。

綜上所述，IPO注冊制在我國推行的適用性已引起全社會(huì)的廣泛熱議，相較于審批制和核準(zhǔn)制卻并不意味著實(shí)質(zhì)審核的摒棄。相反，將引起資本市場各利益主體更為全面和嚴(yán)苛的審核。注冊制的推行可以將我國資本市場IPO 制度推向一個(gè)新的高度，對比各大資本市場注冊制的推行過程可知，雖然我國存在諸多不足且許多問題亟待完善，但卻已經(jīng)具備了適用IPO 注冊制的基本條件。今后，需要相關(guān)立法部門對我國股票公開發(fā)行審核制度相關(guān)的法律制度進(jìn)行改革和完善，使其成為市場化程度較高的審核制度，同時(shí)構(gòu)建具有中國特色的多層次資本市場及多層次審核體系，協(xié)力加強(qiáng)我國IPO審核制度的改革完善。

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作者簡介：

李雪茹（1991～），河南安陽人，河南大學(xué)法學(xué)院2014級民商法學(xué)，研究方向：民法、商法。