民營企業(yè)多元化戰(zhàn)略與績(jī)效關(guān)系實(shí)證分析

戰(zhàn)頌

（遼寧大學(xué)商學(xué)院，遼寧沈陽110036；遼寧石油化工大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院，遼寧撫順113001）

民營企業(yè)多元化戰(zhàn)略與績(jī)效關(guān)系實(shí)證分析

戰(zhàn)頌

（遼寧大學(xué)商學(xué)院，遼寧沈陽110036；遼寧石油化工大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院，遼寧撫順113001）

多元化戰(zhàn)略是企業(yè)利用外部環(huán)境機(jī)會(huì)的過程。行業(yè)多元化、地域多元化對(duì)企業(yè)績(jī)效存在影響。在實(shí)證研究中，利用2008—2013年中國民營上市公司的動(dòng)態(tài)面板數(shù)據(jù)對(duì)理論假設(shè)進(jìn)行檢驗(yàn)，實(shí)證結(jié)果表明：行業(yè)多元化、地域多元化對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響均顯著為正；制度環(huán)境對(duì)行業(yè)多元化與企業(yè)績(jī)效的正向關(guān)系不具有調(diào)節(jié)作用；制度環(huán)境對(duì)地域多元化與企業(yè)績(jī)效的正向關(guān)系具有增強(qiáng)調(diào)節(jié)作用。

行業(yè)多元化；地域多元化；企業(yè)績(jī)效；制度環(huán)境

隨著科技的進(jìn)步，競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境日益激烈，企業(yè)為了降低風(fēng)險(xiǎn)，采取多元化經(jīng)營。資源基礎(chǔ)觀認(rèn)為，多元化是企業(yè)獲得競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的戰(zhàn)略行為。多元化戰(zhàn)略在世界范圍內(nèi)普遍存在，引起越來越多的企業(yè)家和學(xué)者的關(guān)注。國外學(xué)者將研究的重點(diǎn)放在發(fā)達(dá)國家中企業(yè)的多元化戰(zhàn)略對(duì)績(jī)效的影響，國內(nèi)學(xué)者以我國上市公司為對(duì)象，對(duì)多元化戰(zhàn)略與績(jī)效之間的關(guān)系進(jìn)行研究。由于績(jī)效的衡量指標(biāo)不同，研究方法不同，選擇的樣本不同，導(dǎo)致研究的結(jié)論有所不同，主要形成多元化溢價(jià)、多元化折價(jià)和多元化中性三種截然不同的觀點(diǎn)。本文認(rèn)為，主要原因是沒有充分考慮影響兩者關(guān)系的情境變量，如制度環(huán)境、政企關(guān)系等。產(chǎn)業(yè)組織理論認(rèn)為，多元化戰(zhàn)略是企業(yè)利用外部環(huán)境機(jī)會(huì)的過程。我國正處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型中，制度環(huán)境不斷變化，而制度環(huán)境又是影響企業(yè)實(shí)行多元化戰(zhàn)略的關(guān)鍵性因素［1］?，F(xiàn)有的文獻(xiàn)更多地關(guān)注行業(yè)多元化，本文從行業(yè)多元化和地域多元化兩個(gè)方面，較全面地分析了多元化與企業(yè)績(jī)效之間的關(guān)系，并且將制度環(huán)境變量納入分析框架，驗(yàn)證其在多元化戰(zhàn)略與企業(yè)績(jī)效之間的調(diào)節(jié)作用，豐富了多元化與企業(yè)績(jī)效之間關(guān)系方面的研究。

一、研究假設(shè)

（一）多元化戰(zhàn)略與企業(yè)績(jī)效

關(guān)于多元化與企業(yè)績(jī)效關(guān)系的研究，國內(nèi)外學(xué)者至今無統(tǒng)一結(jié)論。經(jīng)文獻(xiàn)整理，主要有以下三種觀點(diǎn)：多元化溢價(jià)、多元化折價(jià)和多元化中性。

很多學(xué)者研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)，多元化戰(zhàn)略對(duì)企業(yè)績(jī)效存在正向影響，即多元化戰(zhàn)略能提高企業(yè)績(jī)效，產(chǎn)生多元化溢價(jià)。國外有學(xué)者研究發(fā)現(xiàn)，公司多元化程度越高，績(jī)效越好，多元化經(jīng)營能提升企業(yè)價(jià)值。國內(nèi)也有學(xué)者同樣證明我國上市公司的多元化經(jīng)營能提升企業(yè)價(jià)值。

也有學(xué)者研究表明，多元化戰(zhàn)略對(duì)企業(yè)績(jī)效存在負(fù)向影響，即多元化戰(zhàn)略降低企業(yè)績(jī)效，損害企業(yè)價(jià)值，產(chǎn)生多元化折價(jià)。國外許多學(xué)者得出多元化降低企業(yè)績(jī)效的結(jié)論。國內(nèi)有學(xué)者研究發(fā)現(xiàn)，樣本公司的多元化程度與企業(yè)價(jià)值負(fù)相關(guān)。

還有學(xué)者發(fā)現(xiàn)兩者之間并不存在關(guān)系，企業(yè)多元化與盈利能力兩者不存在顯著性關(guān)系。劉力通過對(duì)樣本公司研究發(fā)現(xiàn)，多元化程度與資產(chǎn)收益率、資產(chǎn)負(fù)債率之間不存在顯著性關(guān)系［2］。

然而，學(xué)者們?cè)趯?duì)轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)體的研究中發(fā)現(xiàn)，實(shí)施多元化戰(zhàn)略的企業(yè)通常具有較好的績(jī)效。Khanna and Palepu通過對(duì)印度和墨西哥等轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)體中企業(yè)多元化經(jīng)營與績(jī)效之間的關(guān)系研究發(fā)現(xiàn)，由于市場(chǎng)發(fā)育程度較低，企業(yè)進(jìn)行多元化經(jīng)營能增加企業(yè)價(jià)值［3］。Claessensetal.對(duì)東亞9個(gè)國家和地區(qū)的企業(yè)進(jìn)行研究發(fā)現(xiàn)，樣本國家企業(yè)的多元化績(jī)效與美國發(fā)達(dá)國家存在差異，9個(gè)國家中僅有日本與美國一樣，企業(yè)績(jī)效與行業(yè)數(shù)呈負(fù)相關(guān)，但下降程度也比美國小，新加坡、臺(tái)灣和印度尼西亞的企業(yè)存在多元化折價(jià)，而其他5個(gè)國家卻沒有發(fā)現(xiàn)多元化折價(jià)現(xiàn)象［4］。因此，通過對(duì)文獻(xiàn)梳理，本文得出以下假設(shè)：

假設(shè)1：我國民營企業(yè)行業(yè)多元化與企業(yè)績(jī)效正相關(guān)。

假設(shè)2：我國民營企業(yè)地域多元化與企業(yè)績(jī)效正相關(guān)。

（二）多元化戰(zhàn)略與制度環(huán)境

轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)體的制度環(huán)境具有動(dòng)態(tài)變遷的特征，與發(fā)達(dá)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)相比，我國的法制建設(shè)還存在很大的差距，政府需要出臺(tái)一系列的行政管理辦法來彌補(bǔ)正式制度的缺失。因此，在轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)國家中，制度環(huán)境對(duì)于企業(yè)績(jī)效具有重要作用。并且，制度環(huán)境是企業(yè)選擇戰(zhàn)略時(shí)的關(guān)鍵性影響因素。李善民、朱滔研究發(fā)現(xiàn)，我國各個(gè)省市、自治區(qū)的市場(chǎng)化進(jìn)程發(fā)展很不平衡，如中西部地區(qū)同東部沿海地區(qū)相比，市場(chǎng)化進(jìn)程存在很大的差距［5］。宋鐵波等研究指出，不同的制度環(huán)境對(duì)企業(yè)的多元化戰(zhàn)略類型的選擇產(chǎn)生很大的影響［1］。在正式制度起主導(dǎo)的地區(qū)，企業(yè)本身所具有的一些特定的優(yōu)勢(shì)成為其戰(zhàn)勝競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的條件，使企業(yè)在競(jìng)爭(zhēng)中形成了“專家”的身份。這種特殊的身份在行業(yè)內(nèi)具有可轉(zhuǎn)移性，并受到跨區(qū)域發(fā)展的激勵(lì)。而在非正式制度起主導(dǎo)的地區(qū)，企業(yè)主要靠其建立的關(guān)系網(wǎng)來戰(zhàn)勝競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，特別是與當(dāng)?shù)卣块T之間的關(guān)系。當(dāng)企業(yè)進(jìn)行跨地區(qū)經(jīng)營時(shí)，這些關(guān)系很難隨之轉(zhuǎn)移，具有很強(qiáng)的區(qū)域環(huán)境嵌入性。企業(yè)所建立的關(guān)系成為其實(shí)行行業(yè)多元化戰(zhàn)略的基礎(chǔ)。因此，本文得出以下假設(shè)：

假設(shè)3：制度環(huán)境在行業(yè)多元化與企業(yè)績(jī)效間起負(fù)向調(diào)節(jié)作用。

假設(shè)4：制度環(huán)境在地域多元化與企業(yè)績(jī)效之間起正向調(diào)節(jié)作用。

二、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文以滬深兩市2008—2013年間持續(xù)經(jīng)營的所有民營上市公司為初選樣本。從CSMAR數(shù)據(jù)庫中的“中國民營上市公司數(shù)據(jù)庫”中，篩選出“民營化方式”為實(shí)際控制為自然人或家族的企業(yè)，并將以下幾種情況剔除：金融類、保險(xiǎn)類上市公司，ST、*ST上市公司，業(yè)務(wù)范圍無法確定的公司，最終控制人無法識(shí)別的公司，B股上市公司及注冊(cè)地位于西藏的公司。最終得到的截面企業(yè)數(shù)量330家，觀測(cè)值為1 602個(gè)非平衡面板數(shù)據(jù)集。研究所用財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)均來自CSMAR數(shù)據(jù)庫，數(shù)據(jù)類型為合并報(bào)表數(shù)據(jù)。多元化數(shù)據(jù)來自WIND數(shù)據(jù)庫，并通過手工計(jì)算而成。

（二）研究變量的說明

1.自變量

（1）行業(yè)多元化（EI）

在計(jì)算行業(yè)多元化程度時(shí)，現(xiàn)有文獻(xiàn)中較為常用的方法是熵值法，與其他方法相比，計(jì)算的結(jié)果為連續(xù)變量，在統(tǒng)計(jì)處理上比其他變量類型更有優(yōu)勢(shì)，并且滿足了測(cè)量過程中對(duì)數(shù)字性和分布性的要求，EI數(shù)值越大表示該企業(yè)行業(yè)多元化程度越高。計(jì)算公式為：

Pit——第i個(gè)產(chǎn)業(yè)在t年的銷售額占總銷售額的比重

n——企業(yè)所經(jīng)營的產(chǎn)業(yè)數(shù)量（按四級(jí)行業(yè)編碼計(jì)算）

（2）地域多元化（HI）

本文所研究的地域多元化僅限于國內(nèi)，采用基于銷售額的赫芬達(dá)爾指數(shù)作為測(cè)量指標(biāo)，HI值越大表示該企業(yè)地域多元化程度越高。計(jì)算公式為：

Xit——第i個(gè)企業(yè)第t年地區(qū)的營業(yè)收入

Yit——第i個(gè)企業(yè)第t年總的營業(yè)收入

2.因變量

目前，學(xué)術(shù)界對(duì)于企業(yè)績(jī)效的衡量指標(biāo)普遍采用總資產(chǎn)收益率（ROA）和凈資產(chǎn)收益率（ROE），也有學(xué)者采用Tobin’sQ值。本文在進(jìn)行回歸分析時(shí)，績(jī)效指標(biāo)選擇ROA，在進(jìn)行穩(wěn)定性檢驗(yàn)時(shí)，選擇ROE和Tobin’sQ值。

3.控制變量

在研究過程中，為了保證準(zhǔn)確性和規(guī)范性，需要對(duì)可能影響多元化與企業(yè)績(jī)效之間關(guān)系的關(guān)鍵變量進(jìn)行控制。具體控制變量主要包括：

（1）公司規(guī)模

一般來說，公司規(guī)模越大，越易產(chǎn)生規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益，公司規(guī)模在一定程度上作用于公司戰(zhàn)略。借鑒夏立軍、方逸強(qiáng)、周開國、李濤做法，采用年末總資產(chǎn)來衡量公司規(guī)模。由于公司總資產(chǎn)的數(shù)值太大，需對(duì)總資產(chǎn)進(jìn)行對(duì)數(shù)處理，以降低在回歸分析中對(duì)其他變量產(chǎn)生的影響。

（2）資產(chǎn)負(fù)債率

以往的研究表明，資產(chǎn)負(fù)債率的大小直接影響股東制定戰(zhàn)略決策，從而影響企業(yè)進(jìn)行多元化擴(kuò)張及企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效。為了避免公司資本結(jié)構(gòu)給公司戰(zhàn)略帶來影響，本文將資產(chǎn)負(fù)債率作為控制變量。

（3）行業(yè)類別

由于民營企業(yè)的績(jī)效受所處行業(yè)因素的影響較大，各個(gè)行業(yè)在戰(zhàn)略的制定上也存在差異。因此，將行業(yè)作為控制變量進(jìn)行分析，以減少由于所處行業(yè)不同所產(chǎn)生的差異。按照中國證監(jiān)會(huì)（CSRC）（2001年版）《上市公司行業(yè)分類指引》，將金融、保險(xiǎn)業(yè)剔除，將行業(yè)分為13個(gè)門類，構(gòu)建行業(yè)虛擬變量。

（4）企業(yè)年限

相關(guān)文獻(xiàn)表明，企業(yè)經(jīng)營年限越長(zhǎng)越容易形成核心競(jìng)爭(zhēng)力，越傾向于專業(yè)化經(jīng)營或進(jìn)行地域擴(kuò)張。因此，本文將公司所處研究年份與注冊(cè)年份相減來衡量企業(yè)年齡。具體計(jì)算公司為Age=Ti-T0+1（其中Ti為研究年份，T0為注冊(cè)年份），并對(duì)其進(jìn)行自然對(duì)數(shù)處理。

（5）第一大股東持股比例

由于研究樣本為民營企業(yè)，其中很大一部分為家族企業(yè)，第一大股東持股比例的高低直接決定了其在進(jìn)行戰(zhàn)略決策過程中的控制權(quán)。

4.調(diào)節(jié)變量

制度環(huán)境的差異會(huì)導(dǎo)致企業(yè)不同的經(jīng)濟(jì)特征和行為。雖然從總體上看中國民營企業(yè)面臨的制度環(huán)境大體相同，但是各地區(qū)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平和法制化水平并不平衡，市場(chǎng)化進(jìn)程存在明顯差異，導(dǎo)致了各地區(qū)的制度環(huán)境呈現(xiàn)較大的差異，而制度環(huán)境成為企業(yè)實(shí)行行業(yè)多元化或地域多元化的主要影響因素。因此，本文將制度環(huán)境作為調(diào)節(jié)變量進(jìn)行研究，選取樊綱《中國市場(chǎng)化指數(shù)——各地區(qū)市場(chǎng)化相對(duì)進(jìn)程報(bào)告》（2011）中編制的市場(chǎng)化總指數(shù)（MI）作為制度環(huán)境的代理變量，以上市公司注冊(cè)所在地的省份城市作為巿場(chǎng)化指數(shù)評(píng)分的依據(jù)。由于市場(chǎng)化指數(shù)的數(shù)據(jù)截止到2009年，因此，借鑒楊記軍等的做法，即以2009年的數(shù)據(jù)加上2006—2008年三年相對(duì)于前一年總得分增加值的平均得到2010年的得分，依次計(jì)算得出2011—2013年每年的市場(chǎng)化指數(shù)得分［6］。

（三）模型建立

本研究主要考察企業(yè)多元化戰(zhàn)略、制度環(huán)境與績(jī)效三者之間的關(guān)系，同時(shí)加入一些控制變量，并加入擾動(dòng)項(xiàng)來減少實(shí)證帶來的誤差。設(shè)置的回歸模型如下：

模型中，α為截距，β為回歸系數(shù)，ε為隨機(jī)誤差項(xiàng)，代表企業(yè)績(jī)效，其他的變量符號(hào)前面已提及，這里不再重復(fù)。本文主要運(yùn)用Stata12.0統(tǒng)計(jì)分析工具，對(duì)面板數(shù)據(jù)進(jìn)行多元回歸分析。

三、實(shí)證結(jié)果

（一）描述性統(tǒng)計(jì)分析

從表1可以看出，我國民營上市公司的ROA、ROE的均值分別為0.0316、0.0842，雖然都是正數(shù)，但是數(shù)值偏低，說明民營上市公司的整體盈利性較低，還有進(jìn)一步上升的空間；行業(yè)多元化最大值為1.8795，最小值為0，平均值為0.4666，行業(yè)多元化程度較高。地域多元化最大值為0.9659，最小值為0，平均值為0.2326，地域多元化程度相對(duì)較低。詳細(xì)情況見表1所示。

表1　各研究變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果

（二）多元結(jié)果回歸與分析

運(yùn)用多元回歸方法，對(duì)模型進(jìn)行了檢驗(yàn)。從表2的檢驗(yàn)結(jié)果可以看出，我國民營上市公司中，行業(yè)多元化、地域多元化程度與公司績(jī)效之間的回歸系數(shù)分別為0.0154和0.0170，且均在1％水平下顯著，假設(shè)1和假設(shè)2均得到驗(yàn)證。模型3中，市場(chǎng)化指數(shù)對(duì)企業(yè)績(jī)效雖然存在顯著性正相關(guān)關(guān)系，但是其與行業(yè)多元化的交互項(xiàng)對(duì)績(jī)效的影響并不顯著，因此，假設(shè)3并沒有通過驗(yàn)證。模型4中，地域多元化與市場(chǎng)化指數(shù)的交互項(xiàng)對(duì)績(jī)效的回歸系數(shù)是0.0266，且在1％水平下顯著，假設(shè)4得到驗(yàn)證，即制度環(huán)境對(duì)民營企業(yè)地域多元化戰(zhàn)略與企業(yè)績(jī)效之間具有正向調(diào)節(jié)作用。同時(shí)，從表2回歸分析結(jié)果可以看出其他控制變量與企業(yè)績(jī)效之間的關(guān)系。

表2　多元化、制度環(huán)境與ROA

（三）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為了提高所得結(jié)論的可靠性，需要進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)，本研究選擇ROE和Tobin’sQ值作為績(jī)效的度量。檢驗(yàn)結(jié)果表明，用ROE和Tobin’sQ值作為企業(yè)績(jī)效的度量與用ROA作為度量，兩者得出的結(jié)論完全一致，本研究的所有假設(shè)都得到驗(yàn)證。但是，由于篇幅所限，所有檢驗(yàn)結(jié)果均省略。因此，結(jié)論具有穩(wěn)健性。

四、結(jié)論

本文以2008—2013年滬深兩市民營上市公司為樣本，基于制度環(huán)境的視角，研究行業(yè)多元化、地域多元化與企業(yè)績(jī)效之間的關(guān)系，通過多元回歸模型，對(duì)理論假設(shè)進(jìn)行檢驗(yàn)。得到如下結(jié)論：1.我國民營企業(yè)無論實(shí)行行業(yè)多元化，還是地域多元化，均能顯著提高企業(yè)績(jī)效。但從統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)上看，與地域多元化相比，我國民營企業(yè)更傾向于行業(yè)多元化。2.制度環(huán)境對(duì)地域多元化與企業(yè)績(jī)效之間的正向關(guān)系具有增強(qiáng)作用。當(dāng)企業(yè)所處的地區(qū)制度環(huán)境較好時(shí)，企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)主要來自于自身的特定優(yōu)勢(shì)，而成為該地區(qū)的“專家”企業(yè)。由于在同一地區(qū)經(jīng)營的企業(yè)彼此之間競(jìng)爭(zhēng)比較激烈，因此，為了在市場(chǎng)中保持領(lǐng)先地位，企業(yè)更應(yīng)該專注于所在行業(yè)的優(yōu)勢(shì)，因而，實(shí)施行業(yè)多元化戰(zhàn)略的能力會(huì)略顯不足。同時(shí)，具有“專家”身份的企業(yè)本身形成的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)為其實(shí)施地域多元化奠定了基礎(chǔ)。這些企業(yè)一旦出現(xiàn)可以向其他地區(qū)進(jìn)行擴(kuò)張機(jī)會(huì)時(shí)，本身具有的優(yōu)勢(shì)將促使其實(shí)施地域多元化。因此，在制度環(huán)境較好的地區(qū)，企業(yè)更容易實(shí)施地域多元化戰(zhàn)略促進(jìn)企業(yè)績(jī)效的提升。

［1］宋鐵波，藍(lán)海林，曾萍.區(qū)域多元化還是產(chǎn)品多元化：制度環(huán)境約束下優(yōu)勢(shì)企業(yè)的戰(zhàn)略選擇［J］.廣州大學(xué)學(xué)報(bào)：社會(huì)科學(xué)版，2010（3）：45-52.

［2］劉力.多元化經(jīng)營及其對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響［J］.經(jīng)濟(jì)科學(xué)，1997（3）：68-74.

［3］Khanna，Palepu.Why Focused StrategiesMay BeWrong forEmergingMarkets［J］.Harvard BusinessReview，1997，75：41-48.

［4］Claessens，Stijin and Simeon Djankov，et al.The Separation of Ownership and Control in East Asian Corporations［J］.JournalofFinancialEconomics，2000，58（1/2）：81-112.

［5］李善民，朱滔.轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)環(huán)境下的企業(yè)多元化分析框架［J］.學(xué)術(shù)研究，2005（5）：49-54.

［6］楊記軍，逯東，楊丹.國有企業(yè)的政府控制權(quán)轉(zhuǎn)讓研究［J］.經(jīng)濟(jì)研究，2010（2）：69-82.

An Empirical Study on the Relationship between Diversification Strategy and Performance of Private Firm s in China

Zhan Song
（CollegeofBusiness，Liaoning University，Shenyang Liaoning110036；College ofEconomicsand Management，Liaoning University ofPetrleum＆amp;Chemical Technology，F(xiàn)ushun Liaoning 113001）

Based on the perspective of resource-based view，this study analyzes the impact of diversification strategy on firm performance，and the moderation role of the institutional environment.In the empirical study，the dynamic panel data of the private listing corporations in 2008-2013 are used to test the theoretical hypothesis.The results show that the influence of industry diversification and regionaldiversification on firm performance is significantly positive.And the institutionalenvironmenthasnomoderating effecton the relationship between industry diversification and firm performance.The institutional environment has a positive moderating effect on the relationship between regionaldiversification and firm performance.

industry diversification；regionaldiversification；firm performance；institutionalenvironment

F272.3

A

1674-5450（2016）04-0069-04

2016-05-25

國家社科基金重大項(xiàng)目（15ZDA026）

戰(zhàn)頌，女，遼寧鞍山人，遼寧石油化工大學(xué)講師，遼寧大學(xué)企業(yè)管理博士研究生，主要從事戰(zhàn)略管理與應(yīng)用統(tǒng)計(jì)研究。

【責(zé)任編輯：李菁 責(zé)任校對(duì)：王鳳娥】