旭輝：500億背后的增長邏輯

沈曉玲+洪圣奇+謝夏成

2015年是旭輝集團(tuán)實(shí)現(xiàn)“彎道超車”的關(guān)鍵年，無論是銷售突破，還是擴(kuò)充土儲，亦或是財(cái)務(wù)支撐，企業(yè)均取得了不錯的成績。慣行 “三高一低”的核心戰(zhàn)略，即“高周轉(zhuǎn)、高品質(zhì)、高價(jià)值、低負(fù)債”，企業(yè)從中小型房企中脫穎而出，正保持著穩(wěn)健的步伐向500億邁進(jìn)。

高周轉(zhuǎn)：全年銷售目標(biāo)完成121%，年銷售額增長強(qiáng)勁

2015年，旭輝實(shí)現(xiàn)合同銷售302億元，超額21%完成全年合同銷售目標(biāo)（人民幣250億元，下同），同比上升43%，在24家港股房企業(yè)績年增長率排名中位列第二，僅次于恒大，遠(yuǎn)超過行業(yè)平均水平。銷售面積和平均銷售價(jià)按年增幅分別達(dá)19%及20%。值得注意的是，2010-2015年，企業(yè)業(yè)績增長625%，復(fù)合增長率高達(dá)44%，一直保持強(qiáng)勁之勢。

2015年全年取得了較好的業(yè)績主要是由于一方面，企業(yè)項(xiàng)目布局市場較好的上海、蘇州、南京等城市為全年銷售打下了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。據(jù)業(yè)績公告顯示，2015年1-12月，旭輝銷售金額主要位于一二線城市，且93%位于長三角和環(huán)渤海經(jīng)濟(jì)區(qū)，長三角區(qū)域的上海、蘇州、杭州是業(yè)績貢獻(xiàn)排名前三，環(huán)渤海的北京、天津分別占11%和7%。

另一方面，受益于企業(yè)不斷提升的產(chǎn)品能力，多地項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)高去化。2014年以來，企業(yè)專門成立“旭輝產(chǎn)品研發(fā)中心”，推進(jìn)優(yōu)質(zhì)全裝修產(chǎn)品的落地，產(chǎn)品力大幅提升。2015年10月，旭輝全新高端品牌——“鉑悅系”面世，在上海及蘇州推售3個(gè)全新高端住宅項(xiàng)目，市場反應(yīng)熱烈。其中，蘇州·鉑悅府開盤當(dāng)日售罄，勁銷6億；上海·鉑悅濱江首開10億，單價(jià)破13萬。除此以外，企業(yè)合肥旭輝湖山源著三次開盤均取得熱銷，共收金10億；長沙旭輝國際廣場每次開盤均熱銷，年銷售10.8億；蘇州旭輝美瀾城、旭輝香格里應(yīng)市場強(qiáng)烈需求多次加推，等等。

2016年銷售目標(biāo)偏保守，500億預(yù)期可達(dá)成。據(jù)業(yè)績公告透露，旭輝2016年的可售貨值在上海、蘇州、杭州等長三角區(qū)域合計(jì)占比過半，北京、天津、廊坊20%。此外，還會新推14個(gè)樓盤，在蘇州、南京新增3個(gè)高端產(chǎn)品——鉑悅系，在產(chǎn)品上也比較貼合市場需求。由此，我們認(rèn)為2016年365億元銷售目標(biāo)，對做足準(zhǔn)備的旭輝來說輕而易舉。按照目前的市場情況和推貨節(jié)奏，預(yù)期500億的目標(biāo)也指日可待。

高盈利：核心利潤持續(xù)上升，股東收益同步增長27%

受益于推貨策略，收益保持穩(wěn)定增長。截至2015年12月31日，旭輝收入182.31億元，按年增加13%；核心利潤為22.1億元，較上年同期增加14%，2012年-2015年期間，企業(yè)不斷保持收入和利潤的增長，年均增長率分別為24%和22%。這主要是受益于推貨策略，據(jù)業(yè)績發(fā)布會透露，2015年企業(yè)在上半年推貨少，制約去化；下半年積極推盤，較上半年多一倍，銷售額占全年65%，充分把握住房價(jià)上升帶來的利潤空間。加上售價(jià)較高的改善型住宅得到市場認(rèn)可，其銷售額占總銷售超過50%。

股東收益按年增長27%，適時(shí)調(diào)整股份保投資者年終收益。2015年全年每股分紅從上年的0.11港元升至0.14港元，按年增長27%，派息比率為核心利潤的35%。企業(yè)在下半年股市調(diào)整的時(shí)候，適時(shí)低價(jià)回購股份，提高每股凈值及每股盈利。如2015年8-9月及2016年1月，在股票市場價(jià)格低的時(shí)候，以每股1.34-1.45港元共回購約1.09億股。不得不說，企業(yè)這招既贏得了股票收益，又保證了投資者的收益，一舉兩得。

銷售、行政成本有所上升，三費(fèi)率仍合理可控。盡管盈利情況尚可，但由于企業(yè)2015年新項(xiàng)目推廣、業(yè)務(wù)擴(kuò)充的需要，企業(yè)的銷售成本和行政成本有所上上升。2015年企業(yè)銷售費(fèi)用由2014年的3.2億元增加16%至3.7億元，行政及其他費(fèi)用也較上年增加14.7%。而融資成本由上年的3.86億元下降至2.03億元，平均融資成本由上年的8.3%下降至7.2%。這主要是企業(yè)一方面在上半年把握股票市場機(jī)會，完成股份配售，增加股本注資，如2015年5月完成配售價(jià)為每股2.20港元，增發(fā)6億新股，集資約1.7億美元；另一方面，發(fā)行境內(nèi)公司債，以更低利息成本的融資取代高成本的債務(wù)，如1月獲得60億元人民幣發(fā)行私募公司債額度，并于年內(nèi)全部完成發(fā)售。最終，三費(fèi)用率控制在5.6%，仍處于合理范圍。

高價(jià)值：重金布局一線及強(qiáng)二線城市土地，“小股操盤”發(fā)光發(fā)熱

重點(diǎn)布局一線及強(qiáng)二線城市，高質(zhì)量、低風(fēng)險(xiǎn)的土地儲備。2015年，旭輝以131億元（權(quán)益總價(jià)）購入25個(gè)項(xiàng)目，一線及強(qiáng)二線城市投入占總額的92%，長三角為集團(tuán)應(yīng)占地價(jià)總額的67%，改善型項(xiàng)目占總額80%。盡管投入較大，但地塊區(qū)域市場前景較好，后期開發(fā)風(fēng)險(xiǎn)不大 。僅2015年，新增土儲合計(jì)建筑面積為1250萬平方米，應(yīng)占建筑面積850萬平方米，已鎖定未來2年內(nèi)足夠的可銷售貨源，保證了2016年和2017年銷售計(jì)劃的實(shí)施 。企業(yè)表示，由于2016年土地市場調(diào)整，將減少土地投資，為把握下一個(gè)買地窗口期做好準(zhǔn)備。由此可見，2015年的大幅擴(kuò)張拿地是企業(yè)“控制風(fēng)險(xiǎn)，囤現(xiàn)金，專注收購被市場遺漏而具有價(jià)值的土地”一貫的作風(fēng)表現(xiàn)。

合作購地，“小股操盤”輸出品牌、博取高投資收益。盡管2015年企業(yè)拿地態(tài)勢較為兇猛，但25個(gè)項(xiàng)目中有17宗權(quán)益比重不足50%，個(gè)別項(xiàng)目股權(quán)占比不足20%，小股操盤拿地策略是其中之道。在合作對象中企業(yè)繼續(xù)保持與首創(chuàng)、當(dāng)代等企業(yè)以外，還增加了平安、香港置地等合作企業(yè)。其中，香港置地具有多年商業(yè)物業(yè)開發(fā)及運(yùn)營的經(jīng)驗(yàn)，與香港置地合作開發(fā)陸家嘴項(xiàng)目幫助其進(jìn)入上海市場，對于企業(yè)來說，具有減小資金壓力和運(yùn)營風(fēng)險(xiǎn)的意義價(jià)值。而平安也不例外，平安資金豐厚，但缺乏住宅項(xiàng)目開發(fā)運(yùn)營的經(jīng)驗(yàn)，而企業(yè)與其合作減少了單項(xiàng)目資金的壓力。

低負(fù)債：手持149億現(xiàn)金，債務(wù)結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化

2015年，旭輝在償債能力主要有以下三個(gè)方面的提升：一是債務(wù)結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。2015年末凈負(fù)債率由上年的63%降至59%，債務(wù)杠桿適中，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)處于可控范圍內(nèi)；現(xiàn)金短債比為5.3，短期內(nèi)毫無還款壓力；長短期債務(wù)比為7.57，一年內(nèi)到期借款占比降低了10個(gè)百分點(diǎn)，至12%。二是及時(shí)調(diào)整境內(nèi)外融資結(jié)構(gòu)，降低融資成本。由于人民幣貶值的影響，為降低融資成本，企業(yè)一方面，積極在增加境內(nèi)融資，企業(yè)全年發(fā)行境內(nèi)公司債60億；另一方面，降低境外債務(wù)，以及贖回融資成本較高的非銀行貸款，提前還清了境外2016-2018年到期約1.97億美元的境外債。至年末，外幣貸款比率下降至44%，平均融資成本由上年的8.3%下降至7.2%。三是銷售回款率超90%，手頭現(xiàn)金充足。受益于專注發(fā)展一線及二線城市，終端用戶較容易取得按揭貸款，加上項(xiàng)目熱銷，年底銷售回款170.5億元，回款率達(dá)92%。至此，年底現(xiàn)金結(jié)余人民幣149億元，現(xiàn)金流充裕。

總之，2015年旭輝交給投資者一份比較滿意的答卷。相信2016年在國內(nèi)寬松貨幣、去庫存的政策下，并伴著企業(yè)有序的開發(fā)，良好的資金面，旭輝保持25%的業(yè)績增長也沒有太大的問題。但隨著市場分化加劇，一線及強(qiáng)二線土地成本不斷攀升，進(jìn)一步擴(kuò)張拿地將是企業(yè)面臨最大的挑戰(zhàn)。無論怎樣，不得不說，旭輝已經(jīng)實(shí)現(xiàn)自身的重大突破，下一個(gè)彎道超車我們拭目以待。