中源家居：業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)預(yù)期不穩(wěn)負(fù)債率遠(yuǎn)超同類上市公司

周月明

除了增速驟降及受外界因素影響較大的凈利潤(rùn)下降之外，其招股說明書顯示，中源家居的償債能力也較為薄弱

主營(yíng)沙發(fā)業(yè)務(wù)的中源家居股份有限公司（下稱“中源家居”）也準(zhǔn)備走上IPO之路。近日，公司發(fā)布招股說明書，擬在上海證券交易所發(fā)行不超過2000萬股，共募集資金4.7億元，主要用于擴(kuò)建沙發(fā)生產(chǎn)線及營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)建設(shè)等項(xiàng)目。

那么，這家公司的具體運(yùn)營(yíng)狀況如何，目前面臨哪些風(fēng)險(xiǎn)？與其他同行相比處于什么水平？《投資者報(bào)》記者近日致函公司公開郵箱沒有收到回應(yīng)，致電公司相關(guān)負(fù)責(zé)人，對(duì)方稱會(huì)給予答復(fù)，但截至發(fā)稿時(shí)并無下文。

業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)預(yù)期不穩(wěn)

中源家居成立于2001年，主要從事沙發(fā)的研發(fā)設(shè)計(jì)與生產(chǎn)，產(chǎn)品以貼牌為主，96%銷往海外。據(jù)招股說明書顯示，2013～2015年間，公司原材料價(jià)格出現(xiàn)了下跌，主營(yíng)產(chǎn)品單價(jià)則逐年上升、毛利率不斷提高，對(duì)公司產(chǎn)品銷售較為有利，公司營(yíng)業(yè)收入因此保持增長(zhǎng)，2013～2015年，公司營(yíng)業(yè)收入分別為2.23億、3.10億和4.25億元。

但令人奇怪的是，2013至2015年公司的歸母凈利潤(rùn)增速產(chǎn)生了大幅波動(dòng)。這三年凈利潤(rùn)分別為672萬元、2526萬元與5911萬元，同比增長(zhǎng)率由2014年的275%驟降至2015年的133%。2014年公司凈利為何會(huì)突然猛增？2015年增速又大幅下降？記者未能得到公司答復(fù)。但是上市之前需查三年內(nèi)公司業(yè)績(jī)，有投資者擔(dān)憂凈利潤(rùn)在短期內(nèi)大幅提升是為順利上市增厚業(yè)績(jī)的舉動(dòng)。且前后的巨大變化說明，對(duì)公司業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)，投資者還難以有一個(gè)穩(wěn)定的預(yù)期。

此外，記者翻閱中源家居招股書發(fā)現(xiàn)，公司利潤(rùn)中很大一部分并不是日常經(jīng)營(yíng)所得。中源家居曾于2014年10月獲發(fā)《高新技術(shù)企業(yè)證書》，公司享受的此項(xiàng)政策優(yōu)惠占公司利潤(rùn)總額的10%～15%。但是，該證書有效期僅為3年，2016年年末就要到期，如果屆時(shí)不能繼續(xù)被認(rèn)定為高新技術(shù)企業(yè)，或國(guó)家政策有變，將對(duì)公司業(yè)績(jī)產(chǎn)生不良影響。

而且公司主要依靠外銷，招股書顯示，2013～2015年公司外銷收入占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例分別為96%、98%和99%。由于公司外銷占比較大，因此除了享受高新技術(shù)企業(yè)所得稅優(yōu)惠減免以外，還享受出口產(chǎn)品“免、抵、退”的增值稅稅收優(yōu)惠政策（目前，出口家具及家具配件退稅率為15%）。所以一旦匯率、出口政策、國(guó)外反傾銷等方面出現(xiàn)問題，公司將會(huì)相當(dāng)被動(dòng)。

此外，公司主要貼牌生產(chǎn)，還沒形成較有影響力的自主設(shè)計(jì)品牌，這也使其未來的發(fā)展道路少了一些掌控權(quán)，在知識(shí)產(chǎn)權(quán)越來越重要的時(shí)期，相對(duì)缺乏競(jìng)爭(zhēng)力。

負(fù)債率遠(yuǎn)超同類上市公司

除了增速驟降及受外界因素影響較大的凈利潤(rùn)之外，據(jù)招股說明書顯示，公司的償債能力也較為薄弱。2013～2015年公司資產(chǎn)負(fù)債率分別為86%、74%和 70%，而這幾年同期可比上市公司的平均水平分別為39%、41%和33%。

資產(chǎn)負(fù)債率如此之高，具體原因是什么，公司并沒有給出更多解釋，記者試圖與公司取得聯(lián)系，也并無回應(yīng)。

從公司本次IPO募資計(jì)劃看，也未發(fā)現(xiàn)有降杠桿的打算。不過招股書中也特別提到，因企業(yè)經(jīng)營(yíng)發(fā)展需要，在募集資金到位前，公司將根據(jù)實(shí)際情況先行使用自籌資金對(duì)募投項(xiàng)目進(jìn)行投入，待募集資金到位后以募集資金置換預(yù)先已投入上述項(xiàng)目的自籌資金。

在上市之前，IPO企業(yè)以自籌資金對(duì)募投項(xiàng)目做先期投入已是常態(tài)，上市后將募集資金置換預(yù)先投入的資金可以減少公司財(cái)務(wù)成本，這本身沒有什么不妥。投資者擔(dān)心的是，募集資金置換預(yù)先投入資金存在偷梁換柱的空間，有一些公司會(huì)由此鉆空子，從而改變募集資金的用途，甚至濫用募集資金，因?yàn)閷艄芾?、?？顚Ｓ玫纳鲜心技Y金通過置換以后，就成了公司的自有資金，用途可以不受限制。

上市之前突擊增資

2015年12月20日，公司第一次增資，快速引入高盛投資和自然人張蕓、朱黃強(qiáng)三位新股東，本次增資價(jià)格為1.2元/股。在IPO前夕進(jìn)行如此舉動(dòng)，有突擊入股之嫌。而且，公司在此次增資中對(duì)于新增股東所籌集資金的用途并沒有作出說明。同時(shí)，公司招股書中還反復(fù)強(qiáng)調(diào)，2015年資金較為充裕。此外，公司的上市進(jìn)程也已經(jīng)在推進(jìn)當(dāng)中，再以較低價(jià)格引入新增股東，價(jià)值并不大。

另外，記者注意到，此次增資引入的兩位自然人股東張蕓和朱黃強(qiáng)均為高級(jí)管理人員，增資擴(kuò)股后，兩人持股比例分別為0.1%和0.9%，占比相當(dāng)小。而高盛投資的持股占比則有9%，雖然該公司為中源家居的員工持股平臺(tái)，但是分析其股權(quán)結(jié)構(gòu)可以發(fā)現(xiàn)，中源家居實(shí)際控制人曹勇及其父親曹馬興、姑姑曹珍芳、旗下長(zhǎng)江投資合計(jì)持有該公司的股份高達(dá)83.11%。

事實(shí)上，中源家居存在十分明顯的“家族企業(yè)”特征。在本次增資前，公司股東僅有長(zhǎng)江投資和曹勇兩位，分別持股56.67%和43.33%。長(zhǎng)江投資系公司實(shí)際控制人胡林福和曹勇共同出資設(shè)立的公司，而胡福林系曹勇的岳父，其持有長(zhǎng)江投資股權(quán)51%，曹勇持股49%。本次增資后，公司雖然引進(jìn)了三位新股東，但是公司實(shí)際控制人依然為胡林福和曹勇，截至招股說明書簽署日，兩人合計(jì)控制公司5940萬股，占發(fā)行前總股本的99%。