尋找“新白馬”

陳杰

消費(fèi)股并不是“慢熊”中的最佳“抱團(tuán)”品種，最終大家會(huì)選擇那些中等市值規(guī)模、兩年復(fù)合增速大于30%、PEG小于1的“新白馬”去“抱團(tuán)取暖”。

在5月初連續(xù)兩天暴跌之后，市場(chǎng)再次陷入了窄幅震蕩，大部分投資者都在問(wèn)：什么時(shí)候才能打破這種僵局？

打破僵局的第一個(gè)條件——觀察到充分的信號(hào)來(lái)證明階段性“調(diào)結(jié)構(gòu)強(qiáng)于穩(wěn)增長(zhǎng)”。

“穩(wěn)增長(zhǎng)”和“調(diào)結(jié)構(gòu)”的矛盾導(dǎo)致投資者對(duì)中長(zhǎng)期的政策導(dǎo)向預(yù)期出現(xiàn)紊亂，風(fēng)險(xiǎn)偏好無(wú)法持續(xù)提升。也許中長(zhǎng)期這個(gè)矛盾都是“無(wú)解”的，會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)的“慢熊”。但是不排除出現(xiàn)階段性“路線統(tǒng)一”的信號(hào)，這就可能短期打破股市的僵局，目前還處在“變局”前的“觀察期”。

在年初以來(lái)的宏觀調(diào)控政策文件中，我們會(huì)看到大量“既要……又要……”式的句型，這意味著，宏觀調(diào)控政策始終在“穩(wěn)增長(zhǎng)”和“調(diào)結(jié)構(gòu)”之間左右搖擺，也給股市奠定了“慢熊”的基調(diào)。但是在這個(gè)漫長(zhǎng)過(guò)程中的不同階段，還是能夠感受到政策的側(cè)重方向和著力度發(fā)生變化。目前能夠零星觀察到一些“調(diào)結(jié)構(gòu)”開始加強(qiáng)的信號(hào)了——比如在“去產(chǎn)能”方面，5月18日，財(cái)政部明確了1000億元“去產(chǎn)能”專項(xiàng)獎(jiǎng)補(bǔ)資金的分配方式；而在“去杠桿”方面，5月20日，證監(jiān)會(huì)新聞發(fā)布會(huì)間接證實(shí)了對(duì)基金子公司加強(qiáng)監(jiān)管。但投資者還需要看到更多的“調(diào)結(jié)構(gòu)”加強(qiáng)信號(hào)來(lái)確認(rèn)政策面的變化，短期內(nèi)市場(chǎng)窄幅震蕩的僵局還不會(huì)被打破。

未來(lái)觀察“調(diào)結(jié)構(gòu)”是否加碼的主要驗(yàn)證點(diǎn)是：“三去”能否動(dòng)真格？“國(guó)企改革”能否觸及所有權(quán)的劃分？“稅改”能否加大減稅力度？這三方面是“供給側(cè)改革”的核心構(gòu)成，因此監(jiān)管層只有在這些領(lǐng)域表現(xiàn)出足夠的誠(chéng)意，才會(huì)使投資者再次產(chǎn)生“調(diào)結(jié)構(gòu)強(qiáng)于保增長(zhǎng)”的預(yù)期。不過(guò)，如果以上改革逐一落實(shí)，短期內(nèi)企業(yè)關(guān)停、信用違約、員工下崗等事件可能明顯增加，這些社會(huì)不穩(wěn)定因素反而可能導(dǎo)致投資者在短期內(nèi)的避險(xiǎn)情緒上升，使市場(chǎng)“先破”；但隨后改革預(yù)期的不斷加強(qiáng)會(huì)提升投資者的中長(zhǎng)期風(fēng)險(xiǎn)偏好，最終有望使市場(chǎng)出現(xiàn)中級(jí)反彈（“后立”）。

打破僵局的第二個(gè)條件——相對(duì)收益投資者的降倉(cāng)。

近期市場(chǎng)成交量持續(xù)萎縮，很多投資者據(jù)此認(rèn)為市場(chǎng)拋壓已經(jīng)減少、見底反轉(zhuǎn)可期。但首先和歷史數(shù)據(jù)比較來(lái)看，近期的周度換手率約為6%左右，雖然很低但也并沒有到歷史底部水平（周換手率的底部水平一般在3%左右）；其次，在2001-2005年和2011-2012年的兩次“慢熊”中，市場(chǎng)成交 “縮量”的狀態(tài)可以長(zhǎng)期維持，并不意味著市場(chǎng)就會(huì)“見底反轉(zhuǎn)”。我們認(rèn)為，現(xiàn)在的市場(chǎng)“縮量”是一種已進(jìn)入“慢熊”的確認(rèn)，背后的原因可能是絕對(duì)收益投資者的不斷離場(chǎng)——很多絕對(duì)收益投資者（如私募、基金專戶等）在5月初暴跌之后再次進(jìn)行了減倉(cāng)，他們下次要再進(jìn)場(chǎng)的意愿已經(jīng)非常低了。這樣來(lái)看，那些必須要保持一定倉(cāng)位的公募基金就越來(lái)越成為了市場(chǎng)的主導(dǎo)力量。

當(dāng)相對(duì)收益投資者成為市場(chǎng)的主導(dǎo)力量之后，只有等他們都減倉(cāng)之后才可能迎來(lái)一波“有力度”的反彈，這會(huì)帶來(lái)一個(gè)“尷尬的宿命”——大家不減倉(cāng)的原因是在等反彈，但如果一直不減倉(cāng)就一直等不到反彈，而一旦真減倉(cāng)了可能就真的反彈了。據(jù)近期了解，不少公募基金雖然情緒都很悲觀，但是很少真正大幅減倉(cāng)，目前普遍都是保持一個(gè)78%-80%左右的中性倉(cāng)位做高頻交易。

消費(fèi)股并不是“慢熊”中的最佳“抱團(tuán)”品種，最終大家會(huì)選擇那些中等市值規(guī)模、兩年復(fù)合增速大于30%、PEG小于1的“新白馬”去“抱團(tuán)取暖”。未來(lái)可能還需要通過(guò)半年報(bào)、三季報(bào)的不斷驗(yàn)證和“去偽存真”，才會(huì)形成一致的選股方向。

發(fā)展民間投資是“穩(wěn)增長(zhǎng)”和“調(diào)結(jié)構(gòu)”的交集，而目前民間投資的最佳入口就是PPP項(xiàng)目。隨著PPP的項(xiàng)目落實(shí)和資金到位， 參與PPP項(xiàng)目施工的建筑和環(huán)保企業(yè)有望從中受益。