大陸新股發(fā)行註冊(cè)制的解讀

實(shí)行A股市場(chǎng)新股發(fā)行的註冊(cè)制改革，正是適應(yīng)大陸資本市場(chǎng)發(fā)展新常態(tài)的應(yīng)時(shí)之舉，有利於企業(yè)募集資金、實(shí)現(xiàn)自身價(jià)值，保護(hù)投資者的合法權(quán)益，提升大陸資本市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)力和吸引力。

2015年12月27日，全國(guó)人大常委會(huì)審議通過(guò)了關(guān)於授權(quán)國(guó)務(wù)院在實(shí)施股票發(fā)行註冊(cè)制改革中調(diào)整適用《中華人民共和國(guó)證券法》有關(guān)規(guī)定的決定。這是大陸A股市場(chǎng)新股發(fā)行的具有劃時(shí)代意義的重大變革，也為註冊(cè)制正式落地夯實(shí)了基礎(chǔ)。

註冊(cè)制改革適應(yīng)資本市場(chǎng)新常態(tài)

大陸長(zhǎng)期實(shí)行A股新股發(fā)行的核準(zhǔn)制度，強(qiáng)調(diào)政府的作用，通過(guò)強(qiáng)化審核功能，確保股市健康發(fā)展。滬深股市建設(shè)之初，大陸實(shí)行核準(zhǔn)制，由國(guó)家證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)審核股票發(fā)行。凡進(jìn)入股市交易的企業(yè)，必須符合一定條件，並且經(jīng)證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)核準(zhǔn)，確保了資本市場(chǎng)健康發(fā)展。

但是隨著大陸改革事業(yè)進(jìn)入深水區(qū)，核準(zhǔn)制企業(yè)上市過(guò)度包裝、超額募集資金、發(fā)行定價(jià)畸高等弊端也日益顯露。中央十八屆三中全會(huì)提出了全面深化改革的總目標(biāo)，明確要發(fā)揮市場(chǎng)在資源配置中的決定性作用，更好地發(fā)揮政府作用，簡(jiǎn)政放權(quán)、放管結(jié)合、優(yōu)化服務(wù)。實(shí)行A股市場(chǎng)新股發(fā)行的註冊(cè)制改革，正是適應(yīng)大陸資本市場(chǎng)發(fā)展新常態(tài)的應(yīng)時(shí)之舉，有利於企業(yè)募集資金、實(shí)現(xiàn)自身價(jià)值，保護(hù)投資者的合法權(quán)益，提升大陸資本市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)力和吸引力。

堅(jiān)持透明 強(qiáng)化事中事後監(jiān)管

目前市場(chǎng)和投資者對(duì)註冊(cè)制還存在一些疑慮，比如，實(shí)行註冊(cè)制之後會(huì)不會(huì)發(fā)生企業(yè)紮堆上市的情況？會(huì)不會(huì)發(fā)生哄抬發(fā)行價(jià)格、操縱殼公司價(jià)格，損害中小投資者利益的情況？註冊(cè)制在證券法修訂之前推出，投資者有沒(méi)有法律保障？

根據(jù)中國(guó)證監(jiān)會(huì)的說(shuō)明，註冊(cè)制的實(shí)施有個(gè)過(guò)渡期。註冊(cè)制改革不會(huì)一步到位，對(duì)新股的發(fā)行節(jié)奏和價(jià)格也不會(huì)一下子放開(kāi)。中國(guó)證監(jiān)會(huì)主席肖鋼指出，實(shí)行註冊(cè)制需滿(mǎn)足5大條件：修改現(xiàn)行證券法，發(fā)行人等主體的責(zé)任要明確，構(gòu)建中小投資者保護(hù)體系，改革司法體制和賠償體制，相關(guān)配套改革措施落實(shí)。

事實(shí)上，註冊(cè)制不是登記生效制，不是不進(jìn)行審核，而是審核方式的改革——從監(jiān)管前置向堅(jiān)持透明、強(qiáng)化事中事後監(jiān)管轉(zhuǎn)變。全國(guó)人大常委會(huì)充分借鑒發(fā)達(dá)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家的有益經(jīng)驗(yàn)，採(cǎi)取了有限度的股票發(fā)行註冊(cè)改革策略。首先，全國(guó)人大常委會(huì)沒(méi)有實(shí)行完全市場(chǎng)化的股票發(fā)行註冊(cè)制，而是要求國(guó)務(wù)院做出具體規(guī)定，報(bào)全國(guó)人大常委會(huì)備案。換句話(huà)說(shuō)，股票發(fā)行註冊(cè)制度改革並非完全貫徹落實(shí)契約自由的原則，國(guó)務(wù)院應(yīng)根據(jù)大陸股市的具體情況，制定具體的股票發(fā)行註冊(cè)改革方案。

國(guó)務(wù)院制定股票發(fā)行註冊(cè)改革方案的時(shí)候，一方面必須考慮滬深股市現(xiàn)存的問(wèn)題，防止股市行情大起大落；另一方面必須考慮股市投資者的整體利益，盡最大可能切實(shí)保護(hù)中小投資者合法權(quán)益，防止股票發(fā)行註冊(cè)改革成為少數(shù)企業(yè)控股股東圈錢(qián)的遊戲。其次，股票發(fā)行註冊(cè)制改革實(shí)施只有2年期限，屆滿(mǎn)之後，如果註冊(cè)改革成效卓著，那麼，不排除徹底修改《證券法》，全面實(shí)施股票發(fā)行註冊(cè)改革；如果在股票發(fā)行註冊(cè)改革過(guò)程中出現(xiàn)了新問(wèn)題，那麼，有可能會(huì)回到《中華人民共和國(guó)證券法》核準(zhǔn)發(fā)行制度上來(lái)，或在核準(zhǔn)發(fā)行制度基礎(chǔ)之上，實(shí)行有條件的股票發(fā)行註冊(cè)制改革?？傊?，留有充分的餘地。

審慎監(jiān)管 防範(fàn)、化解風(fēng)險(xiǎn)

2015年12月31日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)佈完善新股發(fā)行制度的相關(guān)規(guī)則。本次完善新股發(fā)行的相關(guān)制度雖然是在核準(zhǔn)制下，為配合本次重啟新股發(fā)行推出的改革措施，但還是體現(xiàn)了註冊(cè)制改革的精神。經(jīng)修訂的《首次公開(kāi)發(fā)行股票並上市管理辦法》、《首次公開(kāi)發(fā)行股票並在創(chuàng)業(yè)板上市管理辦法》都刪除了獨(dú)立性和募集資金使用的強(qiáng)制性要求，改由發(fā)行人在資訊披露中進(jìn)行披露，強(qiáng)化、細(xì)化了獨(dú)立性和募集資金使用資訊披露的要求。此外，按照新的新股發(fā)行制度，投資者申購(gòu)新股時(shí)無(wú)需再預(yù)先繳款，小盤(pán)股將直接定價(jià)發(fā)行，發(fā)行審核將會(huì)更加注重資訊披露要求，發(fā)行企業(yè)和保薦機(jī)構(gòu)需要為保護(hù)投資者合法權(quán)益承擔(dān)更多的義務(wù)和責(zé)任。這些舉措充分體現(xiàn)了發(fā)揮市場(chǎng)主體作用，激發(fā)資本市場(chǎng)活力，同時(shí)審慎監(jiān)管，防範(fàn)、化解風(fēng)險(xiǎn)的精神，為註冊(cè)制的實(shí)施奠定了基礎(chǔ)。

中國(guó)證監(jiān)會(huì)在其發(fā)佈的完善新股發(fā)行制度相關(guān)規(guī)則中還指出，本次完善新股發(fā)行制度，適用於目前核準(zhǔn)制下的新股發(fā)行。證監(jiān)會(huì)還將根據(jù)全國(guó)人大的授權(quán)決定和國(guó)務(wù)院的具體工作安排，做好註冊(cè)制改革配套規(guī)則制定及各項(xiàng)準(zhǔn)備工作，積極穩(wěn)妥推進(jìn)註冊(cè)制改革。

大陸市場(chǎng)「新興+轉(zhuǎn)軌」的特徵明顯，在改革發(fā)展過(guò)程中，股票發(fā)行須行政之手調(diào)控與規(guī)制，這既是大陸股票發(fā)行市場(chǎng)的客觀現(xiàn)實(shí)，也是進(jìn)一步發(fā)揮市場(chǎng)機(jī)制、提高運(yùn)行效率的障礙。而對(duì)於以?xún)?yōu)化資源配置為主要功能的股票市場(chǎng)而言，實(shí)行註冊(cè)制是「必由之路」，從這個(gè)角度而言，註冊(cè)制改革將成為大陸資本市場(chǎng)的「成人禮」。