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    資金成本、融資決策與EVA分析研究

    2016-05-28 08:21趙玉
    財經(jīng)界·下旬刊 2016年10期

    趙玉

    摘要:本文旨在探討高科技企業(yè)資金成本、融資決策與EVA之間的關(guān)系。實證結(jié)果發(fā)現(xiàn),企業(yè)若采用內(nèi)部資金與銀行借款籌資,均對EVA有顯著正向影響,若以股權(quán)增資籌資對EVA具有負向影響。各融資工具對EVA的貢獻度由大至小的順序為:內(nèi)部資金、銀行借款、股權(quán)增資。

    關(guān)鍵詞:EVA 融資決策 資金成本 高科技企業(yè)

    一、引言

    高科技企業(yè)是是我國發(fā)展最快的企業(yè),具有高度資本密集的特性,使用不同的來源融資將對其績效產(chǎn)生重要影響,有效衡量高科技企業(yè)各種融資方法和資金成本,對高科技企業(yè)而言至關(guān)重要。因此,本文主要探討高科技企業(yè)多元融資決策和資金成本和經(jīng)濟附加值之間的關(guān)系。

    對于企業(yè)融資決策,可按照資金成本,劃分為內(nèi)部資金、銀行借款和股權(quán)融資。內(nèi)部資金來自企業(yè)自身盈余,銀行借款和股權(quán)融資來自企業(yè)向外部舉債或發(fā)放股票。隨著金融市場的不斷完善,融資工具逐步多樣化,當管理者面對多元金融工具與融資需求時,融資決策的靈活運用和利弊得失與企業(yè)自身價值密切相關(guān)。本文以EVA衡量經(jīng)濟附加值,以2010-2011年創(chuàng)業(yè)板高科技企業(yè)為例,分析企業(yè)各類融資決策對EVA的影響,便于企業(yè)高管層或外部投資人、債權(quán)人制定融資決策時使用。

    二、文獻綜述與假設(shè)提出

    (一)文獻綜述

    Jensen and Meckling(1976)認為所有者和經(jīng)營者如采用權(quán)益融資將消費過度的特權(quán),因此會考慮舉債融資。Ross(1977)發(fā)現(xiàn)遠景較差的公司發(fā)行過多的負債將使破產(chǎn)機率增大。Lemmon and Zender(2004)認為,內(nèi)部資金是管理層籌集長期資金最愛的資金來源,其次為舉債融資,最后才是權(quán)益資金。Yosha(1995)發(fā)現(xiàn)未來成長機會越高的公司,為了避免因信息外露而導(dǎo)致其他競爭對手跟進而減少自身收益,反而傾向銀行借款,避免公開發(fā)債。Sebouh and Gordon(2000)發(fā)現(xiàn)銀行融資宣告將較聯(lián)合貸款更具顯著的正向超長報酬,企業(yè)若與銀行維持密切往來關(guān)系,往來銀行會幫助企業(yè),對企業(yè)經(jīng)營有正面價值(Ferri,Kang and Kim,2001)。

    (二)假設(shè)提出

    Myers(1984)認為,只有在最有利的資金來源消失時,才會使用次有利的資金來源,內(nèi)部權(quán)益是企業(yè)最偏好和最重視的資金來源。由于內(nèi)部資金對企業(yè)限制最小,且不需要負擔額外的成本費用,若企業(yè)的保留盈余足以支付投資支出,企業(yè)采用內(nèi)部資金對公司價值具有正面貢獻,因此,提出以下假設(shè):

    假設(shè)1:企業(yè)使用內(nèi)部資金將使EVA增高

    Cole(1998)指出若銀行與企業(yè)有財務(wù)往來,企業(yè)會愿意貸款給該企業(yè)。Ferri等(2001)認為,銀行融資有正面效果,因此,向銀行貸款在對公司經(jīng)營具有正面價值,因此,提出以下假設(shè):

    假設(shè)2:企業(yè)使用銀行借款將使EVA增高

    Lee and Gentry(1995)發(fā)現(xiàn),財務(wù)不健全的公司更會發(fā)行普通股,Loughran等(1997)發(fā)現(xiàn),公司增發(fā)后,運營績效多有惡化。因此,提出以下假設(shè):

    假設(shè)3:企業(yè)股權(quán)融資將使EVA降低

    三、研究設(shè)計

    (一)研究樣本與期間

    創(chuàng)業(yè)板推出的主要目的就是推動高科技企業(yè)的發(fā)展,因此,本文以創(chuàng)業(yè)板上市公司為樣本,并進行一系列初始處理。首先,剔除銀行、保險等金融業(yè)上市公司;第二,剔除樣本期間財務(wù)數(shù)據(jù)不全的公司;第三,為了控制異常值對模型結(jié)果的影響,模型中所有變量均進行了1%-99%的Winsorize處理。樣本中相關(guān)數(shù)據(jù)來自CSMAR數(shù)據(jù)庫。

    (二)變量定義

    對于經(jīng)濟附加值(EVA),Stewart(1994)認為,EVA是投資人希望獲取的報酬。高科技企業(yè)更重視研發(fā)和無形資產(chǎn),因此,本文將EVA界定如下:

    權(quán)益準備=研發(fā)費用+營銷費用+無形資產(chǎn)+遞延所得稅+長短期投資跌價損失+應(yīng)收賬款壞賬損失+存貨減值損失

    對于融資決策,按照資金成本,將企業(yè)當期融資劃分為三類:內(nèi)部資金、銀行借款與股權(quán)增資。本文將內(nèi)部資金融資界定為采用本期分配股利后的未分配盈余融資,銀行借款以報表中長短期借款明細金額界定,股權(quán)融資采用現(xiàn)金流量表中股權(quán)融資金額進行界定。

    最后,本文借鑒學(xué)者們先前的研究成果,還控制了上市公司研發(fā)比率、公司規(guī)模、營業(yè)收入成長性、毛利率等控制變量,同時本文也控制了行業(yè)和年度的影響。變量具體情況見表1:

    四、實證結(jié)果分析

    (一)描述性統(tǒng)計

    全樣本描述性統(tǒng)計結(jié)果如表2所示。EVA的最大值與均值差異較大,說明高科技企業(yè)的EVA差異較大。高科技企業(yè)內(nèi)部資金融資并不高,銀行借款是資金的主要來源,通過比較銀行借款的均值和最大值可以發(fā)現(xiàn),大多數(shù)公司銀行借款金額在均值之上。

    (二)相關(guān)性分析

    各變量間Pearson相關(guān)系數(shù)如表3所示??梢钥闯?,變量間的相關(guān)系數(shù)符號與預(yù)期基本一致,各變量間相關(guān)系數(shù)大多小于0.3,且未有大于0.7的情形,說明不存在嚴重的共線性問題。

    (三)多元回歸結(jié)果

    由表4可以看出,高科技企業(yè)每增加1元股利分配后未分配盈余將提升2497元EVA,說明內(nèi)部資金籌資對企業(yè)EVA具有正向貢獻,與假設(shè)1一致。高科技企業(yè)每增加1元銀行借款將增加0.408元EVA,說明采用銀行借款將使EVA增加,支持假設(shè)2。高科技企業(yè)每增加1元股權(quán)增值將減少0.460元EVA,支持假設(shè)3??傊瑑?nèi)部資金和銀行借款對高科技企業(yè)的EVA有正向貢獻,股權(quán)融資對EVA有負向作用。

    五、結(jié)論

    近年來,隨著金融市場和證券市場的不斷發(fā)展和完善,企業(yè)融資渠道日漸多元化,企業(yè)如何融合根據(jù)自身特性與條件,配合金融市場現(xiàn)狀以增加企業(yè)價值,是管理者面臨的一個重大挑戰(zhàn)。本文分析結(jié)果表明,若采用內(nèi)部資金與銀行借款籌資均對EVA有正向影響,但股權(quán)融資對EVA的影響為負。本文研究結(jié)果有助于公司管理層和股東在進行融資決策時,在多項融資工具之間進行選擇,也有助于外部投資人判別優(yōu)質(zhì)企業(yè)并降低投資風險。

    本文研究局限在于僅針對高科技企業(yè),且未能將各融資工具間的不同組合進行研究,這也是本文后續(xù)的研究領(lǐng)域。

    參考文獻:

    [1]Jensen, M.C., W.H.Meckling. 1976. Theory of the firm: managerial behavior, agency cost and ownership structure[J]. Journal of financial economics(october):305-360

    [2]Lemmon,M., J.Zender. 2004. Debt capacity and tests of capital structure theries[J]. Working paper

    [3]Myers,S.C. 1984. The capital structure puzzle[J]. Journal of Finance 39:575-592

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