必康股份：被忽略的“隱形工業(yè)4.0大鱷”？

2015年下半年，陜西必康制藥集團控股有限公司（下稱“陜西必康”）作價70億元借殼九九久（002411.SZ），實際控制人由周新基變更為李宗松，2016年3月4日上市公司正式更名為“必康股份”。

陜西必康成為必康股份全資子公司，目前也是上市公司最主要的收入和利潤來源。公告顯示，陜西必康2014年的收入、凈利潤分別為18.06億元、4.84億元，而上市公司2014年（此時陜西必康尚未注入）的收入、凈利潤分別為10.6億元、2022.7萬元。 根據業(yè)績預告，2016年第一季度必康股份歸屬于上市公司股東的凈利潤比上年同期增長65%至105%，上年同期凈利潤為1.16億元。上市公司表示，盈利大幅增長主要是六氟磷酸鋰產品價格大幅上漲，以及陜西必康產能有了大幅度提升力。

陜西必康主營中成藥、化學藥品及原料藥等的生產和銷售，銷售毛利率常年維持在60%的高位，近兩年ROE在30%以上，經營現金流良好，屬于好行業(yè)中的好公司。

此外，陜西必康新建產能也即將于2017年2月投產，未來業(yè)績持續(xù)穩(wěn)健增長有保證。

大股東新沂必康和陜西北度對其未來業(yè)績也給出了非常樂觀的承諾：陜西必康在2015年、2016年及2017年實現的凈利潤分別不低于5.65億元、6.30億元及7.20億元。

陜西必康借殼時，上市公司原來的老業(yè)務并未置換出去，仍保留在上市公司體內，目前這些老業(yè)務中最值錢的是“六氟磷酸鋰業(yè)務”。

目前資本市場的估值邏輯基本上是，按照“全資子公司陜西必康（傳統(tǒng)醫(yī)藥業(yè)務）和六氟磷酸鋰”這兩塊資產對上市公司必康股份進行定價和估值。然而，市場并不總是正確的，市場也會犯錯，因為必康股份或許是被市場所忽略的“隱形工業(yè)4.0大鱷”。

《證券市場周刊》記者在調研上市公司中了解到，除了上市公司必康股份這塊資產外，實際控制人李宗松旗下還有一塊體量龐大兼具想象力的資產—“必康新醫(yī)藥產業(yè)綜合體超大型項目”。

上述項目投資總額超過百億元，是亞洲乃至全球最大的綜合醫(yī)藥產品生產基地，預計于2016年8月全線投入運營。這個項目承載著李宗松的商業(yè)夢想，他要將其打造成大健康領域的“工業(yè)4.0標桿項目”，實現對傳統(tǒng)商業(yè)模式的顛覆式創(chuàng)新。

必康新醫(yī)藥產業(yè)綜合體項目仍處于培育期，目前并不在上市公司體內，一旦實際控制人將來決定要將其進行證券化，那么必康股份作為李宗松旗下唯一一家上市公司，無疑將是最佳的資產注入平臺。

這或許正是上市公司實際控制人李宗松敢于拿出3億元真金白銀增持自家股票，以及掏出14.4億元認購上市公司非公開發(fā)行股份的底氣所在。

大股東豪擲3億增持 A股在2015年6月12日創(chuàng)出7年以來的新高5178.12點后開始雪崩式下跌，歷經3輪股災之后，股價遭腰斬的個股比比皆是。面對A股的深度調整，不少上市公司重要股東選擇增持自家股票，提振市場信心，必康股份也成為其中一員。

必康股份實際控制人李宗松的增持計劃始于2月29日，公司3月1日發(fā)布的公告稱，實際控制人李宗松2月29日增持公司股份127.41萬股，成交均價11.77元/股。

在隨后的6個交易日中，李宗松再度大手筆增持自家股票。公告顯示，截至3月8日，李宗松先生累計增持2069.66萬股，占公司總股本的1.65%，累計增持金額為2.9億元。至此，必康股份此輪增持計劃正式結束。

必康股份實際控制人此次增持的力度在A股上市公司中并不多見。依據Wind資訊，2016年以來，有重要股東增持行為的上市公司共有650家，其中僅有27家的增持金額高于必康股份。 無論是大股東還是董監(jiān)高增持，其真金白銀的增持行為均反映出對公司投資價值的認可。必康股份在公告中也表示，此次增持主要是基于對公司未來發(fā)展前景的信心、對公司價值的合理判斷以及對國內資本市場長期投資價值的看好。

《證券市場周刊》記者注意到，除了以上增持外，李宗松接下來還會再掏出14.4億元的真金白銀支持上市公司的發(fā)展。

必康股份發(fā)布的配套募資方案顯示，上市公司擬向李宗松、周新基、陳耀民、薛俊、何建東非公開發(fā)行股票2.78億股，發(fā)行價格8.34元/股，募集配套資金總額不超過23.2億元。其中，實際控制人李宗松認購1.73億股，認購金額達到14.4億元。 資料顯示，上述配套募集資金主要用于必康股份子公司必康江蘇的制藥生產線技改搬遷項目。

目前，該定增計劃已經通過證監(jiān)會核準。截至發(fā)稿，李宗松本人直接持有和間接控制上市公司的股份數量為6.27億股，占公司總股本的49.98%。定增計劃實施完畢后，必康股份總股本將增加至15.32億股，李宗松直接持有和間接控制本公司的股份數量增加至8億股，占公司總股本的比例進一步提升至52.18%。 因此，通過此次定增，李宗松將成為必康股份的絕對控股股東，進一步向投資者傳遞出做大做強上市公司的決心。同時，隨著大股東控股比例的進一步提升，上市公司大股東與中小股東之間的利益也更加趨于一致。 好生意、好公司 目前，陜西必康是上市公司最主要的收入和利潤來源。

陜西必康自1997年設立以來，一直專注于中成藥、化學藥品及原料藥等的生產和銷售，目前營業(yè)收入主要以中成藥產品為主，主要產品類型以片劑、顆粒劑、膠囊及口服液等中成藥產品為主。

醫(yī)藥制造是一門好生意，這個行業(yè)不存在成熟期，是一個永遠成長和發(fā)展的行業(yè)，行業(yè)需求彈性小，不易受經濟周期影響，能夠長期保持穩(wěn)定增長，歷來是誕生超級大牛股的搖籃。例如，云南白藥（000538.SZ）、恒瑞醫(yī)藥（600276.SH）、天士力（600535.SH）等醫(yī)藥類上市公司在過去10年均有20倍以上的漲幅，為投資者帶來了豐厚的回報。 重組報告顯示，陜西必康2012年至2014年實現的營業(yè)收入分別為12.84億元、15.67億元和18.06億元，體現出醫(yī)藥行業(yè)穩(wěn)健增長的特點。 而且，醫(yī)藥行業(yè)因為進入壁壘極高，往往具有較高的毛利率。依據重組報告，2012-2014年及2015年1-7月，陜西必康的綜合毛利率分別為62.05%、60.78%、58.75%和64.42%，常年維持在較高水平。 選對行業(yè)僅僅是敲門磚，一家企業(yè)能否成功，最核心的仍然要看管理層的經營能力。 凈資產收益率（ROE）是巴菲特挑選投資標的時最重視的指標，他曾經反復強調：我們判斷一家公司經營的好壞，取決于其凈資產收益率，而非每股收益的成長與否；除非是特殊的情況（比如負債比例特別高或是賬上持有重大資產未予重估），否則我們認為凈資產收益率應該是衡量管理層表現比較合理的指針。 《證券市場周刊》記者注意到，陜西必康近兩年來的ROE均在30%以上，體現出管理層優(yōu)秀的經營水平。 重組審計報告顯示，陜西必康2014年的扣非凈利潤為4.89億元，期末凈資產為13.62億元；簡單按照“當年扣非凈利潤/期末凈資產計算”，陜西必康2014年的扣非ROE高達35.9%。

必康股份2月29日發(fā)布了2015年業(yè)績快報，而必康股份幾乎所有的收入和利潤均來自陜西必康。因此，陜西必康2015年的ROE應該基本與上市公司保持一致。業(yè)績快報顯示，上市公司2015年的加權平均凈資產收益率為34.60%。

更難能可貴的是，陜西必康高ROE下的經營風格不失穩(wěn)健，財務上非常安全。重組審計報告顯示，截至2015年7月31日，陜西必康的負債、總資產分別為15.98億元、37.24億元，資產負債率為42.91%，并不算高。 不止于此，陜西必康高ROE下還有較高的盈利質量。重組審計報告顯示，陜西必康2012-2014年的扣非凈利潤分別為4.10億元、5.73億元和4.89億元，對應年份的經營性現金流凈額分別為4.36億元、3.54億元、4.37億元，利潤與現金流基本相互匹配，反映出公司盈利質量較高。 從成長性上來看，陜西必康在建產能充足，足以保證未來業(yè)績的持續(xù)穩(wěn)健增長。 目前，陜西必康的營業(yè)收入主要來自以下四種產品類型：片劑、顆粒劑、膠囊（含硬膠囊與軟膠囊）、口服液。重組公告顯示，2012-2014年及2015年1-7月，上述四種產品的收入金額占營業(yè)收入總額的比例合計分別為83.19%、86.83%、90.50%與87.93%，產能分別為107億片、16億袋、13.6億粒、6億支。

《證券市場周刊》記者了解到，目前陜西必康部分主要產品的產能已趨飽和。不過投資者對此不必擔憂，陜西必康早在2013年就已經開始籌劃實施產能擴張項目，即“制藥生產線技改搬遷項目”。該項目由子公司必康江蘇于2013年8月開始正式施工，總投資約為46.52億元，截至2015年7月31日已投資17.68億元，預期將于2017年2月底全部建設完成。

上述項目達產后，作為貢獻最多收入的產品，片劑、顆粒劑、膠囊（含硬膠囊與軟膠囊）、口服液的產能將分別新增23220萬瓶、2900萬盒、9200萬盒、3750萬支。 除此之外，多種新產品也將投產上市。其中，醫(yī)療器械（一次性輸液器、無菌手套等）、糖漿劑、軟膏、中藥提取、激素（針劑、滴眼劑）、大輸液（注射液）、小容量注射劑、西林瓶凍干/粉針針劑、預充填針劑，達產后產能將分別達到3320萬袋、2160萬瓶、400萬支、6600噸、3500萬盒、3150萬瓶、2500萬盒、160萬支、320萬支。 據上市公司方面估算，上述項目建成且全部達到設計產能后，可實現年營業(yè)收入80億元，稅后利潤16億元左右。陜西必康2014年的收入規(guī)模為18.06億元，這也就相當于再造4個陜西必康。 新沂必康和陜西北度承諾：陜西必康在2015年、2016年及2017年實現的凈利潤分別不低于5.65億元、6.30億元及7.20億元，體現出大股東對上市公司未來穩(wěn)健增長的信心。

陜西必康借殼時，上市公司原來的老業(yè)務并未置換出去，仍保留在上市公司體內。目前這些老業(yè)務中最值錢的是“六氟磷酸鋰業(yè)務”，2015年受益新能源汽車爆發(fā)式增長，行業(yè)迎來供需拐點，產品價格一路上漲，漲幅超過1倍，目前最新售價已超過40萬元/噸。

公司現有2000噸六氟磷酸鋰產能，在建3000噸，可以增加上市公司業(yè)績彈性。以2016年2000噸產能數據，根據海通證券測算，六氟磷酸鋰每漲價5萬元，公司凈利潤增加6500萬元，EPS增加0.05元。 并購助力發(fā)展 并購是企業(yè)實現跨越式發(fā)展和彎道超車的利器。

《證券市場周刊》記者了解到，陜西必康在過去幾年有多次并購行為，2011-2012年先后收購了五景藥業(yè)、西安交大藥業(yè)（集團）有限公司（現稱“西安必康”）、江蘇康寶制藥有限公司（現稱“必康江蘇”）等醫(yī)藥工業(yè)企業(yè)。

資料顯示，五景藥業(yè)是一家以生產五官科類用藥為主的化學原料制劑制造企業(yè)，是中國擁有眼科用藥系列產品線最全的企業(yè)之一；西安必康是一個集藥品研發(fā)、生產、銷售、服務為一體的制藥企業(yè)，其“心榮”系列產品以其獨特的修復心肌功能優(yōu)勢及確切的療效在心腦血管領域取得了良好的口碑。 通過上述戰(zhàn)略性兼并收購，陜西必康迅速豐富了自身的產品線。重組公告顯示，目前陜西必康共擁有超過400個藥品生產批準文號，掌握獨家品規(guī)近20個，共有266個產品進入國家醫(yī)保目錄，有7個藥品品種未進入國家醫(yī)保目錄，但進入了省級醫(yī)保目錄，陜西必康已形成了以中成藥產品為主導、化學藥普藥為基礎的穩(wěn)定的產品結構。

陜西必康產品線覆蓋全面，生產線切換靈活，公司能夠根據各類產品的市場供求狀況和盈利情況及時進行產品調整，以適應市場供求狀況的變化，保持公司經營業(yè)績的穩(wěn)定增長。 陜西必康注入必康股份之后，又再次加快了并購的步伐。

必康股份2月2日發(fā)布公告稱，陜西必康下屬子公司必康新陽擬以不超過5000萬元的價格收購百川醫(yī)藥不超過30%的股權。

從財務數據上來看，百川醫(yī)藥的盈利能力并不算出色。截至2015年12月31日，百川醫(yī)藥資產總額為3.02億元，凈資產額為6267.73萬元，2015年度實現營業(yè)收入13.13億元，實現凈利潤53.99萬元。 不過上市公司非?？春冒俅ㄡt(yī)藥的發(fā)展?jié)摿蜕仙臻g。必康股份在公告中稱，百川醫(yī)藥是河南知名醫(yī)藥商業(yè)公司，品種結構齊全，是區(qū)域唯一一家具有毒麻藥品經營資質的商業(yè)公司。

對于此次收購目的，必康股份在公告中稱，這是公司謀劃進軍互聯(lián)網+醫(yī)藥連鎖配送、打造醫(yī)藥大健康全產業(yè)鏈條的關鍵一環(huán)，有利于雙方充分發(fā)揮各自在醫(yī)藥健康產品生產服務和醫(yī)藥連鎖配送終端平臺的領先優(yōu)勢，持續(xù)提升公司的盈利能力。

必康股份在公告中還表示，上市公司全資子公司陜西必康未來將充分利用資本市場平臺，持續(xù)加大并購重組力度，加快上下游產業(yè)整合步伐，不斷完善產業(yè)結構、延長產業(yè)鏈條，著力打造大健康領域的旗艦企業(yè)。

從資產負債率來看，上市公司有充足的加杠桿空間，來實施對外收購戰(zhàn)略。根據上會事務所出具的上市公司備考財務報表審計報告，截至2015年7月30日，假設交易完成后，上市公司必康股份最新一期的資產負債率為33.16%，整體資產負債率處于較低水平。

《證券市場周刊》記者注意到，自2015年12月以來，上市公司已先后實施了3次債務融資，籌集了大量的現金。公告顯示，2015年12月9日，全資子公司陜西必康公開發(fā)行公司債順利實施，發(fā)行規(guī)模8億元；2016年1月6日，陜西必康申請發(fā)行超短期融資券，發(fā)行規(guī)模8億元；2月24日，陜西必康2016年非公開發(fā)行公司債券發(fā)行結束，共募集資金20億元。

通過這三次債務融資，上市公司籌集的資金總額高達36億元，資金彈藥十分充足。

隱形工業(yè)4.0大鱷 《證券市場周刊》記者在調研中了解到，除了上市公司這塊資產外，實際控制人李宗松旗下還有一塊體量龐大兼具想象力的資產—“必康新醫(yī)藥產業(yè)綜合體超大型項目”，這個項目承載著李宗松的商業(yè)夢想，他要將其打造成大健康領域的“工業(yè)4.0標桿項目”，實現對傳統(tǒng)商業(yè)模式的顛覆式創(chuàng)新。

該項目位于江蘇省新沂市，必康新醫(yī)藥產業(yè)綜合體首席運營官鄭曉輝告訴《證券市場周刊》記者，綜合體項目占地近5000畝，總建筑規(guī)模超200萬平方米，投資總額超過百億元，是亞洲乃至全球最大的綜合醫(yī)藥產品生產基地。 鄭曉輝表示，必康新醫(yī)藥產業(yè)綜合體項目仍處于培育期，目前并不在上市公司體內，而是由實際控制人李宗松籌資建設。為何李宗松敢于如此重金投入、全面實踐“工業(yè)4.0”模式呢？

“必康的發(fā)展方向與德國提出的工業(yè)4.0目標不謀而合，這也說明了個性化的智能制造確實是未來世界的一個主流發(fā)展方向，尤其是《中國制造二二五》的出臺和健康中國的提出，更加讓我們看到了這個方向的正確性，堅定了信心?！北乜敌箩t(yī)藥產業(yè)綜合體首席執(zhí)行官劉歐在接受媒體采訪時稱，必康愿意做傳統(tǒng)醫(yī)藥產業(yè)轉型升級的探路者，愿意成為中國發(fā)展工業(yè)4.0的試驗田。

《證券市場周刊》記者了解到，綜合體項目始建于2012年，經過4年的耕耘，預計于2016年8月全線投入運營；整個綜合體項目包括四個核心功能區(qū)：智能工廠、大數據中心、智能物流、智慧體驗社區(qū)。

智能工廠總面積超過70萬平方米，共有16座現代化智慧無人工廠。必康新醫(yī)藥產業(yè)綜合體首席執(zhí)行官劉歐在接受媒體采訪時稱，單個廠房的建筑規(guī)模就有2萬平方米，超過很多普通規(guī)模藥企生產區(qū)廠房的總建筑規(guī)模，廠房不再是傳統(tǒng)制藥能力的重復擴張，而是完全基于大數據基礎上的智能制造，通過運用互聯(lián)網、感應器、機器人生產線等方式，實現非模具化生產，能夠即刻響應用戶的訂單需求，這與傳統(tǒng)的信息化生產線是有根本區(qū)別的。 大數據中心建筑面積超過5萬平方米，這里將匯集、保存數億人全景結構下的健康數據檔案。劉歐在接受媒體采訪時稱，目前市場上所說的大數據存在巨大的弊端，即碎片化，這就使得相關數據的價值大打折扣。必康的大數據建設將是核心數據采集和挖掘，只有建立在核心數據基礎上的云計算才更有價值，更能為消費者提供精準醫(yī)療服務。

智能物流項目（北亞物流分撥中心）則是由必康與DHL聯(lián)手打造，擁有32萬平方米國際化標準物流庫房（含12萬平方米保稅物流中心），該項目將自主建設20萬平方米的冷鏈物流倉儲，建成后預計可實現年存儲量約31萬噸，年物流周轉量750萬噸。

《證券市場周刊》記者了解到，綜合體項目上述各板塊已基本建設完成，正加速開展運營前的在線測試。鄭曉輝認為，該項目的各個板塊之間將緊密耦合、有機互動，形成一個完美的產業(yè)鏈和價值鏈閉環(huán)，顛覆人類有史以來的傳統(tǒng)交易模式。必康股份實際控制人李宗松將這種全新的商業(yè)模式總結為六個字—“只有買沒有賣”。

“智慧制造、大數據以及互聯(lián)網電商是未來新商業(yè)模式下的三駕馬車?！编崟暂x告訴《證券市場周刊》記者，未來的智慧制造，從產品生產環(huán)節(jié)就開始融入電商平臺，通過大數據搜集、分析海量用戶需求，以此為基礎進行產品的設計、研發(fā)，然后通過大數據驅動柔性制造體系，提供滿足個性化差異化產品。必康未來生產的藥品、健康品，不再使用傳統(tǒng)的統(tǒng)一模具，而是使用可參數化定制，實現對小批量多種產品的支持，通過智慧物流迅速將產品送到用戶手中。 “未來必康生產的大健康消費品，比如面膜、護理品、水等等，在沒有找到明確的消費者之前，或者說沒有消費者明確告訴我們需求之前，都不會再盲目生產了。”劉歐在接受媒體采訪時稱，只有用戶首先把產品需求通過手機APP訂單告訴企業(yè)，企業(yè)才會即刻根據他的健康數據檔案制定消費清單，然后再根據需求進行生產。這就是真正實現了柔性生產，真正做到以消費者為中心，這是傳統(tǒng)工業(yè)時代不能實現的，甚至是當前的電商交易模式也無法實現的。這也是為什么目前電商平臺屢屢出現銷售假貨、低劣產品，以及消費者個性化需求無法滿足的根本原因。

鄭曉輝告訴《證券市場周刊》記者，綜合體項目正式達產運營后，其體量規(guī)模和想象空間都要遠超過上市公司。 雖然必康新醫(yī)藥產業(yè)綜合體超大型項目目前尚不在上市公司體內，但一旦實際控制人將來決定要將其進行證券化，那么必康股份作為李宗松旗下唯一一家上市公司，無疑將是最佳的資產注入平臺。