警惕深圳房地產(chǎn)泡沫

3月25日晚，深圳市政府緊隨上海出手房地產(chǎn)調(diào)控新政，出臺(tái)了《關(guān)于完善住房保障體系促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展的意見(jiàn)》（下稱(chēng)《意見(jiàn)》），非常及時(shí)，有利于化解深圳房地產(chǎn)市場(chǎng)日益明顯的泡沫。

2015年底，中央提出宏觀經(jīng)濟(jì)向供給側(cè)轉(zhuǎn)型，其中五大任務(wù)之一是化解房地產(chǎn)庫(kù)存。相關(guān)配套政策出臺(tái)后，三四線城市庫(kù)存去化并不顯著，而一線城市卻出現(xiàn)房?jī)r(jià)快速上漲勢(shì)頭。其中深圳房?jī)r(jià)上漲最為迅猛。從相關(guān)數(shù)據(jù)來(lái)看，深圳房地產(chǎn)市場(chǎng)已然形成泡沫，此次《意見(jiàn)》出臺(tái)，在意料之中、預(yù)期之中。

深圳房?jī)r(jià)存在泡沫

何謂泡沫，根據(jù)《帕爾格雷夫貨幣金融大辭典》的定義，泡沫是“一種或一系列資產(chǎn)在一個(gè)連續(xù)過(guò)程中陡然漲價(jià)，開(kāi)始的價(jià)格上升會(huì)使人們產(chǎn)生還要漲價(jià)的預(yù)期，于是又吸引了新的買(mǎi)主——這些人一般只是想通過(guò)買(mǎi)賣(mài)牟取利潤(rùn)，而對(duì)這些資產(chǎn)本身的使用和產(chǎn)生盈利的能力是不感興趣的?！睆纳钲诜?jī)r(jià)近一年的表現(xiàn)來(lái)看，確實(shí)出現(xiàn)了短期內(nèi)陡然上升的情況，2015年3月至2016年2月，深圳房?jī)r(jià)由29000元/平米上漲至50000元/平米，一年時(shí)間內(nèi)上漲了72%；而2008年初至2014年底，深圳房?jī)r(jià)的年均復(fù)合增長(zhǎng)率僅為12%，且波動(dòng)幅度較小。短時(shí)期內(nèi)房?jī)r(jià)出現(xiàn)大幅快速上升，說(shuō)明存在脫離原有房市運(yùn)行規(guī)律的其他外力推動(dòng)；類(lèi)似于2015年5月至6月的A股行情，上升動(dòng)力主要來(lái)自于各種類(lèi)型的配資。此外，2015年5月至6月深圳房?jī)r(jià)就上漲了16%；2015年11月至12月上漲了17%；兩個(gè)月的時(shí)間內(nèi)深圳的房?jī)r(jià)就超過(guò)了過(guò)往一年的漲幅，這是更為突出的泡沫表現(xiàn)。

深圳房?jī)r(jià)上升存在一個(gè)異?，F(xiàn)象：外圍市場(chǎng)的漲幅明顯超過(guò)中心區(qū)域的市場(chǎng)：關(guān)外的寶安和龍崗兩區(qū)在一年內(nèi)的漲幅分別為79%和97%，超過(guò)全市平均；關(guān)內(nèi)四區(qū)除南山區(qū)的漲幅超過(guò)全市平均外，其他都低于全市平均。就住宅這一資產(chǎn)的使用特性而言，首要的是居住便利性，從城市住宅的空間特性看，中心城區(qū)的交通便利性以及公共服務(wù)設(shè)施都明顯好于外圍郊區(qū)，因此中心城區(qū)的住宅需求應(yīng)是高過(guò)外圍郊區(qū)的。深圳外圍市場(chǎng)房?jī)r(jià)增幅高于中心城區(qū)，這從一個(gè)側(cè)面說(shuō)明存在大量脫離實(shí)際居住需求的投資或投機(jī)需求。

從住宅的戶(hù)型和總價(jià)特征出發(fā)，我們也可以看出深圳房?jī)r(jià)存在大量的非實(shí)際居住需求：第一，南山區(qū)120-160平米的大戶(hù)型以及羅湖區(qū)600萬(wàn)-650萬(wàn)元的大戶(hù)型需求明顯大于供給，這一特點(diǎn)在2015年5月至6月反映的尤為明顯。這一部分需求顯然不是對(duì)應(yīng)中間階層人群的住房需求，它實(shí)際上反映了富人在流動(dòng)性過(guò)剩和資產(chǎn)荒背景下投資最終還是流向了房地產(chǎn)市場(chǎng)，說(shuō)明深圳房?jī)r(jià)具有典型的金融推動(dòng)的性質(zhì)。第二，小戶(hù)型需求明顯，投資者特別青睞寶安區(qū)總價(jià)100萬(wàn)元以下房型和龍崗區(qū)總價(jià)50萬(wàn)元以下房型。這些房型對(duì)應(yīng)的住宅面積大約在20-40平米之間，而且還都位于郊區(qū)。從居住的角度看，既然已經(jīng)買(mǎi)在郊區(qū)了（價(jià)格相對(duì)城區(qū)便宜），那為什么不買(mǎi)大一點(diǎn)的戶(hù)型呢？顯然這是與住宅這一資產(chǎn)使用的特性是不相符的。一個(gè)合理的解釋是投資或投機(jī)性需求，因?yàn)橘?gòu)買(mǎi)小戶(hù)型住宅金融門(mén)檻低，只要短期快速上漲就可以從買(mǎi)賣(mài)倒手中獲利。第三，70-100平米的房型處于需求略小于供給的狀態(tài)，這類(lèi)住宅的購(gòu)買(mǎi)者大體上對(duì)應(yīng)著中間收入群體，在房?jī)r(jià)快速上漲時(shí)期他們的收入上漲跟不上房?jī)r(jià)上升，因此難以形成改善性需求。他們的選擇是：要么不進(jìn)入這個(gè)市場(chǎng)，要么參與到小戶(hù)型住房的投資，以防未來(lái)置換更大戶(hù)型時(shí)資金不足，這部分人群還會(huì)進(jìn)一步加速小戶(hù)型住宅的房?jī)r(jià)上漲。深圳住宅需求呈現(xiàn)“兩頭大、中間小”的局面，中間層以改善為目標(biāo)的實(shí)際居住需求并不明顯，這恰恰反映出整個(gè)市場(chǎng)的投資和投機(jī)氛圍。

“不差錢(qián)”助推房?jī)r(jià)

導(dǎo)致泡沫的原因首要的來(lái)自金融層面。第一，來(lái)自于A股市場(chǎng)的逃頂資金。這一年來(lái)深圳房?jī)r(jià)存在兩個(gè)快速上漲階段：一是2015年5月至6月，房?jī)r(jià)由31000元/平米上漲至36000元/平米；二是2015年11月至12月，房?jī)r(jià)由39000元/平米上漲至46000元/平米。第一階段上證綜指恰好由4100點(diǎn)上升至最高點(diǎn)5200點(diǎn)，形成了此輪股市上升最為快速的一階段；深交所成交金額由5月的14萬(wàn)億上升至16萬(wàn)億，隨后萎縮至12萬(wàn)億。第二階段上證綜指由3300點(diǎn)上升至3600點(diǎn)，形成了場(chǎng)外配資清理后恢復(fù)性上漲的第二波小高潮；深交所成交金額由10月的8萬(wàn)億上升至11月的13萬(wàn)億，隨后在12月萎縮至11萬(wàn)億，2016年1月更是萎縮至6萬(wàn)億。從時(shí)間點(diǎn)上看，深圳房?jī)r(jià)上漲與A股市場(chǎng)快速上漲完全吻合，現(xiàn)實(shí)來(lái)看，不少創(chuàng)業(yè)板減持的大股東居住在深圳豪宅區(qū)，構(gòu)成了上文所述大戶(hù)型需求的主力。第二，銀行信貸資金起到了一定的助推作用。我們對(duì)深圳人民幣每月新增貸款與滯后一期的深圳房?jī)r(jià)進(jìn)行了統(tǒng)計(jì)，發(fā)現(xiàn)相關(guān)性高達(dá)69.7%。第三，房產(chǎn)中介的首付貸和互聯(lián)網(wǎng)金融的“人人貸”，對(duì)房?jī)r(jià)上漲起到了推波助瀾的作用。據(jù)媒體報(bào)道，深圳首付貸存量20億元，如果按5倍杠桿計(jì)算，將拉動(dòng)資金100億元，這相當(dāng)于2015年深圳人民幣月均貸款的1/4。在網(wǎng)絡(luò)貸款方面，根據(jù)網(wǎng)貸之家反映的數(shù)據(jù)，2015年6月至7月以及2015年11月至12月廣東P2P平臺(tái)的借貸交易金額和借貸人數(shù)明顯活躍，時(shí)間點(diǎn)上也與深圳房?jī)r(jià)快速上漲的兩個(gè)階段基本吻合。

導(dǎo)致泡沫的另一個(gè)重要原因是限購(gòu)政策執(zhí)行門(mén)檻不夠高。我們的研究表明：限購(gòu)政策比限貸政策更能有效控制住房需求。因?yàn)橄拶?gòu)控制了購(gòu)房資格，限貸只能抑制金融杠桿；前者是基礎(chǔ)性的約束，后者可以通過(guò)各種金融創(chuàng)新繞開(kāi)管制。現(xiàn)在深圳常住人口1100萬(wàn)，非戶(hù)籍人口接近800萬(wàn)，很容易轉(zhuǎn)換成潛在購(gòu)房人群，尤其是在房?jī)r(jià)快速上漲時(shí)，他們會(huì)先購(gòu)買(mǎi)小戶(hù)型，避免未來(lái)在住房置換時(shí)現(xiàn)金購(gòu)買(mǎi)力下降。此外，較低的限購(gòu)門(mén)檻也使得獲取購(gòu)房資格的造假成本較低，一些投機(jī)性需求很難控制住。

此外一些香港籍投資者在深圳購(gòu)房，也形成了房?jī)r(jià)上漲的壓力。無(wú)論是投資還是自住，香港人在深圳買(mǎi)房都對(duì)深圳居民產(chǎn)生了負(fù)的外部效應(yīng)。

調(diào)控新政抓住了重點(diǎn)

《意見(jiàn)》概括起來(lái)可以分為三個(gè)方面：一是供給側(cè)方面，多渠道增加住房供應(yīng)和完善住房保障體系；二是需求側(cè)方面，進(jìn)一步加強(qiáng)限購(gòu)措施和提高金融門(mén)檻；三是進(jìn)一步規(guī)范居間方的市場(chǎng)行為。

需求側(cè)的強(qiáng)化管理抓住了此次調(diào)控的要害。因?yàn)檫^(guò)去八年來(lái)深圳房地產(chǎn)市場(chǎng)整體上處于供需動(dòng)態(tài)平衡中，短期內(nèi)快速上漲顯然不是因?yàn)楣┙o側(cè)的突然減少。將非深圳籍居民購(gòu)房條件由原有的“提供1年以上納稅證明或社保證明”延長(zhǎng)至“提供3年以上納稅證明或社保證明”是合理的，這一方面擋住了勢(shì)如洪水的投資外盤(pán)，也使得真正為深圳建設(shè)做出貢獻(xiàn)的人獲得了購(gòu)房資質(zhì)。關(guān)于提高金融門(mén)檻和嚴(yán)控金融風(fēng)險(xiǎn)方面，我們認(rèn)為，清理各類(lèi)形式的首付貸以及為購(gòu)房進(jìn)行場(chǎng)外配資的行為是合理的、必要的。須清醒認(rèn)識(shí)到，需要首付貸和其他配資的購(gòu)房人就是典型的次級(jí)貸款人，他們連購(gòu)買(mǎi)住房的首付門(mén)檻都達(dá)不到，何談抵押貸款的償付能力。

房地產(chǎn)中介公司在房地產(chǎn)市場(chǎng)上重要性日益增加，對(duì)于其定位，我們一貫的主張是信息撮合商，而非交易做市商。因?yàn)楸举|(zhì)上房地產(chǎn)市場(chǎng)相對(duì)于股票市場(chǎng)對(duì)流動(dòng)性的要求低，購(gòu)房者的借款主要是靠收入覆蓋，而股市融資是靠買(mǎi)賣(mài)價(jià)差覆蓋本息；因而那些寄希望通過(guò)買(mǎi)賣(mài)房產(chǎn)而生存的中介是危險(xiǎn)的，如果再有杠桿加入風(fēng)險(xiǎn)則更大，監(jiān)管層應(yīng)高度關(guān)注這類(lèi)中介。

但筆者認(rèn)為供給側(cè)的措施有失偏頗。長(zhǎng)期來(lái)看深圳住房市場(chǎng)總量基本是平衡的，而上文的分析表明此次深圳房?jī)r(jià)快速上漲是結(jié)構(gòu)性的，即投資（投機(jī)）需求主要集中在小戶(hù)型和超大戶(hù)型上。一旦短期的結(jié)構(gòu)性失衡恢復(fù)后，總量的過(guò)剩還可能引致房?jī)r(jià)下跌。對(duì)此我們建議：供給側(cè)措施的思路不是新建，而是收購(gòu)。如果房?jī)r(jià)快速下跌，政府應(yīng)出手購(gòu)買(mǎi)小戶(hù)型住宅，將其儲(chǔ)備為公租房。這么做的目的是：小戶(hù)型有不少是中產(chǎn)階級(jí)投資購(gòu)買(mǎi)的，穩(wěn)住價(jià)格有利于保持社會(huì)穩(wěn)定；而對(duì)于大戶(hù)型，它們的購(gòu)買(mǎi)者是高凈值人群，房?jī)r(jià)漲跌任由他去，應(yīng)遵循投資者買(mǎi)者自負(fù)的原則。

作者為中國(guó)社會(huì)科學(xué)院金融研究所房地產(chǎn)金融中心副研究員 國(guó)際金融與國(guó)際經(jīng)濟(jì)研究室副主任