債轉(zhuǎn)股，不能一轉(zhuǎn)了之

葛豐

近期有媒體報(bào)道，正式的債轉(zhuǎn)股實(shí)施方案最快可能于4月份正式推出。

債轉(zhuǎn)股時(shí)隔十多年后再次進(jìn)入決策視野，所針對(duì)的新矛盾新問題是：一方面，企業(yè)端展開的供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革在堅(jiān)決淘汰落后產(chǎn)能的同時(shí)，有必要按照分類有序處置原則同時(shí)兼顧到幫助企業(yè)降成本，以及保持社會(huì)穩(wěn)定等多重目標(biāo)。另一方面，銀行端在經(jīng)濟(jì)增速放緩情況下不良率普遍上升，2015年商業(yè)銀行不良貸款率從年初的1.25%上升到年末的1.67%，撥備覆蓋率則從232.06%下降到181.18%，中國(guó)有必要在新常態(tài)下防患未然，堅(jiān)決守住不發(fā)生系統(tǒng)性和區(qū)域性風(fēng)險(xiǎn)的底線。

債轉(zhuǎn)股在這個(gè)背景下被寄望取得雙贏效果，即通過將一部分不良貸款轉(zhuǎn)為股權(quán)，可幫助企業(yè)減少利息支出、降低資產(chǎn)負(fù)債率，而銀行則可借此降低不良率及減少撥備。這個(gè)邏輯在理論上是可以成立的，在現(xiàn)實(shí)世界中更是因?yàn)槿缦率聦?shí)，而使得這輪債轉(zhuǎn)股比之上世紀(jì)末時(shí)更被人看好。

首先，1999年起實(shí)施的上一輪債轉(zhuǎn)股取得了一定成效，積累了一定經(jīng)驗(yàn)。時(shí)任總理朱镕基在2003年卸任之際曾評(píng)價(jià)道，“實(shí)施債轉(zhuǎn)股的企業(yè)，降低了資產(chǎn)負(fù)債率，多數(shù)已扭虧為盈”。其后隨著各方面條件不斷成熟，資產(chǎn)管理公司對(duì)債轉(zhuǎn)股項(xiàng)目運(yùn)作愈發(fā)熟練與靈活，包括統(tǒng)籌旗下“殼資源”，對(duì)債轉(zhuǎn)股企業(yè)實(shí)施輔導(dǎo)上市并擇機(jī)從二級(jí)市場(chǎng)退出等成功案例并不少見。

其次，債轉(zhuǎn)股的合適對(duì)象是具備市場(chǎng)自生能力、僅僅因?yàn)樨?fù)債率過高而陷入困境的少部分企業(yè)，但1999年時(shí)的大面積不良資產(chǎn)剝離，是在銀行不良貸款率普遍很高、國(guó)企經(jīng)營(yíng)普遍困難的情況下不得不采取的非常之舉，因此當(dāng)時(shí)的債轉(zhuǎn)股項(xiàng)目選定往往是粗線條的。而本輪債轉(zhuǎn)股，則是在一個(gè)事態(tài)相對(duì)平緩的大背景下，主動(dòng)采取的有限范圍內(nèi)的定向改革。這無疑使得本輪債轉(zhuǎn)股，可以有充裕的回旋余地去精細(xì)篩選目標(biāo)企業(yè)。

最后，債轉(zhuǎn)股的成功實(shí)施，離不開完備的市場(chǎng)要素，譬如企業(yè)產(chǎn)權(quán)要明晰、債權(quán)與股權(quán)的定價(jià)要合理、退出的渠道要暢通，等等。這些條件在1999年時(shí)顯然大部分是不具備的，當(dāng)時(shí)很多債轉(zhuǎn)股企業(yè)連公司化改造都沒有完成，資產(chǎn)管理公司自身也都是國(guó)有獨(dú)資的政策性機(jī)構(gòu)，資本市場(chǎng)的廣度與深度也都非常有限；而現(xiàn)在的情況則是，不少擬定的債轉(zhuǎn)股企業(yè)甚至已經(jīng)是上市公司，承接不良資產(chǎn)的金融機(jī)構(gòu)也大幅度實(shí)現(xiàn)了自身產(chǎn)權(quán)多元化，一個(gè)競(jìng)爭(zhēng)性的不良資產(chǎn)市場(chǎng)也正在快速建立完善中。

當(dāng)然在看到有利條件的同時(shí)，不應(yīng)該選擇性忽視依然很大的困難因素。畢竟債轉(zhuǎn)股就其本質(zhì)而言，是對(duì)前期錯(cuò)誤放貸的事后補(bǔ)救而已。因此，這就有必要究問，造成前期錯(cuò)誤放貸的主因，即對(duì)于國(guó)有企業(yè)以及國(guó)有銀行的雙重預(yù)算軟約束，是不是一經(jīng)債轉(zhuǎn)股就蕩然無存呢？這個(gè)問題的答案顯然還不那么確定。故對(duì)那種視債轉(zhuǎn)股為又一次免費(fèi)午餐進(jìn)而大可一轉(zhuǎn)了之的想法，必須從一開始就堅(jiān)決地通過績(jī)效導(dǎo)向予以摒棄。