兀鷲投資者的資產(chǎn)盛宴

西方人把不良資產(chǎn)的投資者稱為“兀鷲投資者”，它們盤旋在天空，尋找著垂死的企業(yè)。億萬元商業(yè)銀行不良貸款余額壓力的背后，是資產(chǎn)處置“外援”的大豐收。據(jù)了解，中國信達(dá)、中國華融最近幾年的不良資產(chǎn)經(jīng)營板塊的稅前ROE（凈資產(chǎn)收益率）都保持在25%以上、稅前利潤率保持在30%以上。隨著中國經(jīng)濟(jì)進(jìn)入一輪超長繁榮期，處理“腐肉”的四大資產(chǎn)管理公司也時(shí)刻處于盛宴巔峰，但現(xiàn)在，它們或許將迎來更多新的對手與同行，但誰能從中紅海掘金？

地方AMC夾縫求生

從四大資產(chǎn)管理公司的盈利模式出發(fā)，不良資產(chǎn)管理行業(yè)的收益主要體現(xiàn)在4個方面，取得不良資產(chǎn)時(shí)的折扣收益、房產(chǎn)等質(zhì)押物價(jià)值增長收益、兼并重組等整合收益以及稅收優(yōu)惠收益。

隨著地方AMC的逐漸增多，加上目前四大AMC由于戰(zhàn)略調(diào)整和對風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)期比較高，會收縮一部分市場，會給地方AMC多出一些空間，中信建投證券銀行業(yè)首席分析師楊榮告訴記者。

但值得注意的是，各地中小企業(yè)不良貸款處置正是地方資產(chǎn)管理公司與四大資產(chǎn)管理公司錯位發(fā)展的空間。四大資產(chǎn)管理公司專注跨區(qū)域、大型企業(yè)的不良資產(chǎn)，地方資產(chǎn)管理公司側(cè)重本地中小企業(yè)的不良資產(chǎn)。興業(yè)銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家魯政委告訴記者，“四大資產(chǎn)管理公司喜歡接大單，全國這么多銀行，如果有不良都要去找它，這個市場的供需顯得并不那么平衡，賣的人很多，可以買的人只有它們。相比四大，地方AMC具有地緣優(yōu)勢和靈活的機(jī)制，在處理本省金融機(jī)構(gòu)不良資產(chǎn)時(shí)具有獨(dú)特的優(yōu)勢。規(guī)范化、市場化是地方AMC未來發(fā)展方向”。

由于區(qū)域型AMC發(fā)展受到地域限制（一省之內(nèi)）、不良資產(chǎn)來源有限以及業(yè)務(wù)處理能力不成熟等因素，導(dǎo)致地方AMC短期還不能撼動四大資產(chǎn)管理公司的行業(yè)地位，但縱向來看，區(qū)域型AMC在當(dāng)前行業(yè)擴(kuò)張的背景下或有更大增長彈性。

但這一地域性規(guī)定，正是使地方AMC回歸不良資產(chǎn)處置的本源，避免其利用牌照優(yōu)勢，充當(dāng)二傳手，轉(zhuǎn)賣資產(chǎn)賺取差價(jià)。

但在香頌資本執(zhí)行董事沈萌看來，地方版AMC，能做的不良資產(chǎn)量其實(shí)很小，這受到它們自身購買能力的限制，四大AMC可以借助中央政府的再貸款，而地方AMC的資金來源是地方政府。地方政府近年來也一直存在財(cái)政赤字，因此利用財(cái)政收入給AMC提供資金的空間有限。“因?yàn)楫吘沟胤紸MC，它的資金都是自有資金，不能夠真正地結(jié)合社會化資本更大規(guī)模地去處置不良資產(chǎn)，如果是賣給外方的話，這里面又承擔(dān)了很多的交易風(fēng)險(xiǎn)”。沈萌透露，在四大資產(chǎn)管理公司剛剛成立的時(shí)候，就有很多資產(chǎn)處置同外商產(chǎn)生了隱患，一些內(nèi)部管理人員跟外商進(jìn)行私下的聯(lián)絡(luò)，有意識的將一些并不差的資產(chǎn)當(dāng)做是不良資產(chǎn)大幅折扣地出售給外商，讓外商賺取了超額的暴利，再加上現(xiàn)在地方資產(chǎn)管理公司對于銀行不良資產(chǎn)收購的意愿受到經(jīng)濟(jì)不景氣的影響，在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)下行壓力大，企業(yè)和地方政府債務(wù)負(fù)擔(dān)較重的背景下，地方版的資產(chǎn)管理公司試點(diǎn)省份擴(kuò)容被許多業(yè)內(nèi)人士解讀為將有助企業(yè)盤活資產(chǎn)、促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

所以對于企業(yè)和地方政府來說，最理想的模式，是對前景好、經(jīng)營管理較規(guī)范，只是出現(xiàn)暫時(shí)性資金困難的企業(yè)，通過企業(yè)重組、兼并收購進(jìn)行扶持，幫其渡過難關(guān)。

中國銀行國際金融研究所副所長宗良告訴《經(jīng)濟(jì)》記者，這就是為什么我們在宏觀的政策里面要采取一些逆周期的調(diào)控措施，“實(shí)際上有些不良資產(chǎn)只是一時(shí)資金不能周轉(zhuǎn)。地方AMC不僅僅是受讓不良資產(chǎn)，還要把不良資產(chǎn)拿到以后進(jìn)行培育、增值”。企業(yè)發(fā)展的過程中，遇到風(fēng)險(xiǎn)要適當(dāng)給“水”，不能簡單地一看到風(fēng)險(xiǎn)就“跑”，將流動性都跑沒了，尤其是一些合理的貸款，要選擇合適的時(shí)間收，一旦企業(yè)成長起來，帶來的利潤空間更大。

互聯(lián)網(wǎng)+拍賣是海市蜃樓？

不良資產(chǎn)的批量轉(zhuǎn)讓，只有持牌的四大和地方AMC能夠參與，然而由于牌照和融資能力的限制，其他公司很難從中分一杯羹。中央財(cái)經(jīng)大學(xué)中國銀行業(yè)研究中心主任郭田勇對《經(jīng)濟(jì)》記者表示，“我國對于不良資產(chǎn)的處置，更應(yīng)該向國外一樣采取市場化的方式，無論哪種形式只要對不良資產(chǎn)進(jìn)行合理的定價(jià)，從動態(tài)發(fā)展中不斷消化和處置就好。這同是否有牌照并不矛盾”。

對此，魯政委表示贊同，“讓不良資產(chǎn)的處理更加市場化，無非就是愿打愿挨的過程。與你是不是資產(chǎn)管理公司無關(guān)”。

那在這個過程中如何避免資產(chǎn)的流失呢，魯政委表示，“可以通過中立的第三方機(jī)構(gòu)去評估，第三方機(jī)構(gòu)覺得合適，哪怕不是資產(chǎn)管理公司也可以去交易，這就解決了不公平以及國有資產(chǎn)流失的問題?！辈涣假Y產(chǎn)的核銷和轉(zhuǎn)讓一直都沒有完全放開，回顧過去政府對不良資產(chǎn)的認(rèn)定、核銷、管理都是非常嚴(yán)格的，就意味著把這一切放到市場化的行為面前看，銀行可能在某個領(lǐng)域并不一定是專家，放在它手里就是不良資產(chǎn)，因?yàn)殂y行等不起，可能企業(yè)只是暫時(shí)的困難，到期沒辦法還本付息就只能被定為不良貸款，所以應(yīng)該讓不良資產(chǎn)的處置更加市場化。

隨著2016年不良貸款拍賣市場6000億元的預(yù)期，對于場外無牌照的各方投資人來說，想要加入這場不良資產(chǎn)的盛宴也并不難。在這個速變的互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代，某個角度講，渠道便是王道。由于將不良資產(chǎn)打包出售給資產(chǎn)管理公司價(jià)格太低，目前，許多銀行更傾向于將抵押物進(jìn)行拍賣，這樣一來，比打包出售給資產(chǎn)管理公司更為劃算。

什么樣的標(biāo)的物將受到市場的追捧？銀行業(yè)界人士表示，拍賣抵債資產(chǎn)最關(guān)鍵是要看標(biāo)的物升值潛力，以及買家是否容易“消化”，不難看出，銀行舉行的拍賣活動多以金額較小的住宅、繁華區(qū)域的商鋪及用地最容易拍賣出去，而成幢的大廈、市郊的土地等由于涉及金額較高，或者要承擔(dān)與業(yè)主有關(guān)連帶的責(zé)任太多，拍賣結(jié)果不盡人意。

剩下的抵債物該如何處置，首先是再降價(jià)賤賣出去，這種方式可以很快地把抵債物處理掉，但是銀行的損失會增加，其次是考慮用打包、分拆等重新包裝的手段向買家推銷，這種方法也許能最大限度地保全資產(chǎn)，不過對銀行方面的技術(shù)和人員要求比較高；再有就是考慮向海外投資者推銷這些不良資產(chǎn)，但銀行在這方面仍有許多政策的壁壘。

在這種情況下，“觸網(wǎng)”是必然的選擇。自去年起，淘寶網(wǎng)的“拍賣場”對房產(chǎn)、地產(chǎn)的拍賣數(shù)量持續(xù)大增，尤其是銀行機(jī)構(gòu)參與進(jìn)來的金融資產(chǎn)處置，與海外物業(yè)處置，成了不良資產(chǎn)的新出路，無疑，這迎合了市場的需求?；ヂ?lián)網(wǎng)渠道不斷向傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)的各個業(yè)務(wù)鏈條滲透。

從數(shù)千元的翡翠，到幾十萬元的房子、汽車，再到幾百萬元人民幣的墨爾本酒莊、巴塞羅那的公寓，不良資產(chǎn)的處置越玩越大。

不過，傳統(tǒng)資產(chǎn)管理公司也在積極布局線上平臺。2015年12月15日，淘寶網(wǎng)與中國華融資產(chǎn)管理股份有限公司在北京聯(lián)合宣布，規(guī)模達(dá)515億元不良資產(chǎn)正式上線淘寶拍賣會資產(chǎn)處置平臺。和傳統(tǒng)不良資產(chǎn)拍賣方法相比，電商平臺拍賣優(yōu)勢有二：一是速度快，二是受眾廣。但記者在淘寶網(wǎng)拍賣頁面瀏覽發(fā)現(xiàn)，淘寶司法拍賣平臺上，資產(chǎn)處置主體名單中，包含了多家銀行，其中交通銀行、民生銀行、招商銀行、廣發(fā)銀行皆榜上有名。除此之外，中國信達(dá)、中國華融以及多家地方AMC均在其中。

而在淘寶上購買銀行處置的不良資產(chǎn)流程跟其他商品其實(shí)區(qū)別并不大，即先交保證金，再出價(jià)競拍，如果競拍成功，就支付貨款并完成收貨。不過，雖然機(jī)構(gòu)熱情飽滿，投資者卻并不買賬，多家銀行的標(biāo)的物出現(xiàn)流拍。在拍賣區(qū)，記者發(fā)現(xiàn)，廣發(fā)銀行股份有限公司上海分行在平臺所拍賣的13套住房中，最高一套吸引了近兩萬人瀏覽頁面，卻沒有一套獲得出價(jià)成交。而作為地方性資產(chǎn)交易所，天津金融資產(chǎn)交易所在頁面中的拍賣標(biāo)的物也未見成交。雖然淘寶有海量客戶，但不良資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)難以控制，找到合適的目標(biāo)競拍者才是核心。

除淘寶外，資產(chǎn)管理公司、互聯(lián)網(wǎng)金融公司、創(chuàng)業(yè)者等也正在以“互聯(lián)網(wǎng)+不良資產(chǎn)”的形式積極介入不良資產(chǎn)處置領(lǐng)域。覆蓋處置平臺、催收O2O、信息搜索、網(wǎng)絡(luò)拍賣等多個業(yè)務(wù)領(lǐng)域。通過互聯(lián)網(wǎng)渠道，將有效解決傳統(tǒng)模式中委托方和催收方之間信息不對稱、溝通成本高的問題，利用互聯(lián)網(wǎng)布局全國催收渠道，降低委托成本，實(shí)現(xiàn)資源配置最優(yōu)化，在互聯(lián)網(wǎng)的風(fēng)口中，將會有越來越多的相關(guān)產(chǎn)業(yè)駛?cè)脒@片紅海。

不良資產(chǎn)證券化重啟在即

早在2005年，中國人民銀行、銀監(jiān)會乃至國家稅務(wù)總局等機(jī)構(gòu)出臺了一系列與信貸資產(chǎn)證券化相關(guān)的法規(guī)。受到2008年美國次貸危機(jī)的影響，出于金融系統(tǒng)安全的考慮暫停了國內(nèi)資產(chǎn)證券化試點(diǎn)，直至2012年5月才重啟。

中國銀監(jiān)會日前召開工作會議并確定了工商銀行、農(nóng)業(yè)銀行、中國銀行、建設(shè)銀行、交通銀行和招商銀行等6家銀行作為不良資產(chǎn)證券化的首批試點(diǎn)機(jī)構(gòu)，總試點(diǎn)額度為500億元。停擺約8年的不良資產(chǎn)證券化重啟，會為已經(jīng)處在瘋狂搶食狀態(tài)的市場帶來哪些影響？

實(shí)質(zhì)上證券化是一柄雙刃劍，如果使用不當(dāng)?shù)拇_會成為大規(guī)模殺傷性金融武器，如果使用得當(dāng)，卻可以作為盤活金融存量資產(chǎn)的利器。沈萌告訴記者，“重啟不良資產(chǎn)證券化有利于提高銀行信貸資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)率和回報(bào)率，通過相關(guān)資產(chǎn)證券化將沉積在銀行負(fù)債表中的存量信貸資產(chǎn)進(jìn)行有效處置，在一定程度上也可以豐富此前僅能通過將其出售給金融管理公司的單一通道，增強(qiáng)不良資產(chǎn)交易市場的活力，減少銀行對不良資產(chǎn)的集體損失”。

歷史上很多國家在依靠市場力量處置不良資產(chǎn)時(shí)，資產(chǎn)證券化都在其中扮演著重要角色。目前中國發(fā)展不良資產(chǎn)證券化的時(shí)機(jī)已經(jīng)成熟，市場發(fā)展?jié)摿薮?。但由于證券化的資產(chǎn)是不良資產(chǎn)，因此在實(shí)際操作中不僅成本更高，也面臨更多難點(diǎn)。不良資產(chǎn)證券化產(chǎn)品估值是市場人士關(guān)注的核心問題之一。

沈萌告訴記者，既然被歸類為不良資產(chǎn)，那它的投資風(fēng)險(xiǎn)就必然會比普通信貸資產(chǎn)更高一些，因此付出更多代價(jià)也就合情合理。但畢竟大多不良資產(chǎn)只是由于經(jīng)濟(jì)下行所導(dǎo)致，并非其本身質(zhì)量先天低劣。因?yàn)檫@些不良資產(chǎn)當(dāng)初也通過了銀行嚴(yán)苛的審核風(fēng)控，因此通過證券化進(jìn)行處置，既可以釋放銀行在年度不良比考核的壓力，也可以因?yàn)檫m當(dāng)延長了相關(guān)信貸周期以空間換時(shí)間的方式減緩企業(yè)償還的壓力，給予企業(yè)更大的喘息機(jī)會，從而有利于不良資產(chǎn)更高比例的回收。

由于目前經(jīng)濟(jì)下行持續(xù)筑底，復(fù)蘇前景不確定性還很強(qiáng)，因此雖然不良資產(chǎn)具有回收預(yù)期，但畢竟時(shí)間成本、資金成本也是投資者所需要關(guān)注的重要因素。所以在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢下，不良資產(chǎn)的估值會受到較大的抑制。

不過，對于不良資產(chǎn)證券化在推進(jìn)過程中所存在的問題，尚存在著不少爭議。不良資產(chǎn)證券化在相應(yīng)的配套法律法規(guī)的支持及信息披露要求等多方面尚需完善。

3月5日上午，李克強(qiáng)總理在十二屆全國人民代表大會第四次會議上代表國務(wù)院向大會作政府工作報(bào)告，集中闡述了“十三五”規(guī)劃綱要及2016年工作總體部署?！凹訌?qiáng)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革”、“切實(shí)保障改善民生”、“上下同欲者勝”等內(nèi)容引起廣大民眾熱議，《經(jīng)濟(jì)》記者圍繞熱點(diǎn)問題對相關(guān)代表、委員進(jìn)行了采訪。