中國(guó)多層次資本市場(chǎng)概述

整理|徐欣

中國(guó)多層次資本市場(chǎng)概述

口述|鄧立平 中銀國(guó)際證券北京公司新三板負(fù)責(zé)人整理|徐欣

今天是新三板改革創(chuàng)新的時(shí)代，新三板作為中國(guó)多層次資本市場(chǎng)建設(shè)的重要一環(huán)，在經(jīng)歷了加速擴(kuò)容、市場(chǎng)疲軟、流動(dòng)性匱乏后，伴隨著新三板分層管理辦法的推出，進(jìn)入了全新的發(fā)展階段。截至8月24日新三板市場(chǎng)總掛牌數(shù)達(dá)8846家，協(xié)議轉(zhuǎn)讓企業(yè)7216家，做市轉(zhuǎn)讓企業(yè)1630家；申報(bào)及待掛牌的企業(yè)共1833家。中銀國(guó)際證券鄧立平指出在目前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下，對(duì)于新三板市場(chǎng)的管理更要做好監(jiān)管，實(shí)施優(yōu)勝劣汰，創(chuàng)造一個(gè)更好的新三板環(huán)境。

宏觀經(jīng)濟(jì)：下半年中國(guó)經(jīng)濟(jì)下行壓力不容樂(lè)觀

1、經(jīng)濟(jì)運(yùn)行“L型”拐點(diǎn)顯現(xiàn)。

“我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行不可能是U型，更不可能是V型，而是L型的走勢(shì)?！?個(gè)月前，人民日?qǐng)?bào)在對(duì)“權(quán)威人士”的專訪中擲地有聲的給出了這樣一句判斷。當(dāng)前經(jīng)濟(jì)正在運(yùn)行L型拐點(diǎn)，但下半年中國(guó)經(jīng)濟(jì)下行壓力依然不容樂(lè)觀。

2、英國(guó)脫歐影響逐步顯現(xiàn)。

另外，從投資貿(mào)易和資本聯(lián)動(dòng)等角度來(lái)看，英國(guó)脫歐會(huì)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)造成一定影響，未來(lái)來(lái)自歐元區(qū)的影響將逐步體現(xiàn)出來(lái)。

3、降息空間不大，資金引入實(shí)體經(jīng)濟(jì)是關(guān)鍵。

關(guān)于下半年的貨幣供應(yīng)量，很多企業(yè)問(wèn)下半年會(huì)不會(huì)降息。我們認(rèn)為，降息可能性不大，盡管CPI6月重回“1”時(shí)代，但實(shí)際利率仍為負(fù)，銀行間流動(dòng)性較為充裕，且大水漫灌的傳統(tǒng)貨幣刺激方式，也不利于我國(guó)供給側(cè)改革的實(shí)施，降息降準(zhǔn)給經(jīng)濟(jì)提升作用不明顯，會(huì)保持目前的運(yùn)行態(tài)勢(shì)。

主要是如何把市場(chǎng)資金引入實(shí)體經(jīng)濟(jì)去。中銀現(xiàn)在不只做新三板，同時(shí)也在做資產(chǎn)證券化包括資產(chǎn)支持票據(jù)，盡管會(huì)有違約現(xiàn)象，但認(rèn)購(gòu)倍數(shù)比較高，而且比起實(shí)體經(jīng)濟(jì)投資者更愿意投往虛擬經(jīng)濟(jì)、理財(cái)產(chǎn)品，實(shí)體經(jīng)濟(jì)也只是投向央企、大型國(guó)企等，同樣的民營(yíng)企業(yè)融不到資，這是個(gè)問(wèn)題比較嚴(yán)重。近期首例ABS出現(xiàn)了違約，還有一些其他機(jī)構(gòu)也陸續(xù)出現(xiàn)違約現(xiàn)象，但違約主要出現(xiàn)在民營(yíng)企業(yè)，如果這種狀態(tài)沒(méi)有改善，融資依然比較嚴(yán)峻。

新三板進(jìn)入成長(zhǎng)“陣痛期”

1、加強(qiáng)嚴(yán)管，優(yōu)勝劣汰。

截止到目前，新三板掛牌企業(yè)數(shù)量超過(guò)8000家，漲速之快超出預(yù)期想象。新三板市場(chǎng)發(fā)展速度非常快，已經(jīng)初具規(guī)模，目前政策導(dǎo)向還是加強(qiáng)監(jiān)管，尤其在今年2月劉士余主席上臺(tái)后，首先提的就是防范風(fēng)險(xiǎn)，加強(qiáng)嚴(yán)管。按照這個(gè)主基調(diào)來(lái)看，優(yōu)勝劣汰是新三板正?；内厔?shì)，新三板目前的8000家市場(chǎng)規(guī)模已經(jīng)比較大，后期會(huì)有一個(gè)優(yōu)勝劣汰的過(guò)程。

2、門(mén)檻提高，增速放緩。

新三板實(shí)施分層之后，市場(chǎng)進(jìn)入雙重清淡期——政策面進(jìn)展較慢、市場(chǎng)交投冷清。進(jìn)入下半年以來(lái)，無(wú)論是掛牌企業(yè)還是做市商，都處于市場(chǎng)“高熱”之后的冷靜期。從增速來(lái)看，也有一個(gè)放緩的過(guò)程，而且放緩會(huì)比較快，去年12月份，新三板掛牌將近700多家，今年5月份只有400多家，6月份只有250多家，7月份申報(bào)數(shù)據(jù)說(shuō)只有96家，說(shuō)明降速非常快。從券商角度看，中銀國(guó)際也提高了標(biāo)準(zhǔn)，以前只要達(dá)到證監(jiān)會(huì)或者股交中心標(biāo)準(zhǔn)就可以，現(xiàn)在必須要求利潤(rùn)在300萬(wàn)到500萬(wàn)元，年增長(zhǎng)率要達(dá)到15%，而且收入也要有一個(gè)增長(zhǎng)，門(mén)檻有了一定提高之后，很多企業(yè)被擋在門(mén)外。

3、退市情況頻發(fā)。

在掛牌門(mén)檻提高的同時(shí)，企業(yè)退出也在悄然升溫。在創(chuàng)業(yè)板有一家已經(jīng)提出了退市，同時(shí)新三板退市數(shù)量也有增加，從2014年到今天，新三板退市的一共有96家，在今年7月份就有19家要退市。去年整年還有13家宣布了退市，從退市角度看，有進(jìn)有出，也需要存在這樣一個(gè)流動(dòng)性。企業(yè)退市將常態(tài)化，也是解決掛牌企業(yè)質(zhì)量參差不齊、保證新三板健康發(fā)展的有效手段。

4、監(jiān)管再次升級(jí)。

從券商角度看，在監(jiān)管方面叫風(fēng)險(xiǎn)全覆蓋，整個(gè)過(guò)程都要全覆蓋包括立項(xiàng)、各個(gè)階段都要覆蓋風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)也要有一個(gè)內(nèi)核管理制度，比如之前立項(xiàng)有立項(xiàng)會(huì)、通過(guò)立項(xiàng)會(huì)之后可以實(shí)際操作了，現(xiàn)在立項(xiàng)會(huì)之前還有論證會(huì)，論證會(huì)通過(guò)之后再立項(xiàng)會(huì)，然后再審核，還要通過(guò)內(nèi)核會(huì)等等，增加了很多門(mén)檻。從論證會(huì)開(kāi)始，各項(xiàng)論證內(nèi)容都要很詳細(xì)，從企業(yè)股東到直系、旁系親屬都要審核。一些概念性內(nèi)容即使再好如果沒(méi)有數(shù)據(jù)支持，審核也很難通過(guò)。

5、流動(dòng)性改善要在分層之后。

6月27日新三板正式實(shí)施了掛牌公司的分層管理，目前分為創(chuàng)新層和基礎(chǔ)層，然而分層并不能改善新三板流動(dòng)性不足的問(wèn)題，它需要相關(guān)配套制度來(lái)實(shí)現(xiàn)。另外，改善流動(dòng)性不足需要整個(gè)市場(chǎng)各參與者的努力。在目前大環(huán)境下降低資產(chǎn)泡沫，還有在監(jiān)管嚴(yán)控情況下單靠資金推動(dòng)的市場(chǎng)不可能出現(xiàn)像去年5月份券商靠融資推動(dòng)市場(chǎng)大幅度上漲的現(xiàn)象，如果企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況沒(méi)有改善、沒(méi)有利潤(rùn)增長(zhǎng)做依托，單靠資金推動(dòng)也是一種不扎實(shí)的市場(chǎng)狀態(tài)。

監(jiān)管層則需研究配套制度的落實(shí)，在可控情況下促進(jìn)增量資金進(jìn)場(chǎng)。企業(yè)應(yīng)在中介機(jī)構(gòu)的盡職督導(dǎo)下加強(qiáng)自身發(fā)展，完善企業(yè)信息披露。

券商轉(zhuǎn)型升級(jí)

1、為掛牌企業(yè)提供融資服務(wù)。

從中銀證券的2016上半年工作報(bào)告來(lái)看，新三板市場(chǎng)（主要北京為主）出現(xiàn)斷崖式的下跌，去年全年在股交中心掛牌10家，今年預(yù)計(jì)只能掛4家。因此，中銀準(zhǔn)備從以掛牌為主轉(zhuǎn)型為為已掛牌企業(yè)提供融資為主，來(lái)進(jìn)行利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)的轉(zhuǎn)換。

2、協(xié)助上市公司兼并購(gòu)。

在重點(diǎn)客戶這方面，往并購(gòu)方向發(fā)展，協(xié)助上市公司的兼并購(gòu)，現(xiàn)在上市公司民營(yíng)企業(yè)有很多資金，處于利潤(rùn)增長(zhǎng)的瓶頸期。傳統(tǒng)業(yè)務(wù)做不起來(lái)的時(shí)候需要借助兼購(gòu)并來(lái)增加、提高利潤(rùn)增長(zhǎng)率，這是一個(gè)機(jī)會(huì)。

3、為上市公司的子公司服務(wù)。

一些上市公司的子公司收購(gòu)一個(gè)新三板企業(yè)，控股之后，運(yùn)作兩年用上市公司的平臺(tái)已經(jīng)形成了一些技術(shù)和資金上的優(yōu)勢(shì)之后在新三板掛牌，這也是一種方式。因?yàn)樯鲜泄咀庸具€能不上市，但是可以到新三板掛牌，比如我們正在合作的用友軟件，它還有很多細(xì)分行業(yè)的軟件，都可以放到新三板上掛牌。還有一些其他的上市公司，比如很多企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益不好，都在面臨轉(zhuǎn)型，有的上市企業(yè)以前給ppp市政行業(yè)提供服務(wù)，后來(lái)轉(zhuǎn)向文旅、教育行業(yè)等等。以這種方式成長(zhǎng)起來(lái)的企業(yè)都有一個(gè)兼購(gòu)并的需要，兼并之后未來(lái)都需要有一個(gè)出處，因?yàn)?，如果不掛牌的話，?chuàng)新層、投資機(jī)構(gòu)希望有一個(gè)退出的渠道，這也是關(guān)注點(diǎn)。

從銀行系的券商角度來(lái)看，中小企業(yè)融資說(shuō)起來(lái)容易但操作起來(lái)難度非常大，銀行用自有資金去投資，例如中小民營(yíng)企業(yè)盡管利潤(rùn)增長(zhǎng)再好，沒(méi)有房屋、土地等固定資產(chǎn)，銀行不給貸款，只靠概念性去融資比較難。