新三板重塑風(fēng)險投資格局與創(chuàng)業(yè)路徑

彭志強(qiáng)

VIE架構(gòu)回歸對于美元GP（General Partner）來說短期中性，長期利好。美元GP有很強(qiáng)的項目挖掘、判斷、投后管理能力。但畢竟對美元VC來說，中國市場還是個邊緣和輔助，不是在主戰(zhàn)場也不是在母市場。

做產(chǎn)品的、做實業(yè)的都有個母市場的概念，為什么美國誕生了那么多世界500強(qiáng)？就因為美國的本土母市場足夠大。

相信伴隨中國資本母市場的輝煌和發(fā)展，將迎來美元背景GP的黃金期，因為這樣可以將美元GP在項目挖掘、投資判斷、投后管理上的優(yōu)勢得到杠桿放大。全面回歸人民幣基金將成為主流趨勢，順勢而為、強(qiáng)勢回歸。

VIE架構(gòu)回歸短期對美元GP是中性的，因為大家會發(fā)現(xiàn)你所投的創(chuàng)業(yè)者，天天跟你談“我要拆VIE架構(gòu)，我要回來”，那你要跟你的美元LP（Limited Partner）做很多工作和架構(gòu)調(diào)整，這樣會打亂你的節(jié)奏，會對你原來既定的策略產(chǎn)生一定的影響。所以如果能夠全速回歸、順勢而為的話，你會發(fā)現(xiàn)這是個巨大的機(jī)會。但如果覺得這打亂了節(jié)奏，讓你覺得不舒服的話，可能就是被邊緣化的開始。所以我認(rèn)為，對于在華的美元GP來講，順勢而為、強(qiáng)勢回歸是個很好的選擇。

VIE架構(gòu)回歸對原有人民幣GP則是短期利好，長期中性?，F(xiàn)在可以獲得接盤眾多互聯(lián)網(wǎng)類項目的階段性機(jī)會，但長期將面臨美元背景頂尖GP的直接競爭。過去美元跟人民幣基本是兩個市場、兩波人，只有一少部分的機(jī)構(gòu)是在兩個市場同時耕耘。很快美元GP會回到人民幣母市場，回到中國資本市場的母市場。到那個時候，人民幣基金就會面臨一線美元GP的直接競爭，在項目源、投資判斷、投資估值模型、投后管理上，都會開始面臨競爭。所以，這就會反逼人民幣GP在未來幾年當(dāng)中借助這個大風(fēng)口建立核心能力，建立新的商業(yè)模型。

人民幣基金扮演“接盤俠”

首先要有人民幣基金扮演“接盤俠”。這里的“接盤俠”是個褒義詞，因為只有這樣新三板才能批量引進(jìn)優(yōu)質(zhì)公司。在這樣的大背景下，全速、全力、全倉支持VIE架構(gòu)回歸，才能把握大的歷史性機(jī)會。

人民幣母基金做接盤俠之后，接下來就是擴(kuò)容。伴隨著大量優(yōu)質(zhì)創(chuàng)新公司回歸新三板，交易資本的增量擴(kuò)容需要及時匹配，這就是個翹翹板，當(dāng)沒有優(yōu)質(zhì)創(chuàng)新公司的時候，增量的資金沒必要進(jìn)來，進(jìn)來就是泡沫，但當(dāng)有大量的優(yōu)質(zhì)創(chuàng)新公司回歸的時候，增量基金就變得極為重要，變得迫于眉睫。我最近重要的工作已經(jīng)不再是跟GP管理人溝通，而是跟各個領(lǐng)域重要的出資人，尤其是公募基金和各個資金體量非常大的機(jī)構(gòu)進(jìn)行討論。至少需要數(shù)千億的增量資金進(jìn)場到新三板，才能匹配這次如此大規(guī)模的VIE架構(gòu)回歸。

新三板還是保持機(jī)構(gòu)式的核心特征，因為中國的A股改革確實難度很大。我個人非常贊成新三板是機(jī)構(gòu)式的，這個基礎(chǔ)上能否研討允許做市商募集更多資金做市？目前券商還只能用自有資金來做市，這對做市規(guī)模還是有限制的。

回歸后的新格局

對于中國資本市場的愿景和方向，這次VIE架構(gòu)集體回歸看似是小的、是基金管理人的舉措、是創(chuàng)業(yè)者的選擇，但實際它的背后是個大的時代背景。歷史是彩色的和立體的，在某一年當(dāng)中發(fā)生的重要事件將會影響這個國家?guī)啄?、幾十年甚至上百年。今天極有可能站在這樣一個時刻，因為它是個多米諾骨牌，一旦VIE架構(gòu)集體回歸能夠啟動，就幾乎啟動了中國創(chuàng)新事業(yè)、中國資本市場的集中式“騰籠換鳥”。新興經(jīng)濟(jì)開始置換傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)，中國資本市場將啟動全球資本史上最為集中的資產(chǎn)大置換和大遷移。

在這個背景之下，新三板和創(chuàng)業(yè)板、主板的差距將會越來越小，也會倒逼創(chuàng)業(yè)板和主板集體改革，這是國之大幸，也是企業(yè)界和投資界一個歷史性機(jī)會。我是中國老資本市場人，1998年就推動了清華紫光上市，但過去幾年里總是找不到感覺，因為我的使命是創(chuàng)新，而創(chuàng)新和資本在中國是兩張皮，但最近我感覺到一種激動或者沖動，中國的資本市場終于跟創(chuàng)新事業(yè)可以緊密地連接和捆綁在一起了。

再來看一看基金行業(yè)的格局，從VC、PE行業(yè)來講，人民幣基金已經(jīng)毫無懸念地全面超越美元基金，這是個轉(zhuǎn)折點，人民幣投資價值鏈區(qū)域正在完善。為什么過去人民幣基金干瞪眼？早期是因為沒有錢，后期是因為人民幣基金價值鏈的斷檔。A輪到B輪企業(yè)投完，到上市之后就沒聲音了，這個鴻溝對企業(yè)來說是可怕的。而新三板今天是在部分地扮演了人民幣C輪和D輪的角色，所以新三板具有非常全面的功能，尤其在圍繞創(chuàng)新這個領(lǐng)域里面。

當(dāng)新三板部分地扮演了人民幣C輪和D輪的角色之后，這次完善和銜接會使得人民幣基金全面超越美元基金成為必然。兩頭在外的企業(yè)會越來越邊緣化，但這同時孕育著巨大的機(jī)會，讓頂尖GP進(jìn)入中國資本市場，集中式、跨越式地發(fā)展成為世界級GP。如果按照原有的發(fā)展路徑仰視美元GP，什么時候我們能跟他們有差異化呢？什么時候能超越他們呢？我想是很難的，因為我們要去美國市場邊緣上拿一塊份額。

中國將誕生世界級GP

伴隨著中國資本市場母市場的發(fā)展，一大批中國的世界級GP將誕生，這對于VIE架構(gòu)是個轉(zhuǎn)折點。甚至一大批頂尖GP，都在醞釀掛牌新三板，這也是海外美元GP將來會羨慕嫉妒恨的事情。他們可以看不懂，但這就是中國的歷史性機(jī)會，這就是中國GP的歷史性機(jī)會。這個背景下我們相信，一大批世界性GP將在中國誕生。

新一代創(chuàng)業(yè)者不再會首選美元基金，人民幣基金在多數(shù)情況下成為首選。而對于創(chuàng)業(yè)者來說，快速融資、快速掛牌成了新的選擇，因為互聯(lián)網(wǎng)時代追求的是快。為什么在網(wǎng)上拉流量那么快，而企業(yè)融資上市卻那么慢呢？為什么美國現(xiàn)在有JOBS法案允許互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)業(yè)企業(yè)眾籌融資5000萬美金，而中國不可以呢？今天即使達(dá)不到JOBS法案那么極致，我們也可以快速融資，這是互聯(lián)網(wǎng)時代賦予的特征，這是創(chuàng)新必然的要求：既需要你有1萬小時的定律，還要求你每天都在進(jìn)步，這就會加快資本市場創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)的回報，進(jìn)而鼓勵更多年輕人創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)，讓中國迎來創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)的浪潮，這是李克強(qiáng)總理到訪創(chuàng)業(yè)大街的原因。

很多人以前寫文章說創(chuàng)業(yè)有泡沫，我堅信今天的創(chuàng)業(yè)一點泡沫都沒有。中國的創(chuàng)業(yè)和實現(xiàn)世界強(qiáng)國的夢想相比，今天僅僅是開始，而不是泡沫。稻盛和夫說“要理性地繁忙”，真的要有改變世界的夢想的話，這時不是談理性的時候，因為夢想會推動人類的發(fā)展。

海量資金最終將進(jìn)入實體經(jīng)濟(jì)和創(chuàng)新領(lǐng)域。當(dāng)我們在推動風(fēng)險投資行業(yè)發(fā)展時，曾經(jīng)有人問我，如果都做投資了誰去搞實體經(jīng)濟(jì)?。课腋械教貏e欣慰的是，如果資金是進(jìn)入到VC、PE領(lǐng)域的話，這就是進(jìn)入實體經(jīng)濟(jì)，這就是支持創(chuàng)新?，F(xiàn)在中國的創(chuàng)新事業(yè)得到資本支持，這是歷史性的第一回，也是未來美好世界的開始，是“大眾創(chuàng)業(yè)、萬眾創(chuàng)新”國策的得以實現(xiàn)。我認(rèn)為，VIE架構(gòu)回歸是一件看似微小的事情，但它就是蝴蝶的那只翅膀，它的扇動將導(dǎo)致一場中國創(chuàng)業(yè)颶風(fēng)的來臨。

過去在房地產(chǎn)、股票和傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)，產(chǎn)能是主角，但在新的時代里，尤其在這個以VIE架構(gòu)集體回歸所帶來資本市場化學(xué)反應(yīng)的新時代里，創(chuàng)新和與之相關(guān)并為之而服務(wù)的創(chuàng)投將成為歷史的新主角。這是屬于基金管理行業(yè)和創(chuàng)業(yè)者的新時代的開始，也是中國創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)行業(yè)新時代的開始。