根解總需求不足 還需結(jié)構(gòu)性改革

文|彭文生

根解總需求不足 還需結(jié)構(gòu)性改革

文|彭文生

全球經(jīng)濟“低增長、低通脹、總需求不足”將是一個長期問題，中國經(jīng)濟進入金融周期下半場，不能低估未來兩三年經(jīng)濟下行的壓力。

彭文生

中信證券全球首席經(jīng)濟學(xué)家

當前，世界主要經(jīng)濟體，美國、歐洲、日本，還有中國，都面臨著同樣一個問題，即“低通脹、低增長”的問題。這說明當前的問題主要是需求不足，供給過剩。因為如果是供給不足的話，低增長伴隨的就應(yīng)該是通脹。

需求不足是短期現(xiàn)象，還是中期甚至長期因素所導(dǎo)致的？這是一個非常重要的問題。這幾年，西方國家利率長期保持在零利率水平，經(jīng)濟復(fù)蘇疲軟，從去年大家就開始預(yù)期美聯(lián)儲今年上半年加息，但一直到現(xiàn)在，這個時間點還在不斷往后推。此外，近日，歐洲央行又進一步給市場作出了一個引導(dǎo)，歐洲央行可能要加大政策寬松的力度。這些跡象說明，現(xiàn)在的需求不足，可能不是短期問題，其背后有著中長期因素。

中國也是如此。去年中國GDP增長7.4%，今年上半年增長7%，三季度增長6.9%。其實，看數(shù)字，GDP增長還是相對比較穩(wěn)定的。但是如果再分析更加詳細的數(shù)字，我們就會發(fā)現(xiàn)，中國經(jīng)濟當前的下行壓力還是比較大的。我們不妨比較一下總需求和GDP增長，總需求包括消費、投資和出口。數(shù)據(jù)顯示，今年前三個季度，中國的總需求名義增長只有3%，名義GDP增長約為6%。也就是說，我們的總需求增長只是GDP增長的一半左右。

中國總需求疲軟，其背后有中期因素，也有長期因素。其中，中期因素是指金融周期的因素。與經(jīng)濟周期不同，金融周期更加注重金融體系自身的周期性波動對世界經(jīng)濟的影響，連接的重要紐帶是房地產(chǎn)和銀行信用。這種情況導(dǎo)致銀行體系的擴張和房地產(chǎn)天然地聯(lián)系在一起，好的時候，大家都好；而到了某個時間點，社會債務(wù)負擔太重后，就可能同時出現(xiàn)向下的調(diào)整；一旦一個發(fā)生拐點，另一個的下行壓力也會增大，持續(xù)的時間也會很長。

判斷金融周期一個拐點的發(fā)生就是利率上升。利率上升會導(dǎo)致債務(wù)負擔加重，由此帶來企業(yè)的去杠桿，而去杠桿只有兩個途徑，降低實體投資，或者降低消費。這兩個都會導(dǎo)致總體需求疲弱。

在金融周期的某個時間點，出現(xiàn)利率上升的原因主要有兩個：一個是在繁榮階段，經(jīng)濟需求旺盛，通脹壓力導(dǎo)致中央銀行貨幣政策緊縮；另一個是監(jiān)管機構(gòu)擔憂金融風險，加強監(jiān)管，導(dǎo)致銀行信貸擴張速度放緩。美國的金融周期在2007、2008年為拐點，中國則是在2013年，以“錢荒”為標志。

如今，美國經(jīng)過過去幾年的痛苦調(diào)整后，這一兩年已經(jīng)顯示金融周期企穩(wěn)，形成新周期的起點，具體表現(xiàn)為美國房地產(chǎn)市場開始回暖，銀行信用開始復(fù)蘇。

借鑒其他國家的經(jīng)驗，無論是美國、歐洲，還是日本，金融危機下半場的調(diào)整都是非常痛苦的，持續(xù)時間比較長。這里面需要重點關(guān)注兩個問題，一是實體經(jīng)濟總需求疲弱，二是需注意防范金融風險。

怎么應(yīng)對金融周期下半場“去杠桿”的調(diào)整所帶來的實體經(jīng)濟或者需求下行壓力和金融風險，我將其總結(jié)為：總體宏觀環(huán)境要緊信用、松貨幣、寬財政?！熬o信用”是因為在金融周期上半場，銀行體系過度擴張，房地產(chǎn)也過度擴張，到下半場需要調(diào)整。這種情況下，支持總需求、控制金融風險，就需要財政政策發(fā)揮非常重要的作用。但是財政政策需要融資，為了配合財政政策，則需要“松貨幣”。

此外，總需求疲弱，長期因素也需要關(guān)注。長期的因素有三個方面：第一個是人口；第二個是貧富分化；第三個是現(xiàn)有資源和資本存量的使用效率。

中國經(jīng)濟進入金融周期下半場，不能低估未來兩三年經(jīng)濟下行的壓力。面臨“需求不足、供給過剩、儲蓄過?！钡葐栴}，我的看法是，我們需要采取結(jié)構(gòu)性經(jīng)濟政策，推行根本性的改革措施，盡快全面放松計劃生育政策，鼓勵生育，增加消費需求，同時推進財政稅收體制改革和“一帶一路”計劃。

（注：本文由本刊記者劉彥華在對作者采訪基礎(chǔ)上整理而成，僅代表作者個人觀點）

欄目責編：吳潔