貨幣政策的中性選擇

李立群 聶歐

央行3月10日發(fā)布了2月份的金融統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2月份人民幣貸款增加6200億元。這一數(shù)字大大低于市場(chǎng)之前預(yù)期的7000億-7500億元，而且較去年同期少增907億元。

同時(shí)，央行從2月19日至3月12日，共進(jìn)行了五次正回購(gòu)操作，加之此前到期的逆回購(gòu)，共從市場(chǎng)凈回籠資金9460億元。盡管央行重啟正回購(gòu)有其常規(guī)性，但天量?jī)艋鼗\資金仍讓人感覺(jué)意外，央行此舉背后的動(dòng)向倍受關(guān)注。

中國(guó)社科院金融研究所銀行研究室主任曾剛對(duì)《財(cái)經(jīng)國(guó)家周刊》記者表示，“央行一方面關(guān)注經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)以及實(shí)體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇情況，另一方面要保證物價(jià)穩(wěn)定，特別是在當(dāng)前通脹壓力比較大的情況下，貨幣政策或面臨兩難選擇?！?/p>

“在全球量化寬松政策影響下，資本或呈現(xiàn)高頻流動(dòng)的特點(diǎn)，對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)造成影響；另外，隨著美國(guó)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，還需關(guān)注美國(guó)QE政策的退出，這也將對(duì)世界經(jīng)濟(jì)發(fā)生重大影響?！鄙赉y萬(wàn)國(guó)證券研究所首席宏觀分析師李慧勇指出。

在2013年政府工作報(bào)告中，全年M2增速與CPI均被調(diào)低，分別為13%和3.5%?！?3%代表了穩(wěn)健的貨幣政策，穩(wěn)健的含義就是比較中性的。”央行行長(zhǎng)周小川在3月13日十二屆人大一次會(huì)議記者會(huì)上表示。

曾剛認(rèn)為，目前來(lái)看央行保持了中性的貨幣政策，為市場(chǎng)保留了比較到位的流動(dòng)性?！皬倪^(guò)去幾個(gè)月來(lái)看，流動(dòng)性沒(méi)有根本上的變化，還處于觀望的態(tài)勢(shì)，也是為了讓實(shí)體經(jīng)濟(jì)調(diào)整的情況暴露得更充分些。下半年，若經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)比較明確后，在通脹壓力下，貨幣政策或適度從緊。”

重啟正回購(gòu)

兩會(huì)期間，央行副行長(zhǎng)易綱在接受《財(cái)經(jīng)國(guó)家周刊》記者采訪時(shí)表示，央行重啟正回購(gòu)屬節(jié)后回收流動(dòng)性的正常操作，央行為了保持流動(dòng)性的平穩(wěn)，總體是為了保證市場(chǎng)利率和匯率的平穩(wěn)。

李慧勇認(rèn)為，此次央行操作主要基于兩點(diǎn)原因。一方面，春節(jié)前為了應(yīng)對(duì)大量需求投入了大量貨幣；另一方面，由于中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，對(duì)海外資金吸引力增大，外匯占款大幅增加。雙重因素疊加導(dǎo)致偏離了央行貨幣政策的中性目標(biāo)，央行需要進(jìn)行適度調(diào)節(jié)。

央行公布的公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)交易報(bào)告顯示，春節(jié)前央行曾進(jìn)行了兩次規(guī)模較大期限為14天的逆回購(gòu)操作，共計(jì)8600億元，創(chuàng)下了單周逆回購(gòu)操作的新高。而此前由于流動(dòng)性緊張，7天回購(gòu)利率一度飆升至4%以上?！把胄芯揞~資金投放一方面意在幫助金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行準(zhǔn)備金繳存，另一方面確保資金充裕。而節(jié)后7天回購(gòu)利率已下降到2.6%以下，流動(dòng)性比較充裕，央行開(kāi)始回收流動(dòng)性?！毕尕?cái)證券宏觀策略部副經(jīng)理羅文浩指出。

實(shí)際上，1月份激增的外匯占款也成為外界猜測(cè)央行頻繁動(dòng)用正回購(gòu)的重要因素之一。

3月5日，央行發(fā)布的最新數(shù)據(jù)顯示，截至1月末我國(guó)外匯占款約為26.54萬(wàn)億元，1月份激增外匯占款6836.59億元，大大超過(guò)2012年全年新增外匯占款總額。

中國(guó)銀行國(guó)際金融研究所副所長(zhǎng)宗良表示，外匯占款激增是由于近期我國(guó)國(guó)際收支情況良好，企業(yè)結(jié)匯需求釋放，結(jié)匯較多導(dǎo)致，在不提高存款準(zhǔn)備金的前提下，必然通過(guò)正回購(gòu)吸收流動(dòng)性。根據(jù)外管局最新公布的數(shù)據(jù)顯示，1月份銀行代客結(jié)匯1818億美元，售匯892億美元，結(jié)售匯順差達(dá)926億美元，換算成人民幣近6000億元，與外匯占款增加數(shù)差距不大。

兩難抉擇

面對(duì)更為復(fù)雜的國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)環(huán)境，曾剛認(rèn)為，2013年國(guó)內(nèi)影響央行貨幣政策的主要因素是經(jīng)濟(jì)發(fā)展情況以及通脹水平，這或?qū)⒇泿耪咧糜趦呻y境地。

一方面，雖然國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇趨勢(shì)可以確認(rèn)，但是基礎(chǔ)還是不穩(wěn)固，保持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行仍需充足資金支持。2月份，匯豐中國(guó)PMI指數(shù)僅為50.4，較1月份52.3大幅回落1.9個(gè)百分點(diǎn)，創(chuàng)四個(gè)月新低。而3月1日國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布的PMI指數(shù)同樣不樂(lè)觀，為50.1%，較上月回落0.3個(gè)百分點(diǎn)，創(chuàng)五個(gè)月新低。

“國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)還未看到持續(xù)性快速上漲的跡象，都是漲漲跌跌，說(shuō)明還未看到有周期性、可持續(xù)的動(dòng)力，目前的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)還主要靠投資拉動(dòng)?！眹?guó)家信息預(yù)測(cè)中心首席經(jīng)濟(jì)師祝寶良表示。

另一方面，通脹壓力已現(xiàn)端倪。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布的最新CPI數(shù)據(jù)顯示，2月份國(guó)內(nèi)CPI同比增長(zhǎng)高達(dá)3.2%，其中食品價(jià)格大漲。盡管2月份數(shù)據(jù)有春節(jié)因素影響，但長(zhǎng)期來(lái)看國(guó)內(nèi)通脹壓力依然不小。

另外，在換屆效應(yīng)以及城鎮(zhèn)化建設(shè)的帶動(dòng)下，地方政府投資沖動(dòng)顯著，總需求必將增加，從而帶來(lái)通脹壓力。央行行長(zhǎng)周小川告誡，中國(guó)經(jīng)濟(jì)在轉(zhuǎn)軌中普遍存在“過(guò)熱沖動(dòng)”，需要始終強(qiáng)調(diào)防范通脹。

渣打銀行預(yù)測(cè)，2013年以及2014年上半年CPI將保持上升勢(shì)頭，整體CPI漲幅將在四季度突破5%。2013年豬肉等食品價(jià)格漲幅加大，成為通脹的重要壓力之一。

“在全球連續(xù)量化寬松的背景下，外部流動(dòng)性流入的壓力還是較大。另外隨著美國(guó)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，需警惕美國(guó)退出QE的可能性。一旦發(fā)生，將確立美元走強(qiáng)趨勢(shì)，熱錢回流，全球資本將形成重大逆轉(zhuǎn)?！眹?guó)家信息中心預(yù)測(cè)部世界經(jīng)濟(jì)研究室副研究員張茉楠指出。

她認(rèn)為，美國(guó)保持QE時(shí)間越長(zhǎng)，成本越高，若經(jīng)濟(jì)向好，隨著長(zhǎng)期國(guó)債利率走高成本將更大。所以，不是美聯(lián)儲(chǔ)退不退出的問(wèn)題，而是選擇什么時(shí)機(jī)退的問(wèn)題。美聯(lián)儲(chǔ)或逐步減少資產(chǎn)購(gòu)買規(guī)模。

中性適度從緊

中國(guó)社科院學(xué)部委員、財(cái)經(jīng)戰(zhàn)略研究院院長(zhǎng)高培勇指出，當(dāng)前的宏觀調(diào)控政策面臨四大目標(biāo)，即穩(wěn)增長(zhǎng)、調(diào)結(jié)構(gòu)、控物價(jià)以及防風(fēng)險(xiǎn)。

其表示，今年的宏觀政策布局根據(jù)中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議的精神，有兩個(gè)方面的變化：一是對(duì)于宏觀經(jīng)濟(jì)政策的作用已經(jīng)不單是逆周期調(diào)節(jié)或者反周期，而是和推動(dòng)結(jié)構(gòu)調(diào)整相并列；二是目標(biāo)變得更加多重。最初在2008年宏觀經(jīng)濟(jì)政策界定的目標(biāo)就是保增長(zhǎng)，后來(lái)增加了控物價(jià)，再到后面增加了調(diào)結(jié)構(gòu)，今年在此基礎(chǔ)上又增加了一個(gè)防風(fēng)險(xiǎn)。

多位分析人士表示，面對(duì)復(fù)雜的國(guó)內(nèi)外因素，央行將保持中性的貨幣政策，并適時(shí)進(jìn)行調(diào)整。

“從今年政府工作報(bào)告中可以看出，M2的增速還是比較保守，央行也希望保持比較中性、穩(wěn)定的貨幣政策?！痹鴦偙硎?。

渣打銀行的研究報(bào)告同樣認(rèn)為，近期重啟的正回購(gòu)尚不代表政策從緊，“我們認(rèn)為央行將保持‘穩(wěn)定流動(dòng)性這一立場(chǎng)，未來(lái)幾個(gè)月可能正逆回購(gòu)并舉，并利用SLO短期流動(dòng)性操作機(jī)制進(jìn)行平衡處理。”

2013年政府工作報(bào)告指出，“將繼續(xù)保持積極的財(cái)政政策和穩(wěn)健的貨幣政策，保持政策連續(xù)性和穩(wěn)定性，增強(qiáng)前瞻性、針對(duì)性和靈活性。把握好促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、穩(wěn)定物價(jià)和防范金融風(fēng)險(xiǎn)之間的平衡?！?/p>

張茉楠指出，雖然這些年央行貨幣政策都提出了“穩(wěn)健”的方向，但央行每年在調(diào)控力度和說(shuō)法上都有不同，更突顯了央行貨幣政策的靈活性和針對(duì)性。今年央行亦推出了SLO（短期流動(dòng)性調(diào)節(jié)工具），以在銀行體系流動(dòng)性出現(xiàn)波動(dòng)時(shí)使用。

而對(duì)于貨幣政策或面臨的兩難局面，曾剛認(rèn)為，“貨幣政策已經(jīng)回到了中間點(diǎn)上，當(dāng)前流動(dòng)性沒(méi)有根本性變化，偏緊和偏松都不合適，對(duì)流動(dòng)性的態(tài)度比較謹(jǐn)慎，還需要讓實(shí)體經(jīng)濟(jì)調(diào)整暴露得更加充分些，為未來(lái)經(jīng)濟(jì)發(fā)展和調(diào)整留出更多空間?！?/p>

但是他認(rèn)為，2013年下半年，通脹壓力會(huì)比較大，貨幣政策或適當(dāng)調(diào)整?！跋掳肽觌S著總需求的擴(kuò)大以及結(jié)構(gòu)調(diào)整，將會(huì)造成較大通脹壓力，若經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)明顯，重心或從經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇轉(zhuǎn)移到對(duì)物價(jià)上漲的關(guān)注，貨幣政策或適度從緊?！?/p>

“當(dāng)前央行的操作手段主要還是以正逆回購(gòu)為主，但在下半年通脹壓力增大的情況下，不排除動(dòng)用存款準(zhǔn)備金等其他手段?！弊诹急硎?。