中國證券分析師系列調(diào)查 最佳分析師是怎樣煉成的？

周舒婕

行業(yè)知識與經(jīng)驗、與客戶的交流與溝通能力、高質量的研究報告和股票推薦

以及廣泛的人脈關系，是成功分析師必備的素養(yǎng)。但在美國基金經(jīng)理們眼中，專業(yè)道德和品格、行業(yè)知識以及對客戶需求的反應速度才是分析師需要具備的重要素養(yǎng)。中美金融市場的不同發(fā)展階段以及分析師對自身職業(yè)的不同認知，是導致這一差異的主要原因。在中國，是否畢業(yè)于名牌高校、

券商分析師作為市場與投資者的橋梁，通過調(diào)研和分析為投資者們提供專業(yè)的建議，是非常重要的信息分析和傳播群體。非機構投資者經(jīng)常從分析師的研究報告中得益，但也不時因受分析師的誤導而損失。2015年中國股市就如過山車，由于分析師沒有及時提供準確的建議和警示，部分投資者深度套牢，分析師的表現(xiàn)也因此讓投資者愛恨交加。

那么，中國的分析師是怎樣的一個群體呢？新財富從2005年就開始跟蹤分析師的行為，如今該調(diào)查日趨完善。我們將利用2014年的調(diào)查數(shù)據(jù)，深度剖析這一群體，希望可以為投資者揭開分析師神秘的面紗，從而更好地利用他們所提供的信息。

誰成了分析師？

首先來看分析師群體的構成。76位在新財富榜單中排名前20的分析師回答了我們的提問。這些受訪分析師的平均年齡為33歲，其中20%為女性，80%為男性。他們的平均從業(yè)經(jīng)驗為6年，其中最少2年，最多14年。從學歷構成來講，78%的受訪分析師的最高學歷為碩士，19%擁有博士學歷，而僅擁有本科學歷的分析師只占3%。接近于80%的受訪分析師畢業(yè)于國內(nèi)知名大學（985高校），其他分析師來自于國內(nèi)非985高校，或華盛頓大學、愛丁堡大學、皇后大學、香港理工大學等海外高校。

有些出乎人意料的是，調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，大部分分析師在加入賣方機構之前就職于實體企業(yè)，如上市公司等，僅有34%曾就職于其他金融機構，比如買方機構、私募基金。這從一個側面說明對于分析師來說，金融行業(yè)的從業(yè)背景并不是必須的，不同的行業(yè)背景對分析師來說或許更利于他們深度挖掘企業(yè)信息，并幫助他們做出判斷。

為什么要成為分析師？

在變幻莫測的資本市場里，分析師捕捉信息，分析數(shù)據(jù)，暢談資本市場，同時也承受著巨大的工作壓力。他們每天要接觸大量的公司財務信息，走訪企業(yè)，同時也要基于自己的判斷撰寫分析報告和投資建議。在大眾眼中，作為“金領”一族的他們一定收入頗豐，對自己的工作滿意。事實也確實如此。受訪分析師年收入的中位數(shù)為50萬-100萬元， 絕大多數(shù)分析師表示對現(xiàn)有工作滿意或者基本滿意。

進一步調(diào)查顯示，除了收入之外，選擇成為一名分析師還與其他一些重要原因以及他們的職業(yè)規(guī)劃相關。根據(jù)受訪分析師的反饋，興趣所在和寬松自由的工作環(huán)境是兩個最重要的因素（26%），甚至超過理想收入水平（23%）（圖1）。職務上的發(fā)展空間也是吸引他們成為分析師的主要因素。

興趣所在為內(nèi)在激勵因素，收入水平和職務發(fā)展空間則是外部激勵因素，這表明分析師在考慮從事這一職業(yè)時不只被收入和職業(yè)前景所吸引，他們同樣重視自身的興趣所在。這些因素與美國的明星分析師類似。在2015年《機構投資者》的調(diào)查中美國分析師也表示，工作的自由度，能夠與不同的管理層和有投資眼光的投資人交流，來自理智上的滿足，以及每天可以學習到新的東西是這個職業(yè)最吸引他們的地方。

當提及未來的職業(yè)發(fā)展規(guī)劃時，50%的受訪分析師表示將更換職業(yè)（圖2）。其中37%傾向于去買方投資機構工作，7%打算自主創(chuàng)業(yè)，而7%選擇進行學習深造。另外50%的受訪分析師表示將繼續(xù)留在賣方機構，其中6%的受訪者表示希望在賣方機構內(nèi)擔任行政管理崗位。同時有將近1/3的受訪者表示將會維持現(xiàn)狀，而只有不足6%的分析師表示會尋求其他賣方機構的工作機會。這樣的結果既說明短期收入并不是唯一的考慮，同時也進一步說明分析師整體上對現(xiàn)有工作滿意。

圖3反映出從業(yè)工作年限和職業(yè)選擇的關系。傾向選擇在現(xiàn)有機構從事行政管理崗位的分析師平均從業(yè)時間超過10年，而對買方機構產(chǎn)生興趣或者選擇維持現(xiàn)狀的分析師的平均工作經(jīng)歷為5-6年左右。值得注意的是，選擇自主創(chuàng)業(yè)的分析師平均僅擁有4年的從業(yè)經(jīng)驗，是所有選擇更換職業(yè)的分析師中最年輕的群體。這從側面說明大部分尋求職業(yè)轉換的分析師都在積累5年左右的經(jīng)驗后，開始對現(xiàn)有工作產(chǎn)生厭倦感，并逐漸開始尋求其他發(fā)展機會。這一數(shù)據(jù)調(diào)查結果跟1998年至2007年的美國明星分析師的職業(yè)選擇分析一致。32%的美國明星分析師離開賣方機構后加入了買方市場，7%加入了賣方機構的其他部門。這也說明分析師在積累了一定工作經(jīng)驗同時承受了巨大的工作挑戰(zhàn)和壓力之后，有一半的分析師會考慮尋求新的職業(yè)環(huán)境。

分析師是如何工作的？

分析師成功與否與其自身的素養(yǎng)是分不開的。當問及分析師應該具備的重要素養(yǎng)時，行業(yè)知識與經(jīng)驗（12.7%）、與客戶的交流與溝通能力（11.72%）、高質量的研究報告和股票推薦（11.52%）和廣泛的人脈關系（10.94%）占據(jù)了重要比例 （表1）。其中行業(yè)知識經(jīng)驗、高質量的研究報告以及股票推薦直接關系到對投資者決策的建議，而廣泛的人脈關系和與客戶交流溝通能力則決定了分析師與投資者的溝通是否暢通有效，這說明分析師普遍認為，能否根據(jù)行業(yè)知識和經(jīng)驗為客戶提供高質量報告是一個優(yōu)秀分析師應該具備的素養(yǎng)。其他因素，比如對宏觀、行業(yè)市場的分析判斷能力，對企業(yè)管理層的評估能力以及專業(yè)道德和品格也是分析師們認為相對重要的素養(yǎng)。

不同的是，在2011年《機構投資者》對美國基金經(jīng)理的調(diào)查中，基金經(jīng)理們認為專業(yè)道德和品格、行業(yè)知識以及對客戶需求的反應速度是分析師需要具備的重要素養(yǎng)。并且，在此之前幾年的調(diào)查結果也基本類似。尤其值得注意的是，專業(yè)道德和品格在中國分析師認為重要的素養(yǎng)中僅排名第五，而在美國基金經(jīng)理眼中卻被排在第一位。被中國分析師認為最重要的高質量研究報告和股票推薦并沒有成為美國基金經(jīng)理重視的因素。研究報告只被美國基金經(jīng)理排在了第五位，而股票推薦更是沒有入榜。中國分析師眼中第三重要的對宏觀、行業(yè)市場的分析、判斷能力卻只被美國基金經(jīng)理排在了第八位。這些差異體現(xiàn)了中美金融市場的不同發(fā)展階段以及分析師對自身職業(yè)的不同認知。美國金融市場相對成熟，法律法規(guī)相對較完善，特別是2008年金融危機后，投資者和監(jiān)管機構也對分析師的專業(yè)道德做出了更高要求，從而使美國金融市場更加注重分析師的職業(yè)品格。

調(diào)查數(shù)據(jù)也顯示，在分析師對企業(yè)進行走訪調(diào)研時，董事長或董秘是最主要的接待對象。這表明上市公司對到訪分析師的重視程度很高。那么，在分析師決定走訪企業(yè)、撰寫分析報告前，是什么因素決定他們是否要深入研究某些企業(yè)呢？

圖4總結了決定分析師是否覆蓋一家公司的因素。從受訪分析師提供的回應來看，成長潛力（40%）、基本面（32%）和被研究企業(yè)的關注度（16%）是最受重視的因素。其中成長潛力包括該企業(yè)的成長潛力、業(yè)績預期、行業(yè)發(fā)展前景以及市場價值等，基本面包括該企業(yè)的行業(yè)地位、財務數(shù)據(jù)和業(yè)務狀況等，企業(yè)的關注度包括是否有較多買方機構關注、該企業(yè)股票流動性以及是否有其他分析師覆蓋等因素。分析結果表明，中國分析師更側重于通過企業(yè)的未來收益以及現(xiàn)有業(yè)務的表現(xiàn)來決定是否深入研究該企業(yè)，而公司的戰(zhàn)略運營并沒有直接影響分析師是否研究該企業(yè)的決定。

除了工作側重的內(nèi)容，我們也對分析師工作的時間分配進行了分析（圖5）。分析師似乎更注重調(diào)查分析感興趣的公司并通過撰寫投資分析報告與投資者溝通。平均來看，受訪者用了32%的時間在撰寫分析報告上，29%的時間用在了對外服務上，23%的時間在上市公司調(diào)研上，而只有16%的時間用在了內(nèi)部相關事務上。對上市公司調(diào)研在一定程度上也是為對外服務和撰寫研究報告提供支持。這個分析結果和之前討論的分析師應該具備的重要素養(yǎng)保持一致。分析師將超過一半的時間用在了與最重要的素養(yǎng)相關的工作： 與客戶溝通和提供高質量的研究報告和股票推薦上。盡管分析師表示23%的工作時間用于公司調(diào)研，但是從分析師對每個上市公司走訪次數(shù)的調(diào)查中可以發(fā)現(xiàn)，有近84%的分析師平均走訪每個公司1-3次。

進一步對分析師每次走訪調(diào)查歷時天數(shù)的調(diào)查結果顯示，63%的分析師每次僅用一天時間進行走訪，21%的分析師用了2天時間，而只有12%的分析師表示他們花了少于1天或者多于3天的時間在單次走訪調(diào)研上。從分析師工作產(chǎn)出角度來說，其中45%的受訪分析師在過去一年撰寫了少于50份分析報告，33%的分析師撰寫了100-200份分析報告，只有14%的分析師撰寫了超過200份的分析報告。

2002 年，美國證監(jiān)會處罰了來自于美國投資銀行的分析師。因為利益沖突，這些分析師同時對客戶和公眾提供不同的意見。而這些誤導性的意見直接導致了財富在大小投資者之間的轉移。美國新的立法因此要求投資銀行和研究部門必須分開。大量的學術研究也表明過去分析師經(jīng)常會因為投行收入、股票交易傭金和獲取信息的目的而犧牲獨立性。相應的，中國的監(jiān)管機構和投資者也非常關注分析師的獨立性。

當研究報告中有內(nèi)容與分析師所在的證券公司利益發(fā)生沖突時，中國分析師又會如何處理呢？（圖7）。一半以上的分析師表示不會對原有報告做出修改，其中42%選擇堅持原有結論，22%選擇不提供報告給客戶。27%的分析師會通過與其他部門協(xié)調(diào)（24%）或者修改表述活措辭（3%）的方法做出讓步與妥協(xié)。而6%的分析師表示沒有遇到此類情況或視情況而定。此項分析表明，大部分分析師認為能夠在有利益沖突的情況下保持專業(yè)道德和品格，堅持自己的原則和立場，不因為利益沖突影響自己的原有判斷。

分析師的工作方式有效嗎？

投資者最感興趣的應該是分析師對行業(yè)、市場以及上市公司的判斷是否與市場走勢一致。97%的受訪分析師表示自己對宏觀經(jīng)濟的分析與把握基本準確，但是僅有68%的分析師表示自己對A股的分析與市場走勢一致。這說明影響A股市場的因素過多，分析師也并不能通過對宏觀政策的把握以及對公司數(shù)據(jù)的分析來判斷大盤走勢。數(shù)據(jù)結果也提醒了投資者在解讀分析師的研究報告時不能盲目信從，要綜合自己的判斷來做出投資決策。

雖然分析師對股市的把握并不十分準確，但公司內(nèi)部和外部基金經(jīng)理可能更了解他們的價值。我們用分析師的薪水與新財富投票排名來體現(xiàn)他們的內(nèi)外部價值，采用回歸分析的方法研究薪水與排名的決定因素 （表2）。被研究的因素包括分析師畢業(yè)院校質量、分析師從業(yè)時間、分析師在現(xiàn)任機構任職時間、撰寫研究報告數(shù)量、公司調(diào)研所用時間、認為重要的職業(yè)素養(yǎng)、對內(nèi)在激勵因素的重視程度以及是否愿意繼續(xù)留在賣方機構。分析結果表明，從業(yè)時間、撰寫報告數(shù)量、對內(nèi)在激勵因素的重視程度以及未來職業(yè)選擇對分析師的薪水有顯著影響。其中，從業(yè)時間與撰寫報告數(shù)量與薪水高低呈正相關，說明工作經(jīng)驗越多，工作產(chǎn)出越大越可能獲得較高薪水。同時，薪水與對內(nèi)在激勵因素的重視程度以及離開公司的意愿呈負相關，說明注重對工作的興趣本身的分析師并不是很在意薪水的高低，而薪水相對較低的分析師也更愿意維持現(xiàn)狀，留在賣方機構。

分析結果也表明，是否畢業(yè)于985院校、在現(xiàn)任機構任職時間、撰寫報告數(shù)量與分析師的排名也有顯著關系。985院校和研究報告數(shù)量對分析師排名有正向影響，揭示了畢業(yè)于985高校的分析師在行業(yè)內(nèi)表現(xiàn)更加突出，同時發(fā)布研究報告越多越有利于分析師取得較高名次。然而，在現(xiàn)任機構的任職時間卻跟分析師排名呈負相關。這或許是由于分析師在新的工作環(huán)境中會更加勤奮，因而取得了更高的排名。

中美分析師有明顯差異嗎？

在對受訪分析師反饋的分析中，分析師們對于中美分析師不同的觀點也引起了我們的注意。其中57%的分析師認為中美分析師存在差異。前面已經(jīng)提到中美分析師對素養(yǎng)理解的不同。通過對自我報告的差異因素的進一步分析，我們發(fā)現(xiàn)分析的側重點不同是中國分析師認為中美分析師存在的最大差異。受訪者認為中國分析師更注重股票預期、對政策把控以及市場情緒。相比美國的分析師，中國分析師更注重短期因素，推薦的股票周期也較短，而美國分析師更注重長期投資潛力。同時，受訪者還提出宏觀環(huán)境，比如國情不同，考核要求不同，分析師在整個金融市場的地位不同以及投資者的投資理念差異也導致了中美分析師在行為和決策上的差異。除此之外，部分受訪者表示，從分析師個人角度來說，中國分析師相比美國分析師更注重排名和業(yè)績，更加感性，但也有受訪者認為中國分析師更加超前，更具有創(chuàng)新能力，也更注重與市場博弈（圖7）。

作者盧海系新加坡管理大學訪問教授、會計學院副院長（研究）、多倫多大學會計學教授