投資濰柴動(dòng)力：請(qǐng)不要用簡(jiǎn)單粗暴的歸納邏輯

關(guān)于濰柴動(dòng)力（000338）這家公司，市場(chǎng)目前最大的分歧點(diǎn)是整車(chē)廠一體化，認(rèn)為濰柴的客戶做大后，都要做自己的發(fā)動(dòng)機(jī)，這時(shí)作為一個(gè)獨(dú)立發(fā)動(dòng)機(jī)便不得不面對(duì)蛋糕被過(guò)去的客戶吃掉的情況。

市場(chǎng)對(duì)這一認(rèn)知主要是來(lái)源于歐美發(fā)達(dá)國(guó)家重卡行業(yè)垂直化的經(jīng)驗(yàn)，很顯然支持這一邏輯者不在少數(shù)。從哲學(xué)和生活經(jīng)驗(yàn)看，這是一種簡(jiǎn)單粗暴且易于接受的歸納邏輯推理，但我們必須知道，歸納推理常常容易導(dǎo)致結(jié)果出錯(cuò)，那些選擇了歸納推理的投資者無(wú)疑是放棄了更為深層次和復(fù)雜性的思考，以理論直接取代了思考。

筆者認(rèn)為，投資濰柴的關(guān)鍵在于隨企業(yè)變化而靈活調(diào)整。從濰柴的戰(zhàn)略布局看，重卡和工程機(jī)械是核心，也是成長(zhǎng)空間廣闊的市場(chǎng)。

關(guān)于自制化：十萬(wàn)產(chǎn)銷(xiāo)量是門(mén)檻

目前較為普遍和客觀的認(rèn)識(shí)是，只有整車(chē)廠達(dá)到十萬(wàn)產(chǎn)銷(xiāo)量時(shí)，自制化才能賺取更多的利潤(rùn)。從過(guò)去的經(jīng)驗(yàn)看，即使達(dá)到足夠的銷(xiāo)量，若企業(yè)內(nèi)部并不具備自制化的資源，仍不能保證其企業(yè)有較強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力。

現(xiàn)實(shí)的情況是，東風(fēng)的發(fā)動(dòng)機(jī)廠主要由雷諾和康明斯兩部分構(gòu)成，重汽有杭發(fā)和曼發(fā)動(dòng)機(jī)，一汽解放有錫柴和大柴。而原先的第二第三陣營(yíng)雖也有合資品牌發(fā)動(dòng)機(jī)廠，但事實(shí)上起主導(dǎo)地位則還是濰柴。如果不以市場(chǎng)份額劃分陣營(yíng)，而是以自制化和專(zhuān)業(yè)市場(chǎng)化劃分陣營(yíng)的話，則觀察起來(lái)更為簡(jiǎn)單。因?yàn)橹挥羞@樣，我們才能分辨在目前的形勢(shì)下，究竟是自制還是專(zhuān)業(yè)市場(chǎng)化更有優(yōu)勢(shì)。

我們知道，相比陜汽、福田、江淮、紅巖這些二三陣營(yíng)的廠商，東風(fēng)、一汽和重汽無(wú)疑掌握的資源和產(chǎn)銷(xiāo)量是最大的。在前十年，重卡銷(xiāo)量的60%以上的份額都由這三巨頭均勻瓜分。而這些廠商也是最有能力和最早實(shí)施自制化的廠商，顯然，它們的發(fā)展情況如何也許更能說(shuō)明事實(shí)。筆者統(tǒng)計(jì)了下九年內(nèi)（這也是國(guó)內(nèi)進(jìn)入準(zhǔn)重卡時(shí)代的時(shí)間點(diǎn)）各重卡廠商市場(chǎng)份額的變化，發(fā)現(xiàn)與之前的想象有很大出入。

其中，東風(fēng)的市場(chǎng)份額基本保持不變，而一汽和重汽份額下降較多，分別由2006年21%、19.6%下降到2014年的15.7%和16.3%，總體三巨頭的市場(chǎng)份額下降了8個(gè)點(diǎn)。在各行業(yè)強(qiáng)者恒強(qiáng)的格局趨勢(shì)下，重卡行業(yè)出現(xiàn)“強(qiáng)者反弱”的情況實(shí)在令人唏噓。皆因?yàn)H柴“從中作?！保胶飧鞣綄?shí)力。我們同時(shí)可以看到原第二陣營(yíng)的陜汽和福田，其市場(chǎng)份額分別為10.6%，10.4%，在2014年已經(jīng)分別上升到14%和14.7%，二者增加了8個(gè)百分點(diǎn)的市場(chǎng)占有率，踏入10萬(wàn)俱樂(lè)部擠身第一陣營(yíng)。即使是原第三陣營(yíng)里的江淮也有不俗表現(xiàn)，由原先百分之二不到的市占率上升為2014年5.4%的市場(chǎng)占有率，發(fā)展勢(shì)頭相當(dāng)迅猛。大運(yùn)重卡這個(gè)原先只造摩托車(chē)的大戶被濰柴呵護(hù)了幾年后，近年也擠身十大重卡廠商。

同時(shí)，這期間也不缺乏一些“野心勃勃”的廠商，在實(shí)力還不足夠強(qiáng)大的前提下，試圖通過(guò)垂直化生產(chǎn)創(chuàng)造“獨(dú)特優(yōu)勢(shì)”，結(jié)果是預(yù)期之內(nèi)的失敗，這些反面教材便是紅巖、華菱、北奔這些重卡，市場(chǎng)份額由原先穩(wěn)步上升變?yōu)閺街毕蛳碌膽B(tài)勢(shì)。可預(yù)見(jiàn)的是，連三巨頭自制都尚難言成功，處于第二三陣營(yíng)的整車(chē)廠更不要說(shuō)想輕易成功。在整車(chē)廠實(shí)力不足，發(fā)動(dòng)機(jī)品牌得不到消費(fèi)者認(rèn)可的前提下，垂直化生產(chǎn)無(wú)疑是犯了冒進(jìn)主義。

濰柴的技術(shù)戰(zhàn)略

廣為卡車(chē)業(yè)內(nèi)評(píng)論人士所詬病的是其產(chǎn)品皆建立在落后的技術(shù)平臺(tái)（斯太爾），這點(diǎn)我同意。但從技術(shù)層面上看，又分為應(yīng)用和理論兩個(gè)方面。諸如康明斯之流的國(guó)外發(fā)動(dòng)機(jī)在理論上占據(jù)先進(jìn)地位，但在國(guó)內(nèi)實(shí)際商用化尚未達(dá)到成熟。主要原因在于客戶購(gòu)買(mǎi)能力、使用工況、國(guó)內(nèi)制造工藝水平不足、合資廠生產(chǎn)管理能力等因素所制約，先進(jìn)的技術(shù)反而在主流市場(chǎng)內(nèi)略顯庸余，產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力總體表現(xiàn)平庸。

反觀濰柴，即使有這么多報(bào)道唱衰其技術(shù)，但多年來(lái)其重卡市場(chǎng)占有率仍高居第一，且總體保持穩(wěn)定的事實(shí)表明，重卡柴油機(jī)并非完全是技術(shù)引領(lǐng)型市場(chǎng)。適者生存，而非強(qiáng)者生存。先進(jìn)的技術(shù)平臺(tái)需有合格的配件供應(yīng)商、制造工藝和商用環(huán)境的配合，否則再先進(jìn)的平臺(tái)也無(wú)從落地。我認(rèn)為，這也是為什么濰柴不出革命性產(chǎn)品的根本原因，否則以濰柴今時(shí)今日在國(guó)內(nèi)的行業(yè)地位、研發(fā)實(shí)力、財(cái)力，何愁沒(méi)有先進(jìn)的技術(shù)平臺(tái)與其合作？

此外，濰柴還要考慮陜汽、法士特、漢德車(chē)轎這條黃金產(chǎn)業(yè)鏈總成的一致性。再者，還有商用車(chē)動(dòng)力和工程用動(dòng)力的協(xié)同性，斯太爾平臺(tái)的可靠性、動(dòng)力性延伸至工程機(jī)械領(lǐng)域上表現(xiàn)相當(dāng)不俗，所以選擇怎樣的技術(shù)平臺(tái)必須要考慮到雙市場(chǎng)的需求，資源的協(xié)調(diào)。濰柴至今沿用舊平臺(tái)，顯然有其戰(zhàn)略上的考量。

投資濰柴動(dòng)力的關(guān)鍵是什么？

展開(kāi)來(lái)看，我認(rèn)為投資濰柴的關(guān)鍵在于隨企業(yè)變化而靈活調(diào)整。從濰柴的戰(zhàn)略布局看，重卡和工程機(jī)械是核心，也是成長(zhǎng)空間廣闊的市場(chǎng)。

重卡行業(yè)雖然近年似乎面臨天花板，濰柴的市場(chǎng)占有率也幾乎保持不變，但從當(dāng)前的市場(chǎng)環(huán)境看，至少可以判斷目前行業(yè)處于低谷期。因此，可以樂(lè)觀估計(jì)，隨著宏觀經(jīng)濟(jì)的好轉(zhuǎn)，新型城鎮(zhèn)化和一帶一路的開(kāi)展，以及海外出口和舊換新的需求，未來(lái)三至五年，行業(yè)仍將保持一定的向上增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。細(xì)化看，還需要注意競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的發(fā)展。

未來(lái)幾年，一汽和重汽有較大可能被陜汽和福田追上，主要判斷邏輯是錫柴和杭發(fā)在國(guó)四排放升級(jí)時(shí)技術(shù)路線有所偏差，如錫柴研究的單體泵因技術(shù)不成熟而被放棄，而重汽杭發(fā)廠的EGR路線也徹底破產(chǎn)，即使重汽后來(lái)改用SCR，仍只能用日本電裝的電控系統(tǒng)，成本上比博世的要高許多。亡羊補(bǔ)牢的重汽無(wú)奈之下只能選擇和曼合資。重汽若不能快速消化曼的技術(shù)平臺(tái)，很有可能第一個(gè)被殺下馬。

同時(shí)，福田康明斯的ISG發(fā)動(dòng)機(jī)也是重點(diǎn)關(guān)注對(duì)象。此外，也不應(yīng)忽視徐工、俄國(guó)卡瑪斯合作帶來(lái)的增量。綜合以上因素，濰柴發(fā)動(dòng)機(jī)市占率應(yīng)總體保持穩(wěn)定，不排除有向下或者向上的空間。在輕卡方面，揚(yáng)柴推出新產(chǎn)品的時(shí)機(jī)切合了當(dāng)前升級(jí)排放趨勢(shì)，落后產(chǎn)能的退出為其上位營(yíng)造良好的時(shí)機(jī)，與集團(tuán)的小型工程機(jī)械，叉車(chē)，客車(chē)，農(nóng)業(yè)機(jī)械等都有一定的協(xié)同效應(yīng)，未來(lái)有望占據(jù)一定份額。

法士特近年研發(fā)的新品不斷推出，自動(dòng)變速箱，離合器，液力緩速器，以及面向中輕卡、客車(chē)和工程領(lǐng)域的變速箱也逐漸面世并小批量供應(yīng)，海外造廠初步成功。借鑒前期法士特進(jìn)軍客車(chē)領(lǐng)域的成功，這些新產(chǎn)品也很有可能超出預(yù)期，并將帶動(dòng)濰柴輕機(jī)的銷(xiāo)售。目前看，法士特應(yīng)該是集團(tuán)商用車(chē)?yán)锞邆浜軓?qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力的核心零部件，這里帶來(lái)的增量也許會(huì)超出預(yù)期。工程領(lǐng)域林德液壓已正式在濰坊生產(chǎn)制造，國(guó)產(chǎn)化進(jìn)一步提升。

徐工，中聯(lián)，山推正在試配，山推已經(jīng)推出了含濰柴發(fā)動(dòng)機(jī)和林德液壓總成的壓路機(jī)產(chǎn)品，形成小批量銷(xiāo)售。隨著工程機(jī)械液壓化趨勢(shì)越來(lái)越明顯，液壓業(yè)務(wù)還是很值得期待。液壓業(yè)務(wù)如順利突破會(huì)打破天花板預(yù)期，估值上限將大大提高。 （雪球ID：夏忘書(shū)）