英利綠色能源收購(gòu)天威英利：境外上市之路

陳溪　黃琳

摘要：光伏行業(yè)巨頭英利綠色能源實(shí)現(xiàn)境外上市，是我國(guó)光伏企業(yè)海外資本運(yùn)作的大事件。本文介紹了英利綠色能源收購(gòu)天威英利并上市的過(guò)程，展示了上市完成后的市場(chǎng)反應(yīng)，還分析了我國(guó)企業(yè)境外上市的戰(zhàn)略風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于本案例，本文認(rèn)為收購(gòu)本身是成功的，而就英利集團(tuán)來(lái)說(shuō)，境外上市的選擇卻不是成功的。

關(guān)鍵詞：收購(gòu)；境外上市

一、英利綠色能源的背景介紹

2006年8月7日，本次交易的收購(gòu)方英利綠色能源控股有限公司（“英利綠色能源”）在開(kāi)曼群島成立。其母公司是苗連生于2006年6月7日在英屬維京群島（BVI）設(shè)立的離岸殼公司——英利能源控股有限公司（“能源控股”）。能源控股是英利綠色能源的唯一股東。

英利綠色能源是一家覆蓋全球的太陽(yáng)能公司，在全球設(shè)有30多個(gè)分支機(jī)構(gòu)，以全球經(jīng)營(yíng)實(shí)力及經(jīng)驗(yàn)為后盾，為各地客戶提供本地化的服務(wù)①。然而，在我國(guó)的光伏行業(yè)整體受到歐洲“反傾銷反補(bǔ)貼”的影響，光伏企業(yè)經(jīng)營(yíng)運(yùn)作始終表現(xiàn)低迷的情況下，英利綠色能源也沒(méi)能避免，深陷債務(wù)危機(jī)②。英利綠色能源是否能度過(guò)難關(guān)還有待證明。

二、天威英利的背景介紹

1998年8月18日，本次交易的被收購(gòu)方保定天威英利新能源有限公司（“天威英利”，前身為保定英利新能源有限公司“英利能源”）成立。其是由苗連生所控制的英利集團(tuán)在河北保定高新區(qū)設(shè)立，注冊(cè)資本金500萬(wàn)元。

2002年2月23日，英利能源為了緩解資金壓力，通過(guò)增資的方式吸納了兩個(gè)新股東，重新注冊(cè)的股本金額為7500萬(wàn)元，保定天威保變電氣股份有限公司（“天威保變”）占49%股份；北京中新立業(yè)科技投資咨詢有限公司占6%股份；保定英利集團(tuán)有限公司占45%股份。

為了謀求進(jìn)一步的發(fā)展便利，2004年11月1日，苗連生出讓了2%的天威英利股權(quán)給天威保變，從而促成了天威保變對(duì)天威英利的絕對(duì)控股，收購(gòu)價(jià)格以凈資產(chǎn)確定，總價(jià)款為156萬(wàn)元。

2005年8月，英利集團(tuán)收購(gòu)北京中新立業(yè)科技投資咨詢有限公司持有天威英利6%的股權(quán)，之后，天威保變持有其51%的股權(quán)，英利集團(tuán)持有其49%的股權(quán)。

經(jīng)過(guò)上述的一系列股權(quán)變動(dòng)后，“國(guó)有企業(yè)”性質(zhì)的天威英利在資源、信貸、政策等方面占據(jù)了相當(dāng)大的優(yōu)勢(shì)，同時(shí)也取得了寶貴的發(fā)展資金，在此基礎(chǔ)上天威英利抓緊機(jī)會(huì)，迅速成長(zhǎng)。

三、英利綠色能源境外上市的動(dòng)機(jī)

2005年底，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手—無(wú)錫尚德太陽(yáng)能—在紐交所的上市并獲得3億美元IPO融資額。無(wú)錫尚德此后不斷發(fā)展，力爭(zhēng)最大化規(guī)模效應(yīng)，與天威英利的競(jìng)爭(zhēng)日益加劇。

此時(shí)，天威英利與無(wú)錫尚德在資金的供給上已不在一個(gè)平臺(tái)上。雖然天威英利有一個(gè)A股的上市母公司可依靠，但融資限制還是很多。

為了獲取與競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手大體對(duì)等的金融平臺(tái)，天威英利不得不開(kāi)始籌劃境外紅籌上市。即在境外設(shè)立離岸公司，收購(gòu)境內(nèi)公司“天威英利”的權(quán)益，然后以離岸控股公司為主體，在境外紐約交易所申請(qǐng)上市。

四、收購(gòu)過(guò)程

（一）英利集團(tuán)重獲控股權(quán)

2006年8月8日，商務(wù)部頒布了《關(guān)于外國(guó)投資者并購(gòu)境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》（即商務(wù)部2006年10號(hào)文）。這意味著境內(nèi)企業(yè)的境外紅籌上市的閘門(mén)將要關(guān)閉。苗連生為了抓緊時(shí)間實(shí)現(xiàn)紅籌上市，首先要獲得天威英利的絕對(duì)控股權(quán)，再將境內(nèi)公司“天威英利”的權(quán)益（至少部分）搬出境外。

2006年8月9日，英利集團(tuán)單方面增資2500萬(wàn)元贖回控股權(quán)，天威英利注冊(cè)資本達(dá)到1億元。工商變更完成后，英利集團(tuán)持有天威英利51%的股權(quán)，天威保變持有49%的股權(quán)。

（二）英利綠色能源完成跨境收購(gòu)

2006年8月25日，綠色能源與天威保變達(dá)成了中外合資的協(xié)議。

2006年9月5日，苗連生通過(guò)其所控制的離岸公司英利綠色能源（開(kāi)曼），以1700萬(wàn)美元的現(xiàn)金代價(jià)，收購(gòu)了他在境內(nèi)所持有的天威英利51%的股權(quán)③。這筆1700萬(wàn)美元的收購(gòu)現(xiàn)金，由英利綠色能源（開(kāi)曼）在境外向財(cái)務(wù)投資者股權(quán)融資獲得。經(jīng)過(guò)這一步，苗連生將天威英利的控股權(quán)轉(zhuǎn)移到了境外。天威英利也因此變更成了由外方控股的中外合資企業(yè)。

（三）英利綠色能源增加持股比例

到這一步為止，苗連生算是把天威英利51%的控股權(quán)益搬出境外了。但是，以這51%的權(quán)益作為核心資產(chǎn)拿去上市，似乎太單薄一點(diǎn)。

為了增加離岸公司在天威英利的持股比例，苗連生在境外連續(xù)進(jìn)行三次融資，再將所融得資金以增資的方式，連續(xù)三次注入到天威英利。經(jīng)過(guò)這三次增資之后，離岸公司在天威英利的持股比例，從51%增加至70.11%。

經(jīng)過(guò)這“三融三增”，英利綠色能源增加了上市的籌碼。

五、啟動(dòng)上市進(jìn)程

2007年6月8日，英利綠色能源完成了登陸紐交所的“最后一躍”④。在緊接著的2007年9月28日，英利綠色能源（開(kāi)曼）再用IPO所募集的部分資金，向天威英利增資，持股比例最終上升到74.01%。

六、上市后進(jìn)展

（一）股權(quán)結(jié)構(gòu)方面

對(duì)于天威保變手里依然持有的天威英利25.99%的股權(quán)，英利綠色能源（開(kāi)曼）與天威保變約定，英利綠色能源（開(kāi)曼）上市后，向天威保變定向發(fā)行股票，用于置換其手中所持有的剩余25.99%天威英利股權(quán)。但由于涉及國(guó)資成分，這一步驟至今未能實(shí)現(xiàn)。

（二）經(jīng)營(yíng)運(yùn)作方面

由于投資及決策失誤，使得英利已多年持續(xù)虧損。根據(jù)財(cái)報(bào)，在2011年6月30日獲得了3.76億元的單季度凈利潤(rùn)之后，英利再未有過(guò)正盈利。其股價(jià)也不斷跳水，2015年底，英利采取了十股合一股，將持續(xù)近半年一美元以下的股價(jià)拉升為4美元以上，并持續(xù)至今。

七、總結(jié)

1、英利海外上市在企業(yè)戰(zhàn)略方面存在問(wèn)題。光伏是一個(gè)全球市場(chǎng)變化非?？?，發(fā)展也很迅猛的行業(yè)，其原料供應(yīng)、科技發(fā)展、政府政策等等都增加其不穩(wěn)定性，英利為了擴(kuò)大規(guī)模，融資上市，并沒(méi)有設(shè)定好長(zhǎng)遠(yuǎn)而靈動(dòng)的戰(zhàn)略，導(dǎo)致其在上市之后，表面的規(guī)?；l(fā)展很好，但是內(nèi)在的科技水平提升不夠，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也沒(méi)有得到規(guī)避。因此，企業(yè)上市為以后的發(fā)展埋下了隱患。

2、英利當(dāng)初選擇了境外上市，部分原因是我國(guó)當(dāng)時(shí)的證券市場(chǎng)規(guī)則有問(wèn)題。從經(jīng)濟(jì)成本、時(shí)間成本上考量，當(dāng)時(shí)的英利如果在國(guó)內(nèi)上市需要排隊(duì)，需要克服隱形規(guī)則，相比而言，海外上市的確優(yōu)于國(guó)內(nèi)上市。另外我國(guó)證券市場(chǎng)從穩(wěn)定性方面規(guī)定了限售股，而英利選擇海外上市，可以流通變現(xiàn)更多資金，這對(duì)于當(dāng)時(shí)的英利集團(tuán)來(lái)說(shuō)，是巨大的誘惑。

3、美國(guó)市場(chǎng)并沒(méi)有很適合我國(guó)的企業(yè)。從2007年英利上市至今的股價(jià)發(fā)展來(lái)看，美國(guó)市場(chǎng)并沒(méi)有讓英利有更好的發(fā)展，對(duì)于一個(gè)理性成熟的市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，英利還沒(méi)有成長(zhǎng)到足以與之匹配。英利在紐交所的融資讓其仍然需要不斷增加負(fù)債來(lái)經(jīng)營(yíng)擴(kuò)大，相比國(guó)內(nèi)動(dòng)輒一百多市盈率的企業(yè)，美國(guó)市場(chǎng)給英利的融資規(guī)模終究是不合適的。（作者單位：上海大學(xué)）

注解：

①英利綠色能源控股有限公司官網(wǎng)

②吳可仲.英利困局調(diào)查：為何四年巨虧15億美元？[N].中國(guó)經(jīng)營(yíng)報(bào)，2015-04-20（B15）.

③王玉亮.李偉.英利集團(tuán)轉(zhuǎn)讓天威英利51%股權(quán)[N].河北日?qǐng)?bào)，2006-09-01（002）.

④周悅.英利新能源紐交所上市[N].證券時(shí)報(bào)，2007-06-11（C01）.

參考文獻(xiàn)：

[1]1吳可仲.英利困局調(diào)查：為何四年巨虧15億美元？[N].中國(guó)經(jīng)營(yíng)報(bào)，2015-04-20（B15）.

[2]王玉亮.李偉.英利集團(tuán)轉(zhuǎn)讓天威英利51%股權(quán)[N].河北日?qǐng)?bào)，2006-09-01（002）.

[3]周悅.英利新能源紐交所上市[N].證券時(shí)報(bào)，2007-06-11（C01）.