• <tr id="yyy80"></tr>
  • <sup id="yyy80"></sup>
  • <tfoot id="yyy80"><noscript id="yyy80"></noscript></tfoot>
  • 99热精品在线国产_美女午夜性视频免费_国产精品国产高清国产av_av欧美777_自拍偷自拍亚洲精品老妇_亚洲熟女精品中文字幕_www日本黄色视频网_国产精品野战在线观看 ?

    VIE架構(gòu)360度解析:本質(zhì)及利弊

    2015-06-16 06:10:10
    中國總會計師 2015年5期
    關(guān)鍵詞:上市實體架構(gòu)

    一、何為VIE架構(gòu)

    VIE是2001年安然丑聞之后產(chǎn)生的新概念。安然事件之前,一家公司對另一家公司擁有多數(shù)投票權(quán)才會要求合并報表。安然事件之后,只要這個實體符合VIE的標準,就需要合并報表。安然事件之后,美國財務(wù)會計標準委員會緊急出臺了FIN46。

    FIN46中指出VIE至少要具有以下幾種特征中的一種:

    1.如果沒有另外的財務(wù)支持,那么它的承擔風(fēng)險的權(quán)益投資不足以滿足其經(jīng)營需要。也就是說它的權(quán)益等于或小于實體預(yù)期的損失。

    2.權(quán)益的持有者并非作為一個整體通過表決權(quán)或類似權(quán)利對實體的經(jīng)營活動做出直接或間接的決策。

    3.表決權(quán)并不按照持有人預(yù)期損失或預(yù)期的剩余收益的比例在持有者之間進行分配。實際上,實體所有的經(jīng)營活動都代表一個只擁有很小比例的較少表決權(quán)的投資人的利益。

    4.權(quán)益的持有者并非作為一個整體承擔預(yù)期的損失和收取預(yù)期的剩余利益。

    當一個實體的權(quán)益很明顯屬于可變利益時,這時發(fā)起人就要判斷該實體是否為可變利益實體。判斷的標準主要是根據(jù)發(fā)起人初次涉及可變利益實體的當天存在的情況,如果當時情況表明實體符合上述特征之一,那么就可以判斷該實體為一可變利益實體,否則就不是。同時在判斷的當天,實體現(xiàn)存的文件或合同中還規(guī)定一個未來可能發(fā)生的變化,當在未來這種可能變化確實發(fā)生了,那么要根據(jù)發(fā)生的狀況判斷實體是否仍為可變利益實體。

    如果該實體在未來其決定性的文件或成立時的合同內(nèi)容發(fā)生了變化,并且這種變化改變了實體權(quán)益投資的風(fēng)險性特征時需要對實體進行再確認。這里,風(fēng)險性是指實體的權(quán)益投資小于或等于預(yù)期發(fā)生的損失這一性質(zhì)。

    此外,如果實體改變了權(quán)益投資的性質(zhì),將權(quán)益投資返給投資者,或用于預(yù)期損失上或者實體從事額外活動,這些活動可能增加實體未來的預(yù)期損失等,出現(xiàn)上述這些情況,都需要對可變利益實體的性質(zhì)進行再確認。

    如果確認后發(fā)現(xiàn)實體仍符合FIN46規(guī)定的四個特征之一,仍應(yīng)作為可變利益實體,否則就不應(yīng)再視為可變利益實體對待。

    后來VIE結(jié)構(gòu)被尋求在海外上市的中國企業(yè)利用和發(fā)展,用以規(guī)避中國政府對外資企業(yè)的投資限制。在中國,VIE結(jié)構(gòu)被稱作協(xié)議控制,是指離岸公司通過其投資設(shè)立的外商獨資企業(yè),VIE結(jié)構(gòu)與境內(nèi)業(yè)務(wù)實體簽訂一系列協(xié)議,以成為境內(nèi)公司的實際受益人和資產(chǎn)控制人。

    協(xié)議控制模式由新浪網(wǎng)于2000年在納斯達克上市時所創(chuàng)造,因此又叫新浪模式,最初是用以規(guī)避《外商投資產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)目錄》對于限制類和禁止類行業(yè)限制外資進入的規(guī)定。

    在過去十多年中,協(xié)議控制成為在海外上市的中國公司滿足監(jiān)管要求的標準模式,被普遍用于教育、醫(yī)療、電信、媒體以及廣告行業(yè)等外資禁入行業(yè)。2006年8月8日,商務(wù)部等六部委聯(lián)合發(fā)布了對外資并購和紅籌上市產(chǎn)生重大影響的《關(guān)于外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》(俗稱“10號文”,商務(wù)部于2009年6月22日對該文件進行了修訂),導(dǎo)致一些非互聯(lián)網(wǎng)業(yè)的普通企業(yè)為了實現(xiàn)境外上市,也開始采用協(xié)議控制模式,以規(guī)避10號文第11條所規(guī)定關(guān)聯(lián)并購審批。

    VIE架構(gòu)主要由以下幾份協(xié)議構(gòu)成:

    1.資產(chǎn)運營控制協(xié)議:由WOFE控制目標公司資產(chǎn)運營。

    2.借款合同:由WOFE貸款給目標公司股東,股東以股權(quán)質(zhì)押為憑。

    3.股權(quán)質(zhì)押協(xié)議。

    4.認股選擇權(quán)協(xié)議:在政策允許外資進入目標公司所在領(lǐng)域時,WOFE可收購目標公司股權(quán),正式控股。

    5.投票權(quán)協(xié)議:WOFE控制目標公司,取得董事會決策權(quán),有權(quán)配送成員。

    6.獨家服務(wù)協(xié)議:知識產(chǎn)權(quán)、服務(wù)均由WOFE提供,利潤還給WOFE。

    通過以上操作,目標公司的利潤可以服務(wù)費、特許費等方式交給WOFE,從而達到SPV最終控制利潤。

    二、VIE架構(gòu)誕生的背景

    中國政府出于主權(quán)或意識形態(tài)管制的考慮禁止或限制境外投資者投資一些領(lǐng)域,比如TMT產(chǎn)業(yè)的很多項目,但這些領(lǐng)域企業(yè)的發(fā)展需要外國的資本、技術(shù)、管理經(jīng)驗,于是,這些領(lǐng)域的創(chuàng)業(yè)者、風(fēng)險投資家和專業(yè)服務(wù)人員(財會、律師等)共同開拓了一種并行的企業(yè)結(jié)構(gòu)規(guī)避政府管制,即VIE。

    在互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)高速發(fā)展的大背景下,VIE協(xié)議使外國的資本、技術(shù)、管理經(jīng)驗源源不斷進入中國,使中國有了自己獨立的互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè),在很多領(lǐng)域推動中國快速變革,從政府到整個產(chǎn)業(yè)的國內(nèi)外資本、創(chuàng)業(yè)者以及網(wǎng)民都獲益匪淺,毫不夸張地說,VIE結(jié)構(gòu)創(chuàng)造了一個多贏的格局。

    在這個背景下,中國政府對于VIE架構(gòu)的態(tài)度一直比較曖昧,既不認可VIE架構(gòu)的合法性,同時,政府也在享受VIE架構(gòu)帶動的互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)高速發(fā)展所創(chuàng)造的社會進步、就業(yè)、稅收等紅利,不愿意冒利益受損和社會動蕩的風(fēng)險將VIE架構(gòu)一概斥之違法。

    由于外資準入方面的歷史原因,中國大多數(shù)接受了美元基金投資的互聯(lián)網(wǎng)公司——包括BAT等互聯(lián)網(wǎng)巨頭,大多采用當年新浪最早采用的VIE架構(gòu)。

    三、VIE結(jié)構(gòu)通常的操作步驟

    VIE結(jié)構(gòu)通常的操作步驟包括:1.公司的創(chuàng)始人在維京群島或是開曼群島設(shè)立一個離岸公司;2.該離岸公司與VC、PE及其他的股東,再共同成立一個公司(通常在開曼注冊),作為上市的主體;3.上市主體再在香港設(shè)立一個殼公司;4.香港公司在境內(nèi)設(shè)立全資子公司(WFOE);5.該WFOE與境內(nèi)運營業(yè)務(wù)的實體簽訂一系列協(xié)議來實現(xiàn)對境內(nèi)企業(yè)決策、管理及利潤等各方面的控制。VIE協(xié)議一般包括股權(quán)質(zhì)押協(xié)議、委托投票協(xié)議、獨家技術(shù)咨詢和服務(wù)協(xié)議、獨家購買協(xié)議等。通過這一系列協(xié)議,外商獨資企業(yè)實現(xiàn)了對境內(nèi)業(yè)務(wù)實體的控制。

    在上述操作步驟中,之所以在國外設(shè)立BVI公司主體,就是因為在BVI層面轉(zhuǎn)讓股權(quán)所得,基本不用繳納任何稅收,將來創(chuàng)始人或財務(wù)投資者退出時的稅收負擔基本為零。之所以必須要經(jīng)過香港而不是直接在國內(nèi)注冊,則是因為香港的特殊性。根據(jù)2008年1月1日起新生效的《企業(yè)所得稅法》的規(guī)定,在中國境內(nèi)沒有機構(gòu)場所的境外PE獲得的股息性質(zhì)的所得需要在中國繳納10%的預(yù)提所得稅(稅收協(xié)定另有優(yōu)惠的除外)。由于大陸和香港之間有關(guān)避免雙重征稅的安排規(guī)定,對香港公司來源于中國境內(nèi)的符合規(guī)定的股息所得可以按5%的稅率來征收預(yù)提所得稅,因此,很多紅籌架構(gòu)都把直接持有境內(nèi)公司權(quán)益的公司設(shè)在香港以享受大陸和香港之間有關(guān)股息所得的預(yù)提所得稅優(yōu)惠。

    四、VIE的歷史作用

    一是促進中國企業(yè)利用海外資本市場融資。由于海外直接上市和國內(nèi)A股上市有較高的財務(wù)門檻,一些高投入、高成長的TMT企業(yè)很難在短期內(nèi)上市,但它們又急需上市融資。于是,很多中國TMT尤其是互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)紛紛改道海外資本市場。相比海外直接IPO的高財務(wù)門檻,VIE架構(gòu)不僅繞開了產(chǎn)業(yè)投資限制,而且加速了中國企業(yè)海外上市的進度。

    根據(jù)雪球財經(jīng)對赴美上市的72家TMT企業(yè)(剔除部分OTCBB轉(zhuǎn)板企業(yè))分析發(fā)現(xiàn),在上市當年,這些企業(yè)無任何一家滿足海外直接上市“四五六”條款。而通過VIE架構(gòu)(主體),這些企業(yè)大大提前了與資本市場對接的時間。

    具體來講,新浪早在2000年就赴美上市,彼時,國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)尚無上市先例,尋求海外突破是唯一選擇。而新浪上市前一年(1999年),營收收入283萬美元、虧損939萬美元、凈資產(chǎn)770萬美元;上市當年營收1417萬美元、虧損5107萬美元。這樣的財務(wù)狀況不僅達不到國內(nèi)上市的條件,更與海外直接IPO要求差距甚遠。如果為了滿足“四五六”要求,則新浪上市時點至少要延遲至2005年。是年,新浪滿足“四五六”條款。

    即便是盈利強勁的百度,在不考慮產(chǎn)業(yè)限制情況下,如果采取海外直接上市的方式,其上市時間也應(yīng)當推遲兩年。上市當年(2005年),百度凈利潤不足6000萬元、凈資產(chǎn)不足4億元,如需同時滿足上述兩條件,則需等到2007年。

    新浪和百度可能是兩個極端案例,但均顯示VIE架構(gòu)縮短了海外上市的進程。對于互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)而言,時間就是生命,早一年上市與晚一年上市差異巨大,時間上的先發(fā)和資金上的優(yōu)勢往往導(dǎo)致領(lǐng)先者贏家通吃,而晚一步上市,則可能意味著行業(yè)座次重新排定,活生生的案例如土豆網(wǎng)和優(yōu)酷網(wǎng)。

    二是促進中國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的發(fā)展。中國的資本市場起步較晚,發(fā)展也存在很多不完善的地方,對一些新興企業(yè)缺乏必要的支持。20世紀90年代,中國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)開始在模仿和借鑒中發(fā)展,但由于這些企業(yè)具有高投入、高風(fēng)險、高成長的特點,他們很難靠傳統(tǒng)的銀行貸款來籌集所需資金,而需要類似于納斯達克那樣的市場來提供資金。在這種現(xiàn)實背景下,VIE結(jié)構(gòu)的誕生和發(fā)展最終促成了企業(yè)的這一愿望,并幫助無數(shù)企業(yè)完成了他們的夢想,從而促進了中國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的發(fā)展,并由此帶來了大量的稅收收入,創(chuàng)造了大量的就業(yè)崗位。

    五、VIE架構(gòu)蘊含的潛在問題

    雖然VIE架構(gòu)在中國企業(yè)發(fā)展史上發(fā)揮過重要作用,但VIE架構(gòu)也存在不少問題,這些問題在一些企業(yè)的治理和運營中逐漸顯現(xiàn)。

    1.海外上市前和上市后的尷尬。雖然之前很多中國企業(yè)通過VIE架構(gòu)實現(xiàn)了海外上市,但并不代表中國企業(yè)的這種架構(gòu)得到了美國資本市場的認可。近些年來,著名做空機構(gòu)屢次圍繞中國在美上市企業(yè)的VIE架構(gòu)發(fā)難,并且對中國在美上市企業(yè)的股價造成不小影響。渾水研究公司(Muddy Waters Research)曾先后發(fā)出真實的研究報告揭露了四家在北美上市的中國公司──東方紙業(yè)(ONP)、綠諾科技(RINO)、多元環(huán)球水務(wù)(DGW)和中國高速傳媒(CCME),這四家在中國經(jīng)營的民企因渾水公司的揭露導(dǎo)致股價大跌,分別被交易所停牌或摘牌。此外新東方也曾因渾水的揭露報告造成股價動蕩。

    此外,一些擬上市企業(yè)也因為VIE結(jié)構(gòu)受到質(zhì)疑,2014年中國電子商務(wù)巨頭阿里巴巴曾因VIE結(jié)構(gòu)受到投資者的質(zhì)疑,好在阿里巴巴在中國電商界的地位和影響力消除了擋在它面前的障礙,但并不是所有中國企業(yè)都如此幸運。

    2.VIE結(jié)構(gòu)游走在中國法律邊緣地帶,蘊含法律風(fēng)險。境外上市主體作為外資本來不能從事中國互聯(lián)網(wǎng)等禁止性業(yè)務(wù),中國政府有可能依法認定VIE結(jié)構(gòu)規(guī)避中國行業(yè)政策及法律法規(guī),認定VIE結(jié)構(gòu)無效,從而將可能嚴重損害到境外上市公司的業(yè)務(wù)和可持續(xù)性。

    3.境外上市主體存在失控風(fēng)險。在國內(nèi)的環(huán)境下,有時“控制性協(xié)議”實際也就是“君子協(xié)定”。如果運營公司股東不予執(zhí)行“君子協(xié)定”,這也將導(dǎo)致境外公司只能訴諸法律手段,這需要大量時間和經(jīng)濟成本。此外,“君子協(xié)定”是否最終有法律效力仍是未知數(shù)。

    4.VIE結(jié)構(gòu)下,境內(nèi)運營公司和WFOE之間盡管沒有股權(quán)控制,但在協(xié)議控制下存在大量關(guān)聯(lián)交易和轉(zhuǎn)移定價問題。中國稅務(wù)部門可能針對關(guān)聯(lián)交易進行稅務(wù)核查。

    六、VIE結(jié)構(gòu)的拆解

    隨著VIE結(jié)構(gòu)帶來的問題不斷增多、VIE結(jié)構(gòu)法律環(huán)境的變化,VIE結(jié)構(gòu)拆解的問題開始提上很多公司的日程。

    中國企業(yè)在拆解VIE結(jié)構(gòu)方面已經(jīng)積累了一些案例,根據(jù)這些案例以及中國的法律法規(guī),解除VIE結(jié)構(gòu)的主要步驟主要包括:妥善解決境外投資人去留問題;簽署書面協(xié)議,終止全部VIE控制協(xié)議;境內(nèi)業(yè)務(wù)公司重組;終止境外員工股票期權(quán)激勵計劃;注銷或轉(zhuǎn)讓境外主體以及境內(nèi)居民設(shè)立境外特殊目的公司返程投資的外匯登記注銷。

    (一)境外投資人的去留

    1.對于主營業(yè)務(wù)允許外商投資的公司來說,如果境外投資人愿意隨創(chuàng)始人股東一同回歸境內(nèi)上市,則境外投資人可以比照在境外特殊目的公司的股權(quán)比例,在境內(nèi)實際業(yè)務(wù)主體層面,通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓或增資的方式獲得相同比例的股權(quán)。

    2.對于主營業(yè)務(wù)不允許外商投資的公司或者境外投資人不愿回歸境內(nèi)上市的,需要通過合法途徑回購境外投資人股份,使其退出。比較主流的方式為,境內(nèi)實際業(yè)務(wù)主體收購境內(nèi)WFOE的全部股權(quán),股權(quán)轉(zhuǎn)讓價款即為各方與境外投資人協(xié)商確定的境外投資人退出的對價,境外主體收到該等股權(quán)轉(zhuǎn)讓價款之后,回購并注銷境外投資人的股票,支付回購價款,實現(xiàn)退出。很多時候,由于境內(nèi)業(yè)務(wù)主體自身并無充足的收購資金,因此需要事先引入境內(nèi)投資人的投資,方可開展收購。

    (二)VIE協(xié)議的終止

    境外主體作出董事會決議和股東會決議,終止全部VIE控制協(xié)議。各方同時簽署書面協(xié)議,就終止VIE協(xié)議事宜作出具體約定。涉及境內(nèi)被控制主體的股權(quán)質(zhì)押的,應(yīng)當辦理工商部門解除質(zhì)押的變更登記。

    (三)境內(nèi)業(yè)務(wù)公司的重組

    在很多存在VIE結(jié)構(gòu)的案例里,實際經(jīng)營業(yè)務(wù)的主體也許不只一家,可能存在多家主體,而且該等主體通常均由創(chuàng)始人股東等持股,因此,為了解決潛在的同業(yè)競爭和關(guān)聯(lián)交易問題,通常在拆除VIE結(jié)構(gòu)時,一并進行境內(nèi)的業(yè)務(wù)公司重組,選擇一家境內(nèi)業(yè)務(wù)公司作為未來的上市主體,由其收購其他業(yè)務(wù)主體的股權(quán),從而形成母子公司的集團體系。

    (四)境外股票期權(quán)計劃的終止

    幾乎在所有的VIE結(jié)構(gòu)的案例里,境外擬上市主體都制定或?qū)嵤┝藛T工股票期權(quán)激勵計劃(ESOP),由于解除VIE結(jié)構(gòu)之后,境外主體不再謀求境外上市,該等激勵計劃無法繼續(xù)執(zhí)行,因此需要境外公司解除VIE的同時,作出決議終止激勵計劃并與相關(guān)員工簽署期權(quán)終止協(xié)議,妥善安排后續(xù)事宜,如支付補償金或在境內(nèi)上市主體中安排員工持股。

    (五)境外主體的注銷和外匯登記的注銷

    一般而言,解除VIE結(jié)構(gòu)并回購境外投資人的股票之后,境外主體都是空殼公司,沒有實際業(yè)務(wù),為了徹底解決遺留問題,各方股東會作出決議注銷境外主體,同時依法辦理境內(nèi)居民設(shè)立特殊目的公司的外匯登記的注銷。

    (六)拆除VIE的稅務(wù)成本

    需要注意的是,拆除VIE結(jié)構(gòu)往往會涉及稅務(wù)成本,如:

    1.在收購WFOE的股權(quán)時,由于股權(quán)轉(zhuǎn)讓價款很多時候比WFOE的注冊資本要高,則差額部分需要由受讓方代扣代繳10%的預(yù)提所得稅,完稅后才能向外匯管理部門申請核準,購匯匯出境外。

    2.WFOE如果是生產(chǎn)型企業(yè),享受了外商投資企業(yè)的企業(yè)所得稅優(yōu)惠政策,存續(xù)期不足10年的,則變更為內(nèi)資公司后,涉及補繳稅款問題。

    以上是目前比較常見的做法,在這些常見做法的基礎(chǔ)上,各公司需要結(jié)合自身的實際情況,進行不同程度的變通,以便順利實現(xiàn)解除VIE結(jié)構(gòu)的目的。

    猜你喜歡
    上市實體架構(gòu)
    20.59萬元起售,飛凡R7正式上市
    車主之友(2022年6期)2023-01-30 08:01:04
    10.59萬元起售,一汽奔騰2022款B70及T55誠意上市
    車主之友(2022年4期)2022-11-25 07:27:30
    基于FPGA的RNN硬件加速架構(gòu)
    14.18萬元起售,2022款C-HR上市
    車主之友(2022年4期)2022-08-27 00:57:48
    功能架構(gòu)在電子電氣架構(gòu)開發(fā)中的應(yīng)用和實踐
    汽車工程(2021年12期)2021-03-08 02:34:30
    前海自貿(mào)區(qū):金融服務(wù)實體
    中國外匯(2019年18期)2019-11-25 01:41:54
    實體的可感部分與實體——兼論亞里士多德分析實體的兩種模式
    LSN DCI EVPN VxLAN組網(wǎng)架構(gòu)研究及實現(xiàn)
    兩會進行時:緊扣實體經(jīng)濟“釘釘子”
    振興實體經(jīng)濟地方如何“釘釘子”
    www.色视频.com| 国产亚洲91精品色在线| 久久婷婷人人爽人人干人人爱| 国产精品国产高清国产av| 国产精品乱码一区二三区的特点| 波野结衣二区三区在线| 亚洲人成网站在线观看播放| 国产毛片a区久久久久| 赤兔流量卡办理| 老女人水多毛片| 男人狂女人下面高潮的视频| 在线免费观看不下载黄p国产| 一级av片app| 免费黄网站久久成人精品| 中文字幕精品亚洲无线码一区| 免费观看的影片在线观看| 久久久久网色| 人妻久久中文字幕网| 精品久久久久久久久久久久久| 真实男女啪啪啪动态图| 中文字幕av在线有码专区| 国产精品人妻久久久久久| 国产伦在线观看视频一区| 国产精品国产高清国产av| 亚洲中文字幕日韩| 亚洲精品自拍成人| 久久99精品国语久久久| 日日撸夜夜添| 91久久精品国产一区二区三区| 校园人妻丝袜中文字幕| 国产成人a∨麻豆精品| 亚洲四区av| 久久久国产成人免费| 中文字幕精品亚洲无线码一区| 免费看日本二区| 99久久成人亚洲精品观看| 99热精品在线国产| 尾随美女入室| 欧美高清成人免费视频www| 国产探花极品一区二区| 国产老妇女一区| 国产精品综合久久久久久久免费| 亚洲欧美精品专区久久| avwww免费| 爱豆传媒免费全集在线观看| 嫩草影院精品99| 成人午夜高清在线视频| 51国产日韩欧美| 亚洲av不卡在线观看| 天堂影院成人在线观看| 91狼人影院| 亚洲色图av天堂| 久久精品91蜜桃| 日产精品乱码卡一卡2卡三| eeuss影院久久| 日韩欧美一区二区三区在线观看| 欧美日本亚洲视频在线播放| 亚洲国产精品合色在线| 国产高清不卡午夜福利| 国产乱人视频| 亚洲美女视频黄频| 国产一区二区激情短视频| 免费观看人在逋| 哪里可以看免费的av片| 国产一区二区三区在线臀色熟女| 日韩欧美精品免费久久| 麻豆精品久久久久久蜜桃| 色尼玛亚洲综合影院| 国产探花在线观看一区二区| 内射极品少妇av片p| 欧美+日韩+精品| 国产精品一区二区在线观看99 | av女优亚洲男人天堂| 日本撒尿小便嘘嘘汇集6| 日本三级黄在线观看| 国产探花在线观看一区二区| 欧美区成人在线视频| 只有这里有精品99| 在线免费观看的www视频| 美女xxoo啪啪120秒动态图| 99久久无色码亚洲精品果冻| 亚洲成a人片在线一区二区| 中文字幕免费在线视频6| 亚洲国产精品久久男人天堂| 亚洲三级黄色毛片| av在线亚洲专区| 在线观看66精品国产| 国产成人精品久久久久久| 深夜a级毛片| 精品免费久久久久久久清纯| 高清毛片免费看| 人体艺术视频欧美日本| 美女黄网站色视频| 午夜爱爱视频在线播放| 国产精品99久久久久久久久| 久久亚洲精品不卡| 免费观看的影片在线观看| 大又大粗又爽又黄少妇毛片口| 成人毛片60女人毛片免费| 久久精品综合一区二区三区| 干丝袜人妻中文字幕| 不卡视频在线观看欧美| 美女黄网站色视频| 少妇人妻精品综合一区二区 | avwww免费| 国模一区二区三区四区视频| 成人综合一区亚洲| 国产极品天堂在线| 欧美zozozo另类| 别揉我奶头 嗯啊视频| 在线a可以看的网站| 免费电影在线观看免费观看| 成人av在线播放网站| 精品久久久久久久人妻蜜臀av| 久久欧美精品欧美久久欧美| 少妇猛男粗大的猛烈进出视频 | 久久久久久久午夜电影| 成人二区视频| 成人亚洲欧美一区二区av| 爱豆传媒免费全集在线观看| 麻豆乱淫一区二区| 少妇高潮的动态图| 亚洲av.av天堂| 久久国内精品自在自线图片| 看黄色毛片网站| 日本五十路高清| 综合色丁香网| 高清在线视频一区二区三区 | 欧美日韩在线观看h| 久久6这里有精品| 99久久人妻综合| 久久精品91蜜桃| 国国产精品蜜臀av免费| 嘟嘟电影网在线观看| 精品少妇黑人巨大在线播放 | 女同久久另类99精品国产91| 日本黄色视频三级网站网址| 最好的美女福利视频网| 亚洲欧洲国产日韩| 长腿黑丝高跟| 日本爱情动作片www.在线观看| 欧美在线一区亚洲| 日韩 亚洲 欧美在线| 啦啦啦观看免费观看视频高清| 不卡视频在线观看欧美| 久久热精品热| 搡女人真爽免费视频火全软件| 午夜亚洲福利在线播放| 人妻少妇偷人精品九色| 亚洲在线自拍视频| 亚洲一区二区三区色噜噜| 久久久久久久久大av| 男人的好看免费观看在线视频| 国产又黄又爽又无遮挡在线| 啦啦啦观看免费观看视频高清| 色尼玛亚洲综合影院| 日韩大尺度精品在线看网址| 成人一区二区视频在线观看| 一级黄色大片毛片| 26uuu在线亚洲综合色| 中文字幕熟女人妻在线| 亚洲欧美清纯卡通| 日本一本二区三区精品| 欧美三级亚洲精品| 中文精品一卡2卡3卡4更新| 国产精品久久视频播放| 又爽又黄无遮挡网站| 午夜视频国产福利| 国产精品综合久久久久久久免费| 成年女人永久免费观看视频| 亚洲四区av| 国产日韩欧美在线精品| 国产精品综合久久久久久久免费| 激情 狠狠 欧美| 99热6这里只有精品| 日韩欧美精品v在线| 国产亚洲5aaaaa淫片| or卡值多少钱| 一边摸一边抽搐一进一小说| 国产亚洲av嫩草精品影院| 非洲黑人性xxxx精品又粗又长| 嘟嘟电影网在线观看| 男女那种视频在线观看| 看黄色毛片网站| 国产精品一区二区在线观看99 | 国产精品,欧美在线| 国产视频首页在线观看| а√天堂www在线а√下载| 高清毛片免费观看视频网站| 三级毛片av免费| 午夜福利成人在线免费观看| 十八禁国产超污无遮挡网站| 人人妻人人看人人澡| 99久久九九国产精品国产免费| 亚洲精品自拍成人| 亚洲国产欧洲综合997久久,| 偷拍熟女少妇极品色| 成人无遮挡网站| 精品国内亚洲2022精品成人| 久久精品久久久久久噜噜老黄 | 真实男女啪啪啪动态图| av国产免费在线观看| 亚洲五月天丁香| 丝袜喷水一区| 久久热精品热| videossex国产| 97超碰精品成人国产| 国产精品av视频在线免费观看| 熟女人妻精品中文字幕| 国产熟女欧美一区二区| 校园人妻丝袜中文字幕| 免费一级毛片在线播放高清视频| 久久婷婷人人爽人人干人人爱| 国产成人aa在线观看| 网址你懂的国产日韩在线| 国产成人福利小说| 观看免费一级毛片| 午夜a级毛片| 简卡轻食公司| 成人特级黄色片久久久久久久| 舔av片在线| 99久久成人亚洲精品观看| 此物有八面人人有两片| 99久久精品国产国产毛片| 内射极品少妇av片p| 亚洲熟妇中文字幕五十中出| 国产乱人偷精品视频| 日韩精品青青久久久久久| 在线观看午夜福利视频| 亚洲国产精品合色在线| 欧美性感艳星| 成人综合一区亚洲| 免费av毛片视频| 免费在线观看成人毛片| 寂寞人妻少妇视频99o| 女人十人毛片免费观看3o分钟| 成人欧美大片| 高清日韩中文字幕在线| 精品日产1卡2卡| 一区二区三区高清视频在线| 男人的好看免费观看在线视频| 国产免费男女视频| 97在线视频观看| 精品人妻一区二区三区麻豆| 男女下面进入的视频免费午夜| 午夜激情欧美在线| 两个人的视频大全免费| 97热精品久久久久久| 国产伦一二天堂av在线观看| 亚洲欧洲日产国产| 久久人妻av系列| 亚洲国产精品sss在线观看| 一本一本综合久久| 夫妻性生交免费视频一级片| 嫩草影院新地址| 中文字幕久久专区| 97超视频在线观看视频| 国产91av在线免费观看| 国产精品福利在线免费观看| 少妇人妻精品综合一区二区 | 免费人成视频x8x8入口观看| 91狼人影院| АⅤ资源中文在线天堂| 国产又黄又爽又无遮挡在线| 26uuu在线亚洲综合色| 少妇熟女欧美另类| 国产乱人视频| 亚洲欧美中文字幕日韩二区| 成人特级黄色片久久久久久久| 一区二区三区四区激情视频 | 69av精品久久久久久| av专区在线播放| av免费在线看不卡| 国产久久久一区二区三区| 久久99精品国语久久久| 秋霞在线观看毛片| 日韩av不卡免费在线播放| 亚洲精品国产av成人精品| 免费看光身美女| 国产精品日韩av在线免费观看| 精品久久久久久久久久久久久| 日本色播在线视频| 麻豆精品久久久久久蜜桃| 悠悠久久av| 欧美xxxx黑人xx丫x性爽| 国产成人一区二区在线| 亚洲欧洲日产国产| 又黄又爽又刺激的免费视频.| av国产免费在线观看| 麻豆乱淫一区二区| 亚洲精品久久久久久婷婷小说 | 色视频www国产| 我的老师免费观看完整版| 日韩欧美精品免费久久| 变态另类成人亚洲欧美熟女| 亚洲高清免费不卡视频| 伦理电影大哥的女人| 欧美性猛交╳xxx乱大交人| 亚洲丝袜综合中文字幕| 国产黄a三级三级三级人| 99久久成人亚洲精品观看| 日韩中字成人| 免费看av在线观看网站| 国产av在哪里看| 国产老妇伦熟女老妇高清| 美女脱内裤让男人舔精品视频 | 国产精品不卡视频一区二区| 国产精品日韩av在线免费观看| 国产日韩欧美在线精品| 国产高清视频在线观看网站| 国产日韩欧美在线精品| 亚洲国产欧洲综合997久久,| 精品久久久噜噜| 久久精品国产清高在天天线| 中文字幕人妻熟人妻熟丝袜美| 18禁黄网站禁片免费观看直播| 少妇人妻精品综合一区二区 | 久久久久九九精品影院| 熟女电影av网| 亚洲va在线va天堂va国产| 国产精品国产高清国产av| 日本免费a在线| 亚洲人成网站在线观看播放| 淫秽高清视频在线观看| 亚洲欧美成人精品一区二区| 一级二级三级毛片免费看| 中文字幕av在线有码专区| 国产黄a三级三级三级人| 爱豆传媒免费全集在线观看| 99热这里只有是精品50| 免费不卡的大黄色大毛片视频在线观看 | 欧美性猛交黑人性爽| 国产成人a区在线观看| 精品一区二区免费观看| 直男gayav资源| 国产一区二区在线观看日韩| 国产精品久久电影中文字幕| 久久婷婷人人爽人人干人人爱| 少妇熟女欧美另类| 亚洲经典国产精华液单| 国产精品,欧美在线| 久久午夜福利片| 亚洲欧美日韩高清在线视频| 最好的美女福利视频网| 97热精品久久久久久| 天堂网av新在线| 村上凉子中文字幕在线| 日韩欧美精品免费久久| 国产精品电影一区二区三区| 亚洲成人中文字幕在线播放| 日韩av在线大香蕉| 成人欧美大片| 男女下面进入的视频免费午夜| 一级毛片我不卡| 欧美一级a爱片免费观看看| 在线观看av片永久免费下载| 亚洲国产欧美在线一区| 免费在线观看成人毛片| 亚洲成人av在线免费| 久久久精品欧美日韩精品| 尤物成人国产欧美一区二区三区| 此物有八面人人有两片| 天天躁日日操中文字幕| 亚洲人成网站在线观看播放| 久久婷婷人人爽人人干人人爱| 成人性生交大片免费视频hd| 国产免费男女视频| 国产精品,欧美在线| 色视频www国产| 亚洲中文字幕日韩| 综合色丁香网| 国内精品久久久久精免费| 少妇丰满av| 韩国av在线不卡| 国产女主播在线喷水免费视频网站 | 在线天堂最新版资源| 久久午夜福利片| 国产老妇女一区| 日本一二三区视频观看| 99久久久亚洲精品蜜臀av| 男人和女人高潮做爰伦理| 国产精品一区二区性色av| 国产亚洲av嫩草精品影院| 亚洲欧美精品自产自拍| 国产精品美女特级片免费视频播放器| 日产精品乱码卡一卡2卡三| 欧美色欧美亚洲另类二区| 日本与韩国留学比较| 亚洲成a人片在线一区二区| 村上凉子中文字幕在线| 校园春色视频在线观看| 久久99热这里只有精品18| 亚洲天堂国产精品一区在线| 又粗又硬又长又爽又黄的视频 | 色吧在线观看| 联通29元200g的流量卡| 一边亲一边摸免费视频| 久久这里有精品视频免费| 国产精品爽爽va在线观看网站| 91精品一卡2卡3卡4卡| 听说在线观看完整版免费高清| 亚洲国产日韩欧美精品在线观看| 亚洲av一区综合| 精品少妇黑人巨大在线播放 | 日本三级黄在线观看| 精品一区二区免费观看| 亚洲欧美日韩高清在线视频| 国产精品爽爽va在线观看网站| av在线亚洲专区| 最近中文字幕高清免费大全6| 伊人久久精品亚洲午夜| 欧美成人a在线观看| 国产熟女欧美一区二区| 熟女人妻精品中文字幕| 欧美日韩在线观看h| 欧美极品一区二区三区四区| 色吧在线观看| 亚洲av中文字字幕乱码综合| 观看美女的网站| 成人高潮视频无遮挡免费网站| 成人午夜高清在线视频| 中文亚洲av片在线观看爽| 毛片女人毛片| 久久欧美精品欧美久久欧美| 欧美成人精品欧美一级黄| 在线观看一区二区三区| 乱码一卡2卡4卡精品| 久久人人爽人人爽人人片va| 久久久欧美国产精品| 少妇裸体淫交视频免费看高清| 国产成人freesex在线| 欧美激情在线99| 在线观看免费视频日本深夜| 简卡轻食公司| 亚洲欧美日韩无卡精品| 尤物成人国产欧美一区二区三区| 一边亲一边摸免费视频| 麻豆成人av视频| 毛片一级片免费看久久久久| 欧美三级亚洲精品| 久久人人爽人人片av| av免费观看日本| 蜜桃久久精品国产亚洲av| 亚洲综合色惰| 免费一级毛片在线播放高清视频| 欧美日韩乱码在线| 欧美区成人在线视频| 亚洲国产精品成人久久小说 | 99久久成人亚洲精品观看| 国产精品人妻久久久影院| 少妇的逼水好多| 一夜夜www| 亚洲成人av在线免费| 麻豆成人午夜福利视频| 国产真实伦视频高清在线观看| 亚洲精品乱码久久久v下载方式| 国产精品一及| 久久久久久久久中文| а√天堂www在线а√下载| 成人亚洲欧美一区二区av| 亚洲欧美精品专区久久| 校园春色视频在线观看| 一本—道久久a久久精品蜜桃钙片 精品乱码久久久久久99久播 | 只有这里有精品99| 久久精品国产亚洲av天美| 国产精品一区二区三区四区久久| 中文资源天堂在线| 一个人观看的视频www高清免费观看| 国产老妇女一区| 熟女人妻精品中文字幕| eeuss影院久久| 国产高清三级在线| 日韩制服骚丝袜av| 久久这里有精品视频免费| 少妇裸体淫交视频免费看高清| 亚洲av二区三区四区| 欧美色视频一区免费| 国产精品久久久久久亚洲av鲁大| 亚洲久久久久久中文字幕| 在线免费观看的www视频| 国产午夜精品一二区理论片| 免费搜索国产男女视频| 12—13女人毛片做爰片一| 干丝袜人妻中文字幕| 亚洲综合色惰| 18+在线观看网站| 免费搜索国产男女视频| 91久久精品电影网| 又爽又黄无遮挡网站| 91麻豆精品激情在线观看国产| 看片在线看免费视频| 天美传媒精品一区二区| 99视频精品全部免费 在线| 狂野欧美白嫩少妇大欣赏| 看非洲黑人一级黄片| 精品久久久久久久久久免费视频| 免费大片18禁| 亚洲国产高清在线一区二区三| 久久人人爽人人片av| 亚洲美女视频黄频| 麻豆一二三区av精品| 日日摸夜夜添夜夜爱| 人妻夜夜爽99麻豆av| 久久精品国产99精品国产亚洲性色| 久久久久久伊人网av| 日韩一区二区视频免费看| 天美传媒精品一区二区| 国产极品精品免费视频能看的| 一级黄片播放器| 99久久精品热视频| 最近中文字幕高清免费大全6| 三级男女做爰猛烈吃奶摸视频| 国产成人aa在线观看| 26uuu在线亚洲综合色| 青春草视频在线免费观看| 亚洲av第一区精品v没综合| 日本-黄色视频高清免费观看| 国产中年淑女户外野战色| 亚洲美女视频黄频| 成人午夜精彩视频在线观看| 99国产精品一区二区蜜桃av| 国产精品综合久久久久久久免费| 校园春色视频在线观看| 国产一区二区激情短视频| 99久久九九国产精品国产免费| 国产淫片久久久久久久久| 日韩中字成人| 免费观看精品视频网站| 亚洲av熟女| 国内精品美女久久久久久| 啦啦啦啦在线视频资源| 国产精品人妻久久久影院| 一个人看视频在线观看www免费| 久久九九热精品免费| 免费看a级黄色片| 乱码一卡2卡4卡精品| av在线天堂中文字幕| 你懂的网址亚洲精品在线观看 | 两性午夜刺激爽爽歪歪视频在线观看| 春色校园在线视频观看| 少妇人妻一区二区三区视频| 黄色欧美视频在线观看| 久久6这里有精品| 国产精品综合久久久久久久免费| 国产精品久久电影中文字幕| 亚洲无线在线观看| 美女脱内裤让男人舔精品视频 | 身体一侧抽搐| 中文字幕制服av| 五月玫瑰六月丁香| 黄色配什么色好看| 国产成人aa在线观看| 九九久久精品国产亚洲av麻豆| 国产成人午夜福利电影在线观看| 六月丁香七月| av在线观看视频网站免费| 丝袜喷水一区| 亚洲七黄色美女视频| 一进一出抽搐gif免费好疼| 欧美成人免费av一区二区三区| 国产黄a三级三级三级人| 成年版毛片免费区| 久久人人爽人人片av| 久久中文看片网| 国产探花极品一区二区| 国产人妻一区二区三区在| 国产伦精品一区二区三区视频9| 欧美高清成人免费视频www| 一本久久中文字幕| 精华霜和精华液先用哪个| 日韩一区二区视频免费看| 久久午夜福利片| 国产精品福利在线免费观看| 黄色欧美视频在线观看| 亚洲国产精品成人综合色| 男人舔奶头视频| 久久人妻av系列| 国产高清有码在线观看视频| 日韩一本色道免费dvd| 色尼玛亚洲综合影院| 偷拍熟女少妇极品色| 国产精品一区二区性色av| 亚洲美女搞黄在线观看| 狂野欧美激情性xxxx在线观看| 在线观看免费视频日本深夜| 久久久国产成人精品二区| 亚洲内射少妇av| 亚洲经典国产精华液单| 成年免费大片在线观看| АⅤ资源中文在线天堂| .国产精品久久| 干丝袜人妻中文字幕| 亚洲内射少妇av| 成人亚洲欧美一区二区av| 成人二区视频| 久久精品综合一区二区三区| 高清午夜精品一区二区三区 | 欧美精品国产亚洲| 大香蕉久久网| 青春草国产在线视频 | 国产在视频线在精品| 日本av手机在线免费观看| 日本免费一区二区三区高清不卡| 中文字幕人妻熟人妻熟丝袜美| 亚洲av第一区精品v没综合| 久久精品人妻少妇| 中文在线观看免费www的网站| 国产高清有码在线观看视频| 亚洲av中文av极速乱| 午夜精品一区二区三区免费看| 嫩草影院入口| 人人妻人人澡欧美一区二区| 亚洲在线观看片| 午夜福利在线观看吧| 97人妻精品一区二区三区麻豆|