IPO審計(jì)質(zhì)量、保薦機(jī)構(gòu)執(zhí)業(yè)聲譽(yù)與企業(yè)上市后業(yè)績(jī)表現(xiàn)研究

宋 飛， 萬(wàn) 君

(1.中國(guó)證監(jiān)會(huì) 四川監(jiān)管局，四川 成都，610041；2.西華大學(xué) 管理學(xué)院 ，四川 成都 610041)

·管理理論與實(shí)踐·

IPO審計(jì)質(zhì)量、保薦機(jī)構(gòu)執(zhí)業(yè)聲譽(yù)與企業(yè)上市后業(yè)績(jī)表現(xiàn)研究

宋 飛1， 萬(wàn) 君2

(1.中國(guó)證監(jiān)會(huì) 四川監(jiān)管局，四川 成都，610041；2.西華大學(xué) 管理學(xué)院 ，四川 成都 610041)

本文以2007年至2010年IPO企業(yè)為研究對(duì)象，采用實(shí)證經(jīng)驗(yàn)研究的方法發(fā)現(xiàn)：IPO審計(jì)質(zhì)量低下是企業(yè)上市后業(yè)績(jī)變臉的誘因；保薦機(jī)構(gòu)注重執(zhí)業(yè)聲譽(yù)有利于IPO審計(jì)質(zhì)量的提高。為改變企業(yè)上市后變臉這一資本市場(chǎng)怪象,促進(jìn)資本市場(chǎng)健康發(fā)展和維護(hù)投資者的合法權(quán)益,本文提出IPO財(cái)務(wù)檢查應(yīng)制度化與常態(tài)化；建立健全保薦機(jī)構(gòu)誠(chéng)信體系；加強(qiáng)保薦機(jī)構(gòu)執(zhí)業(yè)和IPO項(xiàng)目質(zhì)量檢查。

IPO；業(yè)績(jī)變臉；審計(jì)質(zhì)量；保薦機(jī)構(gòu)執(zhí)業(yè)聲譽(yù)

IPO(Initial Public Offering)企業(yè)上市后業(yè)績(jī)迅速變臉①業(yè)績(jī)變臉是指企業(yè)在上市前的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)呈快速增長(zhǎng)勢(shì)頭，而上市后的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)處于長(zhǎng)期弱勢(shì)，甚至大幅下滑。已成為我國(guó)資本市場(chǎng)中一個(gè)見(jiàn)怪不怪的現(xiàn)象(許海，2001；劉誼等，2004)。楊淑君和王莉莉(2009)發(fā)現(xiàn)，我國(guó)很多企業(yè)通過(guò)IPO快速吸收主權(quán)資本后存在上市當(dāng)年盈利、第二年保本、第三年虧損的現(xiàn)象。從2007年至2010年IPO實(shí)踐看，企業(yè)上市后業(yè)績(jī)整體呈下行趨勢(shì)，部分企業(yè)甚至出現(xiàn)業(yè)績(jī)虧損的情形。②衡量業(yè)績(jī)收入增長(zhǎng)率、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)率等的計(jì)算是以上市的前三年(t-3)為基期的復(fù)合增長(zhǎng)率，計(jì)算公式詳見(jiàn)后文“企業(yè)業(yè)績(jī)變化測(cè)度”。這種情形大量存在既不符合投資者(特別是中小投資者)的利益，也不符合資本市場(chǎng)健康平衡發(fā)展的目標(biāo)。出現(xiàn)此類現(xiàn)象的根源何在？Aharony et al.(1993)的研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)上市前后業(yè)績(jī)變化的主要原因在于IPO前兩年會(huì)選擇增加會(huì)計(jì)收益的處理方法，以獲得較高的發(fā)行價(jià)。在我國(guó)近年IPO實(shí)踐中，為獲得上市資格和較高的發(fā)行價(jià)而不惜采用財(cái)務(wù)造假手段增加上市前利潤(rùn)的企業(yè)舉不勝數(shù)，主要案例有成都紅光實(shí)業(yè)、*ST大地(002200.SZ)和萬(wàn)福生科(300268.SZ)等企業(yè)。因此，為獲得較高發(fā)行價(jià)可能也是我國(guó)資本市場(chǎng)企業(yè)上市前后業(yè)績(jī)表現(xiàn)存在較大反差的主要原因。

已有的研究表明，我國(guó)IPO企業(yè)前后存在大量的盈余管理現(xiàn)象(許海，2001；楊淑君和王莉莉，2009；王秀麗和張艷，2012)。企業(yè)雖然是會(huì)計(jì)盈余管理的主體及責(zé)任人，但在現(xiàn)行發(fā)行審核制度下，企業(yè)盈余管理現(xiàn)象的大量存在可能與IPO的審計(jì)質(zhì)量及保薦機(jī)構(gòu)的執(zhí)業(yè)聲譽(yù)有較大的關(guān)聯(lián)性。因此，本文擬對(duì)關(guān)乎企業(yè)上市后業(yè)績(jī)表現(xiàn)相關(guān)的問(wèn)題進(jìn)行研究，它們分別是：IPO審計(jì)質(zhì)量對(duì)企業(yè)上市后業(yè)績(jī)變動(dòng)的影響；保薦機(jī)構(gòu)執(zhí)業(yè)聲譽(yù)對(duì)IPO審計(jì)質(zhì)量的影響；保薦機(jī)構(gòu)執(zhí)業(yè)聲譽(yù)對(duì)企業(yè)上市后業(yè)績(jī)變動(dòng)的影響。

一、文獻(xiàn)綜述

國(guó)外有關(guān)IPO企業(yè)質(zhì)量與承銷商聲譽(yù)關(guān)系的研究更多地是集中在投資者獲得IPO長(zhǎng)期回報(bào)與承銷商聲譽(yù)之間的關(guān)系，而直接研究承銷商聲譽(yù)與首發(fā)企業(yè)質(zhì)量的文獻(xiàn)較少(李春，2012)。國(guó)外對(duì)保薦承銷機(jī)構(gòu)的聲譽(yù)與IPO企業(yè)業(yè)績(jī)的關(guān)系的觀點(diǎn)尚不統(tǒng)一，雖然Carter、Dark和Piwowar(2002)認(rèn)為承銷商與所承銷的IPO企業(yè)質(zhì)量的關(guān)系存在不確定性，但保薦承銷商聲譽(yù)與IPO企業(yè)質(zhì)量存在正相關(guān)關(guān)系的結(jié)論仍占多數(shù)(Beatty和Ritter，1986；Carter和Manaster，1990；Chemmanur和Fulghieri，1994；Carter，Dark和Singh，1998)，即中介認(rèn)證理論在成熟資本市場(chǎng)已得到證實(shí)。國(guó)內(nèi)研究方面，劉江會(huì)等(2005)的實(shí)證研究表明，保薦承銷商的聲譽(yù)與IPO企業(yè)質(zhì)量之間的正向關(guān)系在我國(guó)證券發(fā)行市場(chǎng)中被扭曲，投資者通過(guò)保薦承銷商的聲譽(yù)等級(jí)來(lái)區(qū)分發(fā)行企業(yè)質(zhì)量的信息甄別機(jī)制在我國(guó)證券發(fā)行市場(chǎng)基本不存在。其他學(xué)者的研究亦有同樣的結(jié)論(金曉斌等，2006；張海云和徐春波，2009)。

Stem和Burstein(1985)研究發(fā)現(xiàn)，公司通過(guò)盈余管理高估股票發(fā)行前利潤(rùn)以提高發(fā)行價(jià)是上市后業(yè)績(jī)滑坡的主要原因，后續(xù)學(xué)者研究亦有相同或相似結(jié)論(Aharony et al.，1993；Sloan，1996；Teoh et al，1998)。國(guó)內(nèi)研究方面，林舒和魏明海(2000)研究發(fā)現(xiàn)，上市公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?cè)贗PO 前2 年和前1 年處于最高水平，在IPO 當(dāng)年顯著下降。這一現(xiàn)象可能與上市前的盈余管理有關(guān)(黃福廣和李西文，2009；姚明龍等，2010；王秀麗和張艷，2011)。

已有文獻(xiàn)對(duì)IPO質(zhì)量的研究主要集中在保薦承銷機(jī)構(gòu)聲譽(yù)和上市前盈余管理方面，而保薦承銷機(jī)構(gòu)聲譽(yù)對(duì)審計(jì)質(zhì)量及審計(jì)質(zhì)量對(duì)上市后業(yè)績(jī)表現(xiàn)的研究相對(duì)較弱，本文擬對(duì)此進(jìn)行研究。

二、研究假設(shè)

現(xiàn)行發(fā)行制度下，企業(yè)IPO需要編制三個(gè)完整的會(huì)計(jì)年度(即t-3，t-2和t-1)③t指企業(yè)發(fā)行上市當(dāng)年，t-3指企業(yè)發(fā)行上市前三年，其他以此類推。及一期的財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)表，并要求企業(yè)的持續(xù)盈利能力不受影響。④《首次公開(kāi)發(fā)行股票并上市管理辦法》(證監(jiān)會(huì)令第32號(hào))第三十七條規(guī)定持續(xù)盈利能力不受影響，且《首次公開(kāi)發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理暫行辦法》(證監(jiān)會(huì)令第61號(hào))第十條對(duì)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)有明確要求。雖然t-2，t-1及t期財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)表展現(xiàn)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)雖不能完全意義上代表持續(xù)盈利能力，但業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)平平甚至下滑必定表明企業(yè)的持續(xù)盈利能力存在問(wèn)題。因此，為順利獲得IPO發(fā)行批文，企業(yè)在IPO前三年需要有良好的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)趨勢(shì)，以表明企業(yè)具備持續(xù)的盈利能力。同時(shí)，企業(yè)良好的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)趨勢(shì)為投資者展示出未來(lái)市場(chǎng)發(fā)展空間和投資價(jià)值潛力。2006年《公司法》頒布實(shí)施后，我國(guó)IPO企業(yè)大都是通過(guò)整體變更的方式設(shè)立股份有限公司，⑤所謂整體變更方式是指有限公司以凈資產(chǎn)折股的方式變更為股份有限公司。前三個(gè)會(huì)計(jì)年度的財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)表采用模擬的方式編制，模擬財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)表與有限公司的原始財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)表的差異經(jīng)審計(jì)差異調(diào)節(jié)表的方式予以披露，這可能為企業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的調(diào)整留下了空間。從IPO企業(yè)整體情況看，無(wú)論是銷售收入增長(zhǎng)率、還是營(yíng)業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)率，均在t-2期增長(zhǎng)較快，t-1期有所回落，并在t期迅速上升，與發(fā)行審核關(guān)于企業(yè)持續(xù)盈利能力的要求較為一致。然而，企業(yè)銷售收入增長(zhǎng)率和營(yíng)業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)率在t+1和t+2期的增速明顯下滑。這樣的現(xiàn)象表明企業(yè)在IPO前盈余調(diào)節(jié)的空間是存在的。而且本文在后述的調(diào)整的KS模型中亦發(fā)現(xiàn)了在IPO前盈余調(diào)節(jié)的證據(jù)，與楊淑君和王莉莉(2009)的研究結(jié)論較為一致。然而，在出具標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見(jiàn)的情況下，企業(yè)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)表的盈余管理程度暗含注冊(cè)會(huì)計(jì)師(CPA)審計(jì)質(zhì)量的高低(陳信元和夏立軍，2006；劉桂良和牟謙，2008)。根據(jù)發(fā)行審核需要，IPO實(shí)踐中尚無(wú)非標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見(jiàn)的案例。因此，本文提出假設(shè)1:

H1：較低的IPO審計(jì)質(zhì)量造成了企業(yè)上市后的業(yè)績(jī)變臉。

自2005年實(shí)施保薦制以來(lái)，IPO企業(yè)的方案主要由保薦機(jī)構(gòu)、會(huì)計(jì)師和律師等中介機(jī)構(gòu)完成并向發(fā)行審核部門(mén)申報(bào)。雖然各個(gè)機(jī)構(gòu)有較為明確的分工，但保薦機(jī)構(gòu)仍是整個(gè)IPO方案的主導(dǎo)者。例如，IPO企業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)雖由CPA審計(jì)并承擔(dān)審計(jì)責(zé)任，但因在IPO方案中的主導(dǎo)角色，保薦機(jī)構(gòu)有權(quán)力更換自認(rèn)為有能力缺陷的包括會(huì)計(jì)師事務(wù)所在內(nèi)的其他中介機(jī)構(gòu)。⑥《證券發(fā)行上市保薦業(yè)務(wù)管理辦法》(證監(jiān)會(huì)令第58號(hào))第五十八條規(guī)定了保薦機(jī)構(gòu)的主導(dǎo)者角色，詳細(xì)內(nèi)容略。如前文分析，以財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)的快速增長(zhǎng)展現(xiàn)企業(yè)的持續(xù)盈利能力的訴求在IPO方案主導(dǎo)者保薦機(jī)構(gòu)身上可能同樣存在。但是，IPO方案對(duì)企業(yè)雖有持續(xù)盈利訴求，但執(zhí)業(yè)聲譽(yù)較好的保薦機(jī)構(gòu)可能會(huì)本著實(shí)事求是的原則抑制IPO過(guò)程中的盈余調(diào)節(jié)。因此，本文提出假設(shè)2和假設(shè)3：

《證券發(fā)行上市保薦業(yè)務(wù)管理辦法》(證監(jiān)會(huì)令第58號(hào))第五十八條規(guī)定了保薦機(jī)構(gòu)的主導(dǎo)者角色，詳細(xì)內(nèi)容略。

H2：保薦機(jī)構(gòu)的執(zhí)業(yè)聲譽(yù)能有效改善IPO審計(jì)質(zhì)量。

H3：保薦機(jī)構(gòu)的執(zhí)業(yè)聲譽(yù)能有效阻止公司上市后業(yè)績(jī)變臉。

三、變量選取及模型設(shè)定

(一)變量選取

1.企業(yè)業(yè)績(jī)變化測(cè)度。已有的研究主要采用資產(chǎn)收益率或凈資產(chǎn)收益率作為企業(yè)上市前后業(yè)績(jī)變化度量指標(biāo)(許海，2001；劉誼等，2004；蔡春等，2013)。值得注意的是：企業(yè)成功發(fā)行獲得的募集資金后的總資產(chǎn)與凈資產(chǎn)較上市前均有顯著變化，⑦2007年至2010年發(fā)行上市公司實(shí)際募集資金額占發(fā)行前一年凈資產(chǎn)和總資產(chǎn)的比重為58.22%和5.37%；占發(fā)行前一年公司凈資產(chǎn)和總資產(chǎn)比重的平均值約為261.73%和141.49%。而企業(yè)的收入(或收益)在短期內(nèi)卻不會(huì)隨募集資金的取得而同步實(shí)現(xiàn)，總資產(chǎn)或凈資產(chǎn)收益率均會(huì)有顯著的自然下降現(xiàn)象，所以，企業(yè)上市后的總資產(chǎn)或凈資產(chǎn)收益率下降可能并不能真正代表企業(yè)上市后的業(yè)績(jī)變臉。因此，本文將放棄總資產(chǎn)收益率和凈資產(chǎn)收益率作為業(yè)績(jī)變化的度量指標(biāo)，而采用能真實(shí)反映業(yè)績(jī)變化的銷售收入增長(zhǎng)率(RGRT)和營(yíng)業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)率(OPGT)作為企業(yè)上市前后業(yè)績(jī)變化(performance change，簡(jiǎn)稱PC)的度量指標(biāo)。

(3)

(4)

REV是企業(yè)的銷售收入，OP是企業(yè)的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)。t是企業(yè)發(fā)行上市當(dāng)年，t-3是企業(yè)發(fā)行上市前三年，其他以此類推。

2.IPO審計(jì)質(zhì)量測(cè)度。采用盈余管理計(jì)量模型估計(jì)出的操縱性應(yīng)計(jì)利潤(rùn)(discretional accruals，簡(jiǎn)稱DA)的絕對(duì)值作為審計(jì)質(zhì)量的替代變量已被廣泛使用(劉啟亮，2006；陳信元和夏立軍，2006；劉桂良和牟謙，2008)。在眾多的盈余管理計(jì)量模型中，夏立軍(2003)的實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，基本Jones模型和調(diào)整的KS模型最能有效地揭示出盈余管理。但劉桂良和牟謙(2008)認(rèn)為，基本Jones模型有較強(qiáng)的行業(yè)局限性，用調(diào)整的KS模型估計(jì)DA更為有效。因此，本文擬采用調(diào)整的KS模型估計(jì)的DA絕對(duì)值來(lái)衡量審計(jì)質(zhì)量。⑧調(diào)整的KS模型已被學(xué)術(shù)界廣為采用，在此不列計(jì)算過(guò)程。本文擬采用t-2和t-1期盈余的操縱程度來(lái)衡量IPO審計(jì)質(zhì)量(audit quality，簡(jiǎn)稱AQ)。

(5)

3.保薦機(jī)構(gòu)執(zhí)業(yè)聲譽(yù)測(cè)度。Megginson&Weiss(1991)首次使用證券承銷市場(chǎng)份額衡量承銷商聲譽(yù)，并認(rèn)為承銷商聲譽(yù)與市場(chǎng)份額正相關(guān)。自2005年實(shí)行保薦制度以來(lái)，企業(yè)IPO的保薦機(jī)構(gòu)與主承銷商實(shí)為一家證券公司，因此，本文擬采用李春(2012)的做法，即利用保薦承銷收入的市場(chǎng)份額(market shares，簡(jiǎn)稱MS)和IPO的成功率(success rate，簡(jiǎn)稱SR)來(lái)衡量保薦機(jī)構(gòu)的執(zhí)業(yè)聲譽(yù)(professional reputation，簡(jiǎn)稱PR)。

PR_MSi=MSi-1

(6)

PR_SRi=SRi-1

(7)

4.控制變量。為保持研究的謹(jǐn)慎性，本文將對(duì)企業(yè)所處行業(yè)(industry，簡(jiǎn)稱IND)、上市前股權(quán)屬性(ownership，簡(jiǎn)稱OWN)、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率(turnover of total capital，簡(jiǎn)稱TOT)、存貨周轉(zhuǎn)率(turnover of inventory簡(jiǎn)稱，TOI)、收益質(zhì)量(quality of earnings，簡(jiǎn)稱QE)、管理層持股(executives shares，簡(jiǎn)稱ES)、財(cái)務(wù)杠桿(financial leverage，簡(jiǎn)稱FLV)和上市年份(year，簡(jiǎn)稱YER)等的影響進(jìn)行控制。

表1 變量的描述

(二)模型設(shè)定

為研究IPO審計(jì)質(zhì)量、保薦機(jī)構(gòu)執(zhí)業(yè)聲譽(yù)對(duì)企業(yè)上市后業(yè)績(jī)變化的影響，以及保薦機(jī)構(gòu)執(zhí)業(yè)聲譽(yù)對(duì)IPO審計(jì)質(zhì)量的影響，本文將構(gòu)建如下模型：⑨為簡(jiǎn)化模型構(gòu)建，模型中的PC包括企業(yè)上市后的業(yè)績(jī)變化指標(biāo)PC_RGRT和PC_OPGT，PR包括保薦機(jī)構(gòu)聲譽(yù)指標(biāo)PR_MS和PR_SR。

PC=α+β1AQ+β2IND+β3OWN+β4TOT+β5TOI+β6QE+β7ES+β8FLV+β9YER+ε

(8)

AQ=α+β1PR+β2IND+β3OWN+β4TOT+β5TOI+β6QE+β7ES+β8FLV+β9YER+ε

(9)

PC=α+β1PR+β2IND+β3OWN+β4TOT+β5TOI+β6QE+β7ES+β8FLV+β9YER+ε

(10)

四、實(shí)證分析

(一)數(shù)據(jù)來(lái)源及篩選過(guò)程

本文擬選取2007年至2010年在滬深交易所公開(kāi)發(fā)行并上市(IPO)的企業(yè)為研究對(duì)象，以考察IPO審計(jì)質(zhì)量與企業(yè)上市后業(yè)績(jī)的關(guān)系。選取該期間IPO企業(yè)的主要原因是：第一，保持研究樣本企業(yè)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)信息的一致性。根據(jù)證監(jiān)會(huì)規(guī)定，IPO企業(yè)申報(bào)財(cái)務(wù)報(bào)表在2007年后應(yīng)按新的企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則編制。第二，考察研究樣本企業(yè)上市后業(yè)績(jī)的窗口期。本文擬考察企業(yè)上市后業(yè)績(jī)表現(xiàn)，需要一定的窗口期。

根據(jù)研究慣例和需要，本文按照以下順序進(jìn)行篩選：第一，剔除金融類企業(yè)。因?yàn)樵擃惼髽I(yè)與其他行業(yè)企業(yè)的會(huì)計(jì)科目存在差異。第二，剔除上市后被中國(guó)證監(jiān)會(huì)認(rèn)定為違規(guī)發(fā)行及人民法院認(rèn)定為欺詐發(fā)行的公司，因?yàn)樵擃惏咐c總體樣本的偏離度較大。第三，剔除數(shù)據(jù)缺失的樣本公司。最終得到611個(gè)有效樣本。

本文數(shù)據(jù)來(lái)源于Wind數(shù)據(jù)庫(kù)和CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)，數(shù)據(jù)處理采用excel電子表格和stata12統(tǒng)計(jì)軟件。

(二)實(shí)證結(jié)果及分析

1.描述性統(tǒng)計(jì)及相關(guān)性檢驗(yàn)。

(1)變量的描述性統(tǒng)計(jì)。根據(jù)描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果(詳見(jiàn)表2)，反映企業(yè)上市前后業(yè)績(jī)變化的PC_RGRT和PC_OPGT指標(biāo)的平均值均為負(fù)值，說(shuō)明企業(yè)上市后的業(yè)績(jī)變臉是整體趨勢(shì)；而反映審計(jì)質(zhì)量高低的AQ值的最大值和最小值相差較大，揭示出IPO審計(jì)質(zhì)量存在良莠不齊現(xiàn)象；而替代保薦機(jī)構(gòu)執(zhí)業(yè)聲譽(yù)的市場(chǎng)占有率平均值僅為0.03，說(shuō)明保薦機(jī)構(gòu)的市場(chǎng)分散度較大；而代表保薦機(jī)構(gòu)執(zhí)業(yè)聲譽(yù)的過(guò)會(huì)率的平均值為0.71，說(shuō)明保薦機(jī)構(gòu)的執(zhí)業(yè)能力有進(jìn)一步提升的空間。

表2 變量的描述性統(tǒng)計(jì)

(2)業(yè)績(jī)變量的詳細(xì)描述。本文通過(guò)分類整理(詳見(jiàn)表3)發(fā)現(xiàn)，無(wú)論是上市后的銷售收入增長(zhǎng)率，還是營(yíng)業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)率，約6成以上企業(yè)的增速均下降。從年份上市看，2010年新上市的企業(yè)在后續(xù)的業(yè)績(jī)表現(xiàn)較以前3個(gè)年度有所好轉(zhuǎn)，但存在上市后業(yè)績(jī)變臉現(xiàn)象的企業(yè)仍過(guò)半數(shù)。

表3 業(yè)績(jī)變量的詳細(xì)描述

注：“負(fù)值”表示企業(yè)上市后兩年的增長(zhǎng)率平均值低于上市前兩年的平均值。

(3)變量的相關(guān)性檢驗(yàn)。對(duì)主要變量Person相關(guān)性檢驗(yàn)后(詳見(jiàn)表4)發(fā)現(xiàn)，PC_RGRT和AQ、AQ和PR_MS、AQ和PR_SR有相關(guān)關(guān)系，但未發(fā)現(xiàn)PC_RGRT和PC_OPGT與PR_MS和PR_SR有相關(guān)關(guān)系。本文將在多元回歸分析中對(duì)各變量的相關(guān)性進(jìn)行詳盡分析。

表4 變量的相關(guān)性檢驗(yàn)

注：***表示在1%的水平顯著，**表示在5%的水平顯著，*表示在10%的水平顯著。

2.多元回歸分析。根據(jù)數(shù)據(jù)分析結(jié)果(詳見(jiàn)表5)，AQ與PC_RGRT及AQ與PC_OPGT負(fù)相關(guān)，即代表審計(jì)質(zhì)量的會(huì)計(jì)盈余操縱高低與業(yè)績(jī)?cè)龇叩统收蛳嚓P(guān)關(guān)系，也就是說(shuō)，較差的審計(jì)質(zhì)量是公司上市后業(yè)績(jī)變臉的誘因，本文的研究假設(shè)得到證實(shí)。

表5 業(yè)績(jī)變化與審計(jì)質(zhì)量關(guān)系回歸結(jié)果

注：***表示在1%的水平顯著，**表示在5%的水平顯著，*表示在10%的水平顯著。

本文的數(shù)據(jù)分析發(fā)現(xiàn)(詳見(jiàn)表6)，PR_MS與AQ及PC_SR與AQ負(fù)相關(guān)，即保薦機(jī)構(gòu)較強(qiáng)的執(zhí)業(yè)聲譽(yù)有助于抑制企業(yè)盈余操縱的質(zhì)量，在客觀上能促進(jìn)審計(jì)質(zhì)量的改善，本文的研究假設(shè)得到證實(shí)。IPO實(shí)踐中，保薦機(jī)構(gòu)可能會(huì)因重視自身的執(zhí)業(yè)聲譽(yù)而對(duì)企業(yè)會(huì)計(jì)盈余操縱產(chǎn)生擠出效應(yīng)。但是，保薦機(jī)構(gòu)因重視執(zhí)業(yè)聲譽(yù)對(duì)會(huì)計(jì)盈余操縱的擠出效應(yīng)似乎并不足以讓企業(yè)上市后業(yè)績(jī)得到改善，如表7的數(shù)據(jù)分析未發(fā)現(xiàn)PR_MS與PC_RGRT、PR_MS與PC_OPGT、PR_SR與PC_RGRT及PR_SR與PC_OPGT在統(tǒng)計(jì)意義上的相關(guān)關(guān)系，即保薦機(jī)構(gòu)的執(zhí)業(yè)聲譽(yù)對(duì)企業(yè)上市后的業(yè)績(jī)變化影響未得到證實(shí)。

表6 審計(jì)質(zhì)量與保薦機(jī)構(gòu)執(zhí)業(yè)聲譽(yù)關(guān)系回歸結(jié)果

注：***表示在1%的水平顯著，**表示在5%的水平顯著，*表示在10%的水平顯著。

表7 業(yè)績(jī)變化與保薦機(jī)構(gòu)執(zhí)業(yè)聲譽(yù)的關(guān)系回歸結(jié)果

注：***表示在1%的水平顯著，**表示在5%的水平顯著，*表示在10%的水平顯著。

3.對(duì)回歸結(jié)果的進(jìn)一步解釋。根據(jù)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)分析發(fā)現(xiàn)，IPO審計(jì)質(zhì)量低是造成企業(yè)上市后業(yè)績(jī)變臉的因素。為向投資者展示出良好的成長(zhǎng)性，企業(yè)有通過(guò)調(diào)節(jié)會(huì)計(jì)盈余的手段來(lái)實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)的訴求，而會(huì)計(jì)師對(duì)此沉默則會(huì)嚴(yán)重影響其審計(jì)質(zhì)量。實(shí)踐中，會(huì)計(jì)師與公司合謀造假的案例屢見(jiàn)不鮮，一直為資本市場(chǎng)所詬病。造成企業(yè)會(huì)計(jì)盈余操縱及會(huì)計(jì)師對(duì)此沉默的主要原因可能是：第一，如前文分析，現(xiàn)行發(fā)行審核制度強(qiáng)化企業(yè)的持續(xù)盈利能力，而企業(yè)展現(xiàn)持續(xù)盈利能力的有效方式則為業(yè)績(jī)的持續(xù)增長(zhǎng)。第二，為獲得較高的發(fā)行價(jià)格，公司需要在發(fā)行當(dāng)年有較高的利潤(rùn)(Aharony，1993)。實(shí)際上，企業(yè)不可能在發(fā)行當(dāng)年完成業(yè)績(jī)的跨越式增長(zhǎng)。第三，向投資者展示未來(lái)的發(fā)展空間。從企業(yè)成長(zhǎng)周期規(guī)律看，處于成長(zhǎng)期并有較好業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)勢(shì)頭的企業(yè)能為投資者帶來(lái)較好的回報(bào)，有助于吸引投資者的參與。

本文分析還發(fā)現(xiàn)，保薦機(jī)構(gòu)的執(zhí)業(yè)聲譽(yù)能阻止企業(yè)上市前的會(huì)計(jì)盈余操縱，這使審計(jì)質(zhì)量在一定程度上有所改善。其可能的原因是：保薦機(jī)構(gòu)可能擔(dān)心企業(yè)上市后業(yè)績(jī)變臉而損害自身執(zhí)業(yè)聲譽(yù)，從而要求其披露更加真實(shí)的財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)信息，或是要求會(huì)計(jì)師對(duì)會(huì)計(jì)盈余調(diào)節(jié)采用相應(yīng)的措施。然而，保薦機(jī)構(gòu)對(duì)會(huì)計(jì)盈余操縱的擠出和審計(jì)質(zhì)量的改善未能有效地改變企業(yè)上市后業(yè)績(jī)變臉這一資本市場(chǎng)怪象。

遺憾的是，本文雖然發(fā)現(xiàn)了IPO審計(jì)質(zhì)量低造成了業(yè)績(jī)變臉以及保薦機(jī)構(gòu)注重執(zhí)業(yè)聲譽(yù)對(duì)審計(jì)質(zhì)量加以改善的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)，卻未發(fā)現(xiàn)保薦機(jī)構(gòu)執(zhí)業(yè)聲譽(yù)對(duì)企業(yè)上市后業(yè)績(jī)變臉有明顯改善的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。雖然這與已有研究(李春，2012)較為切合，但也有可能是本文的研究偏差。

五、結(jié)論及政策建議

本文研究發(fā)現(xiàn)：IPO審計(jì)質(zhì)量低與企業(yè)上市后業(yè)績(jī)變臉相關(guān)，以及保薦機(jī)構(gòu)注重執(zhí)業(yè)聲譽(yù)而對(duì)IPO審計(jì)質(zhì)量加以改善。因此，為有效改善企業(yè)上市后業(yè)績(jī)變臉這一資本市場(chǎng)怪象，促進(jìn)資本市場(chǎng)健康平衡發(fā)展和維護(hù)投資者的合法權(quán)益，本文認(rèn)為應(yīng)從以下幾個(gè)方面加以改進(jìn)：

(一)實(shí)現(xiàn)IPO財(cái)務(wù)檢查的制度化與常態(tài)化

在IPO實(shí)施保薦制的背景下，IPO作為一種行政許可事項(xiàng)需要通過(guò)發(fā)行審核部門(mén)的實(shí)質(zhì)審核，而審核主要是基于各有關(guān)中介機(jī)構(gòu)的盡職調(diào)查報(bào)告及審計(jì)報(bào)告。除2012年證監(jiān)會(huì)開(kāi)展IPO財(cái)務(wù)專項(xiàng)檢查外，IPO的財(cái)務(wù)檢查尚未實(shí)現(xiàn)制度化和常態(tài)化，這可能是造成IPO審計(jì)質(zhì)量低的原因。但隨著我國(guó)IPO向注冊(cè)制的邁進(jìn)，加強(qiáng)IPO財(cái)務(wù)檢查工作不僅有利于注冊(cè)會(huì)計(jì)師審計(jì)質(zhì)量的提高，也有利于促進(jìn)保薦機(jī)構(gòu)及律師工作質(zhì)量的進(jìn)一步提升。

(二)建立健全保薦機(jī)構(gòu)及保薦代表人的誠(chéng)信體系

除保薦機(jī)構(gòu)和保薦代表人信息公示外，目前尚未建立保薦機(jī)構(gòu)誠(chéng)信的綜合評(píng)價(jià)體系。保薦機(jī)構(gòu)作為IPO方案的主導(dǎo)機(jī)構(gòu)，注重職業(yè)聲譽(yù)有利于促進(jìn)自身執(zhí)業(yè)能力的提高和質(zhì)量控制的提升，這在間接上有助于資本市場(chǎng)的健康發(fā)展。本文研究表明，保薦機(jī)構(gòu)注重執(zhí)業(yè)聲譽(yù)有助于IPO審計(jì)質(zhì)量的改善。因此，建立健全保薦機(jī)構(gòu)及保薦代表人的誠(chéng)信體系顯得頗為重要。

(三)強(qiáng)化對(duì)保薦機(jī)構(gòu)執(zhí)業(yè)及IPO項(xiàng)目的質(zhì)量檢查

在建立健全保薦機(jī)構(gòu)誠(chéng)信體系的基礎(chǔ)上，強(qiáng)化對(duì)保薦機(jī)構(gòu)的執(zhí)業(yè)質(zhì)量和IPO項(xiàng)目執(zhí)業(yè)情況的檢查，有助于從源頭上促進(jìn)保薦機(jī)構(gòu)執(zhí)業(yè)及IPO項(xiàng)目質(zhì)量的提高，這能夠保證其執(zhí)業(yè)聲譽(yù)的客觀性，從而更有利于資本市場(chǎng)的健康發(fā)展。

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(責(zé)任編輯：易正蘭)

A Study of IPO Auditing Quality,Sponsor’s Reputation and the Enterprise’s Performance after Listing

Song Fei1,Wan Jun2

(1.Sichuan Supervision Bureau of CSRC,Chengdu 610041,China;2.Management College of Xihua University,Chengdu 610039,China)

This paper taking the enterprise listed in China’s stock market from 2007 to 2010 as an example,using the empirical method,found that:(1) The low IPO audit quality caused the performance change after listing;(2) The sponsor’s reputation can improve the IPO audit quality.Based on the empirical study,this paper pointed out that:(1) IPO financial checking should be institutionalized and normalized;(2) The sponsor credit system should be founded;(3) the sponsor and IPO project quality checking should be Strengthened.

IPO;the Performance Change;Audit Quality;Sponsor’s Reputation

2014-12-03

宋飛(1985-)，男，注冊(cè)會(huì)計(jì)師，研究方向：資本市場(chǎng)與財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)；萬(wàn)君(1981-)，女，副教授，博士，研究方向：知識(shí)網(wǎng)絡(luò)管理、財(cái)務(wù)管理。

F239.6

A

1007-8576(2015)02-0023-09