央行票據(jù)可持續(xù)性問題

方童

中央銀行是我國國內(nèi)所有銀行的總銀行，而且中央銀行發(fā)行央行票據(jù)是央行在公開市場操作上的重要工具，央票是如何在公開市場操作中發(fā)揮著作用的呢？央行可以用過發(fā)行票據(jù)對國內(nèi)人民幣的升值貶值，通貨膨脹以及利率保持長期的穩(wěn)定和可持續(xù)性，央票的發(fā)行對商業(yè)銀行流動性的控制，間接宏觀調(diào)控，穩(wěn)定市場。

中央銀行票據(jù)的概述

央票的概述。央行票據(jù)通俗理解就是央行發(fā)行的債券，其顯著的特點就是短期性。央行票據(jù)是中央銀行發(fā)行的債券，由商業(yè)銀行或者證券公司購買從而形成一種債券債務關系。我國自從1994年外匯改革體制開始以來，面臨的重要問題就是，經(jīng)常項目和資本項目賬戶都出現(xiàn)了順差的現(xiàn)象，外匯的儲備增加，而目增加速度極快，很快就成為了世界第一的外匯儲備大國。在這種情況下，為了穩(wěn)定人民幣的匯率而目實現(xiàn)抑制通貨膨脹，央行就會發(fā)行央票去實現(xiàn)這種雙重目標。

央票發(fā)行的背景，方式，作用。在1993年，我國基本上就存在了央票的前身中央銀行融資券，當時發(fā)行的融資券只是為了調(diào)節(jié)地區(qū)和金融機構(gòu)間資金的不平衡狀態(tài)，而現(xiàn)在的央票和當時的融資券是不太相同的。中央銀行發(fā)行中央銀行票據(jù)是央行的主動負債業(yè)務，面對的主要對象是國內(nèi)的商業(yè)銀行等金融機構(gòu)，此時，央行發(fā)行央票的原因是減少超額準備，從而有效的控制市場的基礎貨幣量，進而穩(wěn)定市場利率，通貨膨脹以及維持人民幣的幣值穩(wěn)定。

國際上的中央銀行發(fā)行央票的方式主要有兩種，其一是信用發(fā)行，再則是外匯質(zhì)押發(fā)行，基本上所有的央行都采用信用發(fā)行。我國中國人民銀行也是采用這種方式，中央銀行發(fā)行的央票是零風險，國家主權(quán)的信用等級相同時，不需要任何擔保即可直接發(fā)行，而另一種發(fā)行方式基本E出現(xiàn)在貨幣局制度的地方。央票的兩種招標方式是價格招標以及數(shù)量招標。價格招標也是利率招標，它是在明確數(shù)量的情況下，以債券價格為標的的競標，用這種方式招標可以真正的反映出市場價格和利率。數(shù)量招標，是在明確招標價格的情況下，以債券數(shù)量為標的的競標，用這樣的方式招標能過保持價格從而引導貨幣市場的供求情況。

央票是能夠調(diào)控貨幣的供應量，以保證市場上的基礎貨幣的穩(wěn)定，從而穩(wěn)定利率和通貨膨脹，另外央票還調(diào)節(jié)著國內(nèi)商業(yè)銀行資金流動性的水平，還能為市場提供基準利率。

中央銀行票據(jù)和公開市場操作的關系

公開市場操作的原理。公開市場操作又稱為公開市場業(yè)務是央行控制基礎貨幣的一項工具，來實現(xiàn)宏觀調(diào)控。中央銀行票據(jù)是公開市場貨幣政策工具的其中之一，通過有價證券的交易來吞吐基礎貨幣，進而改變市場中基礎貨幣的數(shù)量和商業(yè)銀行等貨幣機構(gòu)的準備金，達到影響利率和貨幣供給量的目的，公開市場操作是政府通過央行進行宏觀調(diào)控的其中一項重要手段。

央票在中國人民銀行資產(chǎn)和負債總量不變的前提下，通過負債結(jié)構(gòu)的變化從而達到目的，去實現(xiàn)貨幣政策的目標。直接的做法就是中央銀行向商業(yè)銀行發(fā)行票據(jù)，將原來的超額準備金存款變成中央銀行票據(jù)的形式存在中央銀行。這種做法對商業(yè)銀行而言，總的負債量和資產(chǎn)都沒有發(fā)生變化，但是資產(chǎn)結(jié)構(gòu)卻發(fā)生了變化；對于央行而言呢，總的負債量和資產(chǎn)都沒有發(fā)生變化，但是負債結(jié)構(gòu)是發(fā)生了變化。這個時候，央票就發(fā)生了作用，市場上的基礎貨幣得到了控制，但是央票是能夠交易的，所以央行就會吸收商業(yè)銀行等金融機構(gòu)的部分流動性。

我國的公開市場操作工具。我國的公開市場操作分位RMB操作和外匯操作兩種，1998年開始回復RMB操作，而且規(guī)模日益增大，到了1999年，公開市場操作就成了央行的重要操作工具。對于調(diào)節(jié)商業(yè)銀行的流動性水平以及市場利率的平衡和基礎貨幣的供應量發(fā)揮著不可替代的作用。

公開市場操作從交易品種的角度來看可以分為回購交易、現(xiàn)券交易和發(fā)行中央銀行票據(jù)三種。

回購交易又分為正回購和逆回購兩種方式，正回購是央行向一級交易商賣出有價證券，并規(guī)定在未來的某個日期在從一級交易商手中買回有價證券；逆回購則和正回購正好相反，逆回購是央行向一級交易商買進有價證券，并規(guī)定在未來的某個日期再將有價證券買回給一級交易商。

現(xiàn)券交易又分為現(xiàn)券買斷和現(xiàn)券賣斷兩種方式，現(xiàn)券買斷是央行直接的買入債券，然后一次性的投放基礎貨幣，而另一種則是直接賣出，然后一次性的回籠基礎貨幣。

中央銀行票據(jù)，其實就是中央銀行債券，為了調(diào)節(jié)商業(yè)銀行的超額準備金，央行向商業(yè)銀行發(fā)行的短期的債務憑證，其顯著的特點就是短期性。期中期限的區(qū)間是三個月到三年的時間。

中央銀行票據(jù)可持續(xù)性分析

中央銀行票據(jù)的作用進行可持續(xù)性分析。中央銀行票據(jù)可以調(diào)節(jié)我國商業(yè)銀行的流動性，中國人民銀行通過在公開市場操作上發(fā)行央票或者回購央票，其本質(zhì)就是調(diào)節(jié)商業(yè)銀行的流動性。央票就是通過負債結(jié)構(gòu)的變化，達到一種貨幣政策目標的一個目的。中央銀行發(fā)行央票的貨幣政策效應的原因是為了直接減少市場中的基礎貨幣量，這樣做的效果其實和提高法定存款準備金率來降低商業(yè)銀行的超額存款準備水平是一樣的。但是提高法定存款準備金以后，超額存款準備部分地變成法定存款準備金，這部分資金商業(yè)銀行只能存在中央銀行，卻不能夠應用在市場的流通和支付中，這就展現(xiàn)出了發(fā)行央票的獨特性，發(fā)行央票能夠?qū)崿F(xiàn)宏觀調(diào)控的目的，而目還具備市場化和靈活性的優(yōu)勢。2003年，一級交易商問R07D利率在1.9和3.62%之間波動，平均值為2.31%，標準差為0.37；2004年，R07D利率在1.83～2.73%之間波動，平均值為2.147蹦，標準差為0.193。在2005年，貨幣市場連續(xù)性很強，但是市場運行相當平穩(wěn)。

沖銷干預政策的連續(xù)性?？沙掷m(xù)眭實質(zhì)上就是指可以連續(xù)維持某一狀態(tài)或者過程的能力。央行要維持沖銷干預政策的可持續(xù)性需要滿足一些要求，就要求沖銷的成本要低；沖銷政策要實現(xiàn)其自身的政策目標就是匯率穩(wěn)定而且可以抑制通貨膨脹；沖銷政策不會影響其他的政策。只有這樣，才能保持沖銷干預政策的連續(xù)性。央行發(fā)行央票來沖銷外匯占款，如果大規(guī)模的采用沖銷政策，就有可能帶來經(jīng)濟“滯漲”現(xiàn)象，所謂經(jīng)濟滯漲，就是經(jīng)濟停止而且具有很高的通貨膨脹率，還有失業(yè)情況比較嚴重的經(jīng)濟現(xiàn)象，所以央票發(fā)行沖銷干預政策不可連續(xù)性，要進行及時的調(diào)節(jié)，尤其是國際收支不平衡，從而緩解沖銷的壓力。動性行票據(jù)央銀行發(fā)行央行票據(jù)是央行在公開市場操作上的重要工具。

政策建議

調(diào)整央行票據(jù)的期限。目前我國發(fā)行的中央銀行票據(jù)面對的對象主要是商業(yè)銀行，而且期限的種類比較少，只有三個月，六個月，一年期，三年期，如果我國繼續(xù)要對央票進行沖銷干預，就應該拓展央票的品種，就像發(fā)行的國債—樣，在發(fā)行期限結(jié)構(gòu)上多樣化，完善期限的品種。那樣就會減輕央票的支付壓力，從而提高貨幣政策效率，這樣使貨幣調(diào)控更加的靈活便捷。

完善公開市場操作的工具。目前，我國公開市場操作的工具就這回購交易、現(xiàn)券交易和發(fā)行中央銀行票據(jù)三種，央票已經(jīng)做為公開市場工具中很重要的—項工具，從而進行宏觀調(diào)控。但是沖銷干預方式不可以大規(guī)模的連續(xù)性，

央票發(fā)行過多可能導致央票的票面利率升高，從而影響沖銷。所以，中央銀行完善公開市場操作特別重要。