理性看待股市多空博弈

構(gòu)成商品交易的一個(gè)基本前提是供需雙方的共同存在，而市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的建立，則是為供需雙方的交易建立規(guī)則和提供平臺(tái)。在這里，買和賣同樣重要，發(fā)揚(yáng)契約精神、維護(hù)雙方的合法利益是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的前提。在證券市場(chǎng)上，人們習(xí)慣以多空來(lái)代表參與交易的兩方，看多者在操作行為上是買人，看空者則是賣出。由于證券交易具有流動(dòng)性強(qiáng)、價(jià)格變化快的特點(diǎn)，在實(shí)踐中，買賣雙方的角色經(jīng)常在變換，在高頻交易中甚至隨時(shí)都在變化。因此，理論上說(shuō)，股市中沒(méi)有絕對(duì)的多頭，也沒(méi)有絕對(duì)的空頭；市場(chǎng)的多空博弈中，也沒(méi)有永遠(yuǎn)的多方和空方。

非常時(shí)期做空遭遇道德綁架

然而，在今天的股市交易中，情況相對(duì)復(fù)雜。在大多數(shù)場(chǎng)合中，做多是股市盈利的主要模式，同時(shí)股票供應(yīng)又在逐漸增加，人們往往更多地習(xí)慣做多，即便有時(shí)會(huì)做空，也是出于換倉(cāng)的需要，但本質(zhì)上仍然是做多。而在輿論上，也有做多較做空更占據(jù)道德高地的說(shuō)法。這種狀況的極致表現(xiàn)，就是將凡有利于股市做多的消息叫“利好”，而有助于做空的消息則被稱為“利空”。

也因?yàn)檫@樣，具有主動(dòng)做空功能的股指期貨，從開始就一直受到部分輿論的責(zé)難，每當(dāng)股市下跌，它就會(huì)成為替罪羊。雙融業(yè)務(wù)開啟后，融券業(yè)務(wù)發(fā)展緩慢，特別是在轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)中，一般大股東對(duì)于出借證券用于做空大多不感興趣。這里也許有多方面原因，但對(duì)于做空存在情緒及心態(tài)上的反感，無(wú)疑也是一個(gè)事實(shí)。

而這種狀況，在最近一段時(shí)期更是得到了進(jìn)一步的強(qiáng)化。6月中旬以來(lái)，股市在沖高到5100點(diǎn)以后開始下跌，并且隨著有關(guān)部門降杠桿舉措的實(shí)施，跌幅不斷擴(kuò)大，動(dòng)輒出現(xiàn)可怕的“千股跌?！睜顩r，從而迫使管理層不得不采取非常手段調(diào)控市場(chǎng)，于是就有了一場(chǎng)“救市大戰(zhàn)”。

這場(chǎng)大戰(zhàn)分三個(gè)戰(zhàn)場(chǎng)：一個(gè)是在股市交易上，也就是動(dòng)用銀行資金向證金公司等提供貸款，助其直接入市買股票；另一個(gè)是在制度層面，包括鼓勵(lì)大股東增持，在一定期限內(nèi)禁止其賣出股票，階段性地控制股指期貨的開倉(cāng)數(shù)量和暫停IPO，及動(dòng)用司法力量查處“惡意做空”等；還有一個(gè)是在輿論上，除了強(qiáng)調(diào)引導(dǎo)正面預(yù)期外，有的還宣傳有“敵對(duì)勢(shì)力”在故意做空，目標(biāo)是“對(duì)著五星紅旗”的。

總之，在這個(gè)時(shí)候，做空已不僅是一個(gè)操作問(wèn)題，而且被賦予了負(fù)面政治含義。多空博弈也就不只是基于投資者對(duì)于市場(chǎng)未來(lái)走向的判斷，而是有著立場(chǎng)態(tài)度上的色彩。做多者自稱“為國(guó)接盤”，而做空者呢？似乎有著深重的罪孽。如此場(chǎng)景，為境內(nèi)20余年股市歷史所僅有，也是世界股市所罕見(jiàn)。那么，應(yīng)該如何評(píng)價(jià)呢？

為救市打壓負(fù)面輿論可以理解

首先，毫無(wú)疑問(wèn)，在市場(chǎng)面臨出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的背景下，政府動(dòng)用行政力量進(jìn)行“救市”，既是不可避免的，又是完全必要的。去年年底以來(lái)，境內(nèi)股票市場(chǎng)出現(xiàn)了明顯上漲，這其中有著相應(yīng)的合理性，但是在運(yùn)行過(guò)程中，也存在資金杠桿使用過(guò)度及不規(guī)范信用資金大規(guī)模入市等問(wèn)題，這些在一定程度上放大了風(fēng)險(xiǎn)。雖然監(jiān)管部門在年初就開始打擊雙融業(yè)務(wù)中的違規(guī)行為，但場(chǎng)外配資市場(chǎng)的不規(guī)范行為則由于多方面原因沒(méi)有得到很好的抑制。在股市處于七年高位，同時(shí)擴(kuò)容速度又明顯加快的情況下，場(chǎng)外配資風(fēng)險(xiǎn)開始增加，而監(jiān)管部門此時(shí)又加大了查處此類違規(guī)行為的力度，幾方面因素的疊加，導(dǎo)致股市籌碼開始松動(dòng)，此時(shí)杠桿交易體現(xiàn)出了跌時(shí)助跌的作用。當(dāng)杠桿資金規(guī)模巨大、監(jiān)管部門對(duì)信息掌控不夠全面又缺乏應(yīng)對(duì)危機(jī)的預(yù)案時(shí)，常規(guī)手段已不能阻止股市的非理性下跌。

事實(shí)上，當(dāng)融資盤開始“爆倉(cāng)”以后，市場(chǎng)就如推倒的多米諾骨牌，跌勢(shì)一發(fā)不可收拾，產(chǎn)生了恐慌性“踩踏”。而這種局面如果不予以堅(jiān)決抑制，就很容易導(dǎo)致股市風(fēng)險(xiǎn)向其它金融領(lǐng)域蔓延，并且從虛擬經(jīng)濟(jì)波及到實(shí)體經(jīng)濟(jì)，影響整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的正常運(yùn)行。

在這種情況下，政府主導(dǎo)的“救市”就成為必然的選擇。此時(shí)，停止新股發(fā)行（包括強(qiáng)制中止已經(jīng)開始進(jìn)行的IPO程序），規(guī)定大股東半年內(nèi)不得減持股份，以及將出臺(tái)“利多”消息作為上市公司結(jié)束非正常停牌的前提條件等，盡管仔細(xì)推敲起來(lái)恐怕在不同程度上存在有違契約精神及法制原則的地方，但回過(guò)頭來(lái)想想，也是不得已而為之。

當(dāng)然，這方面更大的動(dòng)作是“國(guó)家隊(duì)”拿了信貸資金直接買股票，眾多券商聯(lián)合表態(tài)“4500點(diǎn)以下不減持”。此類做法引起過(guò)爭(zhēng)議，但在危機(jī)面前，總要有些特殊的處理方式。而此刻，在輿論上強(qiáng)化對(duì)正面預(yù)期的宣傳，對(duì)于趨勢(shì)性的看空輿論予以打壓，似乎也可以理解。

但問(wèn)題在于，股市交易要能夠進(jìn)行，總要有買方和賣方，當(dāng)大規(guī)模的“國(guó)家隊(duì)”資金入市時(shí)，是向誰(shuí)買入股票呢？能否認(rèn)為那些做空者就是“救市”的對(duì)手，是制度的敵人呢？

看待多空博弈不應(yīng)有立場(chǎng)差異

如果不是情緒化地對(duì)待這問(wèn)題，應(yīng)該不難得出這樣的結(jié)論：即便是在當(dāng)前背景下，做空與做多一樣，屬正常交易行為。什么叫正常交易行為？凡是符合法律法規(guī)的交易，在理論上都正常，并且也應(yīng)該受到保護(hù)。制度不能規(guī)定每個(gè)投資者都必須對(duì)股市樂(lè)觀，政府也無(wú)法保證每個(gè)投資者參與股票交易都能夠獲得收益，在這種情況下，投資者根據(jù)自己的判斷，對(duì)市場(chǎng)作出偏多或者偏空的判斷，并且結(jié)合自己的風(fēng)險(xiǎn)偏好與投資能力，選擇做多或者做空，并且進(jìn)一步使用金融衍生工具，開展套保與套利交易，都不應(yīng)該受到指責(zé)。

這里最簡(jiǎn)單的邏輯是，投資人有自主處分自己財(cái)產(chǎn)的權(quán)利，并且只有存在賣出方，交易才能進(jìn)行。禁止賣出無(wú)異于關(guān)閉市場(chǎng)。因此，在市場(chǎng)發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，管理層需要采取措施來(lái)穩(wěn)定它，但這種穩(wěn)定不是要關(guān)閉市場(chǎng)，而應(yīng)該是以恢復(fù)市場(chǎng)本身應(yīng)有的自由屬性為目標(biāo)，因此必須給做空留出余地。在本質(zhì)上，多空博弈就是推動(dòng)市場(chǎng)運(yùn)行的基本動(dòng)力。

當(dāng)前情況下，對(duì)普通做空應(yīng)該給予客觀對(duì)待，但對(duì)“惡意做空”則不同。所謂的惡意做空，是指出于擾亂市場(chǎng)秩序及其它有損社會(huì)公共利益的目的而進(jìn)行的做空行為。但是現(xiàn)在的市場(chǎng)究竟是否真的存在惡意做空？7月初，已經(jīng)有公安機(jī)關(guān)介入調(diào)查，最近也有說(shuō)監(jiān)管部門要對(duì)集中拋售股票的非正常行為進(jìn)行核查，但至今還沒(méi)看到調(diào)查結(jié)果。而從常識(shí)以及相關(guān)數(shù)據(jù)分析，說(shuō)有境外敵對(duì)勢(shì)力在惡意做空境內(nèi)股市，試圖以此來(lái)搞垮中國(guó)經(jīng)濟(jì)的觀點(diǎn)，顯然不符實(shí)際，是典型的陰謀論。在沒(méi)有充分的證據(jù)可以證明惡意做空行為的存在，且這種存在還極大地影響了境內(nèi)股市的運(yùn)行，直接導(dǎo)致了這次股市暴跌之前，盲目地以此來(lái)定性市場(chǎng)，并以此作為分析走勢(shì)的前提，進(jìn)而人為地將做空者推向道德審判乃至可能的司法審判被告席上，顯然有違實(shí)事求是的原則，只是暴露出在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)前的懦弱與無(wú)能。如果這種狀態(tài)得以延續(xù)，那么股市就無(wú)從正?；?，市場(chǎng)化運(yùn)行實(shí)際上也將“國(guó)家隊(duì)”陷于極端被動(dòng)的境地。

市場(chǎng)是由多空雙方共同組成，它們是一個(gè)事物的兩個(gè)方面，誰(shuí)也離不開誰(shuí)。一個(gè)成熟的市場(chǎng)，更是應(yīng)該接受主動(dòng)做空，因?yàn)橹挥羞@樣它才能夠有效地控制泡沫，穩(wěn)定發(fā)展。當(dāng)然不能排除在特殊情況下對(duì)做空進(jìn)行限制的必要性，如同在另外一種特殊條件下也有必要對(duì)做多進(jìn)行限制，乃至清查“惡意做多”，但所有這些都必須以事實(shí)為依據(jù)，以法律為準(zhǔn)繩。實(shí)踐也告訴我們，給做空者以空間，維護(hù)做空的權(quán)利，實(shí)際上就是保護(hù)投資者一一如果不能自由地賣出股票，將市場(chǎng)的流動(dòng)性予以嚴(yán)格限制，就不僅僅是踐踏市場(chǎng)規(guī)律，而且是對(duì)投資者的莫大傷害。

多空博弈是市場(chǎng)的常態(tài)，對(duì)這個(gè)問(wèn)題應(yīng)該有理性的認(rèn)識(shí)。正常參與做多或做空的，可以有投資水平高低之分，也可能有認(rèn)知境界上下之別，但沒(méi)有立場(chǎng)是否正確的差異。從維護(hù)市場(chǎng)根本利益的角度出發(fā)，強(qiáng)調(diào)這一點(diǎn)十分必要。