人民幣匯率與外匯儲(chǔ)備關(guān)系的經(jīng)驗(yàn)分析及政策建議

朱明珠

（安徽大學(xué) 經(jīng)濟(jì)學(xué)院，安徽 合肥 230601）

自1994年進(jìn)行外匯體制改革后，我國外匯儲(chǔ)備迅速增長，從1994年的516.2億美元到2005年的8188.72億美元，足足增長了約15倍.外匯儲(chǔ)備作為一國政府保有的以外幣表示的債權(quán)，具有調(diào)節(jié)國際收支，穩(wěn)定本幣匯率，提高融資能力和抵抗金融風(fēng)險(xiǎn)的作用.然而，如果持有規(guī)模過大的外匯儲(chǔ)備反而會(huì)抑制經(jīng)濟(jì)的增長，阻礙經(jīng)濟(jì)發(fā)展.因此，在2005年又進(jìn)行了匯率制度改革，開始實(shí)施以市場供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動(dòng)匯率制度.這一定程度上緩解了人民幣升值的壓力，并朝著完善匯率形成機(jī)制更進(jìn)一步.而本文通過分析發(fā)現(xiàn)匯率與外匯儲(chǔ)備是相互影響的，并主張從根本上調(diào)整匯率政策，完善外匯市場的機(jī)制，以改變龐大外匯儲(chǔ)備被動(dòng)增長的局面.

1 我國匯率與外匯儲(chǔ)備情況

由圖1可以看出，從1999年到2014年，匯率走勢大致可以分為三個(gè)階段：第一階段（1999-2004年），高匯率穩(wěn)定時(shí)期.這一時(shí)期的匯率穩(wěn)定波動(dòng)在8.27-8.28之間；第二階段（2005-2008年），快速下降時(shí)期.2005年匯改將人民幣對美元的匯率從當(dāng)天的8.2765：1改為8.11：1，一次性小幅升值2%.這一時(shí)期匯率從8.19直降至6.95；第三階段（2009年-至今），緩慢下降階段.這一時(shí)期穩(wěn)定下降，從6.83降至6.15，直逼6.00大關(guān).

圖2是采用相同時(shí)期的外匯儲(chǔ)備數(shù)據(jù)制作的外匯儲(chǔ)備增加額與外匯儲(chǔ)備余額的走勢圖.從圖2中可以看出近年來外匯儲(chǔ)備走勢不斷增強(qiáng).1999年就已處于緩慢上升趨勢中，直到2002年外匯儲(chǔ)備走勢一改穩(wěn)健之風(fēng)，以接近指數(shù)增長的形式不斷年年攀升至今.從外匯儲(chǔ)備增加額的趨勢中可以看出在1999年至2007年間外匯儲(chǔ)備處于快速增長時(shí)期，達(dá)到每年增加額的最大值后開始保持穩(wěn)定，大體上保持著每年增長4374億美元.

(三)我國外匯儲(chǔ)備規(guī)模分析

目前，判斷外匯儲(chǔ)備是否為適度規(guī)模的指標(biāo)主要可以通過特里芬的比例法、阿格沃爾的成本收益法和因素分析法以及許承明先生的從支付需求角度來分析的方法來判斷.雖然這幾個(gè)指標(biāo)并不能全面肯定我國現(xiàn)有外匯儲(chǔ)備是否過多，但也能夠提供一定量的參考.

選擇合適的指標(biāo)后還需要配合我國國情來分析使用.在改革開放初期，相比其他國家，我國經(jīng)濟(jì)水平差距十分明顯.在深知外匯儲(chǔ)備稀缺的諸多弊端以及為了穩(wěn)定改革所帶來的經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)，我國政府一直追求外匯儲(chǔ)備連續(xù)快速的增長.但是，物極必反，外匯儲(chǔ)備并不是越多越好.國內(nèi)眾多學(xué)者通過經(jīng)驗(yàn)分析或?qū)嵶C研究均表示我國的外匯儲(chǔ)備以到達(dá)了一個(gè)臨界值，更多的外匯儲(chǔ)備所帶來的消極作用將大于積極作用.因此，目前衡量我國外匯儲(chǔ)備規(guī)模是否適度有三個(gè)標(biāo)準(zhǔn)：是否符合我國國情需要；外匯儲(chǔ)備的多少應(yīng)與國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)發(fā)展相匹配；外匯儲(chǔ)備應(yīng)服務(wù)于國內(nèi)發(fā)展.

2 外匯儲(chǔ)備與人民幣匯率相互影響

2.1 外匯儲(chǔ)備增長對匯率的影響

2.1.1 外匯儲(chǔ)備對匯率影響的基本性分析

表11999-2013年外匯儲(chǔ)備與匯率的相關(guān)系數(shù)

圖3 外匯儲(chǔ)備與人民幣匯率的相關(guān)性分析

從圖3中可以看出外匯儲(chǔ)備與人民幣匯率具有相關(guān)性.結(jié)合圖3與理論知識可知，在人民幣匯率只受外匯儲(chǔ)備影響以及在正常的市場條件下，外匯儲(chǔ)備增長會(huì)使本幣匯率提高，本幣升值，反之則貶值.

2.1.2 外匯儲(chǔ)備增長促使人民幣升值預(yù)期加強(qiáng)

從2003年起，國際上關(guān)于人民幣升值的呼聲就越來越高，至今尤其是美國仍在勸說中國升值人民幣，希冀中國重蹈日本的覆轍或從國際貿(mào)易中獲取好處.產(chǎn)生人民幣升值預(yù)期的主要原因是外匯儲(chǔ)備逐年擴(kuò)張和中國經(jīng)濟(jì)實(shí)力的實(shí)際增長.從外匯市場運(yùn)行的角度來看，由于我國多年實(shí)行出口導(dǎo)向型政策以及強(qiáng)制結(jié)售匯制度等制度上的安排使得我國外匯市場上外匯供應(yīng)量十分充足，而市場上的需求遠(yuǎn)小于供給，多年的供大于求必然會(huì)導(dǎo)致人民幣升值.中央銀行為了延緩這種趨勢和穩(wěn)定匯率，必須人為的減少外匯市場上的供給，即購入外匯形成外匯儲(chǔ)備.從而又加劇了我國外匯儲(chǔ)備的擴(kuò)張.同時(shí)，由于匯率穩(wěn)定使得出口商能夠減少自身的外匯風(fēng)險(xiǎn)，使得中國能夠持續(xù)出口與外資流入雙順差的局面.此外，它也為熱錢涌入獲得保值創(chuàng)造了便利.

2.2 匯率變動(dòng)對外匯儲(chǔ)備規(guī)模的影響

2.2.1 外匯儲(chǔ)備是維持匯率穩(wěn)定的重要手段

我國外匯儲(chǔ)備出現(xiàn)明顯增長是在1994年第一次外匯體制改革，并且之后增長速度不斷加快.1994年，我國外匯儲(chǔ)備僅有516.2億美元，而1996年就增長到了1050.29億美元，突破了1000億美元.2006年2月中國首次超越日本，成為世界第一外匯儲(chǔ)備國，為8536億美元.

作為一個(gè)出口導(dǎo)向型的發(fā)展中國家，貿(mào)易順差與外資流入是造成外匯儲(chǔ)備增長的兩大主要原因.穩(wěn)定的匯率又促進(jìn)了外資的短期流入，甚至有些國內(nèi)企業(yè)從境外獲得貸款，再到境內(nèi)進(jìn)行投資，相當(dāng)于獲得政府的一種隱性擔(dān)保.此外，中國曾采用過盯住美元的固定匯率制度，在人民幣/美元購買力平價(jià)嚴(yán)重失衡，全球預(yù)期人民幣相對美元升值的情況下，大量游資和熱錢投入市場用美元換取人民幣，以獲得匯率波動(dòng)利差和廉價(jià)資本.而中國為維持匯率的穩(wěn)定大量投入人民幣以減少市場上美元，從而外匯儲(chǔ)備大量積累.

2.2.2 匯率上浮對外匯儲(chǔ)備的影響

近年來，我國人民幣不斷升值，一方面一定程度上抑制了我國出口貿(mào)易并帶來了就業(yè)壓力以及大量“熱錢”的涌入，另一方面能夠降低進(jìn)口成本，促進(jìn)我國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整與升級以及激勵(lì)我國企業(yè)跨國投資.換一種角度，人民幣升值能夠促進(jìn)進(jìn)口貿(mào)易，減緩出口貿(mào)易速度，相對減少外匯市場上外匯的供給，從而減少外匯儲(chǔ)備的被動(dòng)增長.此外，實(shí)施了18年的強(qiáng)制結(jié)售匯制度終于落幕.12年4月中旬，國家外匯管理局發(fā)文，對外宣布：國家不再實(shí)行強(qiáng)制結(jié)售匯的做法，企業(yè)和個(gè)人可以自主保留外匯收入.這意味著企業(yè)能擁有自己出口所獲得的外匯，能自主支配外匯，一方面阻斷了外匯與人民幣之間的轉(zhuǎn)換，讓外匯留在企業(yè)自己手里，不會(huì)增加國內(nèi)市場流通的貨幣，不會(huì)改變“貨幣-商品”之間的均衡關(guān)系，有利于物價(jià)穩(wěn)定.另一方面，企業(yè)擁有了貿(mào)易投資的自主權(quán)，有利于它們主動(dòng)采取恰當(dāng)?shù)恼咦叱鋈?，開拓國際市場，拓寬對外投資領(lǐng)域.這在一定程度上體現(xiàn)為我國資本和金融項(xiàng)目外流，同樣能夠相對抑制外匯儲(chǔ)備的增長.

3 相關(guān)政策建議

在國際形勢愈加多變的背景下，要想將過多的外匯儲(chǔ)備轉(zhuǎn)變成適度的外匯儲(chǔ)備，不僅需要巧妙的運(yùn)用匯率與外匯儲(chǔ)備的變動(dòng)關(guān)系，還需從根本上調(diào)整匯率政策，完善外匯市場的機(jī)制.

3.1 加強(qiáng)對外匯儲(chǔ)備的經(jīng)營管理，降低風(fēng)險(xiǎn)，增加收益性.我國的外匯儲(chǔ)備以美元資產(chǎn)為主，其中主要是美國債券，在美國市場上占有相當(dāng)份額，一旦形式發(fā)生一些改變就會(huì)出現(xiàn)流動(dòng)性問題，從而引發(fā)安全性與盈利性的問題.因此應(yīng)當(dāng)調(diào)整外匯儲(chǔ)備中的貨幣比例，實(shí)現(xiàn)主、次貨幣相互協(xié)調(diào)，相互配合，安全性一定的情況下收益最大化的最優(yōu)多元化儲(chǔ)備體系.

此外，稅收政策作為國家的基礎(chǔ)政策，影響著每一個(gè)市場上的主體.要想減少外匯市場上的外匯，還可通過調(diào)節(jié)內(nèi)外資企業(yè)的稅負(fù)從而減少資本項(xiàng)目下的順差來影響.稅負(fù)的輕重也可引導(dǎo)資本的流向從而影響稅率.稅負(fù)重，市場上總體的資本流入少，外匯的供給減少，從而減輕了外匯的增量，外匯趨于升值且人民幣升值壓力降低.因此，減少對外資企業(yè)的稅收優(yōu)惠政策，實(shí)現(xiàn)內(nèi)外資企業(yè)稅負(fù)的平衡不僅有利于穩(wěn)定匯率，而且對于外匯儲(chǔ)備的不斷增長也能起到抑制作用.

3.2 逐步完善人民幣匯率形成機(jī)制.目前中央銀行每日報(bào)出的匯率是自身根據(jù)外匯市場的供求情況制定的，并不能真實(shí)反映人民幣對其他貨幣的真實(shí)價(jià)值.應(yīng)當(dāng)在考慮經(jīng)濟(jì)主體與市場適應(yīng)能力和國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)金融形勢的情況下，逐步放開外匯市場，減少行政干預(yù)，如央行發(fā)出公告：自2014年3月17日起，銀行間即期外匯市場人民幣兌美元交易價(jià)浮動(dòng)幅度由1%擴(kuò)大至2%，這在一定程度上促進(jìn)了外匯市場發(fā)展，提高了金融機(jī)構(gòu)自主定價(jià)和風(fēng)險(xiǎn)管理的能力.

3.3 深化金融對外開放程度.要想真正實(shí)現(xiàn)外匯儲(chǔ)備合理規(guī)模，就不能實(shí)行一國經(jīng)濟(jì)，而是需要適當(dāng)?shù)娜谌肴蚴袌?因此應(yīng)當(dāng)加快資本市場雙向開放，積極培養(yǎng)滬港股票市場的聯(lián)通環(huán)境，擴(kuò)大人民幣合格境外機(jī)構(gòu)投資者(RQFII)境外試點(diǎn).例如2014年11月滬港通機(jī)制的順利實(shí)施，就有利的促進(jìn)了內(nèi)地以及香港資本市場與全球資本市場的融合，擴(kuò)大了兩地投資者的投資渠道，提升了市場的活力與競爭力，并且便利了人民幣在兩地的有序流動(dòng)，完善資金池的循環(huán)，為增加人民幣兌換業(yè)務(wù)深度提供了基礎(chǔ).同月央行開始允許跨國企業(yè)集團(tuán)開展跨境人民幣資金運(yùn)營業(yè)務(wù)，這項(xiàng)業(yè)務(wù)打通了跨國企業(yè)境外人民幣資金通道，極大地便利了投融資匯兌業(yè)務(wù)，推動(dòng)了資本項(xiàng)下可兌換的有序開放.這些改革步伐中的微小進(jìn)步為外匯儲(chǔ)備趨于合理區(qū)間創(chuàng)造了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)，也為研究匯率與外匯儲(chǔ)備的關(guān)系留下了依據(jù).

〔1〕龍強(qiáng).中國外匯儲(chǔ)備與匯率政策分析[J].經(jīng)濟(jì)與社會(huì)發(fā)展，2003(7)：12—15.

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