中國(guó)金融體系脆弱性的測(cè)度與分析

盧 平 岳宏志

(西北大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院，陜西 西安 710127)

一、引言

從人類(lèi)開(kāi)始進(jìn)入金融時(shí)代以來(lái)，金融體系正在不斷的走向成熟，而與此同時(shí)，大范圍的經(jīng)濟(jì)金融危機(jī)卻也在不斷發(fā)生，給全世界造成了巨大的經(jīng)濟(jì)損失。金融體系的穩(wěn)定性正越來(lái)越被更多的國(guó)家所重視，尤其是處于金融發(fā)展相對(duì)落后的我國(guó)。隨著金融全球化的日益深入，中國(guó)面臨的風(fēng)險(xiǎn)和考驗(yàn)也愈來(lái)愈大，此時(shí)對(duì)金融脆弱性的研究就顯得格外必要，對(duì)當(dāng)前我國(guó)金融系統(tǒng)的安全成長(zhǎng)和和諧發(fā)展具有重要的指導(dǎo)意義。

由于金融系統(tǒng)的脆弱性是內(nèi)生的、無(wú)法轉(zhuǎn)移的，因此對(duì)金融脆弱性的準(zhǔn)確度量不僅有助于政府和相關(guān)監(jiān)管機(jī)構(gòu)及時(shí)掌握金融系統(tǒng)的穩(wěn)定性;而且也有助于央行對(duì)貨幣政策的選擇和金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)金融政策的設(shè)立和修正。本文在前人基礎(chǔ)上，選取2005到2014年間金融數(shù)據(jù)，試圖通過(guò)對(duì)國(guó)內(nèi)近十年金融脆弱性的測(cè)度和研究，深入剖析“后金融危機(jī)”時(shí)代我國(guó)金融體系的穩(wěn)定性，以期對(duì)未來(lái)中國(guó)金融的理論和現(xiàn)實(shí)發(fā)展提供有益參考。

二、文獻(xiàn)綜述

自金融脆弱性理論提出以來(lái)，國(guó)內(nèi)外學(xué)者就對(duì)其展開(kāi)了大量的研究。縱觀金融脆弱性的研究文獻(xiàn)，其定義有廣義和狹義兩類(lèi)。狹義的金融脆弱性是指由金融機(jī)構(gòu)高負(fù)債經(jīng)營(yíng)的行業(yè)特點(diǎn)所決定的該行業(yè)更易失敗的特性。而廣義上的金融脆弱性，則是一種趨于高風(fēng)險(xiǎn)的金融狀態(tài)，泛指一切融資領(lǐng)域的風(fēng)險(xiǎn)集聚。關(guān)于金融穩(wěn)定性尤其是金融脆弱性評(píng)價(jià)體系問(wèn)題的研究，莫衷一是。

國(guó)外學(xué)者早在20世紀(jì)80年代就開(kāi)始了對(duì)金融脆弱性的研究，方法眾多、觀點(diǎn)也不盡一致。明斯基從信貸角度研究論證了金融脆弱性的天然性、內(nèi)在不穩(wěn)定性。戴蒙德和迪布維格提出了DD模型，從信心角度闡釋了銀行脆弱性的根源是存款人對(duì)流動(dòng)性要求的不確定性和對(duì)銀行業(yè)的不信任。后期許多學(xué)者對(duì)此模型進(jìn)行了修正和拓展，如阿倫和蓋爾，認(rèn)為經(jīng)濟(jì)人的恐慌心理是經(jīng)濟(jì)周期的現(xiàn)實(shí)反映。1992年斯蒂格里茨和魏斯則利用道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇的理論開(kāi)辟了分析金融脆弱性問(wèn)題另一條道路。

我國(guó)學(xué)者們?cè)谶@方面也進(jìn)行了深入的研究，其中具有代表性的有:

伍志文等(2002)在國(guó)外研究基礎(chǔ)上，利用綜合分析法選取金融機(jī)構(gòu)、相關(guān)監(jiān)控部門(mén)和宏觀環(huán)境等子系統(tǒng)的多個(gè)指標(biāo)構(gòu)建了我國(guó)金融脆弱性綜合指標(biāo)，并得出金融系統(tǒng)脆弱性的主因是銀行脆弱性。孫立堅(jiān)、牛曉夢(mèng)等(2004)則從金融體系微觀傳導(dǎo)機(jī)制角度，得出銀行業(yè)信貸能力不取決于貨幣政策，而取決于銀行基本功能是否正常發(fā)揮等結(jié)論。

學(xué)者萬(wàn)曉莉(2008)利用動(dòng)態(tài)因子分析方法選取多個(gè)指標(biāo)，研究指出87－06年考察期內(nèi)我國(guó)金融脆弱性水平有所改善。此后，眾多學(xué)者采用動(dòng)態(tài)因子法作為測(cè)度金融體系脆弱性的主要方法。段軍山、易明翔(2012)也運(yùn)用動(dòng)態(tài)因子分析，從銀行、債券等多個(gè)方面，研究“千禧年”后十年間我國(guó)金融系統(tǒng)的穩(wěn)定性問(wèn)題，指出短時(shí)間內(nèi)我國(guó)爆發(fā)金融危機(jī)的可能性不大。

學(xué)者劉春航、朱元倩(2011)則另辟蹊徑，以度量系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的國(guó)際經(jīng)驗(yàn)為指引，構(gòu)建了適合我國(guó)金融系統(tǒng)尤其是銀行業(yè)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的度量框架，用多層次的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)矩陣全面的測(cè)度了我國(guó)銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。

統(tǒng)觀以上學(xué)者的研究，均對(duì)我國(guó)各個(gè)階段的金融體系脆弱性進(jìn)行了不同方式的深入探究。本文在萬(wàn)曉莉等前人研究基礎(chǔ)上，利用動(dòng)態(tài)因子分析對(duì)2005－2014年間中國(guó)金融體系脆弱性做出測(cè)度和分析。

三、指標(biāo)選取與構(gòu)建方法

(一)金融脆弱性指標(biāo)選取

表1 金融體系脆弱性指數(shù)指標(biāo)集

金融體系脆弱性往往會(huì)通過(guò)一些經(jīng)濟(jì)變量反映出來(lái)，鑒于我國(guó)目前金融市場(chǎng)尚未完全開(kāi)放、銀行系統(tǒng)在整個(gè)金融系統(tǒng)的絕對(duì)重要性，本文暫以銀行脆弱性指數(shù)為金融不穩(wěn)定性的代理變量，來(lái)考察我國(guó)金融市場(chǎng)的穩(wěn)定性，并根據(jù)前人經(jīng)驗(yàn)，同時(shí)考慮數(shù)據(jù)可得性等問(wèn)題，選取了五大微觀經(jīng)營(yíng)指標(biāo)，來(lái)測(cè)度我國(guó)金融系統(tǒng)的穩(wěn)定性程度(見(jiàn)表1)。

(二)金融脆弱性指標(biāo)構(gòu)建方法

我國(guó)現(xiàn)行的金融脆弱性的指標(biāo)測(cè)度方法大多是計(jì)算簡(jiǎn)單、易于操作的綜合評(píng)分法，如伍志文(2002)。該方法帶有很強(qiáng)的主觀性，難以建立客觀的指標(biāo)體系。事實(shí)上，各個(gè)指標(biāo)所代表的角度不同，其信息量也不同，且每個(gè)指標(biāo)對(duì)安全閾值的判別也是不唯一，標(biāo)準(zhǔn)缺乏客觀性?；诖耍疚牟捎脛?dòng)態(tài)因子分析法來(lái)測(cè)度我國(guó)金融體系脆弱性指數(shù)。

該方法是由著名學(xué)者Fisher提出來(lái)的，研究如何在丟失最少信息的前提下，將眾多原始變量濃縮成少數(shù)幾個(gè)因子來(lái)解釋原始數(shù)據(jù)的一種統(tǒng)計(jì)分析方法。

其數(shù)學(xué)模型表示如下:

其中，x1，x2，…，xg 為原變量指標(biāo);F1，F(xiàn)2，…，F(xiàn)m 為新變量指標(biāo)(主成分);每個(gè)系數(shù)agm即為該因子的貢獻(xiàn)率.

采用方差最大化正交旋轉(zhuǎn)，將與原始因子相關(guān)性較大的公因子提取到一起。同時(shí)通過(guò)因子分析函數(shù)計(jì)算每個(gè)公因子的得分，考察每個(gè)公共因子的變化情況。而金融脆弱性指標(biāo)是基于眾多原始數(shù)據(jù)提取的公共因子的綜合。因此，在計(jì)算金融體系脆弱性指標(biāo)時(shí)，以各公因子的方差貢獻(xiàn)率為權(quán)重進(jìn)行加權(quán)匯總得出。

四、實(shí)證結(jié)果分析

本文選取我國(guó)2005－2014年十年間的五個(gè)金融脆弱性指標(biāo)的季度數(shù)據(jù)，利用SPSS17.0和EXCLE軟件，進(jìn)行動(dòng)態(tài)因子分析。其中，為剔除通貨膨脹導(dǎo)致的不可比性，各原始指標(biāo)的實(shí)際變量由季度CPI指數(shù)處理后得到。

(一)指標(biāo)的描述性統(tǒng)計(jì)分析

圖1 原始指標(biāo)一趨勢(shì)圖(由于篇幅限制，其余指標(biāo)趨勢(shì)圖見(jiàn)附錄)

從圖中可以看出，在近十年間前三個(gè)指標(biāo)有明顯的變穩(wěn)趨勢(shì)，而四、五指標(biāo)則呈不規(guī)則波動(dòng)。貨幣當(dāng)局對(duì)銀行的信貸/國(guó)內(nèi)信貸在05年至08年之間有較大的變動(dòng)，這段時(shí)間恰好是中國(guó)經(jīng)濟(jì)騰飛的頂峰，各方經(jīng)濟(jì)活躍，但繁榮的背后隱藏著金融脆弱性增加的危險(xiǎn)，07年數(shù)據(jù)的大幅增加表明當(dāng)時(shí)金融體系的流動(dòng)性和清償能力方面存在問(wèn)題。此后該指標(biāo)同M2/存款、貸款/存款均呈穩(wěn)定且緩慢增長(zhǎng)趨勢(shì)，表明隨著我國(guó)金融體系的成長(zhǎng)、自由化程度的加深，金融流動(dòng)性問(wèn)題也逐漸加深。此外，考察五個(gè)原始指標(biāo)的統(tǒng)計(jì)特征時(shí)，銀行機(jī)構(gòu)真實(shí)外債增長(zhǎng)率的標(biāo)準(zhǔn)差最大為0.511，這說(shuō)明考察期內(nèi)我國(guó)銀行業(yè)所面臨國(guó)外經(jīng)濟(jì)部門(mén)所引致的風(fēng)險(xiǎn)和外匯風(fēng)險(xiǎn)波動(dòng)較大。

(二)金融脆弱性指數(shù)的定量測(cè)度

首先利用SPSS17.0軟件對(duì)數(shù)據(jù)標(biāo)準(zhǔn)化處理，且KMO值為0.557、概率p值接近于0，數(shù)據(jù)巴特利球形和KMO檢驗(yàn)通過(guò)。在進(jìn)行動(dòng)態(tài)因子分析測(cè)度我國(guó)金融脆弱性時(shí)，提取公因子的方法采用主成分分析法，依據(jù)特征值大于1的原則提取了3個(gè)公因子，方差累計(jì)貢獻(xiàn)率達(dá)82.29%，基本保留了原變量的信息。

表5是經(jīng)過(guò)最大方差法正交變換旋轉(zhuǎn)后的因子載荷陣，也是經(jīng)過(guò)處理后的公共因子相對(duì)于原始指標(biāo)的權(quán)重?？梢钥闯?，因子F1主要對(duì)M2/儲(chǔ)蓄存款和國(guó)內(nèi)貸款/儲(chǔ)蓄存款這兩個(gè)指標(biāo)賦值極高，分別達(dá)到0.923和0.956，代表存貸類(lèi)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn);因子F2主要對(duì)貨幣當(dāng)局對(duì)銀行信貸/國(guó)內(nèi)信貸這個(gè)指標(biāo)賦值較高，達(dá)到0.871，代表信貸類(lèi)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn);因子F3主要對(duì)真實(shí)信貸增長(zhǎng)率和真實(shí)外匯增長(zhǎng)率這兩個(gè)指標(biāo)賦值較高，分別達(dá)到0.634和0.825，為外匯風(fēng)險(xiǎn)和信用風(fēng)險(xiǎn)。

表2 解釋的總方差

表3 旋轉(zhuǎn)后因子載荷陣

(三)金融脆弱性指數(shù)的分析

為了對(duì)考察期內(nèi)我國(guó)金融體系脆弱性進(jìn)行測(cè)度，本文嘗試?yán)谜麄€(gè)樣本期數(shù)據(jù)表現(xiàn)出的特征來(lái)定義權(quán)重。本文利用各因子對(duì)數(shù)據(jù)方差的解釋力作權(quán)重來(lái)計(jì)算金融體系脆弱性綜合得分，具體公式如下:

其中，F(xiàn)1、F2、F3為各因子得分，可由SPSS軟件直接計(jì)算得出，表明各因子對(duì)原始數(shù)據(jù)的加權(quán)解釋。

為直觀的顯示考察期內(nèi)我國(guó)金融體系脆弱性程度，將各因子得分和綜合得分映射到區(qū)間［0，10］上，具體公式如下:

圖2顯示了我國(guó)在2005－2014年間季度金融脆弱性指數(shù)，能較好的反映我國(guó)近十年間的金融波動(dòng)。可以看出，我國(guó)金融脆弱性水平整體由大幅波動(dòng)向小幅震動(dòng)的變動(dòng)趨勢(shì)，均值為4.116413，標(biāo)準(zhǔn)差為1.807326。其中，脆弱度最低的是06年度，主要由于經(jīng)過(guò)改革開(kāi)放二十多年的厚積薄發(fā)，2006年終于迎來(lái)股市的轉(zhuǎn)折年，也被稱為中國(guó)金融市場(chǎng)的春天。上證指數(shù)一路飆升、經(jīng)濟(jì)向好，加強(qiáng)了我國(guó)金融市場(chǎng)的繁榮程度;而脆弱度最高為07年3、4季度，此時(shí)無(wú)論中國(guó)還是其他國(guó)家都處于“非理性繁榮期”。就國(guó)內(nèi)而言，股市的“不理性瘋漲”初現(xiàn)，在美國(guó)次貸危機(jī)影響下的國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)加大，大量閑散資金投入股市，全球進(jìn)入周期性風(fēng)險(xiǎn)期，存在爆發(fā)進(jìn)入危機(jī)的可能。

圖2 我國(guó)金融體系脆弱性指數(shù)

本文沿用沈中華(2000)及伍志文(2006)的做法，采用總指數(shù)均值加一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差作為“金融體系極度脆弱”的臨界值的數(shù)量測(cè)度方法，來(lái)考察近十年內(nèi)我國(guó)金融體系的穩(wěn)定性。公式如下:

超過(guò)臨界值的季度一共有3個(gè)，分別是2014年4季度和2007年3、4季度，占考察期的7.5%，可見(jiàn)，隨著我國(guó)金融體系改革的不斷加深，國(guó)家宏觀調(diào)控力度的逐漸優(yōu)化，我國(guó)的金融體系基本處于穩(wěn)健狀態(tài)，始終未出現(xiàn)較大的金融波動(dòng)。

從圖2中可以看出，我國(guó)金融脆弱性水平呈現(xiàn)整體波動(dòng)變緩趨勢(shì)，但存在階段性特點(diǎn)。具體可分為三個(gè)階段:一是從05年1季度到06年4季度，中國(guó)金融脆弱性水平有明顯下降趨勢(shì)且波動(dòng)較大，且相對(duì)于整個(gè)考察期處于穩(wěn)定狀態(tài)，金融脆弱性程度低;二是07年1季度到09年3季度，該階段中國(guó)金融體系脆弱性水平處于極度波動(dòng)時(shí)期，脆弱性程度較大;最后一個(gè)是09年4季度到14年4末，本階段我國(guó)金融體系脆弱性呈現(xiàn)穩(wěn)定波動(dòng)狀態(tài)且脆弱性水平較低，雖然末尾有小幅上揚(yáng)，但是長(zhǎng)期趨勢(shì)還是短期波動(dòng)，還需后期的持續(xù)關(guān)注。

分別考察3個(gè)提取因子，可以讓我們對(duì)金融系統(tǒng)所面臨的風(fēng)險(xiǎn)有更加深刻的認(rèn)識(shí)。如圖2所示，因子F1均值為5.6837，在考察期內(nèi)前5年有較大的波動(dòng)性，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)極不穩(wěn)定，而近5年呈現(xiàn)波動(dòng)性趨緩且有整體下降趨勢(shì)。反映我國(guó)金融系統(tǒng)尤其是銀行業(yè)的資金充裕度在大大提高，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)正逐漸趨緩并不斷減少。第二、三個(gè)因子均值為3.3855和3.2798，在樣本期內(nèi)都呈現(xiàn)明顯的前期波動(dòng)大、后期趨緩特征，信貸流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、外匯和信用風(fēng)險(xiǎn)在經(jīng)歷一定大幅動(dòng)蕩后都表現(xiàn)出較強(qiáng)的穩(wěn)定性。由公因子的變動(dòng)趨勢(shì)表明，在經(jīng)歷逐漸開(kāi)放銀行系統(tǒng)、國(guó)有銀行股份制改革上市和席卷全球的金融危機(jī)過(guò)程中，我國(guó)金融系統(tǒng)正在逐步完善，脆弱性程度逐步趨緩。

五、結(jié)論及政策建議

(一)結(jié)論

有關(guān)金融體系脆弱性指數(shù)的構(gòu)建一直是金融理論界一個(gè)研究的難題。本文利用動(dòng)態(tài)因子分析方法，選取了央行對(duì)銀行信貸/國(guó)內(nèi)信貸等五個(gè)指標(biāo)，構(gòu)建了金融脆弱性的季度指數(shù)，對(duì)我國(guó)2005－2014年間的金融系統(tǒng)脆弱性進(jìn)行了測(cè)度及分析，主要結(jié)果如下:

1.我國(guó)金融脆弱性水平整體由大幅波動(dòng)向小幅震動(dòng)的變動(dòng)趨勢(shì)，但存在階段性特征。在考察期的40個(gè)季度中，僅有三個(gè)季度超過(guò)我國(guó)金融市場(chǎng)“極度脆弱值”，占整個(gè)考察期的7.5%。再加上我國(guó)特殊的經(jīng)濟(jì)社會(huì)制度，使金融體系有強(qiáng)大的政府支撐，因此，即使考察期內(nèi)出現(xiàn)過(guò)較大的金融脆弱性，也未爆發(fā)大的經(jīng)濟(jì)金融危機(jī)。

2.縱觀整個(gè)考察期，后半時(shí)期金融系統(tǒng)的脆弱性呈現(xiàn)出穩(wěn)定波動(dòng)的態(tài)勢(shì)，一直維持在較低水平，雖尾部有上揚(yáng)的趨勢(shì)，但短期內(nèi)爆發(fā)大規(guī)模金融危機(jī)的可能性不大。

3.影響我國(guó)金融體系脆弱性的主要因子是流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，將近占整個(gè)影響機(jī)制的2/3。因此，欲提高我國(guó)金融系統(tǒng)穩(wěn)定性應(yīng)主抓流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的控制，同時(shí)也加強(qiáng)對(duì)外匯和信貸風(fēng)險(xiǎn)的控制。

(二)我國(guó)應(yīng)采取的“抗脆弱性”措施

目前全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)低迷，我國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)也開(kāi)始呈現(xiàn)出減速態(tài)勢(shì)，要想進(jìn)一步遏制經(jīng)濟(jì)加速下滑、金融體系隨之動(dòng)蕩的危險(xiǎn)，我國(guó)更要采取有針對(duì)性的措施。

1.強(qiáng)化金融市場(chǎng)規(guī)范規(guī)范性，提高銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)和保監(jiān)會(huì)對(duì)所轄金融機(jī)構(gòu)的監(jiān)管力度。央行要改變現(xiàn)存的監(jiān)管政策，實(shí)行實(shí)時(shí)以規(guī)則為基礎(chǔ)的監(jiān)管政策，加快金融業(yè)立法進(jìn)程，促進(jìn)金融機(jī)構(gòu)的健康有序發(fā)展。逐步完善統(tǒng)計(jì)監(jiān)測(cè)制度，加強(qiáng)銀行等金融系統(tǒng)數(shù)據(jù)的實(shí)時(shí)性和透明性，從而進(jìn)一步降低監(jiān)管機(jī)構(gòu)的監(jiān)管難度，提高監(jiān)管效率。

2.繼續(xù)拓展貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)之間的融資渠道，提高金融資金的流動(dòng)性。由本文分析可知，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)仍是影響我國(guó)金融體系脆弱性的主因，拓展融資渠道、提高資本充足率是弱化我國(guó)金融市場(chǎng)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的有力措施。通過(guò)完善的金融機(jī)構(gòu)內(nèi)部管理機(jī)制，積極調(diào)整信貸結(jié)構(gòu)，宏觀調(diào)整資金流向，使資產(chǎn)流動(dòng)性和資本盈利水平得到有效改善。

3.嚴(yán)控房地產(chǎn)市場(chǎng)信貸。受美次貸危機(jī)影響，目前我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)也已進(jìn)入調(diào)整期，泡沫嚴(yán)重，造成投資過(guò)剩等問(wèn)題。在逐步擠出泡沫過(guò)程中，作為高信貸行業(yè)的房地產(chǎn)業(yè)，一旦資產(chǎn)泡沫破裂，極易出現(xiàn)大量不良資產(chǎn)，導(dǎo)致與房地產(chǎn)相關(guān)的銀行業(yè)資金鏈斷裂，進(jìn)而產(chǎn)生國(guó)內(nèi)“次貸危機(jī)”。所以應(yīng)嚴(yán)控銀行貸款操作，強(qiáng)化和完善信用制度，穩(wěn)定房屋貸款利率，共同防止資產(chǎn)泡沫破裂。

［1］劉春航，朱元倩.銀行業(yè)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)度量框架的研究［J］.金融研究，2011(12).

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