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    地區(qū)發(fā)展目標(biāo)、政府干預(yù)過度投資

    2017-07-20 11:31:08陸李婷
    商業(yè)會(huì)計(jì) 2017年13期
    關(guān)鍵詞:過度政府目標(biāo)

    陸李婷

    摘要:文章以我國(guó)上市公司2011—2015年數(shù)據(jù)為樣本,從地方政府發(fā)展目標(biāo)的角度,通過對(duì)我國(guó)東部、中部和西部三個(gè)經(jīng)濟(jì)區(qū)域的投資行為進(jìn)行分析,研究不同的經(jīng)濟(jì)區(qū)域劃分下地方政府不同的發(fā)展目標(biāo),并對(duì)政府干預(yù)對(duì)上市公司投資行為產(chǎn)生的影響進(jìn)行研究。結(jié)果表明政府干預(yù)與過度投資正相關(guān),說明地方政府為達(dá)到公共治理目標(biāo)、地方官員為完成政績(jī)考核等都是造成上市公司過度投資的內(nèi)在原因。

    關(guān)鍵詞:地方發(fā)展目標(biāo) 政府干預(yù) 過度投資

    地方政府承擔(dān)著經(jīng)濟(jì)建設(shè)的責(zé)任,基于一系列原因,地方政府對(duì)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的主體有著較為強(qiáng)烈的干預(yù)動(dòng)機(jī)?;诠仓卫砟繕?biāo),經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、就業(yè)率、稅收和城鎮(zhèn)化等指標(biāo)都是地方政府績(jī)效考核的主要內(nèi)容。地方政府為了完成任務(wù),不可避免地要對(duì)上市公司進(jìn)行干預(yù)。

    一、文獻(xiàn)綜述

    (一)政府干預(yù)與過度投資。非效率投資是上市公司在發(fā)展過程中難以避免的重要問題。非效率投資分為兩種,一種是投資不足,另一種是過度投資。研究表明,投資不足現(xiàn)象在我國(guó)上市公司中普遍存在,而過度投資的行為后果更為嚴(yán)重(申慧慧,2012)。目前絕大部分文獻(xiàn)主要從兩個(gè)方面對(duì)過度投資進(jìn)行研究,一是代理問題影響上市公司的投資水平(Jensen,1986;Blanchard,1994;唐雪松,2007;辛清泉,2009;李云鶴、李湛,2012;劉行、葉康濤,2013;等等),二是制度環(huán)境影響上市公司的投資效率(魏明海,2007;楊華軍,2007;程新生、譚有超,2012;楊繼偉,2016;等等)。政府干預(yù)程度作為影響制度環(huán)境的一個(gè)重要變量,對(duì)上市公司的過度投資行為產(chǎn)生了重要影響。關(guān)于政府干預(yù)與過度投資的問題,國(guó)內(nèi)學(xué)者進(jìn)行了大量的學(xué)術(shù)研究。

    首先,以代理問題為分析基礎(chǔ),楊華軍、胡奕明(2007)論證了地方政府的控制和干預(yù)影響了企業(yè)自由現(xiàn)金流的過度投資,結(jié)果發(fā)現(xiàn)金融發(fā)展降低了自由現(xiàn)金流的過度投資。程仲鳴(2008)通過對(duì)金字塔結(jié)構(gòu)上市公司過度投資問題的研究發(fā)現(xiàn),金字塔結(jié)構(gòu)可以保護(hù)上市公司免受地方政府干預(yù)的影響,有利于減輕上市公司的過度投資行為。這類文獻(xiàn)認(rèn)為代理問題是引起上市公司過度投資的主要原因,忽略了我國(guó)特有制度環(huán)境的影響。

    其次,以政府公共治理目標(biāo)為基礎(chǔ),唐雪松(2010)研究發(fā)現(xiàn)GDP增長(zhǎng)相對(duì)較慢的地區(qū)政府干預(yù)動(dòng)機(jī)越強(qiáng),導(dǎo)致的過度投資行為越嚴(yán)重。張紅輝(2010)認(rèn)為我國(guó)國(guó)有企業(yè)的過度投資并不一定是由代理問題引起的,政府控制的企業(yè)能夠有效地幫助其實(shí)現(xiàn)一些公共治理目標(biāo),例如稅收和就業(yè)等。向楊(2013)主要考察了地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展、就業(yè)、財(cái)政赤字這三個(gè)方面是否成為政府干預(yù)企業(yè)投資活動(dòng)的動(dòng)機(jī)。結(jié)合我國(guó)獨(dú)特的“政企不分家”現(xiàn)象,部分文獻(xiàn)逐漸從內(nèi)部治理角度轉(zhuǎn)向?qū)ν獠恐贫拳h(huán)境進(jìn)行研究。這類文獻(xiàn)試圖從公共治理目標(biāo)的角度發(fā)現(xiàn)政府的干預(yù)動(dòng)機(jī),進(jìn)而從根本上解決過度投資的問題。

    (二)地區(qū)發(fā)展目標(biāo)與政府干預(yù)程度。地方政府的公共治理目標(biāo)主要包括經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、就業(yè)率、稅收和城鎮(zhèn)化等。良好的公共治理水平是主要目標(biāo),也是地方政府績(jī)效考核的主要部分。GDP是衡量經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要指標(biāo),唐雪松(2010)考察了在地方國(guó)企中GDP的增長(zhǎng)對(duì)政府干預(yù)程度的影響。程仲鳴、夏新平(2008)把城鎮(zhèn)失業(yè)率和財(cái)政赤字納入了測(cè)度地方政府干預(yù)程度的解釋變量中,并且證明了地方政府往往將地方發(fā)展目標(biāo)與職位晉升內(nèi)化在政府干預(yù)行動(dòng)中。向楊(2013)較完整地論述了地方經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、就業(yè)率和地方財(cái)政赤字三個(gè)指標(biāo)測(cè)度下的地方政府干預(yù)程度,結(jié)果發(fā)現(xiàn)完成治理目標(biāo)是產(chǎn)生政府干預(yù)的內(nèi)在動(dòng)因。周黎安(2014)研究發(fā)現(xiàn),政府官員為了完成“政治錦標(biāo)賽”的績(jī)效考核任務(wù),難免要對(duì)企業(yè)進(jìn)行干預(yù),而對(duì)國(guó)有企業(yè)的干預(yù)動(dòng)機(jī)更為強(qiáng)烈。

    上述研究表明,過度投資行為并不一定是由代理問題引起的,制度環(huán)境也是上市公司產(chǎn)生過度投資行為的內(nèi)在原因。然而現(xiàn)有研究也具有一定的局限性:第一,政府干預(yù)變量的選取基本都是以樊綱(2009)的“減少政府干預(yù)得分”為替代變量,缺乏一定的嚴(yán)謹(jǐn)性。第二,各個(gè)經(jīng)濟(jì)區(qū)域的發(fā)展目標(biāo)不盡相同,籠統(tǒng)地歸因于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)或就業(yè)率等單一指標(biāo)不利于對(duì)政府官員的績(jī)效考核。因此,本文在借鑒前人研究的基礎(chǔ)上,從政府公共治理目標(biāo)出發(fā),加入了新的地方政府干預(yù)動(dòng)機(jī)因素——政府資源支配比重和政策透明度,著重分析不同地區(qū)的地方政府為完成發(fā)展目標(biāo)而對(duì)上市公司進(jìn)行的干預(yù)行為,對(duì)政府干預(yù)影響公司價(jià)值的路徑進(jìn)行研究。

    二、理論分析與研究假設(shè)

    與西方國(guó)家資本市場(chǎng)不同,我國(guó)上市公司的投資行為需要考慮制度環(huán)境因素。從公共治理目標(biāo)的角度來看,地方政府承擔(dān)著發(fā)展經(jīng)濟(jì)、增加就業(yè)、提高財(cái)政稅收、穩(wěn)定社會(huì)等公共責(zé)任。一方面,政府發(fā)揮“掠奪之手”的作用,為實(shí)現(xiàn)財(cái)政收入、改善社會(huì)福利以及維持社會(huì)穩(wěn)定等社會(huì)或政治目標(biāo),對(duì)企業(yè)投資行為進(jìn)行干預(yù);另一方面,政府發(fā)揮“支持之手”的作用,政府官員為了通過政績(jī)考核以達(dá)到晉升的目的,通過實(shí)施促進(jìn)企業(yè)成長(zhǎng)的措施支持企業(yè)的發(fā)展(Frye、Shleifer,1997),這也可能造成企業(yè)的過度投資。陳信元、黃?。?007)認(rèn)為,在政府干預(yù)較嚴(yán)重的地方,政府更多地涉足地方經(jīng)濟(jì)建設(shè),因而對(duì)上市公司的干預(yù)更為普遍?;谝陨戏治觯岢黾僭O(shè):

    H1:地方政府干預(yù)程度與上市公司過度投資正相關(guān)。

    政府的職能之一是提供公共產(chǎn)品和服務(wù)。因此,政府要求其所轄地區(qū)的上市公司積極參與地方經(jīng)濟(jì)建設(shè),進(jìn)行能源、交通等基礎(chǔ)項(xiàng)目投資;或利用上市公司的融資渠道收購(gòu)兼并地方國(guó)企,幫助其脫貧解困,以緩解財(cái)政赤字和降低地區(qū)失業(yè)率(向楊,2013)。因此,地方財(cái)政支出占當(dāng)?shù)谿DP比重越大,表明當(dāng)?shù)卣滟Y源的程度相對(duì)較大,地方政府對(duì)經(jīng)濟(jì)的干預(yù)程度相應(yīng)較大?;谝陨戏治?,提出假設(shè):

    H2:上市公司過度投資與地方政府支配資源比重正相關(guān)。

    程仲鳴(2008)將政策透明度定義為企業(yè)主要管理者花費(fèi)的與政府部門和人員打交道的時(shí)間占其工作時(shí)間的比重。政策透明度不高說明政府機(jī)關(guān)辦事效率較低、規(guī)章制度和手續(xù)繁雜、政策和操作不透明。政策透明度作為政府干預(yù)程度的一個(gè)衡量指標(biāo)(孫錚、李增泉,2005),影響著上市公司的投資行為。政府不僅掌握著市場(chǎng)規(guī)則的制定權(quán)與執(zhí)行權(quán),還直接控制著土地、礦產(chǎn)、石油、天然氣等大量稀缺資源,因而政企關(guān)系必然會(huì)影響企業(yè)的財(cái)務(wù)決策、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)甚至資本市場(chǎng)表現(xiàn)(章衛(wèi)東,2014)。基于以上分析,提出假設(shè):

    H3:上市公司過度投資與地方政府財(cái)政透明度正相關(guān)。

    為科學(xué)地反映我國(guó)不同區(qū)域的社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r,根據(jù)《中共中央、國(guó)務(wù)院關(guān)于促進(jìn)中部地區(qū)崛起的若干意見》《國(guó)務(wù)院關(guān)于西部大開發(fā)若干政策措施的實(shí)施意見》,將我國(guó)的經(jīng)濟(jì)區(qū)域劃分為東部、中部和西部三大地區(qū)。各地方政府都以GDP增長(zhǎng)為主要任務(wù),但三大地區(qū)的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)各不相同。其中:西部地區(qū)以第一產(chǎn)業(yè)(農(nóng)業(yè))為主導(dǎo),充分利用地區(qū)性資源和稟賦發(fā)展經(jīng)濟(jì);中部地區(qū)以第二產(chǎn)業(yè)(工業(yè))為主、第一產(chǎn)業(yè)為輔;東部沿海發(fā)達(dá)地區(qū)以第三產(chǎn)業(yè)(流通和服務(wù)產(chǎn)業(yè))為主、第二產(chǎn)業(yè)為輔。因?yàn)槲覈?guó)地域遼闊,地區(qū)初始稟賦各不相同,地區(qū)的發(fā)展目標(biāo)也各不相同。不同的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)帶來不同程度的政府干預(yù)水平,相應(yīng)地三個(gè)地區(qū)的政府干預(yù)動(dòng)機(jī)也不相同?;谝陨戏治?,提出假設(shè):

    H4:地方產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不同,政府干預(yù)下的過度投資行為不同。

    三、實(shí)證研究

    (一)樣本選擇。本文選取2011—2015年我國(guó)滬深A(yù)股上市公司為樣本,并剔除以下五類公司:(1)金融類。(2)ST、PT類。(3)同時(shí)發(fā)行B股或H股。(4)某一年度數(shù)據(jù)缺失。(5)指標(biāo)異常。經(jīng)過上述篩選,共得到3 628個(gè)樣本數(shù)據(jù)。上市公司數(shù)據(jù)和城鎮(zhèn)失業(yè)登記率來源于CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù),財(cái)政收入、財(cái)政支出、地方GDP等數(shù)據(jù)來源于各省財(cái)政部門公告,“減少政府得分”來自于樊綱(2009)的市場(chǎng)化指數(shù)。本文利用SPSS 22.0軟件完成模型的計(jì)量統(tǒng)計(jì)。

    (二)變量定義與模型設(shè)計(jì)。變量定義如表1所示。

    1.過度投資的測(cè)度。只有預(yù)期投資凈現(xiàn)值大于零的項(xiàng)目,才能提高公司價(jià)值。本文借鑒絕大部分文獻(xiàn)中普遍使用的Richardson(2006)預(yù)測(cè)模型,來測(cè)度上市公司的過度投資水平,建立模型:

    其中,殘差ε>0,表示為Over INV;殘差ε<0,表示為Under INV。

    2.政府干預(yù)程度的測(cè)度。借鑒程仲鳴(2008)的方法,主要從四個(gè)方面予以衡量:財(cái)政透明度、失業(yè)率、政府支配資源比重與財(cái)政赤字。根據(jù)前文假設(shè),利用模型(1)的正殘差(即ε>0)樣本,建立政府干預(yù)的過度投資模型:

    (三)描述性統(tǒng)計(jì)。模型(2)的描述性統(tǒng)計(jì)如表2所示,可以看出,總樣本量為3 628個(gè),其中:(1)被解釋變量過度投資的均值為5.4%,說明在整體水平下,過度投資行為的結(jié)果較為嚴(yán)重,可能損害公司價(jià)值;(2)在解釋變量方面,政策透明度即樊綱市場(chǎng)化指數(shù)的最小值為-12.950,最大值為10.000,說明不同地區(qū)的政府干預(yù)程度有較大差異,能夠較好地測(cè)度各地區(qū)的政府干預(yù)水平;(3)在控制變量方面,高管薪酬的最大值24 231 000.00與最小值0.00差距明顯。

    (四)回歸結(jié)果分析。

    1.模型(1)的回歸結(jié)果。下頁(yè)表3列出了上市公司投資水平的線性回歸結(jié)果。其中:回歸(1)統(tǒng)計(jì)了全部非效率投資(包括投資不足和過度投資)的情況,模型(1)的擬合優(yōu)度為0.028,全部變量均在5%水平下顯著,模型測(cè)度合理;解釋變量中Lev與Age的系數(shù)符號(hào)為負(fù),其他均為正,說明資產(chǎn)負(fù)債率和上市年齡與非效率投資負(fù)相關(guān),現(xiàn)金持有水平、公司規(guī)模、股票回報(bào)率和上一年的投資水平與非效率投資正相關(guān),與預(yù)期相符;VIF方差膨脹因子均小于10,說明模型(1)通過了多重共線性檢驗(yàn)?;谝陨戏治?,假設(shè)1得到驗(yàn)證。

    2.模型(2)的回歸結(jié)果。表4列出了總樣本的政府干預(yù)程度與過度投資的回歸結(jié)果。其中:模型擬合優(yōu)度為0.021,符合預(yù)期。VIF均小于10,模型不存在嚴(yán)重的多重共線性。解釋變量與控制變量的符號(hào)均為正,并且變量系數(shù)均在10%顯著性水平下通過驗(yàn)證。說明政府可支配收入和財(cái)政政策透明度均與過度投資正相關(guān),假設(shè)2、假設(shè)3得到驗(yàn)證。由此可知,基于政府公共治理目標(biāo),政府為了達(dá)到發(fā)展目標(biāo)而對(duì)上市公司進(jìn)行干預(yù),是其發(fā)生過度投資的內(nèi)在原因之一。

    表5中,回歸(3)(4)(5)分別統(tǒng)計(jì)了西部、中部和東部地區(qū)的政府干預(yù)與過度投資情況,模型擬合優(yōu)度為0.019,解釋變量符號(hào)均為正,符合預(yù)期。在西部地區(qū)結(jié)果中,財(cái)政政策透明度與財(cái)政赤字分別在5%和10%水平下顯著,說明西部地區(qū)的政府干預(yù)程度在財(cái)政政策透明度和財(cái)政赤字上有所體現(xiàn),地方政府基于加快經(jīng)濟(jì)發(fā)展、提高地方GDP等原因進(jìn)行干預(yù)。在中部地區(qū)結(jié)果中,城鎮(zhèn)失業(yè)率、財(cái)政政策透明度和政府可支配資源比重分別在5%、10%和10%水平下顯著,說明中部地區(qū)地方政府的主要任務(wù)是增加就業(yè)率、提高地方GDP和地方財(cái)政稅收等。在東部地區(qū)結(jié)果中,政府可支配資源比重和地方財(cái)政赤字在5%水平下顯著,經(jīng)濟(jì)發(fā)展和增加財(cái)政稅收是東部地區(qū)的主要發(fā)展目標(biāo)。假設(shè)4得到驗(yàn)證。

    總體來說,在全國(guó)范圍內(nèi),政府干預(yù)程度直接影響著上市公司的投資行為,尤其是過度投資。省屬上市公司通過過度投資,幫助地方政府實(shí)現(xiàn)促進(jìn)就業(yè)和增加財(cái)政稅收等目的。不同地區(qū)的地方政府干預(yù)程度指標(biāo)測(cè)度顯著性不同,表示各個(gè)地區(qū)地方政府的公共治理目標(biāo)側(cè)重點(diǎn)不同,導(dǎo)致上市公司的過度投資行為存在差異。

    四、結(jié)論

    本文基于政府公共治理目標(biāo),將我國(guó)省份按行政區(qū)域劃分為西部、中部和東部三個(gè)地區(qū),找出不同地區(qū)地方政府對(duì)本地上市公司進(jìn)行干預(yù)的內(nèi)在原因。結(jié)果發(fā)現(xiàn),四個(gè)假設(shè)全部通過驗(yàn)證。具體來說:第一,在西部地區(qū),地方政府干預(yù)主要體現(xiàn)在財(cái)政赤字上。究其原因,我國(guó)西部地區(qū)主要以第一產(chǎn)業(yè)為主導(dǎo),屬于經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)地區(qū),地方政府主要通過增加財(cái)政補(bǔ)貼來提供公共服務(wù)。地方政府通過干預(yù)上市公司的投資活動(dòng),促使上市公司擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)規(guī)模,進(jìn)而實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng),完成政績(jī)考核。第二,在中部地區(qū),大量制造業(yè)的聚集使得中部地區(qū)具有巨大的就業(yè)需求,又因?yàn)榈胤秸畵碛惺袌?chǎng)機(jī)制的制定權(quán),并且掌握著大量的土地、石油、礦產(chǎn)等稀缺資源,因此上市公司只有通過擴(kuò)大投資項(xiàng)目規(guī)模來吸納更多的勞動(dòng)力。第三,東部地區(qū)屬于我國(guó)較發(fā)達(dá)地區(qū),承擔(dān)著我國(guó)發(fā)展經(jīng)濟(jì)的主要任務(wù),主要以第三產(chǎn)業(yè)為主。從中央和地方政府的財(cái)政分配關(guān)系來看,東部地區(qū)屬于財(cái)政收入大于支出的較發(fā)達(dá)地區(qū),需向中央上交部分收入。

    由上文分析可以得到以下啟示:(1)提高政策透明度。目前我國(guó)地方政府依舊對(duì)經(jīng)濟(jì)進(jìn)行深層次介入,經(jīng)濟(jì)體制改革的核心在于處理好政府與市場(chǎng)的關(guān)系,減少政府對(duì)地方國(guó)企的“越位”干預(yù)。政府機(jī)關(guān)應(yīng)通過提高辦事效率、標(biāo)準(zhǔn)化規(guī)章制度和辦事手續(xù)、提高增加政策和操作的透明程度,提高政策透明度。(2)改革地方政府績(jī)效考核制度。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、財(cái)政赤字、城市建設(shè)等目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)應(yīng)當(dāng)因不同地區(qū)實(shí)際情況而異,不應(yīng)成為各地政府的硬性指標(biāo),更不應(yīng)當(dāng)過于強(qiáng)調(diào)地方政府在這些方面的競(jìng)爭(zhēng)意識(shí),以免引發(fā)地方政府的過度干預(yù)。S

    參考文獻(xiàn):

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