資產(chǎn)證券化，有哪些想象空間

“叫好不叫座”的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，正快速步入發(fā)展期，其大背景是國(guó)務(wù)院主導(dǎo)的“簡(jiǎn)政放權(quán)、盤活存量更好服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)”。

有消息透露，央行即將正式推行資產(chǎn)證券化發(fā)行注冊(cè)制，信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品將由各銀行統(tǒng)計(jì)額度，一次注冊(cè)，自主分批發(fā)行。這意味著信貸資產(chǎn)證券化發(fā)行將完全進(jìn)入市場(chǎng)化、常態(tài)化的發(fā)展期。

注冊(cè)制引爆資產(chǎn)證券化

2014年11月，銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)先后發(fā)布資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)規(guī)則，銀監(jiān)會(huì)對(duì)已經(jīng)取得資質(zhì)的銀行取消資格審批，發(fā)行產(chǎn)品“事前實(shí)施備案登記”，銀監(jiān)會(huì)近日發(fā)文核準(zhǔn)了27家銀行開辦信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的資格，標(biāo)志著信貸資產(chǎn)證券備案制實(shí)質(zhì)性啟動(dòng)。

銀監(jiān)會(huì)創(chuàng)新監(jiān)管部主任王巖岫近日透露，我國(guó)資產(chǎn)管理市場(chǎng)規(guī)模已達(dá)16萬(wàn)億元，資產(chǎn)證券化市場(chǎng)規(guī)模去年近4000億元，今年還會(huì)有飛躍式的成長(zhǎng)。公開數(shù)據(jù)顯示，2014年信貸資產(chǎn)證券化規(guī)模達(dá)2788.6億元，比2013年157.7億元的發(fā)行規(guī)模增長(zhǎng)了十幾倍。但在業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，國(guó)內(nèi)信貸資產(chǎn)證券化的體量依然十分微小，這一市場(chǎng)的潛力無(wú)可限量。

資產(chǎn)證券化通俗地講，就是在未來(lái)能夠產(chǎn)生現(xiàn)金流的資產(chǎn)。按照基礎(chǔ)資產(chǎn)類別劃分，資產(chǎn)證券化分為債權(quán)類、收益權(quán)類、不動(dòng)產(chǎn)三大類，信貸資產(chǎn)、租賃租金、個(gè)人貸款和企業(yè)債權(quán)均屬債權(quán)類，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、物業(yè)租金、水電費(fèi)、公園景區(qū)門票屬于收益權(quán)類。

中國(guó)資產(chǎn)證券化主要根據(jù)監(jiān)管機(jī)構(gòu)的不同而分為三類：受央行和銀監(jiān)會(huì)監(jiān)管的信貸資產(chǎn)證券化（信貸ABS）在銀行間市場(chǎng)掛牌交易，受證監(jiān)會(huì)監(jiān)管的企業(yè)資產(chǎn)證券化（企業(yè)ABS），主要在交易所市場(chǎng)掛牌交易，以及銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)主導(dǎo)的資產(chǎn)支持票據(jù)ABN。

信貸資產(chǎn)證券化一直由銀監(jiān)會(huì)審批資質(zhì)、央行主管發(fā)行，主要包括對(duì)公貸款（CLO）、個(gè)人消費(fèi)貸款、住房質(zhì)押貸款（RMBS）、汽車貸款等。證監(jiān)會(huì)主管的企業(yè)資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)范圍較廣，涉及收益權(quán)、債權(quán)和不動(dòng)產(chǎn)，主要有基礎(chǔ)設(shè)施收費(fèi)收益權(quán)、門票收益權(quán)、融資租賃債權(quán)、小額貸款等，ABN規(guī)模相對(duì)較小。

進(jìn)入2014年下半年以來(lái)，利率逐漸回落，無(wú)論是企業(yè)ABS還是金融ABS，發(fā)行數(shù)量都大增。剛剛過(guò)去的這一年是國(guó)內(nèi)資產(chǎn)證券化發(fā)展最快的一年。

算起來(lái)，銀行間市場(chǎng)共發(fā)行信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品68只，發(fā)行總規(guī)模2832.8億元，基本完成了央行的指標(biāo)，是過(guò)去歷年之和的近2倍。而2013年這個(gè)數(shù)量?jī)H是6只共157.7億元。2014年證監(jiān)會(huì)監(jiān)管的共22只企業(yè)資產(chǎn)證券化發(fā)行總規(guī)模326.5億元，企業(yè)資產(chǎn)證券化累計(jì)發(fā)行總規(guī)模超過(guò)710億元，其中收益權(quán)類基礎(chǔ)資產(chǎn)占比70%，主要涉及電力、高速公路、污水處理等公用事業(yè)類企業(yè)。

現(xiàn)實(shí)情況是，目前國(guó)內(nèi)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品總體發(fā)行規(guī)模超過(guò)4500億元，存量規(guī)模占整個(gè)債券市場(chǎng)總量不到1%，而在美國(guó)，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品是僅次于國(guó)債的發(fā)行最大的固定收益品種，占債券總規(guī)模超過(guò)30%。與國(guó)外的衍生品紛繁復(fù)雜的創(chuàng)新相比，國(guó)內(nèi)資產(chǎn)證券化剛處于起步階段，基礎(chǔ)資產(chǎn)相對(duì)安全可見(jiàn)。

2015的第一單之后

就在今年1月份，浦發(fā)銀行首次以個(gè)人工程機(jī)械貸款為基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)行證券化產(chǎn)品，在目前多數(shù)商業(yè)銀行以傳統(tǒng)企業(yè)貸款為基礎(chǔ)發(fā)行CLO的背景下，這是銀行豐富基礎(chǔ)資產(chǎn)類型做出的嘗試。

2015年1月，匯豐銀行首發(fā)外資行第一單資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。

2014年招行曾發(fā)行了首單信用卡汽車分期信貸資產(chǎn)證券化，但主要仍是車貸資產(chǎn)的特征，普通意義上的借款期限在50天的信用卡資產(chǎn)證券化產(chǎn)品仍在醞釀中。

較首批信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)相比，2014年以來(lái)，信貸資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)范圍不斷擴(kuò)大，涵蓋了公司貸款債權(quán)、個(gè)人住房抵押貸款債權(quán)、個(gè)人汽車消費(fèi)貸款債權(quán)以及重整資產(chǎn)債權(quán)、小額消費(fèi)類貸款債權(quán)和融資租賃債權(quán)等；發(fā)起人也日益豐富，除了傳統(tǒng)的商業(yè)銀行，金融租賃公司、農(nóng)商行也加入發(fā)起人行列，汽車金融公司發(fā)行踴躍；而除了銀行間市場(chǎng)，個(gè)別金融ABS還嘗試了交易所流通。

市場(chǎng)預(yù)期2015年住房抵押貸款支持證券或?qū)⒂瓉?lái)黃金期。當(dāng)前國(guó)內(nèi)約有10萬(wàn)億元的房地產(chǎn)按揭貸款，資產(chǎn)質(zhì)量總體上優(yōu)于企業(yè)法人貸款。但我國(guó)RMBS僅發(fā)行過(guò)3單，建設(shè)銀行分別在2005和2007年發(fā)行了兩單。2014年僅郵儲(chǔ)銀行發(fā)行了一單規(guī)模達(dá)68.14億元的RMBS，優(yōu)先檔主要購(gòu)買方是其他銀行，該產(chǎn)品很大程度上成為銀行間“換關(guān)系”的工具。

而2014年以來(lái)，企業(yè)資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)也日益多樣化，這些資產(chǎn)證券化符合國(guó)家盤活存量、支持小微的政策導(dǎo)向。

備案制實(shí)行一個(gè)多月來(lái)，兩大交易所已受理資產(chǎn)證券化項(xiàng)目數(shù)十個(gè)，基礎(chǔ)資產(chǎn)范圍亦不斷突破，已經(jīng)有14只資產(chǎn)證券化產(chǎn)品獲得兩交易所無(wú)異議函，其中有8只是小額信貸和租賃債權(quán)。而在備案制之前，大部分企業(yè)資產(chǎn)證券化都是政府BT收益權(quán)和應(yīng)收款為基礎(chǔ)資產(chǎn)。

事實(shí)上，自2012年5月新一輪信貸資產(chǎn)證券化重啟以來(lái)，國(guó)內(nèi)發(fā)行的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的基礎(chǔ)資產(chǎn)均未發(fā)生過(guò)逾期和違約。不過(guò)也有信托業(yè)人士認(rèn)為，存續(xù)的ABS基礎(chǔ)資產(chǎn)面臨考驗(yàn)，尤其是小微企業(yè)貸款。

現(xiàn)有的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品大都分為兩個(gè)以上優(yōu)先級(jí)、一個(gè)次級(jí)的結(jié)構(gòu)，優(yōu)先級(jí)享有明確的票面利率，具備固定收益產(chǎn)品特征，次級(jí)多為熟悉資產(chǎn)包質(zhì)量的發(fā)起人自行購(gòu)買，既防止了信用風(fēng)險(xiǎn)又可以獲得杠桿收益。

目前在交易所發(fā)行的存量企業(yè)ABS大部分都增加了外部擔(dān)保并做了優(yōu)先、次級(jí)的結(jié)構(gòu)化處理，基礎(chǔ)資產(chǎn)多為3A評(píng)級(jí)，期限主要集中在0-5年，利率區(qū)間在5.3-9%分布不均，通用的定價(jià)方法為相同期限、相同評(píng)級(jí)的銀行間中短期票據(jù)的收益率加上20-100PB流動(dòng)性溢價(jià)。

還有統(tǒng)計(jì)，2014年已發(fā)行信貸資產(chǎn)證券化優(yōu)先A檔的評(píng)級(jí)利率是5.36%，B檔是6.65%。

資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的設(shè)計(jì)在投行業(yè)務(wù)中最為復(fù)雜，被譽(yù)為“苦力活”，涉及特殊目的載體（spv）發(fā)起人、受托人、資金保管方、登記托管機(jī)構(gòu)、承銷商、評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，擔(dān)保機(jī)構(gòu)多個(gè)交易對(duì)手，先是發(fā)起人剝離資產(chǎn)并將資產(chǎn)出售給特殊目的載體，中介機(jī)構(gòu)設(shè)計(jì)證券化結(jié)構(gòu)，進(jìn)行內(nèi)部或外部信用增級(jí)，發(fā)行完畢后還要發(fā)行后管理。

證監(jiān)會(huì)的態(tài)度是，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品交易結(jié)構(gòu)應(yīng)以簡(jiǎn)單為主，短期內(nèi)不鼓勵(lì)設(shè)計(jì)復(fù)雜交易結(jié)構(gòu)的證券化產(chǎn)品。

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