家族終極所有權(quán)與民營企業(yè)債務(wù)代理成本的關(guān)系研究

陳建林

一、引 言

民營企業(yè)“融資難”是我國經(jīng)濟發(fā)展的長期問題，近年來民營企業(yè)更是遇到了一個新問題：“融資貴”。如果可以降低債權(quán)人和債務(wù)人之間的代理成本，將有利于緩解民營企業(yè)的“融資貴”和“融資難”問題。因此，本文將探討家族終極所有權(quán)對民營企業(yè)債務(wù)代理成本的影響效應(yīng)。

以往的主流文獻主要從金融機構(gòu)或政府金融體制建設(shè)等方面尋求破解民營中小企業(yè)融資難的答案，近年來有些文獻開始從企業(yè)自身經(jīng)營角度解釋民營中小企業(yè)融資難的原因［1］。白俊等人和方軍雄的研究表明，民營企業(yè)的自身稟賦和自身意愿能夠影響其債務(wù)融資能力［2-3］。隨著創(chuàng)業(yè)板的啟動，我國上市家族企業(yè)的比重逐漸增加，因此有必要重視家族式民營企業(yè)的債務(wù)融資問題。近年來，有些學(xué)者開始關(guān)注家族企業(yè)債務(wù)融資問題的特殊性。有些學(xué)者研究了家族涉入對債務(wù)融資能力的影響［4-5］，有些學(xué)者研究了家族控制對債務(wù)融資期限結(jié)構(gòu)的影響［6］。然而，在現(xiàn)有文獻中，尚未發(fā)現(xiàn)有學(xué)者專門從代理成本視角研究家族終極所有權(quán)對民營企業(yè)債務(wù)融資的影響問題，本文希望在這個方面有所突破。

分析企業(yè)債務(wù)融資問題需要考慮企業(yè)代理成本的影響［7］。Jensen和 Meckling首先提出“代理成本”的概念，開創(chuàng)了代理成本理論［8］。Jensen和Meckling指出代理成本有兩類：一類是所有者和管理者之間的權(quán)益代理成本（the agency cost of equity）；另一類是債權(quán)人和債務(wù)人之間由債務(wù)融資引起的代理成本，可稱為債務(wù)代理成本（the agency cost of debt）［8］。

以往國內(nèi)的研究更關(guān)注權(quán)益代理成本［9-10］，其中一個原因是我國銀行的利率受到管制，無法準確衡量債務(wù)代理成本。然而，胡奕明等人的研究發(fā)現(xiàn)，我國銀行作為大貸款人對上市公司已具有一定的監(jiān)督作用，且主要通過貸款利率政策體現(xiàn)出來［11］。這意味著，隨著市場利率化進程的逐步展開，我國銀行開始運用貸款利率政策監(jiān)督代理人，因此債務(wù)代理成本理論在我國已逐漸具有適用性，應(yīng)該引起學(xué)界的重視。Anderson等人研究了美國上市公司家族所有權(quán)與債務(wù)代理成本的關(guān)系，其使用直接所有權(quán)來衡量家族所有權(quán)［12］。然而，甄紅線等人的實證研究表明，我國上市公司的終極所有權(quán)結(jié)構(gòu)與直接所有權(quán)結(jié)構(gòu)存在明顯差異［13］。因此，本文將用終極所有權(quán)來衡量家族所有權(quán)，這與Anderson等人的衡量方法是不同的［12］。如無特殊說明，本文的家族所有權(quán)均指家族終極所有權(quán)。

二、理論分析與研究假設(shè)

（一）家族所有權(quán)對民營企業(yè)債務(wù)代理成本的雙重影響

相關(guān)研究表明，家族所有權(quán)對民營企業(yè)債務(wù)融資有兩重完全相反的作用：促進作用和阻礙作用［3］。

一方面，家族所有權(quán)有助于企業(yè)降低債務(wù)代理成本。首先，家族控制的公司更關(guān)注公司的生存，并努力希望將其延續(xù)到下一代［12］。因此，控制性家族非常重視企業(yè)的長期發(fā)展，控制性家族與企業(yè)的利益趨于一致，可以降低債務(wù)代理成本。其次，為了保持家族和金融機構(gòu)的長期合作關(guān)系，控制性家族很關(guān)注家族在金融市場的聲譽?？刂菩约易宓穆曌u作為一種信號傳遞機制，有助于緩和企業(yè)和金融機構(gòu)的信息不對稱問題。為了在金融市場獲得良好的聲譽，控制性家族也會注意保護債權(quán)人的權(quán)益，因此家族名譽有利于降低債務(wù)代理成本。Anderson等人對美國上市公司的實證研究表明，控制性家族有利于降低企業(yè)的債務(wù)融資成本，家族企業(yè)比非家族企業(yè)的債務(wù)融資成本低32個基點［12］。

另一方面，家族所有權(quán)也有可能增加企業(yè)的債務(wù)代理成本。首先，控制性家族利用對上市公司的控制權(quán)，為了滿足控制性家族的私利，通過各種方式掠奪外部投資者［14］。控制性家族的隧道行為將損害債權(quán)人的利益，債權(quán)人為了限制家族上市公司侵害他們的利益，不會對其發(fā)放更多的長期債務(wù)［15］。為了保護自身權(quán)益，債權(quán)人會對家族上市公司提出更高的貸款利率和擔(dān)保要求，從而增加了債務(wù)代理成本。其次，控制性家族的利他主義會削弱企業(yè)信息的透明度，從而增加企業(yè)的債務(wù)代理成本。受到家族利他主義的影響，企業(yè)更愿意聘用家族管理者，更愿意讓企業(yè)的信息在家族的控制范圍內(nèi)。因此，這會損害銀行對企業(yè)的信任程度，進一步增加企業(yè)的債務(wù)代理成本。

基于上述分析，本文將提出對立的研究假設(shè)。

研究假設(shè)1．1：在我國上市公司中，家族所有權(quán)可降低債務(wù)代理成本（促進作用）。

研究假設(shè)1．2：在我國上市公司中，家族所有權(quán)會增加債務(wù)代理成本（阻礙作用）。

（二）對學(xué)術(shù)界爭論的整合

盡管有學(xué)者指出了家族所有權(quán)對民營企業(yè)債務(wù)融資影響的雙面性［3］，但是，還需要進一步研究：在什么情形下家族所有權(quán)會發(fā)揮促進作用？在什么情形下家族所有權(quán)會發(fā)揮阻礙作用？有些學(xué)者分析了在不同的情形下，家族控制權(quán)對民營企業(yè)債務(wù)融資的影響效果［5］，然而，家族控制權(quán)和家族所有權(quán)是家族涉入企業(yè)的不同方式，這兩類家族治理方式對企業(yè)的影響并不相同［16］，需要進一步研究在不同情境下家族所有權(quán)對企業(yè)債務(wù)代理成本的影響效應(yīng)。家族企業(yè)的發(fā)展同時受到企業(yè)外部因素和內(nèi)部因素的影響［17］，因此，本文參考陳建林的方法［5］，將從企業(yè)外部視角和企業(yè)內(nèi)部視角對學(xué)術(shù)界的上述爭論進行整合。

1．基于制度環(huán)境視角的家族所有權(quán)與民營企業(yè)債務(wù)代理成本的關(guān)系（外部視角）

La Porta等人研究了在不同的制度環(huán)境下，大股東對小股東的掠奪問題［18］。同樣地，在不同的制度環(huán)境下，所有者侵害債權(quán)人權(quán)益的程度也不同，從而會進一步影響家族所有權(quán)與債務(wù)代理成本之間的關(guān)系。首先，在制度環(huán)境較好的地區(qū)，控制性家族受到司法機關(guān)、市場等方面的監(jiān)督，其掠奪債權(quán)人權(quán)益的難度將會增大；此時，家族企業(yè)選擇職業(yè)經(jīng)理人的余地較大，此時可以避免家族利他主義的負面影響。其次，在制度環(huán)境較好的地區(qū)，信息溝通渠道順暢，控制性家族的聲譽在金融市場有良好的信號傳遞作用，并且家族所有權(quán)的長期性也為債權(quán)人提供了保證，債權(quán)人和債務(wù)人的信任度得到了增加，債權(quán)人會要求較低的利率回報。此時，家族所有權(quán)表現(xiàn)了“促進作用”。

另一方面，在制度環(huán)境較差的地區(qū)，控制性家族的終極所有權(quán)會對債務(wù)融資發(fā)生負面作用。首先，當(dāng)法制環(huán)境和經(jīng)營環(huán)境不完善的時候，控制性家族掠奪債權(quán)人的能力和動力更強，債權(quán)人的利益受到侵害的可能性更大；此時家族企業(yè)更傾向于聘任家族管理者，家族利他主義會對企業(yè)產(chǎn)生負面影響。其次，當(dāng)法制環(huán)境和經(jīng)營環(huán)境不完善的時候，信號傳遞的機制不完善，控制性家族聲譽的重要性在下降，控制性家族可能對侵害債權(quán)人的利益不太顧忌。因此，債權(quán)人將提高利率以保障自身的利益。此時，家族所有權(quán)表現(xiàn)了“阻礙作用”。

研究假設(shè)2：在制度環(huán)境好的地區(qū)，家族所有權(quán)可降低債務(wù)代理成本（促進作用）。

研究假設(shè)3：在制度環(huán)境差的地區(qū)，家族所有權(quán)會增加債務(wù)代理成本（阻礙作用）。

2．基于家族自利傾向視角的家族所有權(quán)與民營企業(yè)債務(wù)代理成本的關(guān)系（內(nèi)部視角）

家族自利傾向可以反映控制性家族掠奪企業(yè)利益的動機的強弱程度。家族自利傾向一般用家族所有權(quán)和家族控制權(quán)的兩權(quán)偏離度來表示。

當(dāng)家族自利傾向高時，家族所有權(quán)將增加債務(wù)代理成本。首先，當(dāng)家族自利傾向高時，控制性家族與企業(yè)的利益并不一致，控制性家族往往通過金字塔結(jié)構(gòu)攫取企業(yè)利益，從而損害了債權(quán)人和中小股東的利益。其次，當(dāng)家族自利傾向高時，控制性家族更關(guān)注家族利益，此時控制性家族對企業(yè)較少有長期經(jīng)營的打算，無法積累家族聲譽，加劇了債權(quán)人和債務(wù)人之間的信息不對稱程度。因此，控制性家族損害債權(quán)人權(quán)益的可能性增加，加劇了債權(quán)人和債務(wù)人之間的代理沖突，增加了民營企業(yè)的債務(wù)代理成本。Lin等人以西歐和東亞22個國家1996-2008年3694家公司為樣本，發(fā)現(xiàn)兩權(quán)分離度越大，債務(wù)融資成本越高，對家族控制股東更是如此［19］。Aslan等人運用歐洲和東亞主要國家的貸款數(shù)據(jù)進行分析，得出了類似的結(jié)論［20］。

當(dāng)家族自利傾向小時，家族所有權(quán)將降低債務(wù)代理成本。首先，當(dāng)家族自利傾向小時，家族利益與企業(yè)利益基本一致，控制性家族損害企業(yè)和債權(quán)人利益的可能性下降。其次，當(dāng)家族自利傾向小時，控制性家族更愿意長期持有企業(yè)，控制性家族更關(guān)注其在金融市場的聲譽，有助于降低信息不對稱程度。這意味著，家族式終極控制股東的存在減少了兩權(quán)偏離帶來的掠奪成本，在一定程度上緩解了與債權(quán)人的代理沖突［15］。因此，如果家族自利傾向比較小，可以降低控制性家族與債權(quán)人的債務(wù)代理成本。

研究假設(shè)4：當(dāng)家族自利傾向低時，家族所有權(quán)可降低債務(wù)代理成本（促進作用）。

研究假設(shè)5：當(dāng)家族自利傾向高時，家族所有權(quán)會增加債務(wù)代理成本（阻礙作用）。

三、研究變量

本文將運用多元回歸分析法展開研究，本文的變量定義如表1所示。參照Anderson等人［12］和李海燕等人［21］的方法，采用利息支出率作為反映債務(wù)代理成本的間接指標。利息支出率反映了債權(quán)人對企業(yè)要求的利息，在一定程度體現(xiàn)了企業(yè)為債務(wù)融資導(dǎo)致的代理沖突付出的代價，符合 Jensen和Meckling提出的債務(wù)代理成本的定義［8］。

自變量為家族終極所有權(quán)。參照La Porta等人的方法［18］，將終極控制人為個人或家族的控制人定義為控制性家族，使用控制性家族的終極所有權(quán)比例作為自變量。當(dāng)民營上市公司的終極控制人不是個人或家族時，其家族終極所有權(quán)比例定義為零。

按照 La Porta等人［18］和甄紅線等人［13］的定義，本文用現(xiàn)金流權(quán)度量終極所有權(quán)，現(xiàn)金流權(quán)是最終控制人獲取企業(yè)現(xiàn)金流的權(quán)利。金字塔結(jié)構(gòu)是分離控制權(quán)和現(xiàn)金流權(quán)的常用方法。圖1和圖2都是兩層的金字塔結(jié)構(gòu)股權(quán)控制結(jié)構(gòu)，根據(jù)La Porta等人對控制權(quán)和現(xiàn)金流權(quán)的計算方法［18］，在圖1，當(dāng)控制鏈條只有一條時，控制權(quán)是20%（取控制鏈條的最小值），現(xiàn)金流權(quán)為6%（控制鏈條的兩個所有權(quán)份額的乘積）。在圖2，當(dāng)控制鏈條有多條時，控制權(quán)份額是10%+20%＝30%（控制權(quán)各鏈條中最小份額之和），現(xiàn)金流權(quán)是10%*20%+20%*30%＝8%（每個控制鏈中所有權(quán)份額的乘積之和）。

表1 變量定義

圖1 單元控制鏈條

圖2 多元控制鏈條

分類變量有兩種：制度環(huán)境和實際控制人的自利傾向。制度環(huán)境采用樊綱等人編制的地區(qū)市場化指數(shù)來表示［22］，實際控制人的自利傾向采用兩權(quán)偏離度來表示，其計算公式是“控制權(quán)／現(xiàn)金流權(quán)”。為了控制其他因素對債務(wù)代理成本的影響，參照李海燕等人的方法［21］，本文選擇了以下四類控制變量。第一類是企業(yè)的財務(wù)指標，包括三類：首先是反映企業(yè)償債能力的指標：資產(chǎn)負債率和流動負債比率；其次是反映企業(yè)成長能力的指標：凈資產(chǎn)收益率增長率和凈利潤增長率；最后是反映企業(yè)獲利能力的指標：資產(chǎn)報酬率。第二類是企業(yè)特征，采用企業(yè)規(guī)模來表示。第三類是行業(yè)特征，采用行業(yè)代碼表示。第四類是時間背景，采用年份代碼表示。

四、實證分析

（一）描述性統(tǒng)計分析

如表2所示，本文收集了2007-2009年1896個民營上市公司樣本。其中，終極控制人是家族的上市公司樣本有1729個，而非家族控制人的上市公司樣本是167個。企業(yè)層面的數(shù)據(jù)來自Csmar數(shù)據(jù)庫?？紤]到制度環(huán)境的作用效果有滯后性，制度環(huán)境數(shù)據(jù)選擇了樊綱等編制的2006年我國各地區(qū)市場化指數(shù)。

以制度環(huán)境的平均值9．306為分界點，高于9．306定義為好的制度環(huán)境地區(qū)，低于9．306為差的制度環(huán)境地區(qū)。好制度環(huán)境下利息支出比率是4．1%，大大低于差制度環(huán)境下的8．2%。好制度環(huán)境下家族所有權(quán)的平均比例是23．4%，高于差制度環(huán)境下的15．7%，表明良好的制度環(huán)境有助于家族式民營企業(yè)的發(fā)展。好制度環(huán)境下兩權(quán)分離度是1．790，大大低于差制度環(huán)境下的2．304，這說明良好的制度環(huán)境可以制約終極控制人的自利傾向。

表2 描述性統(tǒng)計

以兩權(quán)偏離度的平均值2．013為分界點，高于2．013定義為高兩權(quán)分離度公司，低于2．013為低兩權(quán)分離度公司。高兩權(quán)分離公司的利息支出比率是3．6%，低于低兩權(quán)分離公司的6．7%。高兩權(quán)分離公司的家族所有權(quán)比例是8．6%，低于低兩權(quán)分離公司的26．2%。

（二）家族所有權(quán)與債務(wù)代理成本關(guān)系的回歸分析

面板數(shù)據(jù)的分析一般有三種方法：混合最小二乘法模型，固定效應(yīng)回歸模型和隨機效應(yīng)回歸模型。對樣本數(shù)據(jù)的進一步檢驗發(fā)現(xiàn)，F(xiàn)檢驗和LM檢驗的結(jié)果均不顯著，因此本文在這里選用混合最小二乘法模型。

如表3模型1所示，對全體民營企業(yè)來說，家族所有權(quán)與利息支出比率顯著負相關(guān)，這說明家族所有權(quán)有助于降低民營企業(yè)的債務(wù)代理成本。此多元回歸分析模型的R2系數(shù)為36．3%，擬合優(yōu)度比較理想。因此，本文的實證研究表明家族所有權(quán)可以有效促進民營上市公司的債務(wù)融資，家族所有權(quán)越大，民營企業(yè)的融資成本越低。研究假設(shè)1．1得到驗證，而研究假設(shè)1．2沒有得到驗證。對全體民營上市公司來說，家族所有權(quán)對民營上市公司債務(wù)融資發(fā)揮了促進作用，沒有發(fā)揮阻礙作用。

如模型2所示，在制度環(huán)境好的地區(qū)，家族所有權(quán)與利息支出比率顯著負相關(guān)，這說明家族所有權(quán)有助于降低民營企業(yè)的債務(wù)代理成本。模型2的R2系數(shù)為49%，解釋能力比較理想。因此，家族所有權(quán)可以有效促進民營上市公司的債務(wù)融資，研究假設(shè)2得到驗證。在制度環(huán)境好的地區(qū)，家族所有權(quán)對民營上市公司債務(wù)融資發(fā)揮了促進作用。如模型3所示，在制度環(huán)境差的地區(qū)，家族所有權(quán)與利息支出比率的關(guān)系不顯著。而模型3的解釋能力也很差，R2系數(shù)偏低。這表明，在制度環(huán)境差的地區(qū)，家族所有權(quán)不會影響民營企業(yè)債務(wù)融資的成本。研究假設(shè)3沒有得到驗證。

表3 家族終極所有權(quán)對債務(wù)代理成本影響的回歸分析

本文的實證研究結(jié)果表明，只有在制度環(huán)境好的地區(qū)，家族所有權(quán)對民營企業(yè)融資的促進作用才能得以發(fā)揮。在制度環(huán)境差的地區(qū)，家族所有權(quán)對民營企業(yè)融資的影響效果并不顯著，沒有發(fā)揮促進作用或者阻礙作用。

表4 不同類型樣本的回歸分析

如模型4所示，對兩權(quán)分離度高的公司來說，家族所有權(quán)與利息支出比率的關(guān)系不顯著，而模型4的R2系數(shù)也不高。這意味著，家族所有對民營上市公司債務(wù)融資沒有發(fā)揮了促進作用或者阻礙作用，研究假設(shè)4沒有得到驗證。如模型5所示，對兩權(quán)分離度低的公司來說，家族所有權(quán)與利息支出比率顯著負相關(guān)，這說明家族所有權(quán)有助于降低民營企業(yè)的債務(wù)代理成本。模型5的R2系數(shù)為37．6%，擬合優(yōu)度比較好。這表明，對兩權(quán)分離度低的公司來說，家族所有權(quán)會降低民營企業(yè)債務(wù)融資的成本。因此，家族所有權(quán)對民營上市公司債務(wù)融資發(fā)揮了促進作用，研究假設(shè)5得到驗證。

本文的實證研究結(jié)果表明，在實際控制人自利傾向強的公司，家族所有權(quán)對民營企業(yè)債務(wù)融資沒有發(fā)揮顯著效應(yīng)。在實際控制人自利傾向弱的公司，家族所有權(quán)越大，對民營企業(yè)債務(wù)融資的促進作用越大。

（三）進一步的研究

依據(jù)外部制度環(huán)境和內(nèi)部家族兩權(quán)分離度，可以把民營上市公司的樣本區(qū)分為四類：制度環(huán)境好且兩權(quán)分離度高，制度環(huán)境差且兩權(quán)分離度高，制度環(huán)境差且兩權(quán)分離度低，制度環(huán)境好且兩權(quán)分離度低。本文將針對不同類型的樣本，研究家族終極所有權(quán)對債務(wù)代理成本的影響效應(yīng)是否不同。

研究結(jié)果如表4所示。研究發(fā)現(xiàn)，在四類樣本中，只有在制度環(huán)境好且兩權(quán)分離度低的樣本中，家族終極所有權(quán)與利息支出比率顯著負相關(guān)，在其他三類的樣本中，家族終極所有權(quán)與利息支出比率的關(guān)系不顯著。模型4的R2系數(shù)為50．1%，其擬合優(yōu)度同樣顯著高于其它三個模型。研究結(jié)果說明，在制度環(huán)境好且兩權(quán)分離度低的樣本中，家族所有權(quán)可以顯著降低債務(wù)代理成本，此時，家族所有權(quán)有利于促進民營企業(yè)債務(wù)融資。

五、結(jié)論與啟示

本文運用我國民營上市公司的數(shù)據(jù)，研究了家族終極所有權(quán)對民營企業(yè)債務(wù)融資的影響效應(yīng)。本文得出以下結(jié)論：（1）對全體民營上市公司來說，家族所有權(quán)對民營企業(yè)債務(wù)融資發(fā)揮促進作用，家族所有權(quán)有利于企業(yè)降低債務(wù)代理成本。（2）在制度環(huán)境好的地區(qū)，家族所有權(quán)有利于民營企業(yè)降低債務(wù)代理成本；在制度環(huán)境差的地區(qū)，家族所有權(quán)與債務(wù)代理成本的關(guān)系不顯著。（3）對控制人自利傾向強的企業(yè)，家族所有權(quán)與債務(wù)代理成本的關(guān)系不顯著；而對控制人自利傾向低的企業(yè)，家族所有權(quán)有助于降低民營企業(yè)債務(wù)代理成本。（4）基于制度環(huán)境和控制人自利傾向兩個維度，可以把樣本區(qū)分為四種類型。研究結(jié)果顯示，只有在制度環(huán)境好且控制人自利傾向低的樣本中，家族所有權(quán)才能顯著降低債務(wù)代理成本。

本文研究結(jié)果表明：家族所有權(quán)有利促進民營企業(yè)債務(wù)融資，但是其促進作用只在制度環(huán)境好的地區(qū)或者控制人自利傾向低的企業(yè)才顯著。本研究結(jié)果的政策含義體現(xiàn)在以下兩個方面。（1）對于地方政府部門而言，為了緩解民營企業(yè)的“融資難”和“融資貴”問題，發(fā)揮家族所有權(quán)降低債務(wù)代理成本的作用，地方政府應(yīng)該進一步推進當(dāng)?shù)氐氖袌龌母?，提高區(qū)域的市場化水平，改善當(dāng)?shù)氐闹贫拳h(huán)境。要解決民營企業(yè)的融資困境，需要給民營企業(yè)創(chuàng)造公平公正的競爭環(huán)境，在資源配置中減少不公平的歧視性政策，使民營企業(yè)能夠發(fā)揮家族長期導(dǎo)向等自身優(yōu)勢，從而進一步降低債務(wù)代理成本。（2）對于證券管理部門而言，要發(fā)揮家族所有權(quán)對民營企業(yè)債務(wù)融資促進作用和改善上市家族企業(yè)的公司治理，其中一個方向是適當(dāng)降低控制性家族的控制權(quán)，減少其控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)的分離，降低控制性家族對債權(quán)人利益和中小股東利益的侵占動機。

［1］ 王秀祥，張建方．中小企業(yè)財務(wù)結(jié)構(gòu)與債務(wù)融資——基于浙江的實證研究［J］．管理評論，2012（7）：99-109．

［2］ 白俊，連立帥．信貸資金配置差異：所有制歧視抑或稟賦差異？［J］．管理世界，2012（6）：30-42．

［3］ 方軍雄．民營上市公司，真的面臨銀行貸款歧視嗎？［J］．管理世界，2010（11）：123-131．

［4］ Chua J，Chrisman J，Kellermanns F，Wu Z．Family involvement and new venture debt financing［J］．Journal of Business Venturing，2011，26（4）：472-488．

［5］ 陳建林．家族控制與民營企業(yè)債務(wù)融資：促進效應(yīng)還是阻礙效應(yīng)？［J］．財經(jīng)研究，2013（7）：27-37．

［6］ 蘇忠秦，黃登仕．家族控制、兩權(quán)分離與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)選擇——來自中國上市公司的經(jīng)驗證據(jù)［J］．管理評論，2012（7）：132-142．

［7］ 付雷鳴，萬迪防，張雅慧．產(chǎn)業(yè)集中度與公司的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的非線性關(guān)系研究——基于1999-2009年我國上市公司面板數(shù)據(jù)的研究［J］．管理評論，2012（11）：139-150．

［8］ Jensen M，Meckling W．Theory of the firm：Managerial behavior，agency costs and ownership structure［J］．Journal of Financial Economics，1976，3（4）：305-360．

［9］ 肖作平，陳德勝．公司治理結(jié)構(gòu)對代理成本的影響［J］．財貿(mào)經(jīng)濟，2006（12）：29-35．

［10］ 陳建林．上市家族企業(yè)管理模式對代理成本的影響——代理理論與利他主義理論的爭論與整合［J］．管理評論，2012（5）：53-59．

［11］ 胡奕明，林文雄，李思琦，謝詩蕾．大貸款人角色：我國銀行具有監(jiān)督作用嗎？［J］．經(jīng)濟研究，2008（10）：52-64．

［12］ Anderson R，Mansi S，Reeb D．Founding family ownership and the agency cost of debt［J］．Journal of Financial Economics，2003，68（2），263-285．

［13］ 甄紅線，史永東．終極所有權(quán)結(jié)構(gòu)研究——來自中國上市公司的經(jīng)驗證據(jù)［J］．中國工業(yè)經(jīng)濟，2008（11）：108-118．

［14］ Faccio M，Larry L，Young L．Dividends and expropriation［J］．American Economic Review，2001，91（1）：54-78．

［15］ 涂瑞，肖作平．終極所有權(quán)結(jié)構(gòu)和債務(wù)期限結(jié)構(gòu)選擇［J］．管理科學(xué)，2010（6）：72-80．

［16］ 王明琳，陳凌，葉長兵．中國民營上市公司的家族治理與企業(yè)價值［J］．南開管理評論，2010（2）：61-67．

［17］ 陳建林．利他主義、代理成本與家族企業(yè)成長［J］．管理評論，2011（9）：50-57．

［18］ La Porta R，Lopez-de-Salinas F，Shleifer A．Corporate ownership around the world［J］．Journal of Finance，1999，54（2）：471-520．

［19］ Lin C，Ma Y，Malatesta P．Ownership structure and the cost of corporate borrowing［J］．Journal of Financial E-conomics，2010，100（1）：1-23．

［20］ Aslan H，Kumar P．Controlling shareholders and the agency cost of debt：Evidence from syndicated loans［R］．SSRN Working Paper，2010．

［21］ 李海燕，厲夫?qū)帲毩徲媽鶛?quán)人的保護作用——來自債務(wù)代理成本的證據(jù)［J］．審計研究，2008（3）：81-93．

［22］ 樊綱，王小魯，朱恒鵬．中國市場化指數(shù)［M］．北京：經(jīng)濟科學(xué)出版社，2006．1-20．